流动性推动下的龙头和新兴溢价时代 2020年下半年资本市场展望平安证券策略组 魏伟 张亚婕 郝思婧2020年 6月 22日2核心观点0一、全球企业故事：为什么要从全球视角来看 A股企业？ 全球宏观背景： 疫情后全球货币政策经历再宽松，经济增长和国债收益率中枢下行，而国内企业资产吸引力提升。 全球企业比较： 全球龙头企业的马太效应显著，我国也有越来越多企业进入全球投资视野，但是龙头企业和新兴产业比重较少 。传统行业企业比较看盈利和估值， 我国传统行业企业具有明显的稳健盈利和低估值的优势，龙头企业比较优势更明显，且大多进入市值前十的一线行列； 新兴行业企业比较看市值空间 ，国内大多新兴产业企业还在盈利能力不强和高估值的阶段，但是研发强度在接近，向上市值空间将大有可为。二、国内企业故事：资本市场制度变革将带来多少机遇？ 国内宏观背景： 疫情后国内改革全面加速，资本要素改革赋能重要性多次加码，资本市场将发挥更广泛的作用。 市场改革核心 ：注册制的核心是红利和分化，融资政策向新兴产业倾斜，让上市企业形成更好的优胜劣汰机制。 市场潜在变化： 1）市场指数将更为有效，龙头企业和新兴产业将最为受益做大做强； 2）中概股或迎来回归潮； 3）市场流动性受益政策引导下的增量资金，中长期资金流入渠道打开，境外资金流入将持续，边际定价权面临提升。三、投资建议：权益市场在流动性推动下迎来龙头和新兴溢价时代。 市场环境展望： 1）盈利缓慢修复，新兴行业高景气； 2）市场流动性充裕 &估值不高； 3）尾部风险仍有底部支撑。 权益资产配置： 1）核心在盈利和内需； 2）传统行业龙头有估值修复空间，消费 /医药 /科技行业中长期配置方向不变。CONTENT目录 国内企业故事：资本市场制度变革将带来多少机遇？A股投资建议：流动性推动下的龙头和新兴溢价时代全球企业故事：为什么要从全球视角来看国内企业？4全球企业格局变化：更多中国企业进入全球投资视野1.1 美国是拥有全球龙头上市企业和独角兽企业最多的国家，中国次之。 越来越多的中国企业进入全球投资者的视野。资料来源： Wind， Bloomberg， PWC，平安证券研究所434 37 257 86488311301020304050600100200300400500美国 欧洲 中国 其他地区全球前 100独角兽企业分布（截至 2019/03/31） 独角兽企业总价值（十亿美元）独角兽企业数（右）580 77 333 1271563691430501001502000100200300400500600700美国 欧洲 中国 其他地区全球所有独角兽企业分布（截至 2019/03/31） 独角兽企业总价值（十亿美元）独角兽企业数（右）01020304050602009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019全球前 100上市公司分布（各地区公司数） 美国 欧洲 中国 其他地区02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019全球前 100上市公司分布（各地区公司市值，十亿美元） 美国 欧洲 中国 其他地区全球独角兽企业区域分布情况全球 TOP100上市企业区域分布情况5全球企业格局：龙头企业市值十年内大幅扩张1.1 全球龙头企业市值在十年内大幅增长。 苹果在过去十年间多次蝉联市值第一。整体来看， TOP1企业的市值增长至原 2.69倍， TOP100企业的市值增长至原 2.45倍。337 329417559416 469725604754851 90540 61 69 64 70 81 85 76 88 97 9901002003004005006007008009001,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019全球市值排名第 1的上市公司市值（十亿美元）全球市值排名第 100的上市公司市值（十亿美元）ExxonMobilePetroChinaExxonMobileAppleApple AppleAppleAppleAppleApple Microsoft资料来源： Bloomberg， PWC，平安证券研究所全球最大企业龙头的市值上升最快十年内全球龙头企业规模快速抬升 (%)6全球行业格局：国内必需消费行业和房地产的盈利能力较强1.2 国内企业在 必需消费 和 房地产 具有盈利增速和 ROE的双重盈利优势，其中龙头优势更为明显。 国内企业在 能源 行业中具有盈利增速优势，在 材料 行业中仅龙头企业兼具盈利增速和 ROE优势。 国内企业在 信息技术 行业具有盈利增速优势但并无 ROE优势，龙头企业在 电信服务 行业中兼具盈利增速和 ROE优势。ROE-FY2019上市公司对比 中美龙头对比全球 美股 A股 SP500 沪深 300能源 5.06 4.18 6.77 2.02 6.75材料 8.31 7.41 6.36 8.00 9.70工业 10.18 17.75 7.11 22.72 10.00可选消费 12.26 15.60 5.93 21.19 11.83必需消费 15.38 13.87 16.30 16.00 25.45医疗保健 13.77 12.14 7.71 21.42 12.25金融 10.51 11.13 11.16 12.11 11.74信息技术 15.38 19.55 4.36 25.49 11.40电信服务 9.25 9.29 -0.04 10.22 10.66公用事业 6.73 5.76 6.97 10.15 8.44房地产 6.75 5.46 13.42 9.89 19.46净利润增速 -FY2019上市公司对比 中美龙头对比全球 美股 A股 SP500 沪深 300能源 -41.66 -48.63 -6.55 -79.49 -4.36材料 -32.41 -30.58 -38.02 -44.21 -21.08工业 4.03 14.31 13.69 14.69 14.68可选消费 5.10 16.52 -14.43 8.68 -17.78必需消费 2.16 10.27 37.84 6.36 35.46医疗保健 19.32 26.86 -11.57 27.77 1.56金融 28.70 33.52 14.72 39.83 15.24信息技术 -2.15 2.78 6.03 6.97 23.40电信服务 -13.88 -15.25 -101.15 -13.01 65.11公用事业 20.88 23.52 10.61 23.06 1.53房地产 -10.63 -12.80 11.32 16.62 23.28资料来源： Wind， Bloomberg，平安证券研究所全球行业净利润增速比较 全球行业 ROE对比7全球行业格局：国内金融、公用事业以及房地产估值较低1.2 国内龙头企业 在 材料、工业和可选消费 的 PE估值相对较低。 国内企业在 能源、工业、金融、公用事业、房地产 的 PB估值相对较低，龙头企业估值也相对较低。市盈率 PE_TTM上市公司对比 中美龙头对比全球 美股 A股 SP500 沪深 300能源 -254.42 -43.52 16.92 -13.79 16.72材料 20.12 24.02 26.53 32.24 17.90工业 20.75 25.33 27.86 22.59 16.23可选消费 29.82 29.93 50.69 33.28 23.76日常消费 25.55 25.26 35.13 25.97 31.53医疗保健 -10.66 -8.49 72.03 23.92 53.82金融 11.74 11.18 7.72 12.16 7.41信息技术 30.65 35.67 97.66 29.31 47.10电信服务 15.05 15.40 -879.93 15.85 29.19公用事业 20.19 26.36 19.88 20.53 17.98房地产 16.08 33.35 9.88 31.77 6.65市净率 -FY2019上市公司对比 中美龙头对比全球 美股 A股 SP500 沪深 300能源 0.89 0.85 0.77 1.01 0.71材料 1.59 1.75 1.88 2.31 1.78工业 2.03 3.70 1.71 4.52 1.36可选消费 3.28 4.19 2.13 5.60 2.34日常消费 3.77 3.53 6.08 4.49 8.62医疗保健 4.51 4.63 5.26 4.80 6.99金融 0.85 0.92 0.86 1.01 0.87信息技术 5.23 7.09 4.80 7.61 5.91电信服务 1.36 1.43 1.59 1.94 2.96公用事业 1.23 1.39 1.30 1.91 1.46房地产 0.93 1.70 1.22 3.22 1.27资料来源： Wind， Bloomberg，平安证券研究所全球行业 PE估值对比 全球行业估值 PB对比8全球周期龙头：国内企业进入钢铁和机械行业的市值前十1.3 我国周期龙头 PB估值整体低于全球龙头估值。 宝钢股份位于全球钢铁企业市值第二，三一重工位于全球机械企业市值第十， PB估值均较低。0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.505001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500淡水河谷（巴西）宝钢股份浦项钢铁（韩国）纽柯钢铁（美国）PAO SEVERSTAL（俄罗斯）中信特钢新利佩茨克钢铁（俄罗斯）安赛乐米塔尔（卢森堡）中钢（台湾）PAO SEVERSTAL（俄罗斯）全球前十大市值钢铁企业（亿元） PB_MRQ(右 )051015202501,0002,0003,0004,0005,0006,000卡特彼勒（美国）伊利诺伊工具（美国）迪尔（美国）阿特拉斯 ·科普柯（瑞典）沃尔沃集团（瑞典）通力电梯（芬兰）帕卡公司 (美国 )康明斯 (美国 )派克汉尼汾 (美国 )三一重工全球十大机械企业（亿元） PB_MRQ(右 )资料来源： Wind，平安证券研究所 备注：数据截至 2020年 6月 18日。钢铁行业全球市值 TOP10公司 机械行业全球市值 TOP10公司9全球金融龙头：保险和银行呈现区域化，多元金融集中在美国1.3 我国金融龙头企业具有规模优势，估值相对较低。 中国平安位于全球保险行业市值第二，工商银行位于全球银行行业市值第三，中信证券位于多元金融行业排名第十三。 保险和银行呈现区域化，金融多元化企业集中在美国。01234567805,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000伯克希尔哈撒韦（美国）中国平安友邦保险中国人寿ALLIANZ（德国）丘博保险 (瑞士 )MARSH& MCLENNAN（美国）威达信（美国）AXA ORDSHS（法国）前进保险（美国）全球前十大市值保险公司（亿元） PB_MRQ（右）01234567891001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000美国运通贝莱德标普全球摩根士丹利高盛集团芝加哥交易所集团洲际交易所穆迪公司香港交易所嘉信理财瑞银集团黑石集团中信证券全球 TOP多元金融公司（亿元） PB_MRQ（右）资料来源： Wind，平安证券研究所 备注：数据截至 2020年 6月 18日。保险行业全球市值 TOP10公司银行业全球市值 TOP10公司多元金融行业全球市值 TOP13公司0.00.20.40.60.81.01.21.405,00010,00015,00020,00025,000摩根大通俄罗斯联邦储蓄银行工商银行土耳其商业银行美国银行土耳其实业银行建设银行农业银行中国银行招商银行全球十大市值银行 PB_MRQ（右）（亿元）10全球消费龙头：可选消费行业市值高于必需消费行业1.3 我国两家白酒企业进入全球必需消费行业市值前十， PE估值高于可口可乐公司，但 ROE低于可口可乐公司。 我国仅阿里巴巴进入可选消费行业市值前十， PE估值低于亚马逊。 值得一提的是，可选消费的新消费龙头企业规模比重在加大，特斯拉和丰田的市值差距逐渐缩小。类别 市值排名 证券代码 证券简称 总市值 (亿元 ) 市盈率 PE(TTM) 净利润增速（ FY2019,%） 净资产收益率(TTM-FY2019,%) 注册地 交易所必需消费1 WMT.N 沃尔玛 23,692 22.23 123.10 19.93 美国 纽约证券交易所2 PG.N 宝洁公司 20,937 62.50 -60.03 8.26 美国 纽约证券交易所3 600519.SH 贵州茅台 18,087 41.99 17.05 30.30 中国 上海证券交易所4 KO.N 可口可乐 14,309 20.15 38.64 46.99 美国 纽约证券交易所5 PEP.O 百事公司 13,063 25.45 -41.56 49.47 美国 纳斯达克交易所6 0NZM.L 欧莱雅 12,329 41.20 -3.73 12.75 法国 伦敦证券交易所7 COST.O 好市多 9,378 35.65 16.75 24.00 美国 纳斯达克交易所8 PM.N 菲利普莫里斯国际 8,236 15.21 -9.18 -62.06 美国 纽约证券交易所9 000858.SZ 五粮液 6,427 34.49 30.02 23.42 中国 深圳证券交易所10 BTI.N 英美烟草 6,400 12.09 -5.44 8.93 英国 纽约证券交易所可选消费1 AMZN.O 亚马逊 94,614 126.32 15.04 18.67 美国 纳斯达克交易所2 BABA.N 阿里巴巴 43,004 28.10 70.03 19.55 开曼群岛 纽约证券交易所3 HD.N 家得宝 18,812 24.17 1.09 -360.78 美国 纽约证券交易所4 TM.N 丰田汽车 14,818 10.95 10.27 10.10 日本 纽约证券交易所5 DIS.N 迪士尼 14,647 38.38 -12.26 12.44 美国 纽约证券交易所6 NFLX.O 奈飞公司 14,150 89.40 54.13 24.62 美国 纳斯达克交易所7 TSLA.O 特斯拉 13,157 -1,288.46 11.68 -13.03 美国 纳斯达克交易所8 CMCSA.O 康卡斯特 12,655 15.32 11.30 15.78 美国 纳斯达克交易所9 NKE.N 耐克公司 10,562 34.49 - - 美国 纽约证券交易所10 MCD.N 麦当劳 9,837 23.90 1.71 -73.39 美国 纽约证券交易所全球消费龙头公司对比资料来源： Wind，平安证券研究所