- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金电力、煤气及水等公用事业指数 3696 沪深 300 指数 4844 上证指数 3404 深证成指 13851 中小板综指 13021 相关报告 1.用电量看经济：六大板块全面复苏 -电力行业深度， 2020.7.23 2.下半年财政投资加速，货币政策谨慎宽松 -行业点评， 2020.7.23 3.火电左侧建仓时，水电白马增持际 -电力行业点评， 2020.7.21 4.用电量看经济：三产增长，消费恢复 -电力行业深度， 2020.7.8 5.温升水少火电增长，煤价短涨有望利润翻倍 -电力行业点评， 2020.6.17 杜旷舟 联系人 dukz gjzq 郭荆璞 分析师 SAC 执业编号： S1130519100005 guojingpu gjzq 用电 看经济： 线上经济降温，消费复苏持续 行业观点 二产增速下滑较大，经济复苏趋势放缓。 7 月全社会用电量 6824.49 亿千瓦时，同比增长 2.29%，增速与去年同期接近。第一、二、三产业与居民的用电量增速分别为 11.55%， -0.72%、 5.28%和 13.79%，三大产业和居民用电增速相比 6 月均出现下滑，其中二产业用电增速下滑明显，降幅 5.06pct。从二季度开始的经济复苏趋势在进入三季度后放缓。本月拉动用电量增长的主要动力是居民用电和第三产业，对全社会用电的新增贡献率分别为 77.9%和 38.2%。 2020 年 1-7 月，全社会累计用电量相比去年同期下降 0.67%。 线上经济降温，制造板块复工基本结束，消费复苏持续。 7 月 TMT 板块虽然日均用电量同比增速仍然高达 22%，但是日均环比增速已经下降为 -10%，说明由疫情带来大幅增长的线上业务增长脚步放缓，甚至随着线下生产和消费活动恢复，线上对线下的替代有部分回滚。消费板块和交运板块日均用电量同比增速高于环比增速，说明两板块仍在恢复中，且消费板块的复苏更强劲。制造和能源板块赶工基本结束进入平稳增长期。地产周期板块则由于基础设施板块拖动，用电量出现下降。 细分行业用电增速排名前十延续上月趋势，高景气度行业继续领涨。 7 月细分行业用电增速前十名与 6 月相比变化不大， TMT、新能源 的高增速反映行业高景气度， 畜牧业（用电增速 25%）主要由养猪行业恢复引起，租赁业的增长（用电 增速 26%）反映了线下消费复苏。 细分行业用电增速排名后十变化较大，基础设施行业、铁路运输用电显著下滑。 7 月用电量同比增速后十行业变化较大，由于进入暑假往年用电基数较低，教育相关行业移出用电增速后十行业。电力、热力生产和供应业则由于7 月气温偏低，用电量同比下滑。铁路运输业恢复困难， 7 月用电量出现下滑，同时拖累交运板块复苏势头稍缓。其他用电同比增速后十行业则多为制造板块中景气度不高的细分行业，与 6 月相比变化不大。 高温叠加社会秩序恢复， 8 月预计全社会用电增速约 7%，累积用电恢复去年同期水平或微增。 8 月整体气温偏高，预计 8 月全社会用电增约为 7%，全社会累积用电恢复去年同期水平或有微幅增长。第二产业大部分行业结束恢复期进入平稳增长；消费反弹拉动三产用电增速继续走高； 8 月我国多个城市气温显著升高，预计居民用电增速强于今年 7 月和去年同期。 南部省份领涨全国，高温天气减少影响华东华北用电增长 。 在全国范围内大多数省份用电量实现正增长，南部省份领涨。本月用电增速靠后的省份主要集中在华东、华北地区，与 7 月我国两区域降水频繁、高温天气较少有关。四大用电省份对比看，广东、浙江用电恢复较好，江苏、山东的用电恢复情况较为滞后 。 投资建议 推荐具有注入预期的成长性大白马 长江电力 ；建议 关注 高股息率、分红稳定的个股，如 浙能电力、华能国际、华电国际 。 风险提示 新冠疫情影响超出预期；电价超预期下降；主要水系来水不及预期 ；煤价下跌不及预期 。 3120333935583777399742164435190830191130200229200531国金行业 沪深 300 2020年 08月 30 日 资源与环境研究中心 电力、煤气及水等公用事业 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 经济复苏趋势放缓，用电增速下滑 .4 五大板块用电增速缩窄，线上对线下替代部分回滚 .5 细分行业增速排行趋势延续 ，流动受限交运行业仍在恢复中 .12 南部省份领涨全国，高温天气减少影响华东华北用电增长 .14 风险提示 .15 图表目录 图表 1： 2019、 2020 年分月全社会用电量（亿千瓦时） .4 图表 2： 2019、 2020 年分月全社会用电量增速 .4 图表 3： 7 月一二三产 和居民用电增速 .4 图表 4： 7 月一二三产和居民用电新增贡献率 .4 图表 5：四大高耗能与非高能耗用电增速 .5 图表 6：四大高耗能与非高能耗新增贡献率 .5 图表 7：地产周期板块用电量同比增速与历史增速对比 .5 图表 8：能源板块用电量同比增速与历史增速对比 .5 图表 9：制造板块用电量同比增速与历史增速对比 .6 图表 10：交运板块用电量同比增速与历史增速对比 .6 图表 11：消费板块用电量同比增速与历史增速对比 .6 图表 12： TMT 板块 用电量同比增速与历史增速对比 .6 图表 13：六大板块 7 月同比增速与对应历史月度增速 .6 图表 14：六大板块日均用电量同比、环比增速 .7 图表 15： TMT 板块月度用电量增速 .7 图表 16： TMT 板块子行业用电量月度增速 .7 图表 17： TMT 板块子行业用 电量占比和新增贡献率 .7 图表 18： TMT 板块子行业日均用电量同比、环比增速 .7 图表 19：能源板块月度用电量增速 .8 图表 20：能源板块子行业用电量月度增速 .8 图表 21：能源板块子行业用电量占比和新增贡献率 .8 图表 22：能源板块子 行业日均用电量同比、环比增速 .8 图表 23：地产周期板块月度用电量增速 .9 图表 24：地产周期板块子行业用电量月度增速 .9 图表 25：地产周期板块子行业用电量占比和新增贡献率 .9 图表 26：地产周期板块子行业日均用电量同比、环比增速 .9 图表 27：制造板 块月度用电量增速 .10 图表 28：制造板块子行业日均用电量同比、环比增速 .10 图表 29：制造板块部分子行业用电量月度增速 .10 图表 30：制造板块部分子行业用电量月度增速 .10 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 31：制造板块子行业用电量占比 . 11 图表 32：制造板块子行业新增贡献 率 . 11 图表 33：消费板块月度用电量增速 . 11 图表 34：消费板块子行业用电量月度增速 . 11 图表 35：消费板块子行业用电量占比和新增贡献率 . 11 图表 36：消费板块子行业日均用电量同比、环比增速 . 11 图表 37：交运板块月度用电量降幅略有缩窄 .12 图表 38：交运板块子行业用电量月度增速 .12 图表 39：交运板块子行业用电量占比和缩水贡献率 .12 图表 40：交运板块子行业日均用电量同比、环比增速 .12 图表 41： 2020 年 7 月用电量增速前十名行业用电量对比 2019 年 7 月用电量（亿千瓦时） .13 图表 42： 2020 年 7 月用电量增速后十名行业用电量对比 2019 年 7 月用电量（亿千瓦时） .13 图表 43： 2020年 7 月相比 2020年 6 月用电增速变化前十行业 .14 图表 44：全国各省用电量增速情况 .15 图表 45： 7 月全国各省当月用电增量贡献率 .15 图表 46： 2020 年 1-7 月全国各省累计用电减量承担率 .15 行业深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 作为贴近实体经济发展的一项重要指标，用电量是观察经济运行的先行指数，一直以来被称作经济的晴雨表， 用电量稳经济才稳 。 2020 年 7 月， 全社会用电量同比增长 2.29%， 用电增速放缓。我们通过对六大类 71 个细分行业的六月用电量分析，跟踪疫情后各行业、区域复苏的轨迹，并预测短期主要行业的用电发展趋势。 经济复苏趋势放缓，用电增速下滑 7 月全社会用电增速 2.3%， 二产增速下滑 较大 ，经济复苏趋势放缓。 7 月，全社会用电量 6824.49 亿千瓦时，同比增长 2.29%， 增速与去年同期 接近 ，自二季度以来的用电量持续 增长趋势较去年 略 平缓 。 7 月 第 一、 二 、三 产业与居民的用电量增速分别为 11.55%， -0.72%、 5.28%和 13.79%， 三大产业和居民用电增速相比 6 月均出现下滑， 其中 二产业用电增速下滑 明显，降幅 5.06pct。 此外由于 7 月降水较多气温较低，居民用电增速略有下滑。从二季度开始的 经济复苏趋势 在进入三季度后 放缓。 本月 拉动 用电量增长的主要动力 是居民用电 和第三产业 ， 对全社会用电的新增贡献率 分别 为 77.9%和 38.2%。 2020 年 1-7 月，全社会 累计用电量相比去年同期 下降 0.67%， 下滑幅度在 6 月基础上继续缩窄， 累计用电量恢复至去年同期水平 指日可待。 图表 1： 2019、 2020 年分月全社会用电量 （亿千瓦时） 图表 2： 2019、 2020 年分月全社会用电量增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 图表 3： 7 月一二三产和居民用电增速 图表 4： 7 月 一二三产和居民用电 新增贡献率 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2019 2020-15%-10%-5%0%5%10%15%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2019 2020-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%第一产业 第二产业 第三产业 城乡居民 2020年 7月 2020年 6月 -40%-20%0%20%40%60%80%100%第一产业 第二产业 第三产业 城乡居民 2020年 7月 2020年 6月 行业深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 工业生产全面恢复 ，高耗能与 非高耗能 新增贡献率稳定 。 二季度 高耗能行业用电增速 已经恢复， 7 月继续维持平稳增长。但非高耗能行业用电增速在 7 月 下滑显著 。 下文将进行详细分析。 图表 5： 四大高耗能与非高能耗 用电增速 图表 6： 四大高耗能与非高能耗新增贡献率 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 注：其中 3 月 由于 全社会用电增速为负值，新增贡献率实际为减量承担率 五大板块用电增速缩窄， 线上 对线下替代部分回滚 除交运板块用电增速微幅扩大，五 大板块用电增速 均缩窄 。 7 月， 除仍在恢复期的交运板块 用电增速微幅上升 外，其他五大 板块 各自出现不同幅度的下滑 。 地产周期、能源 、 TMT 板块 用电增速下滑明显 ，地产板块用电增速降为负数， 制造、消费板块用电增速下滑较小 ，与过去五年平均增速接近。 图表 7：地产周期板块 用电量 同比增速与历史增速对比 图表 8：能源 板块 用电量 同比增速与历史增速对比 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 -20%-15%-10%-5%0%5%10%2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07四大高耗能 非高耗能 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07四大高耗能 非高耗能 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 前五年增速变化范围 2020年增速 前五年平均增速 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 前五年增速变化范围 2020年增速 前五年平均增速 行业深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 9：制造板块 用电量 同比增速与历史增速对比 图表 10：交运 板块 用电量 同比增速与历史增速对比 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 图表 11：消费板块 用电量 同比增速与历史增速对比 图表 12： TMT 板块 用电量 同比增速与历史增速对比 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 图表 13：六大板块 7 月同比增速与对应历史月度增速 地产周期 能源 制造 交运 消费 TMT 本月同比 -3.12% 2.03% 6.50% 1.26% 4.22% 22.39% 历史同比 2015 年 -3.42% 1.55% -2.72% 4.93% 1.54% 10.92% 2016 年 9.06% -0.55% 12.65% 11.94% 9.11% 18.10% 2017 年 9.94% 9.51% 10.32% 17.97% 9.50% 13.80% 2018 年 4.74% 11.45% 3.17% 11.62% 3.76% 25.07% 2019 年 1.40% 5.75% 4.35% 5.70% 3.65% 9.63% 来源：中电联，国金证券研究所 线上经济降温 ，制造板块 复工基本结束， 消费 复苏持续。 综合 分析 7 月日均用电量 同比与环比的变化 ， TMT 板块虽然日均用电量同比增速 仍然高达22%，但是日均环比增速 已经下降为 -10%，说明由疫情带来 大幅增长的 线上业务 增长脚步放缓 ，甚至 随着 线下生产和消费活动 恢复， 线上对线下的替代有部分 回滚 。 消费板块 和交运板块日均用电量同比增速高于环比增速，说明两板块仍在恢复中，且消费板块的复苏更强劲。 制造和能源板块赶工基本结束进入平稳增长期。地产周期板块则由于基础设施板块 拖动，用电量出现下降。 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 前五年增速变化范围 2020年增速 前五年平均增速 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 前五年增速变化范围 2020年增速 前五年平均增速 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 前五年增速变化范围 2020年增速 前五年平均增速 0%10%20%30%40%50%1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 前五年增速变化范围 2020年增速 前五年平均增速 行业深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 14：六大板块 日均用电量同比、环比增速 来源：中电联，国金证券研究所 线上经济降温， 对线下替代效应部分回滚。 TMT 板块 7 月 用电量 虽然 仍 维持较高的增速 为 22.4%，但 相比 6 月增速 下滑明显 达到 8pct。 三个 细分子行业 用电增速均下滑，其中以软件和信息技术服务业下滑幅度最大 ，日均用电量环比 下滑 10.55%。 互联网和相关服务日均用电量下降较小。 以传统媒体为主的电信、广播电视和卫星传输服务行业，虽然在疫情期间增速最低，但在疫情 得到控制之后，下滑也最小；而更为 新兴 的软件和 信息技术服务业则与疫情进展呈现强相关关系 。 图表 15： TMT 板块 月度 用电量 增速 图表 16： TMT 板块子行业 用电量月度增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 图表 17： TMT 板块 子行业 用电量占比和新增贡献率 图表 18： TMT 板块子行业 日均 用电量 同比、环比 增速 -3% 2% 1% 4% 6% 22% -2% -2% 1% 10% 0% -10% -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%地产周期 能源 交运 消费 制造 TMT日均同比 日均环比 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06电信、广播电视和卫星传输服务 互联网和相关服务 软件和信息技术服务业 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%电信、广播电视和 卫星传输服务 互联网和相关服务 软件和信息技术 服务业 占比 新增贡献率 -20%-10%0%10%20%30%40%50%电信、广播电视和 卫星传输服务 互联网和相关服务 软件和信息技术 服务业 日均同比 日均环比 行业深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 能源板块增速放缓，燃料加工业保持增速 ， 煤炭开采 维持 低迷 状态 。 能源板块月度用电量增 速 3 月 开始增长， 6 月略有下滑 。能源板块增速虽然不如 TMT 板块乐观，但是依然表现出较好的韧性。 一方面， 煤炭开采 、 石油天然气开采达到一定瓶颈，需求低迷与价格疲软一定程度上降低了开采积极性，增速有所减缓 。另一方面， 由于复工复产， 石油、煤炭及其他燃料加工业 得以快速恢复，成为拉动能源板块增长的主要动力。 图表 19：能源板块 月度用电量增速 图表 20：能源板块子行业 用电量月度增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 图表 21：能源板块 子行业用电量占比和新增贡献率 图表 22：能源板块 子行业日均 用电量同比、环比增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 7 月降水多引起基础设施行业受损，拖累地产周期板块用电量下降 。 地产周期 板块 7 月 用电量增速 显著下滑至 -3.1%， 则主要由于 电力、热力、燃气及水生产和供应行业 下滑拖累 。 7 月降水偏多气温较低， 洪涝灾害多发，电力、热力、燃气及水生产和供应行业 等基础设施相关行业受损严重。 其他 细分子行 业 如农业、采矿业、四大高耗能、建筑业等并未发生显著变化，房地产也则由于去年基数较高 本月增速下滑。 -2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07-10%0%10%20%30%40%2018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06煤炭开采 石油和天然气开采业 石油、煤炭及其他燃料加工业 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%煤炭开采 石油和天然气开采 石油、煤炭及其他 燃料加工业 占比 新增贡献率 -6%-4%-2%0%2%4%6%煤炭开采 石油和天然气开采 石油、煤炭及其他 燃料加工业 日均同比 日均环比 行业深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 23：地产周期板块 月度用电量增速 来源：中电联，国金证券研究所 图表 24： 地产周期 板块子行业 用电量月度增速 来源：中电联，国金证券研究所 图表 25：地产周期板块 子行业 用电量 占比和新增贡献率 图表 26：地产周期 板块 子行业 日均用电量同比、环比 增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%农业 采矿业 四大高耗能行业 电力、热力、燃气及水生产和供应业 建筑业 房地产业 -100%-50%0%50%100%150%200%占比 新增贡献率 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%日均同比 日均环比 行业深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 制造板块进入平稳增长期， TMT 制造与下游同向变化， 交运设备制造复苏强劲。 制造板块 7 月用电增速 6.5%， 相比 6 月略有下降，考虑到去年同期较高增速，制造板块的赶工基本结束，进入平稳 增长 期 。 TMT 制造行业的用电增速百与下游 TMT 板块 呈现相似变化 ， 虽然 14%用电增速 和 33%的新增贡献率 仍居于板块前列 ， 但相比上月下滑 6pct 的用电增速仍然体现了线上经济的降温。交运设备制造行业用电增速高达 26%为板块内细分行业最高，说明交运板块复苏强劲。 化纤制造行业虽然本月用电增速下滑 9pct降至 -3%，但用电量环比增加 1%，主要与去年同期基数较高有关，出口 恢复虽然出现停滞，但并未倒退。 图表 27： 制造板块 月度用电量增速 图表 28：制造板块子行业 日均用电量同比、环比增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 图表 29：制造板块 部分 子 行业 用电量月度增速 图表 30： 制造板块 部分 子 行业 用电量月度增速 来源：中电联，国金证券研究所 来源：中电联，国金证券研究所 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07 -10%-5%0%5%10%15%20%25%日均同比 日均环比 -60%-40%-20%0%20%40%60%2018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06轻工制造 医药制造 化纤制造 橡胶和塑料制品 金属制品 通用设备制造业 专用设备制造业 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%2018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-06交运设备制造 电气设备制造 TMT制造 仪器仪表制造 其他制造 废弃资源综合利用 设备修理