证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 通信设备 行业深度研究报告 推荐 （ 维持 ） 外需修复叠加新基建拉动利好通信行业表现，紧抓 5G“流量”及“应用”两大主线 通信行业上半年走势“先扬后抑”，海外需求疲软及外部制裁风险成压制板块走势主因。 截止到 2020 年 6 月 24 日， SW 通信指数全年涨幅 6.33%，略高于沪深 300指数（ +1.04%）及上证指数（ -2.31%），远低于创业板指数（ +32.50%）。通信行业 2020Q1 在公募基金重仓股持股占比为 2.35%，高于 2019Q4 时的1.56%，预计这一数字在 2020Q2 将环比小幅下降，主要原因是 Q2 海外疫情扩散导致海外需求疲软，以及美国对我国科技头部企业制裁加剧引发市场担忧。 无惧疫情和外部压力，国内 5G 网络建设平稳前行。 海外 5G 受疫情影响建设速度放缓，与之形成鲜明对比的是国内 5G建设在新基建政策加持下不断加速，预计 2020 年全年三大运营商 +中国光电将新建 70 万 5G 基站， 符合 我们之前的预期。考虑到下半年外部风险预计将进入短暂缓和期，我们认为在 5G 建设板块龙头设备商具备较好的配置机会；上游零部件企业仍然面临较大降价压力，需优中选优。 流量爆发叠加云计算需求拉动，数据流量产业链景气度持续提升。 数据流量爆发及算力需求驱动云商资本开支回暖， IDC-服务器 -交换路由 -数通光模块产业链全线景气度提升。 IDC 板块需紧抓“优质点位”和“巨头客户”两大关键瓶颈布局优质资产；服务器 &网络设备关注自主可控能力持续提升的国内龙头公司；数通光模块市场关 注进入海外云商 200G/400G 供应链的国内数通光模块领先企业。 物联网是确定 性较高的 5G 应用，国内模组行业快速增长迎投资机会。 5G 大大扩展了物联网的应用场景，将物联网带入车联网、工业控制、远程医疗等高附加值领域，物联网迎来快速发展的高光时刻。物联网行业现阶段发展的核心驱动力仍然在连接层，蜂窝物联网模组行业快速发展，国内企业对海外传统供应商形成较强的替代效应，行业集中度持续提升，利好发展确定性极强的蜂窝物联网模组行业龙头企业。 推荐标的： 光环新网（第三方 IDC 龙头卡位优质点位资源）、宝信软件（钢铁信息化 +IDC 双轮驱动）、移远通信（物联网模组龙头出货量维持高速增长）、移为通信（物联网终端领先企业竞争力进一步提升）、和而泰（智能控制器龙头拓展毫米波芯片业务） 建议关注： 中兴通讯、数据港、 城地股份 、中际旭创、新易盛、紫光股份、拓邦股份、广和通、三川智慧 风险提示： 海外新冠疫情控制效果低于预期；海外复工进度低于预期；美国加强对国内科技头部企业制裁；中美贸易摩擦加剧；物联网发展不及预期；云商资本开支不及预期。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 光环新网 26.55 0.65 0.82 1.02 40.85 32.38 26.03 4.91 强推 宝信软件 57.21 0.99 1.25 57.79 45.77 9.36 强推 移为通信 33.1 1.19 1.61 2.18 27.82 20.56 15.18 7.98 强推 移远通信 203.99 2.43 3.51 6.94 83.95 58.12 29.39 12.73 推荐 和而泰 16.06 0.39 0.6 0.78 41.18 26.77 20.59 7.18 强推 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2020 年 07 月 01 日 收盘价 证券分析师：韩东 邮箱： handonghcyjs 执业编号： S0360520060003 占比 % 股票家数 (只 ) 101 2.6 总市值 (亿元 ) 10,721.67 1.5 流通市值 (亿元 ) 7,943.69 1.52 % 1M 6M 12M 绝对表现 3.12 8.87 2.8 相对表现 -3.84 5.18 -5.12 通信行业重大事项点评：工信部印发关于深入推进移动物联网全面发展的通知， NB、 Cat1领域爆发在即 2020-05-08 通信行业重大事项点评：中国移动牵手中国广电，优势互补前景可期 2020-05-21 通信行业重大事项点评：国产毫米波芯片技术迎来重大突破， 5G 毫米波商用进程有望提速 2020-06-16 -13%0%12%25%19/07 19/09 19/11 20/01 20/03 20/052019-07-03 2020-07-01沪深 300 通信设备相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 通信设备 2020 年 07 月 02 日 通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 投资 主题 报告亮点 本文 紧抓 5G 网络建设、数据流量基础设施产业链、物联网产业链三大主线，从投资周期、发展阶段、竞争格局、产业链逻辑关系等多个维度解构每个细分产业链的投资机会 。 在 5G 网络建设产业链中，我们紧抓 “ 建设进度预测 ” 和“ 供应链量价关系 ” 两个重点，寻找预期差；在数据流量基础设施产业链中，我们通过勾勒流量与算力需求、服务器、 IDC、交换路由、光模块之间的产业逻辑关系，分析行业景气 周期和未来发展趋势；在物联网产业链中，我们通过总量 +边际的分析方法研究产业链格局变化方向，从核心驱动力、政策、竞争格局、新技术等四个维度审视 产业链格局变化对于相关企业竞争力的影响，进而优选受益标的。 区别于部分市场观点的是，我们坚定的看好下半年通信行业整体行情 。 主要基于 1）内外部环境 边际 改善； 2） 流量和物联网 产业链确定性 较 高、空间大； 3）行业催化事件较多 ； 4） 资金面较为宽松， 风险偏好有望维持高位 投资 逻辑 海外需求修复叠加新基建拉动，看好 5G 主设备商、流量基础设施产业链和物联网龙头标的 。 海外受疫情影响需求从 Q1 末开始下行，对网络设备及上游零部件、物联网模组终端的出口产生一定影响。随着下半年欧美疫情常态化、复工率爬升，海外需求边际向好，利好以上板块；国内新基建政策持续加码，四大运营商预计建设 5G 基站约 70 万站， 同时行业 专网 需求提上日程，利好无线主设备商 ； IDC 投资热情高涨，反应产业普遍看好数据流量产业的中长期需求，这也带动数通光模块、服务器、交换路由产业链景气度提升； 5G 网络建设逐步成熟后， 作为 5G 重要应用的物联网获得快速发展机会，国内产业在连接层优势明显，在模组和终端领域均有望涌现出全球领先的优质企业，长期看好万物互联带来的投资机会。 5G 网络建设无惧外部干扰，保持稳步前进。 国内通信主设备商全球领先，产业链鲁棒性高，韧性强，即使面临海外制裁和国内疫情，仍然可以维持 5G 建设稳步前进， 保证 5G 大逻辑不被证伪； 流量产业链景气度持续提升。 海外云商资本开支复苏叠加国内新基建政策推动，包括 IDC、服务器、交换路由、数通光模块在内的整个流量产业链景气度向上。 5G 扩展物联网应用场景，连接层企业率先获益。 5G 将物 联网的应用场景带到高附加值行业，推动物联网产业规模迅速扩大。国内企业由于生产成本和工程师红利优势，在连接层模组终端领域优势明显 ，有望走出千亿市值大公司。 通信设备 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 目 录 一、 2020 年上半年行情回顾 . 5 二、无惧疫情和外部压力， 5G 网络建设稳步前行 . 6 三、 5G 流量主线：需求驱动流量基础设施建设加码，关注 “瓶颈 ”环节的投资机会 . 10 3.1 流量需求驱动云商资本开支回暖，流量产业景气度提升 . 10 3.2 IDC：紧抓在 “优质点位 ”和 “巨头客户 ”两大关键瓶颈布局优质资产 . 11 3.3 服务器 &网络设备：布局自主可控能力持续提升的龙头标的 . 14 3.4 数通光模块：海外云商资本开支筑底回暖，网络架构升级带来数通市场光模块需求提升 . 15 四、 5G 应用主线：物联网方兴未艾，模组行业马太效应凸显 . 17 五、投资主线 及标的 . 20 5.1、光环新网（ 300383.SZ）卡位一线城市核心点位，公募 REITs 试点深度受益标的 . 20 5.2、宝信软件（ 600845.SH）钢铁信息化业务有望超预期， IDC 业务尽享资源禀赋优势 . 20 5.3、移远通信（ 603236.SH）国内市场 NB、 Cat1 爆发，行业龙头地位稳固 . 21 5.4、移为通信（ 300590.SZ）疫情影响短期海外需求，苦练内功竞争力进一步提升 . 21 5.5、和而泰（ 002402.SZ）疫情影响短期海外需求，毫米波芯片业务料将成公司新盈利引擎 . 21 六、风险提示 . 22 通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 SW 通信指数近 18 个月走势 . 5 图表 2 通信行业历史 TTM-PE . 5 图表 3 SW 通信标的公募基金 重仓占比 . 5 图表 4 全球 5G 建设进度趋缓 . 6 图表 5 国内 4G 基站建设统计 . 7 图表 6 国内 5G 基站建设预测 . 7 图表 7 国内 5G 终端出货量平稳增 长 . 7 图表 8 欧洲部分国家及美国疫情走势图（新增确诊病例数） . 8 图表 9 20Q1 全球设备商排名华为第一、中兴份额提升 . 9 图表 10 5G 网络建设上游零部件价格预测 . 9 图表 11 流量产业链景气度传导逻辑 . 10 图表 12 海外云计算巨头 资本开支概况：互联网云厂商巨头资本开支显著回暖 . 11 图表 13 Aspeed 月度收入数据及同比增速 . 11 图表 14 Intel 数据中心集团收入及增速 . 11 图表 15 中国 IDC 市场规模及增速预测 . 12 图表 16 全球 IDC 市场规模及增速预测 . 12 图表 17 中国数据中 心市场竞争格局及 IDC 企业营收概况（ 2019）（单位：亿元） . 13 图表 18 全国数据中心机架数及其地区分布情况 . 13 图表 19 全球服务器收入 /增速及出货量增速 . 14 图表 20 中国服务器销售额 /增速及出货量增速 . 14 图表 21 DRAM 营收增速、 Intel 数据中心集团营收增速与全球服务器市场营收增速变化情况 . 15 图表 22 传统三层数据中心网络架构向叶脊网络结构过渡 . 16 图表 23 未来数据中心东西向数据流量占比大幅提升 . 16 图表 24 全球光模块销售分类预测 . 16 图表 25 数通光模块需求预测 . 16 图表 26 蜂窝物联网连接数预测 . 17 图表 27 政策将推动国内建立 “多层次、高效率 ”的物联网生态系统 . 18 图表 28 “多层次 ”物联网生态技术标准选择 . 18 图表 29 2G、 NB-IoT 模组价格变化趋势 . 19 图表 30 Cat1 模组价格变化趋势 . 19 图表 31 通信模组市场份额正逐步向国内转移（营收：亿元） . 19 通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 2020 年上半年行情回顾 行业走势居于中游，龙头标的估值优势 逐步 显现。 截止到 2020 年 6 月 24 日， SW 通信指数全年涨幅 6.33%，略高于沪深 300 指数（ +1.04%）及上证指数（ -2.31%），远低于创业板指数（ +32.50%），低于同属 TMT 板块的电子（ +22.06%）、计算机（ +19.74%）、传媒（ +16.08%）等行业。同时，通信行业按申万一级行业指数分类的 PE-TTM 为 45.26，位列所有申万一级行业第七，估值水平与 2018Q1 末及 2019Q2 初相当。我们可以看到，以食品饮料和医药生物为代表的消费行业的估值已经明显较去年同期有了一定提升，对比来看通信行业中龙头标的目前的估值优势正在逐渐显现。 图表 1 SW 通信指数近 18 个月走势 图表 2 通信行业历史 TTM-PE 资料来源： Wind，华创证券 资料来源： Wind，华创证券 新基建推高通信板块持股热情，疫情全球扩散 加剧 海外需求担忧。 截止到 2020 年一季度末，通信行业在公募基金重仓股持股占比为 2.35%，大幅高于 2019 年四季度末时的 1.56%，反映了新冠疫情以来新基建政策对于通信板块的拉动作用。预计截止到二季度末，通信行业在公募基金重仓持股占比将会略微回调，主要原因有二：一是西方国家对于中国科技头部企业的遏制和围堵还在继续，市场担心通信板块重点企业会受此影响；二是 新冠 疫情在全球范围内扩散，虽然二季度以来欧洲一些国家已经出现缓和趋势并开启复工，但是北美、南美、南亚等一些国家和地区的疫情仍然没有得到有效控制，通信设备、模块及 其他元器件的海外需求依然疲软，海外需求完全恢复尚需时日。 图表 3 SW 通信标的公募基金重仓占比 资料来源： Wind， 华创证券 -10%0%10%20%30%40%50%沪深 300累计回报率 SW通信指数累计回报率44.20 12.29 020406080100通信 (申万 ) 沪深 3000%2%4%6%8%10%12%14%16%18%医药生物 食品饮料电子非银金融银行计算机传媒房地产家用电器 电气设备 农林牧渔 机械设备通信 化工 汽车建筑材料 交通运输 有色金属 国防军工 商业贸易 建筑装饰 公用事业 轻工制造采掘休闲服务钢铁 综合纺织服装19Q4 20Q1通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 二、无惧疫情和外部压力， 5G 网络建设稳步前行 5G 网络全球建设受疫情影响，风景国内独好。 根据 GSA（ GlobalMobileSuppliersAssociation 全球移动设备供应商协会）统计，截至 2020 年 5 月，全球 125 个国家和地区的 386 家通信运营商宣布将投资 5G（目前的状态包括商用、部署、试验、原理验证等）。其中 38 个国家和地区的 73 个通信运营商已经商用了基于 3GPP 国际标准的 5G 网络，这一数字较今年 1 月增加了 23，近四个月内增长了 46%，略微低于预期。国内方面，由于新基建政策推动，三家运营商 5G 基站建设提速。截止到 2020 年 5 月，中国移动 5G 套餐客户数达到 5560 万，单月净增接近 1200 万；中国电信 5G 套餐客户数达到 3005 万，单月净增超过 800 万。运营商省公司 5G 基站建设热情高涨，截至 6 月底中国移动重庆公司累计建设 5G 基站 1.4 万个，实现了主城区域、区县重要城 区的连续覆盖以及重点乡镇中心区域的有效覆盖，实现 38 个区县重要区域的热点连片覆盖，提前完成全年计划建设任务；同时中国移动江苏分公司、浙江分公司、广东分公司建设进度也快于预期。三大运营商高层在 5· 17 世界电信日时均表示，将继续落实新基建精神，保质保量完成今年 5G 基建建设任务。我们认为，虽然受到疫情的干扰，但国内 5G 建设受到新基建政策助力，进度将会超出三大运营商年初的工作计划（约 50 万站），符合我们之前的预期（约 70 万站）；海外建设进度预计略低于预期，具体回复程度要视复工进度而定，之前预计欧洲地区 5G 建设高峰预 计将推迟到 2020Q4-2021Q2。 图表 4 全球 5G 建设进度趋缓 资料来源： GSA，华创证券 通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 5 国内 4G 基站建设统计 图表 6 国内 5G 基站建设预测 资料来源： 工信部 ，华创证券 资料来源： 华创证券预测 图表 7 国内 5G 终端出货量平稳增长 资料来源： 工信部 ，华创证券 2014, 84.92015, 177.12016, 263.22017, 328.42018, 372.32019Q3, 51902004006008003G基站总数 4G基站总数 总基站数2019E, 182020E, 882021E, 1732022E, 2632023E, 3382024E, 39802004006008002019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E国内基站累计建设（单位：万站）0.1 7.1 21.9 49.7249.4507.4 541.4 546.5638.4 621.51638.2 1564.314 492411811242216024681012141618202224260200400600800100012001400160018002019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月2020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月国内 5G手机进展情况当月国内 5G手机出货量（万部） 当月国内上市 5G新机型数通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 下半年外部风险料将进入短暂缓和期， 5G 龙头设备商具备配置机会。 上半年 5G 建设板块从 3 月中旬开始调整，随后进入箱体震荡，我们认为是由于新基建利好的边际钝化以及外部制裁风险提升的原因。在外部制裁方面， 3 月外媒传出美国商务部将对国内某设备商进行罚款，但是截至目前尚未官方途径证实； 5 月中旬美国加重对华为的制裁，直指华为的晶圆代工供应商； 5 月下旬美国将烽火集团及其旗下烽火星空加入“实体清单”，进一步加大了对于中国设备商的制裁。总体来看，在美国领导的去全球化的大背景下，美国对于中国科技头部企业的遏制仍将持续相当长一段时间，但是聚焦到 2020 年下半年，我们认为制裁风险是在边际减小的，主要原因有二： 1）中美沟通渠道畅通，短期缺少激化矛盾的导火索； 2）当下美国内部事务纷杂，缺少主动挑起事端的外部环境。但值得注意的是，美国下半年面临 大选 ，选前变数仍然较大。我们认为，当前压制 5G 建设板块的外部风险在下半年将会边际减弱，从基本面来看如中兴通讯等龙头个股的估 值较有吸引力，建议投资者重点关注。 图表 8 欧洲部分国家及美国疫情走势图（新增确诊病例数） 资料来源：腾讯健康，华创证券 全球设备商集中度提升势不可挡，国内设备商龙头中长期仍具竞争优势。 从中长期来看，全球主流设备商集中度提升是行业大势所趋，设备商对于上、下游的议价能力在边际提升。 2G 时代，全球无线通信设备商群雄割据，北美（摩托罗拉、朗讯、北电）、欧洲（爱立信、诺基亚、阿尔卡特）、日韩（三星、 NEC、富士通、松下、日立）三强鼎立，中国设备商（华为、中兴）开始崛起。根据 DellOroGroup 的数据，截至 2020 年 Q1，设备商全球排名前四位分别是华为（ 28%）、诺基亚（ 15%）、爱立信（ 14%）和中兴通讯（ 11%）， 2G 时代大多数的设备商被收购或者倒闭，全球性通信设备商形成了华为、诺基亚、爱立信、中兴、三星的五强格局。展望未来，我们认为华为和中兴凭借其优势的技术、极具竞争力的价格和中国市场优势，市场份额将进一步提升，而诺基亚和爱立信的份额将进一步被蚕食。借助 5G 大周期的发展机遇，我们预计到 2025 年， 华为的市场份额将上升至 30%；中兴通讯市场份额达到14%，爱立信和诺基亚市场份额分别为 14%和 13%，中兴通讯有望反超爱立信和诺基亚达到全球设备商排名前二。 通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 图表 9 20Q1 全球设备商排名华为第一、中兴份额提升 资料来源： DellOroGroup,华创证券 上游零部件依然面临较大降价压力，投资需优中选优。 我们预计， 2020 年是 5G 建设增量较大的一年， 2021-2022年是 5G 建设投资的高峰年， 2022 年之后 5G 建设投资 将缓慢下行， 2020-2022 年是 5G 网络建设上游零部件厂商的收获之年。但是我们也注意到，部分器件的市场竞争格局依然比较严峻，技术领先的企业面临技术追赶者较大的压力，使得产品的市场价格加速下降。我们通过草根渠道监测的价格显示， 3.5G 介质滤波器的市场价已经从 2019 年初的 40 元下降到当前的不足 20 元；前传无源波分方案（ CWDM）的价格已经从 2019 年年中的 5000-6000 元 /套下降至当下的 2000-2500 元 /套。所以即便今年零部件的出货量增长了 4-5 倍，但是部分零部件的销售单价下滑幅度也同样可观，我们建 议投资 5G 上游零部件时关注价格预期的变化，优选竞争格局相对较好的细分产业链。 图表 10 5G 网络建设上游零部件价格预测 资料来源： 草根调研， 华创证券 预测 40%60%80%100%120%140%2018 2019 2020 2021 2022天线 滤波器 功放 环形器 光模块通信 行业 2020 年中期策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 10 三、 5G 流量主线：需求驱动流量基础设施建设加码，关注“瓶颈”环节的投资机会 3.1 流量需求驱动云商资本开支回暖，流量产业景气度提升 数据流量 激增和云计算需求提升 是 流量 产业链快速发展背后的核心驱动因素 。从传导逻辑上看， 4G/5G 带来 流量 激增以及 云计算需求提升 直接驱动 互联网公司数据承载和处理需求的提升，使 互联网云厂商 Capex 投入增加， 从而 拉动 以 数据中心 为 核心 的流量 基础设施 加速部署 ， 并带动整个 ICT 设备 产业链 业绩快速增长，从而再次推动云计算及互联网的发展，反哺下游应用 层。 图表 11 流量产业链景气度传导逻辑 资料来源 :华创证券 整理 云厂商资本开支 回暖标志 产业链景气度的 回升。 从历史趋势来看，大型互联网云厂商资本开支的投入周期一般经历1.5-2.0 年， 如 2017Q4 开始的资本投入周期持续至 2018Q2-Q3 达到顶峰，随后回落至 2019Q2， 主要原因： 1）一方面是因为云基础设的建设存在周期性， 2018 年资本开支增幅较快， 2019 年为消化前期库存，处于去库存周期阶段；2）另一方面受宏观需求的影响， 2018 年 Q2-Q3 后中美贸易战影响全球经济，主要云厂商的投资节奏放缓。 自2019Q2-Q3 以来，海外互联网云厂商 Capex 增速逐渐触底， 2020Q1 四家资本开支合计同比增速超 50%， 回暖趋势明显 ，伴随 5G 商用化进程逐步推进，我们认为此时是云基础设施去库存末端，产业景气度正逐步回 暖，在企业云化趋势和流量持续增长的背景下，预计 2020 年为云厂商资本开支大年。