证券研究报告 ·行业 研究 ·电力设备与新能源行业证券分析师 ：曾朵红执业证书编号： S0600516080001联系邮箱： zengdhdwzq联系电话： 021-601997982020年 7月 28日1大浪淘沙沉者为金，风卷残云胜者为王新造车势力分析2摘要：新势力，新产品，新周期 大浪淘沙，新造车势力已成气候。 汽车智能化电动化带来商业模式创新，相较传统车企，新造车势力无历史包袱，在汽车电子电气架构、智能化进度更快。对标特斯拉，我们认为新造车势力能否成功需要几个条件：持续融资能力，强大的研发团队，互联网造车思路，差异化产品竞争力，持续产品迭代能力，产业链整合能力等。从销量上看，几家新造车势力龙头今年销量可达 2-4万辆，今明年新车型推出，已从生存问题跨越至成长问题，预计当销量达到 7-10万辆基本可实现盈利， 15-20万辆基本可实现自由现金流转正，将在电动车市场上形成一股不容小觑的势力！ 从多维度看，我们认为蔚来与小鹏更具优势，而理想、威马和哪吒也在各自细分市场有一定竞争力： 蔚来： 产品主定位豪华车，主打服务体系（ NIO社区，终身质保，终身道路救援，服务无忧 2.0等），且三电技术及智能化新造车较为领先。销量已突破 1万辆 /季度，今年销量有望达到 4万辆，明年有望达到 8万辆，后续车型储备包括 SUV及轿车，每年一款新车，销量有望持续增长，我们预计 25年销量有望达到 25-30万辆。公司已上市，且加强与安徽国资委合作，融资渠道广，随着销量增长，预计 23年左右蔚来有望实现盈利。 小鹏： 定位性价比最高的智能化汽车，汽车电子电气架构最接近特斯拉，主打智能化，其 P7智尊版本，可实现L3自动驾驶，搭载 Xavier芯片，算力 30tops，较同行的 Mobileye Q4高出 10倍以上；在智能交互与互联方面，由于背靠阿里，能更快速导入相关小程序，创造智能化应用场景。今年旗舰车型 P7上市，提升销量及口碑，后续每年将推一款新车型，且公司采用直营 +加盟模式， 4s店已超过 170家，销量渠道广，成长空间大。 理想、威马、哪吒： 理想主打增程式路线，解决电动车里程焦虑，年初首款车 ONE上市，上半年销量冲至 1万辆，新造车中仅次于蔚来，公司拥有极强的成本费用管控能力， Q2已实现现金流转正，美股 ipo在即，后续融资能力强。但短期由于 ONE种子用户订单交付完，直营店仅 21家，且公司下一款车将于 22年上市（仍为大型suv），因此我们认为理想未来 1-2年销量难大幅增长。威马和哪吒造车思路更接近传统车，威马在 10-20万区间性价比较高，哪吒定位 10万以内电动车。 投资建议： 以特斯拉、新造车为首的电动车新产品周期有望带动自主需求爆发，全球电动化加速。强烈推荐布局中游龙头（ 宁德时代、璞泰来、科达利、恩捷股份、新宙邦、当升科技 ，关注亿纬锂能、比亚迪、天奈科技、天赐材料、国轩高科、嘉元科技、星源材质、中科电气、贝特瑞等）；核心零部件（ 宏发股份、汇川技术 、 三花智控 ）；推荐布局优质上游资源（ 华友钴业、天齐锂业 、关注 赣锋锂业 ） 。 风险提示： 政策及销量不及预期，竞争加剧盈利下滑，资金链断裂等3 引言：软件定义汽车，新造车势力崛起 特斯拉引领行业大变革，造车新势力紧紧追随 蔚来：造车新势力领头羊、极致用户体验践行者 小鹏：互联网造车模范，智能化彰显竞争力 理想：增程式智能电动车引领者 威马：出身车企的造车新势力，定位大众市场待放量 哪吒：自下而上，打造中国电动车品牌 造车新势力发展前景分析：蓄势待发 投资建议：新势力新产品新周期，电动车真实需求开始爆发 风险提示目录引言：软件定义汽车，新造车势力崛起4造车新势力为什么能做电动车？5 原因一：电动车结构简化，制造难度低于燃油车 电动车的结构比燃油车更简单，电动车三电系统及集成电路设计，使得零部件数量减少、制造的复杂程度减小。 由于电动车用电机驱动替代发动机，其转速较高、转速范围广，从电机运转开始就能输出很大的扭矩，无须改变传动比，省去了换挡提速这一过程，从而省去了发动机相关的很多部件，包括变速箱、进排气、驱动桥、传动链、排气消声系统等配置，减少了很多杂乱的线路，整体结构得到极大简化。图表： 传统燃油车和纯电动车结构对比数据来源：太平洋汽车网、东风电动车官网，东吴证券研究所6造车新势力为什么能做电动车？ 原因二：软件定义汽车，新造车势力更具智能化土壤 电动化是必须的载体，智能化是目的： 相比于燃油汽车，电动车更易实现智能化。 1）电动车集成更简单，集中式构架有利于信息传输控制； 2）电机只需要通过电流或者电压便可以精细地调节转速达到改变车速，燃油车很难做到实时线性； 3）燃油车 OTA 最大的难度在于供电保障问题，电动车更有优势。新造车势力具备互联网思维，智能化推进更快。图表：类比 智能手机，特斯拉重新定义汽车机械产品电子产品电动化云计算智能座舱智能网连数据来源：车云研究院，东吴证券研究所集成式 EEA专用电动化平台整车 OTAL2.5级别自动驾驶人机交互体验超大屏智能操作系统智能驾驶造车新势力为什么能做电动车？7 原因三：电动车商业模式变革，新造车势力无历史包袱推进更快 盈利模式：智能化发展下，软件成为盈利的重要一环。 造车新势力均以电动化为载体，强化智能体验随自动驾驶选装包开启，盈利模式将由传统的卖车、 4s店服务向卖软件转变。 新造车势力无历史包袱，垂直的体系。 垂直的决策体系，效率高；供应体系变革，参与底层硬件开发，而非完全依赖供应商提供系统；研发体系更倾向于智能化。图表：特斯拉与造车新势力综合对比资料来源：公司官网，东吴证券研究所特斯拉 蔚来 理想 小鹏 威马 哪吒在售车型 Model 3/Y/X/S ES6、 ES8 理想 one G3、 P7 EX5、 EX6 N01、 哪吒 U工厂 自建 江淮代工 自建 海马代工 +自建 自建 自建销售模式 直营模式 直营模式 直营模式 50%直营 +50%加盟 加盟为主，直营为辅 直营模式自动驾驶 Autopilot 3.0 NIO pilot Xpilot 3.0 Living pilot Pivot芯片 自研 FSD芯片 Mobileye EyeQ4 Mobileye EyeQ4 英伟达 Xavier芯片 高通骁龙芯片 Mobileye EyeQ4级别 L3级别 L2.5级别 L2级别 L2.5级别 L2级别 L2级别智能交互 NOMI交互系统 Linux-Android Automotive Xmart OS 2.0系统 AI小威 AI小 You造车新势力综合梳理：大浪淘沙8图表：国内造车新势力梳理（ 1） 国内造车新势力层出不穷 ， 目前蔚来 、 理想 、 小鹏 、 威马处于第一梯队 。 14-15年起新造车企业层出不穷， 目前从销量 、 车型 、 品牌认可度以及后续潜力看 ， 蔚来 、 小鹏 、 理想 、 威马处于第一梯队 。 其中蔚来走在前列 ， 两款车型 ES8、 ES6上市以来累计销量近 5万辆；理想 one交付半年销量破万 ， 成为最快实现一万台交付的造车新势力；小鹏 G3、 威马 EX5和哪吒 N01大众化车型表现较好；其次智骏 、 云度均推出新车型且销量处于爬坡中 。数据来源：公司官网，汽车之家，东吴证券研究所车企 创立时间 创始人 发布车型 定价区间 上市时间 累计销量（辆）E S 8 4 4 .8 - 6 2 .4 万 2 0 1 7 .1 2 上市，2 0 1 8 .7 交付 2 4 , 1 3 7E S 6 3 5 .8 - 5 1 .8 万 2 0 1 8 .1 2 上市，2 0 1 9 .6 交付 2 3 , 7 8 5E C 6 2 0 2 0 .7 上市理想 2 0 1 5 年7 月李想、沈亚楠、李铁、马东辉理想o n e 3 2 .8 万 2 0 1 9 .4 上市，2 0 1 9 .1 2 交付 9 , 5 0 0G3 1 4 .6 8 - 1 9 .9 8 万 2 0 1 8 .1 2 上市，2 0 1 9 .4 交付 1 5 , 5 2 5P7 2 2 .9 9 - 3 4 .9 9 万 2 0 2 0 .4 上市，2 0 2 0 .6 交付E X 5 1 3 .9 8 - 1 9 .8 8 万 2 0 1 8 .8 上市，2 0 1 9 .2 交付 2 5 , 1 5 3E X 6 1 8 .9 9 - 2 3 .9 9 万 2 0 2 0 .1 上市，2 0 2 0 .4 交付哪吒U 1 3 .9 8 - 1 9 .9 8 万 2 0 2 0 .3 上市 867哪吒N 0 1 6 .6 8 万起2 0 1 8 .1 1 上市，2 0 1 8 .8 公务用车交付，2 0 1 9 .9 2 0 2 0 款改款上市1 5 , 3 4 7G X 5 1 1 .5 8 万起 2 0 1 9 .1 0 上市，2 0 1 9 .1 2 交付 1 , 3 7 9G C 1 6 .8 8 万起 2 0 1 9 .1 0 上市，2 0 1 9 .1 2 交付 1 , 2 3 2G C 2 6 .5 8 万起 2 0 1 9 .1 0 上市，2 0 1 9 .1 2 交付G T 3 - 未上市1 3 6 0 6 .9 8 - 7 .5 8 万 2 0 1 8 .7 上市，2 0 1 9 交付1 Pr o 8 .9 8 - 9 .6 8 万 2 0 1 8 .7 上市，2 0 1 9 交付 9761 7 .4 9 - 1 1 .4 9 万 2 0 1 7 .1 0 上市，2 0 1 8 年交付 6 , 2 7 23 1 0 .9 8 - 1 1 .5 8 万 2 0 1 8 .3 上市，2 0 1 8 年交付 2 , 6 3 43 Pr o 1 0 .9 8 - 1 2 .9 8 万 2 0 1 8 .7 上市，2 0 1 9 交付威马 2015年 沈晖、杜立刚、陆斌蔚来 2 0 1 4 年1 1 月李斌、刘强东、李想、腾讯小鹏 2014年何小鹏、夏珩、顾宏地、何涛哪吒 2 0 1 8 年6 月 方运舟、张勇智骏 2017年 陈有权、张欣云度 2 0 1 5 年1 2 月 翁林海造车新势力综合梳理：大浪淘沙9 高技术 、 高投入下 ， 行业逐步出清 。 国内拥有超过 200家造车新势力 ， 但由于高技术 、 高投入 ， 大部分新势力逐渐退出竞争 ， 赛麟 、 博郡 、 拜腾等接连宣布造车失败 ， 主要原因： 1） 始终处于 PPT造车 ， 无法推出量产车型 ， 变现能力弱； 2） 供应链管理能力不足 ， 技术难突破 ， 缺乏核心竞争力； 3） 研发成本过高， 造车周期长 ， 致使资金链断裂 。图表：国内造车新势力梳理（ 2）数据来源：公司官网，汽车之家，东吴证券研究所车企 创立时间 创始人 发布车型 定价区间 上市时间 累计销量（辆）启能 G E V 1 1 4 .7 9 万起 2 0 2 0 .5 上市D E V 1 6 .1 9 万起 2 0 1 8 .8 上市，2 0 1 8 .1 0 交付 2 , 9 4 9S A 0 1 12万 2 0 1 9 .6 上市，2 0 2 0 .5 交付 667S D 0 1 11万 未上市恒大 2 0 1 9 年1 月 许家印N E V S 9 3 1 6 .9 8 万 2 0 1 9 .6 上市N E V S 9 3 XS 0 1 1 1 .9 9 - 1 4 .9 9 万 2 0 1 9 .1 上市，2 0 1 9 .6 交付T 0 3 6 .5 8 - 7 .5 8 万 2 0 2 0 .4 上市，2 0 2 0 .6 交付U5 1 9 .7 9 - 2 9 .2 1 万 2 0 1 9 .1 2 上市，2 0 1 9 .1 2 交付U 7 i o n - 未上市RG - 未上市游侠 2014年 黄修源 游侠X - 未上市i V 6 - 未上市i V 7 - 未上市i S 6 - 未上市i M 8 - 未上市i C 3 - 未上市K 2 0 - 未上市K 5 0 7 5 .4 3 万 2 0 1 8 .8 上市，2 0 1 8 .8 交付M - B y t e 4 .5 万美元 未上市K - B y t e - 未上市赛力斯 2 0 1 7 年1 1 月 张正萍 赛力斯5 3 3 .9 万 2 0 2 0 .6 上市朱江明拜腾 2 0 1 7 年9 月 戴雷、应展望2 0 1 4 年1 2 月 沈海寅前途 2 0 1 6 年1 2 月 陆群奇点速达 2 0 1 0 年9 月 李复活爱驰 2 0 1 7 年2 月 付强、谷峰博郡 2 0 1 6 年1 2 月 黄希鸣零跑 2 0 1 5 年1 2 月正在同步研发1 4 款新车型国能新能源 2 0 1 5 年6 月 吴新荣新特 2 0 1 7 年9 月 张建新10特斯拉、大众 MEB、造车新势力综合对比数据来源： Wind，乘联会、 Marklines、公司官网，东吴证券研究所图表： 特斯拉、大众 MEB、造车新势力综合对比 特斯拉是标杆，传统车企追赶，新势力已成气候 特斯拉是引领者和标杆，其三电系统、整车构架、智能化领先行业 1-2代，三个工厂投产补足制造端短板；新势力已有几家形成特定竞争力，从生存阶段步入成长阶段；传统车企以大众 meb为首奋勇直追，优势在于制造，但庞大的体系拖累变革进度。