免责声明 和披露 以及分 析师声 明是 报告的一 部分， 请务必 一起阅 读。 1 证券研究报告 固定收益 研究/ 深度研究 2020 年08 月03 日 张继强 SAC No. S0570518110002 研究员 SFC No. AMB145 zhangjiqianghtsc 芦哲 SAC No. S0570518120004 研究员 luzhehtsc 1 固定收益研究: 房地产企业经营管理研究框架 2020.07 2 固 定 收 益 研 究: “固收+”打新策略全解析 2020.07 3 固定收益研究: 地产周期与企业表现 2020.07 疫情之 下的美欧日政策图 谱 各国逆周期货币、财政政策全梳理 核心观点 各 国 疫 情 发 展 态势 存 差 异 ， 但 整 体 走 向 复 工复 产 ， 主 要经 济 体 财 政 、 货币 支 持 政 策 也 接 近尾 声 ， 我 们在 本 文 中 梳 理 了欧 美 日 在 疫情 爆 发 以 来 的 纾困 政 策 。 疫 情 爆 发时 各国封锁 措施影 响 生 产 消费 活 动 ， 疫情 得 到 控 制 后 ，在 常 态 化 防 控 下 经济 逐 步 复 苏， 都 需 要 相 应 政策 的 补 贴 和支 援 ， 各 国 货 币、 财 政 政 策 在 两 个阶 段 的 支 持重 点 均 不 同 。 美国 启 用 大 量货 币 政 策 工 具 ，首 次 开启无 限量 QE ， 四 轮财政 刺激占 2019 年 GDP 近 15% 。 日 本财政 刺激 规 模 占 全 球 前 列， 财 政 赤 字将 进 一 步 拉 大 ，基 本 使 用 国债 融 资 。 欧 盟 推出 欧 元复苏 基金， 联合发 债融资 ，迈出 财政一 体化第 一步。 疫 情 冲 击下 全 球各 国 “各 显神 通 ” 各 国 疫 情 发 展 态势 存 在 差 异， 全 球 疫 情 震 中从 中 国 到 欧美 又 转 移 到 新 兴市 场 国 家 ， 美 国 因过 早 复 工 复产 出 现 疫 情 二 次爆 发 。 分 地区 来 看 ， 欧 洲 各国 防 疫 措 施 不 同 步， 疫 情 发 展程 度 亦 不 同 ， 日本 防 控 措 施虽 迟 但 疫 情 爆 发规 模 相 对 较 小 ， 美国 因 防 控 不到 位 ， 累 计 确 诊人 数 居 全 球首 位 ， 但 整 体 上全 球 走 向 经 济 复 苏之 路 。 疫 情爆 发 时 ， 各 国 纷纷 采 用 不 同程 度 的 封 锁 措 施， 生 产及消 费等经 济活动 停摆， 多国经 济集体 “休克 ” ， 各国 货币财 政重点 支 持方向为抗 疫 、补 贴 居 民 收入 以 及 应 对 流 动性 压 力 ， 疫情 得 到 控 制 后 政策 逐 步转向 助力复 工复产 、支持 实体企 业、扩 大内需 等刺激 经济复 苏方向 。 美 国 ： 货币+ 财 政 双 拳出 击 美 国 货 币 政 策 从应 对 流 动 性危 机 转 向 应 对 基本 面 风 险 ，起 初 美 联 储 两 次紧 急 降息及 7000 亿 美元 量化宽 松均 未 奏效， 在无限 QE 及 特殊货 币工具 箱的 支 持下， 流动性 风险才 逐步缓 释，货 币 政策 重心转 向实体 ，4 月 9 日，美 联 储实施 2.3 万亿 美元贷 款计 划 。货 币政策 仍有较 大使用 空间 ， 美联储 货 币政策工具使 用量 远 低 于 其购 买 的 上 限 。 经过 四 轮 财 政政 策 刺 激 ， 美 国的 财 政刺激 规模达 到 2019 年 GDP 近 15% ， 从一 开始医 疗拨 款到对 企业和 家 庭 、地方政府提供 支 持 ， 其中 对 居 民 的 补 贴和 对 中 小 企业 的 支 援 成 为 财政 支 持的重 点。 两 党虽对 下一轮 刺激法 案争议 不断， 但或于 8 月初敲 定 。 日 本 ： 经济 增 长动 力 本不 足， 疫 情 更是 雪 上加 霜 近 年来日 本经济 增速较 低， 疫 情更是 “雪上 加霜 ” 。 疫情 以来日 本的货 币政 策 主 要 涉 及 三 个方 面 ： 其 一， 支持公司融资 为 此 推 出 特别 支 持 资 金 计 划， 总 规模约 为 120 万 亿日元 ；其 二， 为 了保持 债券市 场的稳 定并控 制收益 率 曲线稳定在较低水平 ， 日 本 进 行 无 限 量 QE ；其三，积极购买交易所交易 基 金 （ETF ） 和日本 房地产投 资信托 （J-REIT ） 。 日本财 政政策 力度达 史上 最 大， 规 模接近 2019 年 GDP 四成， 本轮 强刺激 规模将 激发日 本赤字 率再 上 高 水 平 ， 主 要融 资 方 式 为发 行 国 债 ， 国 债发 行 有 央 行购 买 兜 底 ， 从 而相 当 于间接 实现了 财政政 策货币 化 ，对 债券市 场造成 的供给 压力不 大。 欧 盟 ： 财政 货 币一 体 化程 度空 前 欧 元 区 是 一 个 以银 行 为 基 础的 经 济 体 ， 便 利的 信 贷 流 动有 助 于 流 动 性 迅速 注入经 济 的 所 有裂 痕 。 为 应对 疫 情 冲 击 ， 欧央 行 引 入 措施 以 提 供 足 够 的流 动 性， 采 取了 大规模 的紧急资 产购买 计划 PEPP ， 以 进一 步确保 企业 从宽 松 的融资 条件 中受益 。欧盟各 国自身 财政 预算空间 有限，PEPP 帮助欧元 区国家降低了 借贷 成 本 ， 欧元 区 其 他 国 家 也将 更 倾 向 于发 行 债 券 填 补 财政 政 策 空 间 ， 从 而形 成 货 币 政策 对 财 政 的 间 接支 持 。 财 政政 策 方 面 ， 欧 盟于 7 月 21 日就规模 7500 亿 欧 元 的复苏 基金达 成协议 ，达成 联合发 债协议 ， 以 资助成 员国疫 后重建 ，标志 着欧盟 共同财 政政策 的开始 。 风 险 提 示 ： 疫 情 持 续 时 间 过 长 导 致 债 务 危 机 ， 中 小 企 业 受 疫 情 冲 击 出 现 大 量 破 产 。 相关研究