谨请参阅 尾页重 要声明 及华泰 证券 股票和行 业评级 标准 1 证券研究报告 行业 研究/ 深度研究 2020 年06 月22 日 房地产 增持（维持） 陈慎 执业证书编号：S0570519010002 研究员 chenshenhtsc 王玮嘉 执业证书编号：S0570517050002 研究员 021-28972079 wangweijiahtsc 刘璐 执业证书编号：S0570519070001 研究员 liulu015507htsc 韩笑 执业证书编号：S0570518010002 研究员 01056793959 hanxiao012792htsc 林正衡 021-28972087 联系人 linzhenghenghtsc 1 招 商积余(001914 SZ, 买入): 组 织 架构变 革 ，拓展战 果卓越 2020.06 2 房 地产: 单月 指标全面 转正， 政策保 持灵 活 宽松2020.06 3 房地 产: 行 业周 报 （第二十 四周 ） 2020.06 资料来源 ：Wind 出 圈 城 市服务 ， 迈 向星辰 大 海 非住宅物业管理专题报告之三 核心观点 5 月 以 来 物 管公 司 频繁 出 圈城 市 服 务， 该 趋势 符 合物 管公 司 和 政府 的 双重 诉 求 。 物 管 龙 头一 马 当 先 ，城 市 服 务 模 式 探索 百 花 齐 放， 其 中 规 模 大 、利 润 优 、 模 式 轻 、格 局 散 的 市政 环 卫 成为主 要触 角 ， 物 管公 司 和 传 统 环 卫公 司模式存在差异。城市服务有望进一步打开物管行业空间，提升未 来 3-5 年的增长韧性，我们 建 议 投资 者 积 极 关 注 前瞻 布 局 非 住宅 物 管 、 在 部 分业 态 形成竞 争优势 的头部 公司 ， 重点推 荐招商 积余、 新大正 。 城 市 服 务： 非 住宅 物 管的 前沿 战 场 城市服务成为我国 新 型 城 镇化 建 设 的 关 键 一环 ， 单 靠 地方 政 府 力 有 不 逮， 物 管 公 司 提 供 了精 细 化 、 一体 化 的 城 市 服 务解 决 方 案 。为什么物管公 司会 进 军城市 服务？ 从物管 公司的 角度看 ： 1 、 城市 服务对 象和 服务内 容 与现 有 业 务存在 一定重 叠， 业务 延伸 较为便 利；2 、 城市 服务能 够满足 规模扩 张诉 求；3 、 城市服 务 能够 满足密 度提升 诉求 ， 有利 于发挥规 模效应 和 开展 增值 服务 。 从政 府的角 度看：1 、 传 统城市 治理存 在组织 架构、 激励机 制、 治理 能力三大弊病，引入 物 管 公司 一 体 化 城 市 服务 能够 破 除积 弊 、提质增效 ， 响 应“后 勤服务 社会化 ”号召 ；2 、 能够巩 固老旧 小区改 造果实 。 物 管 龙 头一 马 当先 ， 模式 探索 百 花 齐放 我 们 详 尽 分 析 了万 科 物 业 、碧 桂 园 服 务 、 保利 物 业 和 招商 积 余 的 城 市 服务 模式，共 性在 于：1 、 市政环 卫 是龙 头试 水城 市服 务的主 要 触角 ；2 、部分 项 目服务 内容包 括老旧 小区管 理； 3 、 随着 政府信 任度提升、 服务内 容叠加 ， 单 个项目 年化合 同金额 有望逐 步扩大 ； 4 、 政企 资源 在 项目 获取中 发挥了 重 要 作用 。但 4 家龙 头公司 城市 服务模 式在布 局区域 、服务 内容、 单项目 规 模 、 拓 展 模 式 等方 面 存 在 较多 区 别 ， 仍 处 于探 索 阶 段 。此 外 ， 新 大 正 、雅 生 活 服 务 、 龙 湖智 慧 服 务 、时 代 邻 里 、 佳 兆业 美 好 等 公司 亦 有 布 局 城 市服 务 领域。 我们 预 计在龙 头公司 的带动 下，相 关案例 将持续 涌现。 城 市 服 务的 市 场空 间 多大 ？ 以 市政 环 卫为 例 2019 年我国 市政 环卫 市 场规 模 3171 亿 元 ，其中 第三方 市场化 规模 1422 亿 元， 可为 物 业管理 行业带来 10%-20% 营 收 增量 ， 预计 2024 年 第三 方市 场 化规模 可达 3044 亿 元。2019 年 主 要环 卫上市 公司净利 率在 8%-13% ， ROE 在 13%-16% ， 具 有 吸引 力。 尤 其是政 府采购 类市政 环卫项 目与物 业 管 理模式 类似， 都 具有轻 资产 投入、 持 续产生 稳定现 金流 的特性。2019 年 TOP10 市 占率 21% ， 竞 争格 局分散， 具有切 入空 间 。 物 管公司 切入市 政环 卫领域，与 环 卫企 业 分 享 市场 蛋 糕 ， 二 者 在项 目 运 营 模式 、 服 务 内 容 、平 均 服务年 限、单 项目年 化金额 上体现 出差异 。 出 圈 城 市服 务 ，迈 向 星辰 大海 我 国 物 业 管 理 行业 正 处 于 管理 规 模 持 续 扩 张、 管 理 业 态日 渐 丰 富 、 增 值服 务 多 元 升 维 的 快速 发 展 期 。龙 头 物 管 公 司 对于 城 市 服 务的 探 索 逐 渐 成 形， 拓 展正在 加速， 有望进 一步打 开行业 空间， 提升未 来 3-5 年 的 增长韧 性。 我 们 建 议 投 资 者积 极 关 注 前瞻 布 局 非 住 宅 物管 、 在 部 分业 态 形 成 竞 争 优势 的 头 部 公 司 ， 持续 关 注 物 管龙 头 集 中 度 提 升、 证 券 化 加速 带 来 的 蓝 海 赛道 投 资 机 会 ， 重 点推 荐 非 住 宅物 管 央 企 旗 舰 招商 积 余 ， 以及 渝 派 第 三 方 非住 宅 物管新 秀新大 正。 风险提示：疫 情发 展 不 确 定性 ， 城 市 服 务 拓展 不 及 预 期， 规 模 扩 张 带 来管 理 风险， 并购整 合风险 ， 人工 成本上 涨风险 。 (17) (10) (4) 3 10 19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 20/04 (%) 房地产 沪深300 一 年 内 行业 走 势图 相关研究 行业评 级：