民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2020年 7月 16日风险提示：海外疫情反复，行业竞争加剧家电行业 /行业报告推荐评级低点已过，静待复苏 2020年家电 行业中期策略报告分 析 师： 杨柳 执业证号： S0100517050002民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 2核心观点提示2020年初的疫情打断了行业正常运行节奏，同时对家电行业的消费需求、传统渠道以及购买习惯等均造成较大冲击，其中大家电在 Q1业绩全面受挫前提下，积极推进渠道改革及新模式尝试，渠道库存与运营模式等均进入良性阶段，有望随后续需求的回暖及旺季的到来收获收入与盈利能力的双向复苏。同时疫情宅家需求也促进了消费者对小家电产品生活品质提升的认知和消费习惯的迁移，并带动小家电产品销售额增速在疫情之后不降反增，行业天花板有望进一步抬升。纵观 2020年下半年，家电行业发展桎梏已逐步扫清，行业有望进入稳步复苏的需求回暖区间，业绩表现值得期待。白电行业：内销需求稳步复苏，空调行业价格战及去库存周期步入尾声白电行业需求疫情后走出 V型反弹趋势，渠道库存已基本去化至 2个月以下较低水平，进入去库存周期尾声。同时龙头品牌积极探索线上直播及线下渠道改革，份额强势提升，后续随新国标落地带来的成本端优势有望进一步提升行业集中度水平。同时随龙头份额的稳步提升及行业需求良好复苏，行业价格战已逐步边际好转，下半年龙头盈利能力修复值得期待。建议关注 美的集团 ， 格力电器 。厨电行业：竣工回暖逻辑逐步落地，工程渠道打开龙头向上天花板竣工数据逐步好转成为行业需求稳定支撑，尽管期间受到疫情打断仍不改稳步复苏趋势。渠道方面，工程渠道已逐步成为行业主要增长动力之一，其较高的品牌背书要求和准入门槛使得市场集中度远高于零售渠道，工程渠道崛起有望助力龙头品牌份额强势提升。建议关注 老板电器 ， 华帝股份 。小家电行业：产品渠道双向变革打开上行天花板，行业发展步入快车道经历了疫情宅家期间消费习惯培育，小家电产品提升生活品质的属性认知得以强化，同时配合当前社交电商、直播带货等决策链条较短的销售渠道崛起，小家电行业全面进入产品端创造需求、渠道端完成快速变现的发展快车道，行业天花板不断推升，其间具备优质组织架构及研发推新能力、兼具拥抱创新渠道眼界，促进渠道间融合的公司有望脱颖而出。建议关注 九阳股份 ， 新宝股份 、 小熊电器 。民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 3重点公司盈利预测代码 重点公司 现价7月 15日EPS PE评级2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E000651.SZ 格力电器 58.68 4.11 4.18 4.94 13.8 13.5 11.4 推荐000333.SZ 美的集团 * 62.98 3.47 3.57 4.08 16.8 17.6 15.5 /002508.SZ 老板电器 35.91 1.68 1.84 2.12 18.8 17.1 14.9 推荐002035.SZ 华帝股份 10.92 0.85 0.91 1.02 13.0 12.2 10.9 推荐002242.SZ 九阳股份 36.38 1.07 1.23 1.45 31.0 26.9 22.9 推荐002705.SZ 新宝股份 * 46.08 0.86 1.14 1.39 19.2 40.4 33.3 /002959.SZ 小熊电器 * 149.24 2.23 2.65 3.33 31.1 56.4 44.8 /资料来源： Wind，民生证券研究院（标 *公司盈利预测为 Wind一致性预期）民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告白电行业：内销需求稳步复苏，空调行业价格战及去库存周期步入尾声民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 5白电疫情后需求 V型反弹，全年有望平稳增长2020年 5月空调销量已恢复至同比持平 疫情过后空调内销回暖显著，外销相对平稳-60%-40%-20%0%20%40%050010001500200018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/1120/0120/0320/05销售（万台） 销售 YOY-100%-50%0%50%100%02004006008001000120018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/1120/0120/0320/05出口（万台） 内销（万台）出口 YOY 内销 YOY-40%-30%-20%-10%0%10%20%0200400600800100018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/1120/0120/0320/05冰箱销量（万台） 冰箱 YOY-60%-40%-20%0%20%010020030040050060070018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/1120/0120/0320/05洗衣机销量（万台） 洗衣机 YOY冰箱行业疫情以来经历了同比增速的 V型反弹 洗衣机销量依然同比负增，但已收窄至 10%左右资料 来源：产业在线，民生证券研究院资料 来源：产业在线，民生证券研究院资料 来源：产业在线，民生证券研究院资料 来源：产业在线，民生证券研究院民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 6新模式延伸至大白电，电商渠道实现双位增长-30%-20%-10%0%10%20%01020304050607019/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/06销售额（亿元） 销售额 YOY-3%-2%-1%0%1%2%3%4%050010001500200025003000350019/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/06均价（元） 均价 YOY据奥维数据，空调线上销售额同比表现显著优于线下 5月阿里系平台空调产品销售额已实现同比双位数增长电商渠道受到疫情冲击相对较小 ， 在疫情期间表现出一定韧性 。 同时受益于电商直播等新形式的崛起 ， 电商渠道 2019年以来实现二次崛起， 并于疫情后率先实现同比正增长 。据奥维云网 ， 2020年 6月空调线上渠道销售额同比增长 18.6%， 远超线下渠道表现 。 同时均价方面同比稳中微增 ， 价格竞争边际有所好转， 新型模式带动大白电电商渠道快速回暖 。-100%-50%0%50%100%19/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/06线下销额同比 线上销额同比阿里系平台空调产品均价稳中微升，边际好转资料 来源：奥维云网，民生证券研究院 资料 来源：淘数据，民生证券研究院资料 来源：淘数据，民生证券研究院民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 7传统龙头积极探寻直播新模式，分享线上红利探索直播带货模式以来，格力线上份额稳步提升0.002 3.1 7.0 65.4 102.0 0204060801001204月 24日 5月 10日 5月 15日 6月 1日 6月 18日格力今年以来直播带货销售金额（亿元）22.56%31.85%0%10%20%30%40%19/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/06董明珠携手邓亚萍共同推进直播带货2020年 Q2以来，以格力为代表的传统龙头积极探寻直播带货等新型销售模式，直播销售收入共计逾 200亿元，顺应渠道发展趋势，弥补此前电商渠道平淡表现。据奥维云网数据， 2020年 6月格力线上渠道市占率达 31.85%，相比 2019年 9月提升超过 9 PCT，直播模式带来的提振显著。资料 来源：格力电器公司官网，民生证券研究院 资料 来源：奥维云网，民生证券研究院资料 来源：格力电器公司官网，民生证券研究院民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 8线上渠道线下渠道生产成本生产成本公司毛利公司毛利 销司毛利代理商毛利 经销商毛利电商渠道价差超 2成，倒逼传统渠道效率提升可优化部分线下渠道由于经过销售公司 、 代理商 、 经销商等层层分销加价 ， 加价倍率较高 。 同等情况下 ， 线下渠道终端销售价格相较线上渠道高出 2成以上 ， 使得部分消费者更加倾向线上渠道消费 ， 对原有线下渠道形成冲击 。电商渠道借由直播等新型模式的二次崛起 ， 进一步凸显了线上渠道链条短 、 效率高 、 灵活变化的优势 ， 同时倒逼品牌方积极提升线下渠道效率 ， 压缩渠道层级 。线上线下渠道由于渠道层级差异，渠道间价差超过 20%资料 来源：民生证券研究院整理民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 9总部 销售分公司代理商 分销商终端门店公司于各地建立中心仓，自建物流或选择与物流公司合作，将分销、仓储、物流、配套服务等职能全部回收至销售分公司。终端门店可直接从销售分公司提货，代理商及分销商层级被迫缩减。渠道改革缩短渠道层级及链条，高效化可期传统模式改革新模式资料 来源：民生证券研究院整理民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告 10空调龙头渠道库存去化至 2个月以下较低水平-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%050010001500200018/0118/0318/0518/0718/0918/1119/0119/0319/0519/0719/0919/1120/0120/0320/05库存（万台） 库存 YOY疫情后品牌方暂缓出货，经销商库存逐步去化至 2个月疫情期间累积的空调高库存水平已自 Q2开始逐步去化0123420/04 20/05 20/063-4个月2-3个月2个月以下纵观上半年空调渠道库存水平变化 ， 疫情期间由于终端滞销 ， 渠道库存快速累积 ， 并于 3月前后达到顶点 3-4个月以上水平 。 同时品牌方为缓解经销商资金压力 ， 暂缓压货事宜 ， 仅以经销商热销型号的补货为主 ， 帮助经销商积极去化库存 。 经过 Q2终端销售的逐步复苏 ， 截至 2020年 6月底 ， 龙头品牌经销商渠道库存已基本去化至 2个月以下较低水平 ， 库存去化周期预计将步入尾声 。后续随夏季销售旺季的到来 ， 零售端的进一步复苏以及公司出货端的同步优化值得期待 。资料 来源：产业在线，民生证券研究院 资料 来源：民生证券研究院整理