谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /专题研究 2020 年 07 月 10 日 传媒 增持（维持） 朱珺 执业证书编号： S0570520040004 研究员 zhujun016731htsc 周钊 执业证书编号： S0570517070006 研究员 010-56793958 zhouzhaohtsc 1传媒 : 繁星计划上线，网红经济生态优化2020.07 2东方财富 (300059 SZ,买入 ): 基金销售业务值得关注 2020.07 3完美世界 (002624 SZ,买入 ): 新神魔大陆开启公测，迎催化 2020.07 资料来源： Wind 底部向上 ， 影视院线 有望 迎复苏 影视 及院线行业专题研究 核心观点：影视 及院线 行业基本面有望改善，产业 资本加持龙 头 我们认为， 影视 及院线行业 经历 较长时间 的 调整后 ， 从 基本面上看 ， 出现触底 反弹 迹象 。行业 发展 趋势 上，内容 为王逻辑 进一步凸显， 后疫情时代，行业集中度有望进一步提升， 龙头 公司更有可能 从中 受益。 华谊兄弟、万达电影、华策影视等均发布 再融资 计划， 各方资本 的加码 也显示出 其 对行业 尤其是 龙头 未来基本面改善趋势的认可 。 国务院 5 月 8 日 发文指出影院可有条件放开， 国家 电 影局 6 月 5 日发布通知称相关部门正在组织片源并适时安排上映档期。我 们认为随着北京疫情平缓，电影行业在近期复工的可能性增大， 板块 短线 将迎来修复性 反弹 ，长线看也是较好的配置 时点 。 龙头 纷纷 再融资 ， 产业资本入局加持， 显示对行业 相对 底部位置的认可 自 4 月 26 日华策影视 发布非公开发行 A 股股票预案 以来 ， 行业龙头华谊兄弟、万达电影等均已启动定增计划，补充公司流动资金。而唐德影视、北京文化等则通过股权转让方式， 改善股东结构 。 同 时商誉大幅减少，我们认为 风险已 较大释放 ，产业资本有望加速入局，将吸引 新的资 源 ， 也是 其 对行业 尤其 是 龙头 相对底部的认可 。 疫情将加速中小影院出清，院线行业龙头集中度 有望提升 近年来 银幕增速持续高于票房增速，院线行业竞争压力增大 。 19 年全国新增银幕 9708 块，增速 13.88%，高于票房增速 8.48pct， 19 年单银幕产出约92 万元 /块，首次跌破 100 万元大关。 疫情冲击下院线行业生存压力加大，部分中小 影院 可能 加速 退出，行业集中度有望提升，行业龙头有望 受益 。 电视剧行业将加快去库存 ， 优质资源助力头部公司收入空间扩大 据艺恩数据， 2017-2020 年 4 月，华策影视等 16 家主流影视 公司累计备案电视剧 202 部， 截至 今 年 5 月 27 日仍 有 157 部未播 出， 头部公司高库存待释放 。 根据在线视频平台月活数据， 我国影视行业用户规模已经维持稳定，增长动力 受限 。 行业进入存量竞争，依靠优质内容和 ARPU 值驱动，利好制作能力出众的头部公司。同时，慈文传媒、华 策影视等公司均通过成立协会、投资相关企业等方式积极布局 MCN， 我们认为 其 将拓宽C 端变现渠道。 行业面临边际反转 ， 有望催化反弹 行情， 建议 关注 板块 投资机会 我们认为，院线及影视行业目前已迎来估值及盈利能力底部 ，行业正处于产能出清，市场集中度提升的过程中，行业龙头公司将迎来投资机会。行业内相关标的包括：院线龙头中国电影（全产业链龙头， 20Q1 账上现金 72 亿）、万达电影（ 19 年院线市占率第一，拟定增不超 43.5 亿元，关注唐人街探案 3定档消息）、横店影视（ 19 年影投排名全国第三）、上海电影（参与设立纾困基金，整合优质影管资产）等；内容龙头光线传媒（动漫电影优势明显，内容储备丰厚）、华谊兄弟（拟定增不超 22.9 亿元，解决现金流困难，基本面有望改善。关注八佰定档消息）等。 风险提示 ： 影院 复工节奏 缓慢 、 优质 内容供 给不足、 观影需求 不及预期。 (8)620334719/07 19/09 19/11 20/01 20/03 20/05(%)传媒 沪深 300一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 各方资本进场，影视行业底部价值凸显 . 4 定增吸引多方资源，底部价值凸显 . 4 多家影视类上市公司引入国资，探索新型 发展模式 . 5 板块商誉减值风险得到一定释放 . 6 疫情有望催化龙头整合，加速行业集中度提升 . 7 院线：单银幕产出持续下降，疫情有望促进头部集中 . 7 美国院线： 2000 年起从扩张走向整合，龙头引领并购重组 . 8 严格监管加速行业出清，影视制作机构集中度提升 . 10 电影行业复工在望，静 待行业龙头恢复 . 13 国务院发文明确影院可有条件开业 . 13 减税降费渡难关，影院扶持政策频出 . 14 内容供应有望逐渐恢复 . 17 坚守影院“窗口期”，保障院线内容供给及效果 . 17 短期内或将通过经典电影重 映的方式培养市场人气 . 17 部分新片确认院线上映，重点影片有待定档 . 18 剧组逐步复工，补充中长期影片供给 . 19 影视去库存，有望受益于 ARPU 提升，并积极开拓变现渠道 . 20 剧集内容储备充裕，用户付费意愿提升 . 20 供给端：影视公司剧集储备丰富，加 速去库存；综艺内容密集上线，节目内容多元化 . 20 需求端：进入存量竞争阶段，用户付费意愿增强，头部影视公司利润空间有望扩大 . 23 视频平台超前点播模式成趋势 . 26 新付费模式兴起，视频平台剧集超前点播逐步常态化 . 26 短剧成为视频平台优选，超前点播模式缩短剧集播放周期，推动新剧制作与推出. 27 MCN 行业发展迅猛，影视公司加码 MCN 业务，有助于打开变现空间 . 28 投资建议 . 30 风险提示 . 31 图表目录 图表 1： 影视类公司近期定增事件一览 . 4 图表 2： 近期国资入局影视板块事件一览 . 5 图表 3： 2015-2019 年影视板块商誉各年余额及同比变化情况 . 6 图表 4： 2011-2019 年单银幕产出变化 . 7 图表 5： 2020 年 Q1 不同规模影院营收变化与成本压力 . 8 图表 6： 2012-2019 年国内院线集中度 . 8 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 7： 1989-2009 年美国院线单银幕产出及银幕数量增速 . 9 图表 8： 90 年代美国部分头部院线资产负债率 . 9 图表 9： 2006-2017 年美国院线 CR3（银幕数量） . 10 图表 10： 1995-2015 年美国影院平均银幕数量 . 10 图表 11： 2000-2016 年美国三大院线巨头并购案例 . 10 图表 12： 2018-2020 年影视行业监管政策及行业自律情况 . 11 图表 13： 2007-2019 年电视剧备案、发行及积压情况 . 12 图表 14： 2011-2019 年全国电视剧制作甲级许可证持证机构数量 . 12 图表 15： 2007-2019 年电视剧制作备案公示数量 . 12 图表 16： 关于做好新冠肺炎疫情常态化防控工作的指导意见 . 13 图表 17： 各地方政府影院恢复开放监管政策 . 14 图表 18： 2013-2019 年各公司文化建设专项费用实际发生额及 2020 年预计免征额（单位：万元） . 15 图表 19： 2020 年中性预期下政策红利计算过程（单位：亿元） . 16 图表 20： 2020 年中性预期下中央税费支持政策预计将给院线公司带来红利（单位：万元） . 16 图表 21： 各地方政府扶持影院行业政策 . 17 图表 22： 2020 年已撤档的部分院线电影（至 2020 年 7 月 3 日） . 18 图表 23： 横店影视城复工剧组数量 . 19 图表 25： 2020 下半年部分头 部影视剧公司在播、待播剧集（不完全统计） . 21 图表 26： 2020 下半年部分在播、待播综艺节目 . 22 图表 27： 2018Q1- 2020Q1 部分影视公司存货情况 . 22 图表 28： 2018Q1- 2020Q1 部分影视公司应收账款情况 . 23 图表 29： 2019 年 1 月 -2020 年 4 月主要在线视频平台月活跃用户数 . 23 图表 30： 2019 年 1 月 -2020 年 4 月主要在线视频平台月日均使用时长 . 24 图表 31： 2018-2020Q1 末主要在线视频平台付费用户数 . 24 图表 32： 2018-2020Q1 主要在线视频平台付费率 . 24 图表 33： 各互联网公司（平台）进军影视行业事件汇总 . 25 图表 34： 影视剧交易模式变化 . 26 图表 35： 爱奇艺、优酷、腾讯视频分 账规则 . 26 图表 36： 2019 年至 2020 年 6 月超前点播网络剧集 . 27 图表 37： 2015-2019 年中国 MCN 机构数量统计及增长情况 . 28 图表 38： 2018 年 5 月 - 2020 年 4 月主要短视频平台用户月活 . 29 图表 39： 各院线基本情况一览 . 30 图表 40： 报告涉及公司一览表 . 31 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 各方 资本 进场 ，影视行业 底部价值 凸显 定增 吸引多方资源，底部价值凸显 近来万达电影、华谊兄弟、 华策影视 等行业龙头公司纷纷出台定增预案，拟使用定增款项补充公司流动资金，吸引多方优质资源，缓解因疫情冲击而造成的现金不足、业务停摆等问题 ； 并且利用 资本 逆势扩张，巩固龙头地位，提升市场占有率 。 如华策影视将大部分募集资金投入到内容制作项目，意图创造优质头部影视作品，提升公司产业地位 ； 而万达电影 则 在本次非公发反馈 意见回复中 披露其将在 2020-2022年 投 资 30.45亿元新 建影院 162家，并强调在院线竞争加剧的背景下，要抓住疫情带来的中小影院退出的机遇，提高自身市场占有率。 图表 1： 影视类公司近期 定增事件 一览 公司 时间 方式 具体内容 唐德影视 2020/6/2 定增 发布非公开发行 A 股股票预案，拟以 3.94 元 /股非公开发行合计不超过 125,675,700 股，募集资金总额不超过 4.95 亿元，扣除发行费用后将全部用于补充流动资金及偿还借款。发行对象为易通公司 （ 10473 万股） 、东阳聚文 （ 2095 万股） 。 华录百纳 2020/5/12 定增 发布创业板非公开发行 A 股股票预案，拟以 3.94 元 /股的价格向公司控股股东盈峰控股发行股票不超过 1.27亿股，募集资金总额不超过 5 亿元，扣除发行费用后将全部用于“电视剧及网络剧制作项目”（ 4 亿元）和“户外媒介资源采购项目”（ 1 亿元）。 万达电影 2020/4/30 定增 发布非公开发行 A 股股票预案 (修订稿 )，公司拟非公开发行 A 股股票，拟募集资金 总额不超过人民币 43.5亿元 (含本数 )，发行的股票数量不超过发行前公司总股本的 30%，即不超过 623,528,486 股（含本数），扣除发行费用后的募集资金净额将用于 在 2020 年 -2022 年 新建影院 162 家 （ 30.45 亿元）和补充公司流动资金及偿还借款（ 13.05 亿元）。 华谊兄弟 2020/4/29 定增 发布非公开发行 A 股股票预案，拟以 2.78 元 /股非公开发行合计不超过 823,741,004 股，募集资金总额不超过 22.9 亿元，扣除发行费用后将全部用于补充流动资金及偿还借款。发行对象为阿里影业、腾讯计 算机、象山大成天下、豫园股份、名赫集团、信泰人寿、三立经控、山东经达。 华策影视 2020/4/26 定增 发布创业板非公开发行 A 股股票预案，拟定增募资不超过 22 亿元，非公开发行股票数量为募集资金总额除以本次非公开发行股票的发行价格，且不超过本次发行前上市公司总股本的 30%，即不超过 52,670.21 万股（含 52,670.21 万股），扣除发行费用后的募集资金净额将用于影视剧制作项目（ 17.34 亿元）、超高清制作及媒资管理平台建设项目（ 0.97 亿元）及补充流动资金（ 3.69 亿元）。 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 各大公司定增的背后 ，是产业资本对板块的不断加码。 如 华谊兄弟此次定增对象包括 阿里影业、腾讯计算机 等。定增完成后， 阿里影业将与公司在影视作品内容、电影发行业务、实景娱乐、电影项目娱乐宝和艺人经纪等领域建立全面、深入的战略合作关系；腾讯则将凭借其在社交及数字内容领域的实力，在 IP 联动与延展、文旅业务的线上线下闭环、短视频以及国际市场等方面与华谊探索合作可能性 。增资华谊有助于两大互联网公司进一步提升在影视内容领域的影响力。 此外，各界行业巨头也在纷纷布局影视行业。 根据天眼查信息 ， 2 月 28 日和 3 月 3 日，房企融创中国分别在北京和上海成立 融创未来文化影视传媒 有限公司； 3 月 24 日，抖音文化（厦门）有限公司 成立， 经营范围包括电影和影视节目制作、发行 、 演出经纪业务 、文化、艺术活动策划，文艺创作与表演等 ，抖音正式进军影视产业； 4 月 3 日， 360 金融开设全新的电影工作室 Finance Productions， 并发布首部作品 “码”上战疫 ； 5 月 11日 ，小米集团的投资实体之一 天津金米 入股陈情令制作方 新湃传媒 。众多产业资本入局将整合各平台优势，为市场注入新活力，影视产业或将迎来拐点。 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 多家 影视类上市公司 引入国资，探索新型发展模式 华谊兄弟 4 月 29 日披露的定增对象 中 包括山东经达，后者 为济宁国家高新区直属的全资国有企业，拥有丰富的政府资源和广阔平台，将与华谊兄弟携手打造一个以儒家文化为主题，集影视拍摄及制作、文化艺术展览、旅游、网红经济、衍生品开发营销于一体的文化创意产业园区，此次亦为公司首次引入国资。 唐德影视 5 月 -6 月期间 披露 股权转让、 定增预案等一系列公告，公司控股股东将变更为浙江易通，实控人将变更为浙江广播电视集团 ，同时 东阳市国资办下属东阳聚文 将成为公司战略投资者 。 浙江易通是浙江广电集团的全资子公司， 与 唐德影视 存在战略协调效应。浙江广电将对接唐德优异的制作 能力，与旗下卫视频道业务联动，并共同推动中国海影城等项目，在更高层面统筹资源，推进唐德影视业务发展。 北京文化 7 月 6 日 发布公告称，青岛西海岸控股通过公拍网司法拍卖平台，分两批以共计3.82 亿元竞得 公司 逾 5447 万股无限售流通股，购得 公司 7.61%股权。青岛西海岸控股 的母公司青岛西海岸发展集团不仅是青岛市委、市政府批准成立的市直大型国有独资企业，同样也是青岛市国有资本投资运营平台 。 近两年 青岛西海岸控股 正 在不断发力影视设施建设 ， 已开发建设了青岛灵山湾影视文化产业区， 其中投资 500 亿元的重点项目 东方影都 正是北京文化出品的流浪地球 封神三部曲 等影片的拍摄地点。 图表 2： 近期 国资入局影视板块事件 一览 公司 时间 方式 具体内容 唐德影视 2020/5/6 等 转让 给 国资 /定增 · 5 月 6 日公司公告称， 控股股东、实际控制人吴宏亮与东阳市金融控股有限公司、东阳市金融控股有限公司的控股子公司东阳聚文影视文化投资有限公司签订股份转让意向性协议。若本次转让实施完成，公司实际控制人将由吴宏亮变更为东阳市人民政府国有资产监督管理办公室。 · 5 月 26 日公司公告称，控股股东吴宏亮拟分别将所持 5%股份和 4.08%股份转让给浙江广电集团下属浙江易通和东阳市国资办下属东阳聚文，并将所持 23.55%股份的表决权委托给浙江易通，同时协调第三方股东向东阳聚文转让 0.92%股份。交易完成后， 浙江易通将持有公司 2094.60 万股（占公司总股本的 5%），拥有公司 1.196 亿股（占公司总股本的 28.55%）的表决权， 浙江易通成为公司控股股东，浙江广电集团成为公司实控人。 · 6 月 2 日公司公告称，将非公开发行不超过 1.26 亿股股票，发行价为 3.94 元 /股。浙江易通、东阳聚文拟现金认购公司非公开发行 1.26 亿股新股，占公司发行前总股本的 30%。 东阳聚文 作为战略投资者 认购本次非公开发行股份 ，而本次发行前后，公司控股股东均为易通公司，不会导致公司控制权发生变化。 华谊兄弟 2020/4/29 定增引入国资 · 4 月 29 日公司 发布非公开发行 A 股股票预案 ， 发行对象 中 包括 山东经达 （ 济宁国家高新区直属全资国有企业 ）。 上海电影 2020/3/8 参与设立影管公司，对优质影院进行投资与整合 · 3 月 8 日公司公告称， 为了保障电影产业的健康有序发展，缓解长三角及周边区域影院的经营压力，并推动影院终端产业的整合，公司于 3 月 8 日与 控股股东 上影集团、上海精文投资签署合资公司合同， 共同投资设立上影资产管理（上海）有限公司。新设公司注册资本 2 亿元，其中公司出资 8000万元，持股比例 40%；新设公司将通过并购、增资、参股等形式对长三角及周边区域内的影院进行投资与整合。 北京文化 2020/2/11 等 转让 给 国资 · 2 月 11 日 公司公告称， 第一大股东中国华力控股集团有限公司拟向北京市文科投资顾问有限公司牵头搭建的投资并购平台或指定的第三方转让华力控股直接持有的公司股份 108,510,309 股，占公司总股本的 15.16%。 · 4 月 23 日公司公告称 ， 华力控股持有的部分股份近 5447.36 万股（占公司总股本 7.61%）存在拟被司法拍卖、变卖而导致被动减持的风险。 · 7 月 6 日公司公告称，青岛西海岸控股通过公拍网司法拍卖平台，分两批以共计 3.82 亿元竞得公司逾 5447.36 万股无限售流通股，购得公司 7.61%股权。 本次拍卖过户完成后，华力控股将持有公司 股份 5403.67 万股，占公司总股本 7.55%，全部处于冻结状态。 资料来源： Wind、 华泰证券研究所 过去几年 ，内容行业监管趋严 ， 加上 今年 疫情 冲击 ， 影视行业 尤其是 其中 的 中小企业面临着较大的经营压力。 我们认为 其中 内容优质、 生产 流程 先进 的龙头厂商 有望 借此机会整合市场资源 ， 进一步扩大市场空间。 而 众多资本 选择 在此时纷纷 入局， 也是一种 例证。 行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 板块 商誉减值风险得到 一定释放 根据我们对万达电影、 文投控股 等 18 家上市影视公司的商誉情况进行的统计，截至 2019年底影视公司商誉净值总和为 165.23 亿元，较 2018 年底下降 31.8%。其中，万达电影计提商誉减值 56 亿元，捷成股份计提商誉减值 16.6 亿元，北京文化计提商誉减值 14.7亿元，华策影视计提商誉减值 8.4 亿元，华谊兄弟计提商誉减值 6 亿元，减值 原因主要围绕行业 竞争加剧 ，收购影院、公司 盈利能力 下滑的影响 。 在我们统计的 18 家影视公司中， 2019 年商誉净值 最高的三家 公司分别是万达电影（ 80亿元），文投控股（ 36 亿元） 和 捷成股份（ 30 亿元）。其中，万达影视商誉相关资产主要分布在 境外影院业务（ 34.2 亿元），游戏发行及相关业务（ 23.1 亿元）和电影制作发行及相关业务（ 9.8 亿元） ，其中 境外影院业务受海外疫情影响 而面临 一定的减值风险。 文投控股 近三年 商誉净值 基本保持稳定 ，主要相关资产组包括江苏耀莱影管（ 16.7 亿元），上海都玩网络科技（ 12.3 亿元）和广州侠聚网络科技（ 3.7 亿元），其中 仅 江苏耀莱影管 属于公司 影视业务， 存在 较高减值风险 。 捷成股份商誉主要相关资产组为捷成华视网聚（ 29.3亿元）， 后者为 公司主要营收板块，目前经营情况良好，减值风险小。 统计范围内的 其他影视公司 商誉情况为 ：华策影视 2019 年商誉净值为 4.3 亿元，主要相关资产组包括 克顿传媒（ 3.4 亿元）， 其为 公司主要营收来源，短期内再次减值风险 较 小；北京文化 2019 年商誉净值为 1.1 亿元，全部来自于收购北京摩天轮文化传媒。华谊兄弟2019 年商誉净值为 5.9 亿元，主要 相关 资产组包括浙江东阳美拉传媒（ 3.8 亿元）；中国电影 2019 年商誉净值 4.53 亿元全部来自收购中影巴可， 后者 主要 开展 影视器材业务，或因行业下行存在一定商誉减值风险。 整体来看， 我们 认为 影视板块商誉连续两年大幅降低，目前处于 2015 年以来最低值，商誉减值风险 已经 得到 一定释放 。 图表 3： 2015-2019 年 影视 板块商誉 各年 余额及同比变化 情况 注：图中统计的 影视板块 公司包括 ：万达电影，文投控股，捷成股份，华谊兄弟，中国电影，华策影视，慈文传媒，北京文化， *ST当代，幸福蓝海，横店影视，光线传媒，上海电影，唐德影视，欢瑞世纪， *ST 鼎龙，金逸影视，华录百纳 资料来源 ： Wind、华泰证券研究所 213.77 298.16 314.01 242.14 165.23 39.5%5.3%-22.9%-31.8%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003502015 2016 2017 2018 2019（亿元） 总计 yoy行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 疫情有望催化龙头整合，加速行业集中度提升 院线：单银幕产出持续下降，疫情有望促进头部集中 单银幕收入持续下降。 据 中国电影 2019 年 年报， 2019 年全国新增影院 1938 家，新增银幕 9708 块，截至年底全国可统计影院共 12408 家，银幕 69787 块 。我国银幕 同比 增速已连续五年下降，从 2015 年的 31.35%下降到 2019 年的 13.88%。但 2019 年银幕 同比 增速仍然高于票房增速 8.48pct（据 国家电影局， 19 年全国 票房 642.66 亿元，同比增长 5.4%） ，单银幕产出持续下滑， 2019 年约 92 万元 /块，首次跌破 100 万元大关。 图表 4： 2011-2019 年 单银幕产出 变化 资料来源 : 中国 电影 19 年报、 艺恩 、 华泰证券研究所 疫情加剧行业经营压力，中小型影院承压明显，同时中小企业融资相对困难，经营风险更高。 2020 年 4 月 29 日，国家电影局召开电影系统应对疫情工作会议，估算全 年票房损失将超过 300 亿元。至 七 月全国影院已停业 约 5 个月 ，停业期间租金、设备等固定支出仍然存在，对影院造成一定经营压力，而中小影院在营收端与成本端均受到更大压力。根据中国电影家协会 5 月 27 日发布的电影院生存状况调研报告，受新冠病毒肺炎疫情影响，电影行业一季度票房同比下降 88%，而 500 座规模以下影院一季度票房同比下降 91.3%，降幅大于行业 3.3pct，小型影院票房收入下降幅度更大；同时， 500 座规模以下影院一季度月 平均票房仅 6.18 万 元 ，但 同期月 平均运 营成本却高达 34.9 万元， 运营成本为票房的564%，而行业同期平均运行成本为票房的 342%，小型影院成本负担更重。 中小院 线有望加速出清，龙头院线有望加速整合。 根据拓普统计，我国院线集中度长期较为稳定， 2012-2019 年 CR4 在 40%左右波动， CR10 在 60%左右波动。疫情期间，根据电影院生存状况调研报告，共有 47%的影院出现了现金流短缺， 42%的影院认为自己面临停业风险，行业或将面临新一轮洗牌。龙头院线的资产联结型影院得益于总部公司较强的资本实力和融资能力，抗风险能力较强，而中小院线的资产联结型影 院以及加盟影院面临更大的风险与经营压力，在疫情冲击下将加速出清或被收购。龙头公司经营效率高、融资能力强，下行周期中可以维持经营并低价收购相关资产，我们预计行业集中度将进入上升通道。 141.2130.1118.3 122139.3110.6103.2 101.592.09-7.86% -9.07%3.13%14.18%-20.60%-6.69%-1.65%-9.27%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0204060801001201401602011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019(万元 ) 单银幕产出 单银幕产出 yoy行业 研究 /专题研究 | 2020 年 07 月 10 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表 5： 2020 年 Q1 不同规模影院营收变化与成本压力 资料来源： 中国电影家协会 、华泰证券研究所 图表 6： 2012-2019 年 国内院线集中度 资料