橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 1 黑天鹅来袭 胶价 继续做 底 2020 年上半年橡胶市场回顾与下半年展望 方正中期研究院 张向军 目录 第一部分橡胶市场行情回顾 . 2 第二部分 全球天胶产量可能下降 . 4 一、国际天胶生产预期由增变减 . 4 二、国内天胶开割推迟且进口减少 . 4 第三部分 公卫事件爆发 天胶需求萎缩 . 5 一、全球汽车生产大幅下降 . 5 二、国内汽车、轮胎生产同比下降 . 6 第四部分 供需平衡表预测及解读 . 7 第五部分 橡胶价差分析 . 8 一 . 天胶期现价差分析 . 8 二 .天胶期货合约跨期价差分析 . 9 三 .天然橡胶与合成橡胶价差分析 . 10 第六部分 技术分析与展望 . 10 一、价格季节性分析 . 10 二、沪胶走势技术分析与后市展望 . 11 三、橡胶期权分析 . 12 第七部分 对 2020 年下半年天胶的行情展望及操作建议 . 13 第八部分 相关股票的表现 . 14 Rubber Futures Annual Report 执业证书编号： z0002619 Tel： 010-85881109 E-mail： zhangxiangjunfoundersc 橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 2 内容摘要 2020年上半年沪胶 价格波幅较大，公卫事件爆发对市场造成冲击，需求端萎缩 是影响胶价走势的重点因素。尽管中国国内疫情早已得到控制，但国外的形势仍不乐观。在社会活动恢复正常之前，橡胶消费疲软的局面难以得到有效改善。不过，宏观经济政策刺激可以帮助生产活动恢复，提振商品及资本市场的人气。长期看，沪胶价格已经受住突发事件的考验，万元关口支撑再次得到确认。下游企业可以适当进场买入建立虚拟库存，近来期货价格升水较低是进行买入保值的较好时机；上游企业可以通过卖出看涨期权等方式增加销售收益。投资者可考虑中长期做多，短线交易者则应等待胶价突破近期 整理形态之后顺势操作。 第一部分橡胶市场行情回顾 一、胶价构筑长期底部 长期看， 自 2001 年底至今沪胶完成了从牛市到熊市的完整循环，当前回到历史低位寻找支撑。从近 20 年的历史走势可以发现，下游需求始终是影响胶价表现的关键性因素。 图 1-1、沪胶长期走势 资料来源：文华财经、方正中期研究院 2002 年前后，我国汽车、轮胎产业快速扩张产能刺激天胶需求，而国内橡胶产量远远跟不上需求增长的步伐，对进口橡胶的依赖也越来越强。 2004 年进口量为 128 万吨，到 2014 年进口量已达到 256 万吨，正好翻了一倍。进口增加的 同时橡胶价格也在不断攀升，自 2006 年起国内胶价突破 2 万关口，是 2002 年初的三倍，日本期货胶价在 20022006 年期间也上涨了 2.4 倍（折合美元价），胶价大幅上涨极大刺激国内外扩种胶树的热情，虽然 20082009 年全球经济危机一度打压胶价回到万元以下，但持续时间很短。而在中国推出四万亿元的刺激计划之后，随着汽车产能迅速增加，天胶需求也水涨船高，胶价更是接连突破三万、四万关口。 不过，自 2010橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 3 年以后，无论是汽车还是轮胎的产量同比增幅 明显放缓，高速增长 期 结束。而与此同时， 胶树种植面积扩张的步伐没有停止，按 照 6 年成材的规律，自 2012 年起天胶供应明显增加，尽管近年来胶价早已回落，但 潜在 产 能却处于历史高位 。 国内汽车生产在 2018 年下半年出现同比负增长，此时沪胶价格也回到历史性底部。 自 2011 年天胶价格见顶回落至 今 ，熊市已经持续了 9 年 多 ，胶价由当年四万多元降至目前的万元左右。在这个过程中，先是挤出价格虚高的泡沫，后来才 开始 漫长的去库存 过程 。尽管现在胶价 只有 高点时的 约四 分之一，但高胶价时导致的产能扩大到现在仍使得天胶供应量处于相当高的水平，而以汽车产业为代表的下游消费却出现萎缩 。特别是 2020 年上半年因出现全球性 的新冠疫情而导致出行、物流运输受阻，橡胶需求进一步萎缩，沪胶价格一度再次跌破万元关口 。 二、 2020 年公卫事件对胶价构成新的压力 2020 年 上半年 ， 沪胶走势主要分为两个阶段。 一是 自 1 月下旬到 3 月底，胶价大幅走低；二是 4 月初至今，胶价胶价止跌进入整理。 图 1-2、沪胶 2020 年上半年走势 资料来源：文华财经、方正中期研究院 年初， 沪胶 曾短暂 震荡上行，一度距 2019 年 12 月初的前次高点仅一步之遥。中美贸易谈判达成阶段性协议，国内汽车产量在 11、 12 月恢复同比增长。云南、海南产区陆续停割，泰国、印尼因真菌病 害预期将减产80 万吨。当时，供需前景相对乐观，国内外胶价都有创新高的迹象。但是，一月中旬之后风雨突变，胶价纷纷遇阻回落。 1 月 20 日起，沪胶加速下跌，公共卫生事件影响扩大导致市场出现恐慌。春节假期过后，沪胶连跌两天，主力合约最低下探至 10280 元，较节前高点下跌了 3145 元。 橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 4 随后，沪胶缓慢回升。在宽松货币政策刺激下，国内股市及不少商品纷纷回补下跌缺口。不过，因物流运输业受到的冲击严重，汽车及轮胎生产企业复工推迟，需求低迷对胶价有偏空影响，沪胶未能完全收复节后的跌幅。进入 2 月下旬之后，新冠肺炎疫情在多国蔓延， 国际资本及商品市场再次出现急跌走势，沪胶也出现二次探底行情。 3 月初， 沙特打响原油价格战，折扣幅度创 20 年来最高水平。国际原油及股市大幅下跌，沪胶多个合约跌一度封至跌停板，创下今年以来胶价新低。原油下跌会降低合成橡胶的生产成本，或许对天然橡胶构成替代优势。 接着， 3 月中旬受有色金属及股市急跌的拖累跌破万元大关 ，并在当月底创下年内新低 。 进入 4 月以后沪胶逐渐回升， 国内汽车产销量出现恢复性增长 。 但国际上新冠疫情仍在蔓延，汽车企业复工缓慢， 中国轮胎等出口受阻，造成相关企业开工率持续低于往年同期，橡胶消费形势疲软，对 胶价反弹有拖累。 不过，国际原油价格表现坚挺，主要经济体纷纷推出各种刺激政策，对胶价底部有支撑作用。 5、 6 月份，国外企业陆续复工，但因终端需求低迷，中国轮胎出口形势仍不容乐观。不过，国内汽车产销形势相对较好，特别是重卡销量持续增加，橡胶价格稳中略升。宏观面经济刺激措施对胶价也有提振作用。 第二部分 全球天胶产量 可能下降 一、国际天胶生产 预期由增变减 天然橡胶生产国协会 (ANRPC) 在 2020 年 1 月 31 日发布的天然橡胶年度市场报告中，全球天然橡胶的产量估值为 1428 万吨。由于公共卫生事 件的影响， 3 月中旬下调了 2020 年预期为同比增长 2.7%达到 1417 万吨， 6 月初进一步下调预期至 1310 万吨， 同比减少 4.7%。 今年泰国主产区开割时间有 所 推迟，且受天气因素影响，开割初期原料供应持续偏紧。 据 中国橡胶信息贸易网（ QinRex） 最新数据显示， 2020 年一季度泰国天然橡胶产量达 130 万吨，较去年同期的 122 万吨增加 6.9%。其中 ，烟片胶产量同比增 4.2%；标胶同比增 25.5%；乳胶同比降 4.3%；混合胶同比降 7.5%。 因 新冠疫情冲击全球天然橡胶需求，泰国橡胶出口量连续走跌。 根据泰国海关最 新公布的数据显示，泰国 5 月份天然橡胶出口量为 42.51 万吨（含乳胶及混合胶），环比下降 7.91 万吨，跌幅 15.69%，同比去年同期 上 涨 22.16%。 二、国内天胶 开割推迟且 进口 减少 受天气及公卫事件影响， 2020 年国内天胶产区开割时间有所推迟。 海南产区正常开割时间一般在 3 月底 -4月初， 今年 听闻 自 4 月 10 日 起 开工收胶， 而 主要产区在 “ 五一 ” 后陆续 开割 。 开割初期 胶水供应有限，收购价橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 5 格有所上涨，但对天胶价格影响有限。因 干旱及病虫害 影响， 云南产区较正常开割时间延后 1-2 个月， 6 月中旬后逐渐恢复正常。 考虑到病虫 害及近来胶价低迷的影响，预计年内产量 或许稳中略降 。 受需求低迷以及疫情一度导致运输停滞的影响，国内天胶进口有所下降。 据海关数据统计， 2020 年 1-5 月份，中国进口天然橡胶（包含乳胶、混合胶）共计 205.78 万吨，同比去年同期减少 1.82%。其中， 2020 年 5月份，中国进口天然橡胶（包含乳胶、混合胶）共计 34.09 万吨，环比减少 13.06%，同比减少 12.27%。 图 2-1、中国天胶进口形势 资料来源： Wind、方正中期研究院 第三部分 公卫事件爆发 天胶 需求 萎缩 一、全球 汽车生产大幅下降 受新冠疫情在全球扩散的影响， 3 月 前后 欧美汽车及轮胎企业大量关停，而人们出行减少也影响到汽车销售。 到 5 月份企业基本复工及外出禁令陆续解除，汽车市场逐渐走出低谷。 根据欧洲汽车制造商协会 （ ACEA）的数据，今年 5 月份，欧洲乘用车市场新车销量同比下跌 56.8%，较 4 月同比降幅达 78%已有好转 。预计全 年欧洲汽车销量可能 较 2019 年 会下降 30%左右 。 6 月份美国汽车总销量 预计 下降约 25%，低于 4月份 40%和 5 月份 29%的降幅。 5 月日本车企的全球产量下降了 62%， 而 4 月日本车企的全球产量下降了 55%。 除公卫事件 的冲击之外，贸易摩擦的影响也不可忽视。 5 月 13 日，美国针对来自韩国，台湾，泰国和越南的乘用车和轻卡轮胎进行立案调查。其中，在泰国和越南的出口目地国排名中，美国都处于第一的位置。此次调查事件对于这些国家的轮胎企业出口 的 冲击恐难避免。 橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 6 虽然近来医用手套等防护用品需求大增，但因在橡胶制品中占比较低，对于改善橡胶消费没有明显帮助。据天然橡胶生产国协会 (ANRPC)预测， 2020 年全球消费量将下降至 1290 万吨，同比降幅 5.5%，而年初的预期为增长 2.7%。 图 3-1、全球主要汽车生产国形势 资 料来源： Wind、方正中期研究院 二、国内 汽车、轮胎生产 同比下降 因受到突发性公卫事件的影响，汽车、轮胎企业在春节后延迟复工，而居民减少外出使得终端消费大受影响。 据中国橡胶工业协会发布的数据， 1-6 月 份国内 汽车产销累计为 1011.2 万辆和 1025.7 万辆，同比下降 16.8%和 16.9%，降幅与 1-5 月相比，分别收窄 7.3 个百分点和 5.7 个百分点。 其中， 1-6 月乘用车产销分别完成 775.4万辆和 787.3 万辆，同比分别下降 22.5%和 22.4%。 同期 商用车产销分别完成 235.9 万辆和 238.4 万辆 ，同比分别增长 9.5%和 8.6%。 为了提振需求，三月份起各地陆续出台汽车消费刺激政策，产销形势逐渐回暖。 轮胎生产形势不太乐观， 据 中国橡胶工业协会 的 预测 ，受疫情影响，国内替换市场估计下降 5% 8%；配套市场预计下降 15%左右。出口市场不确定性较大，可能下降 15%左右， 2020 年轮胎总体产量预计下降 15%左右。因受到国内外市场需求双萎缩的冲击，国内轮胎企业开工率自春节后一直低于以往同期水平。 15 月份，轮胎外胎累计生产了 28719 万条，同比减少 14.6%。 中国轮胎出口量累计同比降幅 16%左右。 橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 7 图 3-2、中国汽车市场月度产量 图 3-3、中国橡胶轮胎外胎月度产量 资料来源：中汽协、方正中期研究院 资料来源： Wind、方正中期研究院 第 四部分 供需平衡表预测及解读 表 4-1：天然橡胶供需预测 数据来源： 方正中期研究院整理 2020 年供需预测 天然橡胶生产国协会成员国(ANRPC) 中国 单位 :万吨 2020 年 6 月 2019 年 12 月 2020 年 6 月 产量 1310 81 80 进口量 710 506 500 出口量 1030 - - 消费量 1290 554 545 由于 全球性公共卫生事件的影响，加上 部分产胶国受到 干旱天气及胶树 病害 导致 的 损失 ，预计 2020 年全球天然橡胶总产量可能会 降至 1310 万吨，同比减少 4.7%。 目前 泰国、印尼和马来西亚 等产区尚处于割胶初期，待旺季来临生产形势才可能明朗，天气因素的影响将更为重要。 需求方面， 2020 年 上半年因新冠疫情蔓延的影响， 全球经济增速放缓， 汽车、轮胎等产量显著下降 ，虽然医用手套等防护用品的产量大增，但仍难以扭转天胶消费减少的局面。 据最新预测，今年天然橡胶的全球需求将降至 1290 万吨 ，较上年减少 5.5%。 今年由于干旱、白粉病等因素的影响，国内云南产区较往年延迟开割约 50 天，海南主要产区则推迟到“五一”之后才陆续开割。 由于胶价水平偏低，且 20 号胶期货上市导致部分胶厂转产，全乳胶产量或许会有所下降。不过， 中国 橡胶供应存在巨大缺口，国产胶整体产量预计会基本保持稳定。 受需求低迷以及疫情一度导致运输停滞的影响，国内天胶进口有所下降。据海关数据统计， 2020 年 1-5 月份，中国进口天然橡胶（包含乳胶、混合胶）共计 205.78 万吨，同比去年同期减少 1.82%。需求方面， 1-5 月，汽车产销累计为 778.7 万辆和 795.7橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 8 万辆，同比下降 24.1%和 22.6%。各地纷纷出台汽车消费刺激政策，预计下半年产销形势可能逐渐恢复。不过，由于国外疫情形势仍不乐观，轮胎出口或许恢复缓慢，天胶整体需求恐怕会较上年萎缩。 第 五 部分 橡胶价差分析 一 . 天胶期现价差分析 图 5-1、国内橡胶期现货价差 资料来源：卓创资讯、方正中期研究院 2020年 春节之前 ， 橡胶期货价格 与 现货 报价的 升水 保持在千元 附近 ， 受公共卫生事件的冲击 ， 春节后期现价差收敛至 200、 300元 ，个别时曾低于百元，与上年同期相比 有所降低 。 不过，在 2101合约成为主力之后，价差还将扩大至千元以上。 2020年以来 期货 注册仓单 数量 较上年继续下降 ， 大部分时间 稳定在 24万吨 附近 水平，期现价差 继续 收敛是主要原因 。 橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 9 图 5-2、上期所橡胶库存变化 资料来源：卓创资讯、方正中期研究院 二 .天胶期货合约跨期价差分析 2020 上半年沪胶期货跨合约价差 稳定 在 10001500 元 ， 较上年有所扩大，但仍处于近几年的较低水平。 20号胶上市之后，沪胶仓单有效期的规定未做调整，跨年度合约价差也未继续收敛 。 不过，当前沪胶与 20 号胶远期合约的价差偏高，可能 会抑制沪胶走势 。 自 4 月下旬以来， 2101 与 2009 合约的价差逐渐收敛， 后期或许会降至千元以下。 图 5-3、上海橡胶期货 2009 与 2101 合约价差 图 5-4、上海橡胶期货多年来 9 月与来年 1 月合约价差 资料来源：上海期货交易所、方正中期研究院 橡胶半 年报 知识创造财富 专业铸就品牌 10三 .天然橡胶与合成橡胶价差分析 图 5-5、天胶与合成胶走势对比 资料来源： Wind、方正中期研究院 2020 年 上半年，天胶走势较 合成胶价格 偏 强 ， 原油 价格 跌幅较深 拖累合成橡胶 走势 疲 软 。 不过，长期看 天胶 与 合成胶价 价差处于 十年来的中间水平 ， 对天胶需求的 替代作用可能不会太大。 第六部分 技术分析与展望 一、价格季节性分析 国内天胶生产一般在年底到来年一季度为停割期，其他时间均有天胶生产。天胶主产区在东南亚国家，多数在一或二季度停割。国内天胶供应以进口为主，除 2 月份受春节影响之外，一般 5、 6 月份到港量较少，下半年（特别是四季度）到港量较高。 天胶下游需求多以轮胎及汽车部件生产为主。近年来轮胎生产持续萎缩，下半年表现较差。汽车生产则是先抑后扬，上半年逐月减产，一般在 68 月处于低谷，而下半年则逐渐回升。 沪胶期货价格多表现为 年初上涨，天胶产区停割而汽车、轮胎生产相对较好；年中时新胶陆续上市，而汽车生产进入低谷，胶价以走低为主。 2020 年因公共卫生事件的影响，一、二季度橡胶消费相对疲软，胶价整体走势偏弱。沪胶前五年 7 月份都走出下跌行情，但 8 月份又全部上涨。所以，今年还可考虑在 7 月份回调过程中逢低做多，等待 8 月上涨的机会。