证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 互联网 行业深度研究报告 推荐 （ 维持 ） 直播电商 一场 流量池与商品池的重新适配 直播电商被视作中国经济的新物种，但其实直播电商的本质上是对古老的场景进行了现代化的升级。直播电商的底层逻辑，是 “货找人 ”的新形态 ， 是 线上聚集的大规模流量池与零售的商品池进行重新的配适。 直播带货、本地零售、下沉市场将持续成为 2020 年中国电商市场的三大增长引擎。而其中以直播电商参与的平台多，增长的速度快，行业的格局 较为 分散 。 本文专注于回答关于直播电商的三个问题：第一、今年的市场空间 还有 多大增量，平台、 TP、 MCN、品牌方，谁是利润丰厚的赢家？第二、在人 -货 -场的电商本质逻辑中，直播带货到底改变的是哪个环节？第三、在这场纷繁复杂的大 PK 中，产业链中的哪一段有希望成长为优质赛道 ? 从 GMV 增速来看，直播电商远远跑赢 中心化 电商行业。 但从效率来看，流量转化效率与商家营销效率双双低于中心电商平台 。 大量品牌主寻求新的流量聚集渠道销售货品，直播带货就是这个处于风口的渠道。行业格局分散，市场同时具备增长及整合空间。 我们认为直播电商目前处于用户购物心智的培育阶段，短期难以挑战中心化电商平台，但是将开辟新的购物场景以及大体量增量市场。 从产业链结构来看， 红人 -平台 -品牌方 构成 “人 -货 -场 ”。 平台掌握着流量分配的具体规则 ，处于行业最核心， 品牌方具备控货与产品优势，直播带货未来的主流参与者， MCN 与红人掌握前端的流量。我们认为电商直播实际上是对传统快消品广告 +渠道的瓦解，本质上是流量池与商品池的高效适配。从产业链变迁来看，主要呈现两大趋势：一是从流量切入，站在流量池角度整合供应链，去进行商品的整合。以掌握了矩阵化网红的 MCN 公司为主，矩阵化网红形成稳定的流量池，以流量池为切入进行商品招商。二是从商品切入，站在商品池的角度整合流量端，以一些中小品牌自身或者大体量的盘货商为主，凭借对商品的了解，对价格的掌控，反向整合流量池。在产业链受益上， 有选品和控货能力的 MCN 机构，有整合流量池能力的控货方，会成为获利深厚的两方。 横向比较美国 MCN 及直播电商行业，美国流量平台 Youtube 和 Facebook 一统天下，广告商业模式强势，电商缺乏土壤。 美国的 MCN 分成来源单一，利润 空间薄，运营成本重，成了其商业模式失灵的致命原因。中国直播平台与MCN 一起探索出了 直播带货 的创新模式。关于直播带货，造成中美差异的主要原因有三：第一，竞争环境、美国缺少独立电商平台，亚马逊一统天下。第二，供应链：美国相对集中，中国 大规模长尾分散供应链 。第三，电商环境： 美国品牌自建电商，专注于垂直深 耕式开发与提升。第四，美国广告单价较高，流量相对竞争缓和。 建议把握产业链上三条主线 : 第一，直播电商平台重点关注阿里巴巴、拼多多、京东、快手、抖音等；第二， MCN 机构与品牌控货方迎来利好时期： 关注 华扬联众、壹网壹创、星期六等；第三， SaaS 等第三方服务商： 关注 中国有赞、微盟集团等。 风险提示 ：疫情反复 ，宏观经济承压、电商行业竞争加剧、电商法趋严。 证券分析师：耿琛 电话： 0755-82755859 邮箱： gengchenhcyjs 执业编号： S0360517100004 联系人：靳相宜 电话： 010-66500831 邮箱： jinxiangyihcyjs 占比 % 股票家数 (只 ) 62 1.63 总市值 (亿元 ) 9,020.5 1.35 流通市值 (亿元 ) 6,654.13 1.36 % 1M 6M 12M 绝对表现 -4.88 17.58 12.67 相对表现 -7.38 16.97 3.39 互联网中概及港股 2020 年一季报汇总之线上内容：流量洼地交棒，商业模式迎来前后浪交替 2020-05-22 阿里巴巴（ BABA.N/9988.HK） 4Q20FY 业绩梳理及发布会纪要 2020-05-28 互联网行业 2020 年中期策略：前浪与后浪，商业模式的交替 2020-06-17 -8%11%30%49%19/06 19/08 19/10 19/12 20/02 20/042019-06-20 2020-06-18沪深 300 互联网传媒相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 互联网 2020 年 06 月 21 日 互联网 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、直播电商： 5G 与疫情共同催化下进入高景气周期，跑赢整个电商大盘 . 6 （一）从规模与增速来看，直播电商远远跑赢整体电商行业。 . 6 （二）疫情使得互联网行业汇聚了过剩流量，直播电商成为过剩流量加速变现的最好方式 . 6 1、短视频聚集了海量流量，积极探索广告外的其他变现方式。 . 6 2、电商平台 货币化从图文向视频迁移，电商直播成为提升转化效率的工具。 . 7 （三） 618 大促，催化直播电商进一步升级 . 7 1、阿里、京东、拼多多加码 618 . 7 2、中国消费者疫情后线上购物意愿增长 尤为显著，电商购物渗透度进一步提升。 . 9 二、核心玩家与产业链结构 . 9 （一）红人及背后的 MCN 机构 . 10 （二）流量平台 “电商直播化 ”VS“直播电商化 ”，抖快淘拼京五大平台流量差异化导致了直播电商发展策略的不同 . 11 1、快手：去中心化的平台特质形成更包容和多元的电商生态 . 14 2、抖音 ：中心化的流量成为 “爆款 ”的孵化池 . 17 3、淘宝直播 . 19 4、拼多多与京东直播 . 20 5、微信直播 . 20 （三）品牌方 控货与产品优势，直播带货未来的主流参与者 . 22 1、品牌方的盘货代理商 TP . 22 三、直播带货的商业逻辑：流量池与商品池的配适。产业链中的哪一段有希望成长为优质赛道 ? .23 （一）直播带货商业逻辑梳理 . 24 （二）从商家营销效率（货币化率）看各方盈 利能力 . 24 1、纯带货模式 导流至淘宝平台的 CPS 结算方式 . 25 2、纯带货模式 从内容平台引流到电商平台 . 25 3、纯带货模式 内容平台实现自我闭环 . 25 四、他山之石：美国直播电商发展的可能性探讨 .26 （一）美国流量平台 Youtube 和 Facebook 一统天下，广告商业模式强势，电商缺乏土壤 . 26 （二）巨头纷纷入场社交电商，美国红人带货尚处于 1.0 时代 . 30 1、 YouTube 带货潜力大，在美国、英国、日本、印度等市场，已成为品牌触达目标受众的重要渠道。 . 30 2、 Facebook Shop . 30 五、建议关注 .32 （一）直播平台：阿里巴巴、京东、拼多多、快手、字节跳动 . 32 （二） MCN 与控货方 . 33 互联网 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 （三）第三方 SAAS 服务商 . 34 六、风险提示 .35 互联网 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表目录 图表 1 中国直播经济市场收入（亿元） . 6 图表 2 中心电商 2019 年市场份额 GMV 口径（亿元） . 6 图表 3 电商与平台加码布局直播带货 . 7 图表 4 各大电商 618 主要活动梳理 . 7 图表 5 京东 618 明星直播课程表 . 9 图表 6 淘宝直播 618 暑期档 . 9 图表 7 直播电商行业产业链 . 10 图表 8 红人与 MCN 机构关系梳理 . 11 图表 9 2019 年到 2020 年五大直播平台的合作变迁 . 12 图表 10 核心电商 DAU . 12 图表 11 核心电商日均使用时长 . 12 图表 12 各类平台 2015-2019 MAU（亿） . 13 图表 13 直播领域各平台对比 . 13 图表 14 抖音和快手 MCN 机构入驻条件对比 . 14 图表 15 快手部分 MCN 扶持措施 . 14 图表 16 快手商业化变现 途径与模式梳理 . 14 图表 17 快手头部电商服务商 . 15 图表 18 618 达人总榜（数据更新 2020.06.15） . 16 图表 19 六大快手家族红人粉丝矩阵 （万人） . 16 图表 20 快手 “去家族化 ”历史进程 . 17 图表 21 星图平台客户端 . 18 图表 22 星图平台达人端 . 18 图表 23 抖音星图平台简介 . 18 图表 24 抖音 星图平台电商服务商及相关上市公司 . 19 图表 25 抖 音 头部代理商及相关上市公司 . 19 图表 26 阿里巴巴、京东 3P、拼多多营销与销售费用 /GMV . 20 图表 27 阿里巴巴、京东、拼多多获客成本（元） . 20 图表 28 微 信直播小程序页面 . 21 图表 29 垂直品类主要 TP 梳理 . 22 图表 30 代运营服务商信息整理 . 22 图表 31 流量池与商品池高效适配 . 24 图表 32 导流至淘宝平台 CPS 结算方式 （假设 GMV 为 100 元，佣金率 20%） . 25 图表 33 对于导流至其他平台的交易（假设 GMV 为 100 元，佣金率 20%） . 25 互联网 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 图表 34 快手抖音平台自我闭环（假设 GMV 为 100 元，免佣金费） . 25 图表 35 YouTube 订阅频道排行榜 . 26 图表 36 youtube MCN 发展史 . 27 图表 37 2018 年全美前十 MCN 排行榜 . 27 图表 38 2015-2019 年度谷歌营收情况 . 28 图表 39 YouTube 广告收入情况（亿元） . 28 图表 40 行 业社会零售总额 CR5 . 29 图表 41 拼多多 2017-2020 年季度 GMV . 29 图表 42 各大电商所占流量份额 . 29 图表 43 美国前十大电商排名 . 29 图表 44 Facebook Shop 推广 . 31 图表 45 FacebookShop 实时购物功能 . 31 图表 46 FacebookShop 支付账单查询 . 31 互联网 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 一、 直播 电商 ： 5G 与疫情共同催化下进入高景气周期 ，跑赢整个电商大盘 直播带货、 本地零售 、下沉市场将持续成为 2020 年中国电商市场的三大增长引擎。 而其中以直播电商参与的平台多，增长的速度快，行业的格局 较 为分散。本文专注于回答关于直播电商的三个问题： 一、 今年的市场空间还多多大增量，平台、 TP、 MCN、品牌方，谁是利润丰厚的赢家？ 二、 在人 -货 -场的电商本质逻辑中，直播带货到底改变的是哪个环节？ 三、 在这场纷繁复杂的大 PK 中，产业链中的哪一段有希望成长为优质赛道 ? （一） 从规模与增速来看，直播电商远远跑赢整体电商行业。 2018 年直播电商玩家较少， （根据 2019 年淘宝直播生态发展趋势报告 显示， 2018 年淘宝直播平台直播带货达千 亿） ， 2019 年，整体市场规模在 3000 亿左右。 根据 36 氪报道， 2020 年快手 +抖音 +淘宝三家头部 平台直播带货的 GMV 将超过 5000 亿。 大量品牌主寻求新的流量聚集渠道销售货品，直播带货就是这个处于风口的渠道。行业格局分散，市场同时具备增长及整合空间。 图表 1 中国直播经济市场收入 （亿元） 图表 2 中心电商 2019 年市场份额 GMV 口径（亿元） 资料来源： Frost&Sullivan、 华创证券 资料来源： 国家统计局、各公司公告、 华创证券 （ 二 ） 疫情使得互联网行业汇聚了过剩流量，直播电商成为过剩流量加速变现的最好方式 1、 短视频聚集了海量流量，积极探索广告外的其他变现方式。 疫情影响之下，线上内容消费的高涨与线下经济的低迷造成了流量的供需失衡。一边是社交、长短视频、阅读、办公、教育等线上内容迎来爆发性增长，一边是中小企业大量萎缩，旅游、餐饮、购 减少造成广告支出缩减 。疫情0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%0100020003000400050006000直播经济年收入（亿元） YoY%阿里巴巴国内零售GMV 55%京东 GMV23%拼多多GMV19%唯品会GMV1%苏宁线上实物 GMV（亿元）2%阿里巴巴国内零售 GMV 京东 GMV拼多多 GMV 唯品会 GMV苏宁线上实物 GMV（亿元）互联网 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 恢复后，大量品牌主寻求新的流量聚集渠道销售货品。 2、 电商平台货币化从图文向视频迁移，电商直播成为提升转化效率的工具。 淘宝直播成为阿里巴巴最有效的营销模式之一，估计 2019 年淘宝直播 GMV 超过 2000 亿。根据优大人数据