请务 必阅读 正 文之 后的信 息披露 和重要声 明 industryId investSuggestion ( investS uggesti onChan ge relatedReport emailAuthor 分析师： wangchenyjyxyzq S0190520060001 投资要点 summary 目前大多龙头险企均已布局商 业养老产业 链 ， “养老年金+养老地产+长期护理”产业 链雏形初现， 但整体还处于初期 阶段。 本篇报告重点讨论险企养老社区的现状以及 美 国养老社区的经营情况。 我 国险企的 养老社 区布局 处于初 期阶段 ， 各家 险企养 老社区的 投资模式 和定位 有所不 同 ，目前大 多 还处 于运营 亏损的 阶段 。 我国保险公司在 2010 年后陆续开始布局养老 社区， 目前部分社区已进入运营阶段 。 投资模式上 ， 部分险企采用 重资产模式， 使用 自有资金建立养老社区，部分 险企则采用纯轻资产或轻重资产结合 的模式；定位上， 目前龙头险企的养老社区整体上以高端养老社区为主，但 具体定位上 （例如以度假型 活力养老社区为主或采用 CCRC 模式）有所区别。我国险企养老社区的收入来源包括 入门费、 会员卡、 月费和其他服务费 用等，并 通过给予满足条件的保险客户入住养老 社区的资格、 优先入住的权限和部分折扣优惠的形式来实现 和保险业务的 联动。 由于 我国险企养老社区仍处于初期阶段， “只租不售”的监管要求也使险企养老社区的投 资回报周期较长，目前大多数养老社区还处于运营亏损的阶段。 在 需求加大 和政策 支持下， 我国 险企养老 社区发 展空间 较大。 我国处于人口老龄化加 剧的背景，同 时 “421 ”家庭数量逐渐增加，造成了子女赡养压力和家庭养老难度加 大， 给予了养老社区更大的需求空间 ， 并且目前险企主要以高端养老社区为主， 在一 定程度上能够减少传统家庭观念对于机构养老的排斥 。 政策对于机构养老的发展处于 支持态度， 主要体现在提出发展目标、 税收优惠 （提供社区养老服务的收入以及用于 社区养老的土地等）和补贴等 ，对养老社区的发展带来正面作用 。 美 国养老社 区产业 链明确 ， 目前 投资方大 多能实 现盈利 ， 运营 机构 由于 折旧等 问题 出 现 亏损状态 。 在政策支持和人 口老龄化加剧的背景下，美国养老社区在 1960 年后开 始加快发展，1980 年到 2000 年期间美国养老社区的发展达到高峰期。 美国养老地产 产业链结构明确，可分为投资方、开发商和运营机构 ，投资方投资方包括政府部门、 私募基金和 Reits 等， 通常采用 净出租模式或委托运营模式； 开发商 承担地产开发过 程中的风险， 开发商也可能同时是投资者和运营者 ； 运营机构主要以自有或向投资方 租赁的养老社区的经营获得利润， 收入来源主要为客户的租金 和 投资方委托运营的管 理费。 美国的养老地产运营机构 由于资产折旧的支出较大， 通常 净利润长期为负 （包 括最大的运营机构 Brookdale ） ， 但 EBITDA 通常为正； 投资 方大多能 够实现盈利， HCP 、 Welltower 和 Ventas 等龙头的 近 5 年平均 ROE 在 3%-7% 之间。 我国险企的养老社区大多同时为投资方和运营商， 虽然目 前处于亏损状态 （不考虑地 产 本 身 的 增 值 ） ， 但随着规模的扩大和入住率的提升，养老社区在未来有望逐渐实现 盈利。 更为重要的是， 保险业务和养老社区能够形成 更多的协同效应， 提高险企品牌 竞争力， 例如目前险企还基本处于观望和研究的长期护理险等， 优先布局的险企会有 较大的先发优势。 我 们再 次强调 健康和养 老是 保 险行业 长期最 重要的增 量， 且二者 能 够 形成一定 的协同 效应 ， 保险行 业还有 10 年以上 的 “ 黄金发展 期” ， 并且 将逐 渐 往高 质 量方向发 展，在 目前估 值仍相 对较低的 情况下 ，继续 从配置 的角度推 荐保险 板块 。 title 我国险 企 养 老 社区 发展和 海外 经验 createTime1 2020 8 15