敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 网红经济 商业模式 合 集 ： 模式创新 驱动MCN提升变现规模与效率 传媒系列报告之 8 2020年 05月 25 日 看好 /维持 传媒 行业报告 分析师 石伟晶 电话： 010-66554067 邮箱： shi_wjdxzq 执业证书编号： S1480518080001 研究助理 辛迪 电话： 010-66554013 邮箱： xindidxzq 执业证书编号： S1480119070074 投资摘要： MCN 是网红经济重要推手，以内容生产和流量曝光为基础的商业组织机构 。 MCN 公司在制作、交互推广、合作管理、资本等方面支持网红，保障网红持续输出内容，最终实现稳定商业变现。 商业模式持续创新迭代 驱动 MCN 机构提升变现规模与效率 。 国内网红经济产业生态快速扩张，越来越多的企业、 MCN、 KOL、平台、服务支持方入局网红经济，为 MCN 机构的商业模式持续变化和突破提供可能性。目前国内 MCN 机构对内强化组织架构管理，提升内容质量与账号运营能力、加码电商带货；对外增强 MCN 协助、深化电商产业链、借助资本以及相关产业资源，进而提升变现规模与效率，打破营收天花板。 遥望网络顺势转型 MCN，孵化社交电商业务。 遥望网络由互联网广告分发业务起家 ，后 布局微信生态圈推广， 始终围绕 流量价值 开展业务， 2018 年 Q4 起， 公司基于 “人 -货 -场 ”的商业逻辑，开展短视频与直播形态的社交电商服务业务 ， 致力于 提供 产品全生命周期营销服务。 2019 年，公司 短视频平台的带货 GMV约 2.1 亿元。 网星梦工厂 打造腰部网红矩阵， 通过 旗下众多 IP集团式种草导流进行转化 。 作为 国内最早一批 MCN公司之一， 通过专业化体系孵化网红 IP， 为不同需求客户提供内容电商、整合营销、内容广告等互联网营销服务 。 2019年公司内容电商业务收入 5474万元 ,成为 公司 营收增长的重要引擎 。 天下秀 助力 MCN与平台实现广告变现 。公司 为广告主提供智能化的新媒体营销解决方案， 帮助广告主低成本获取客户以及带动产品销售和口碑转化， 2018 年公司 新媒体营销客户代理服务收入 超过 9 亿元； 同时帮助海量文化创意产业、数字内容产业的新媒体从业者实现高效便捷的价值变现 ， 2018 年公司 新媒体广告交易系统服务收入 超过 3 亿元 。 壹网壹创 借力 MCN，增强网店运营及销售 。 公司 作为 国内一线水平的电商代运营服务商 ， 主要有品牌线上服务、线上分销和内容服务三大板块业务。品牌线上服务是为品牌商提供线上代运营服务，其中部分产品需要先买断采购；线上分销指获得品牌方分销业务授权后，把从品牌方买断采购的产品分销给其他天猫店铺或第三方 B2C 平台；内容服务主要是为品牌方提供营销策划及执行服务。 成立 8 年来，公司 围绕 “拓品牌 拓品类 拓平台 ”的路线发展， 与 MCN 机构合作，利于 自身 业务 的开拓 ，而 MCN 机构与代运营公司合作，利于突破单一网红经纪模式天花板。 微盟集团赋能 MCN，实现协同发展。 微盟集团是国内领先的中小企业云端商业及营销解决方案提供商。公司的商业云、营销云、销售云等 SaaS 产品，帮助商家实现微信生态的商品销售和客户服务、为商家提供销售和营销工具，微盟集团具备 SaaS赋能以及精准营销能力。微盟产业投资基金投资 MCN 机构构美，旨在将 MCN 机构纳入公司生态合作体系，为 MCN 与 KOL提供全链路技术解决方案，推动两者业务协同与深度赋能，把握直播电商市场机遇。 投资建议： 国内网红经济发展火热，头部 MCN 借助平台红利，营收规模突破亿元，验证 MCN 机构具有盈利能力。天下秀与网星梦工厂是较早享受网红经济发展红利的新经济公司。天下秀搭建的 “微任务 ”新媒体广告交易系统，满足广告主在新浪微博上的广告投放需求，助力 MCN 与微博平台实现广告变现，并从中获得交易额分成收入。网星梦工厂曾获得微博和淘宝网共同颁发的 “2016年度微电商创新 MCN”等荣誉，公司通过旗下数百个腰部带货达人与数亿粉丝联动，集团式种草和拔草，并获取服务费及佣金收入。 2019 年开始，国内直播带货潮催生 MCN 机构加码电商带货布局。遥望网络、网星梦工厂均转型布局网红带货。例如遥望网络 2019 年带货 GMV约 2.1 亿元、网星梦工厂内容电商业务也获得较快增长。与此同时，随着名人加入，直播带货竞争激烈。头部电商 MCN 通过搭建供应链平台或培育自有平台从而实现营收突破。 2020 年以来，可以看到，越来越多产业资本投资 MCN 机构，利用其产业资源和业务能力助力 MCN 提升变现能力或借助 MCN机构扩大其自身产业和业务的发展边界。例如壹网壹创与微盟集团均看中直播带货 MCN 机构与公司业务具有较为密切的协同性。我们认为，尽管头部 MCN 机构已经实现营收过亿，但同时面临成长天花板，产业资本的介入将驱动 MCN 机构持续创新商业模式， 继而诞生新业态，有助于 MCN 机构提升变现规模与效率，进一步做大做强。 风险提示 ： 文化监管政策趋严， 直播带 货竞争激烈，核心网红流失风险 ， 网红经济新产品新业态拓展不及预期等 。 东兴证券深度报告 网红经济商业模式合集： 模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目 录 1. MCN商业模式持续创新迭代 . 5 2. 遥望网络：顺势转型 MCN，孵化社交电商业务 . 7 3. 网星梦工厂：打 造腰部网红矩阵，掘金内容电商 . 8 4. 天下秀：助力 MCN与平台实现广告变现 . 11 5. 壹网壹创：借力 MCN，增强网店运营及销售 .14 6. 微盟集团：赋能 MCN，实现协同发展 .16 7. 投资建议 .18 8. 风险提示 .18 9. 相关报告汇总 .19 插图目录 图 1： MCN机构主要功能 . 5 图 2： 2015-2019年中国 MCN数量 . 5 图 3： 2019年 MCN机构规模分布 . 5 图 4： 2019年中国 MCN机构营收规模分布 . 6 图 5： 2019年 MCN机构盈利模式分布 . 6 图 6：网红经济产业图谱 . 6 图 7： 遥望网络发展历程 . 7 图 8： 遥望网络 MCN业务模式 . 7 图 9： 2016-2019年遥望网络营收及利润（亿元） . 8 图 10： 2016-2018年 1-10月公司遥望网络营收结构（亿元） . 8 图 11： 2018-2019年公司营收结构（万元） . 9 图 12： 2018-2019年公司各项业务毛利率 . 9 图 13： 网星梦工厂 IP集团式营销案例 .10 图 14：新媒体广告交易系统服务 . 11 图 15：微任务广告主下单界面 .12 图 16：自媒体接单报价 .12 图 17：天下秀新媒体营销客户代理服务 .13 图 18： 2015-2019年公司营收与净利润（亿元） .14 图 19： 2015-2019年公司营收结构 .14 图 20：构美发展历程 .17 表格目录 表 1： 公司旗下签约的明星、网红及短视频平台粉丝数（不完全统计） . 8 表 2： 公司旗下账号及粉丝数 . 9 表 3： 公司旗下账号及粉丝数 . 11 P4 东兴证券深度报告 网红经济商业模式 合集 ：模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES表 4： 天下秀新媒体广告交易系统服务 的收入及成本 .12 表 5： 天下秀运营支撑费计算规则 .13 表 6： 天下秀新媒体广告交易系统交易总额与订单数量 .13 表 7： 天下秀媒体资源采购成本及采购平台分布情况 .14 表 8： 2019年下半年淘宝六星级服务商合作品牌及品类情况（不完全统计） .15 表 9： 微盟集团旗下 SaaS业务经营数据 .16 表 10： 微盟精准营销业务经营数据 .17 东兴证券深度报告 网红经济商业模式合集： 模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES1. MCN 商业模式持续创新迭代 MCN 是 网红经济重要推手， 以内容生产和流量曝光为基础的 商业 组织机构。 MCN 公司在制作、交互推广、合作管理、资本等方面支持网红，保障网红持续输出内容，最终实现稳定商业变现 。 图 1： MCN 机构主要功能 资料来源： 克劳锐 ， 东兴证券研究所 国内 MCN数量 快速增长 。 根据克劳锐 统计 ， 在电商平台及长短视频平台扶持下， 2019 年国内 MCN机构数量超过 20000 家。 其中，绝大部分 MCN机构人员规模处于 100-300 人， 300 人以上规模的 MCN机构占比约 16%。 可见，国内 MCN机构已经较为庞大与成熟。 图 2： 2015-2019 年中国 MCN 数量 图 3： 2019 年 MCN 机构规模分布 资料来源： 克劳锐 ，东兴证券研究所 资料来源： 克劳锐 ，东兴证券研究所 05,00010,00015,00020,00025,0002015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 MCN数量（家） 30% 0%5%10%15%20%25%30%35%P6 东兴证券深度报告 网红经济商业模式 合集 ：模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES广告和电商是 MCN主要盈利模式。 直播带货催生 MCN机构对于电商布局的加码 。 根据克劳锐统计 ， 2019年， MCN机构的营收规模主要集中在 1000-3000 万元 。 头腰尾 MCN收入规模差距较大 ，头部 MCN公司营收规模突破 3 亿元，同时也 变现面临 成长 天花板 。 图 4： 2019 年中国 MCN 机构营收规模分布 图 5： 2019 年 MCN 机构 盈利模式分布 资料来源： 克劳锐 ，东兴证券研究所 资料来源： 克劳锐 ，东兴证券研究所 商业模式持续创新迭代 驱动 MCN机构提升变现规模与效率。 国内网红经济产业生态快速扩张 ，越来越多的企业、 MCN、 KOL、平台、服务 支持方入局网红经济 ，为 MCN机构的商业模式持续变化和突破 提供可能性。目前国内 MCN机构 对内强化组织架构管理，提升内容质量与账号运营能力、加码电商带货；对外 增强 MCN协助、深化电商产业链、 借助 资本以及相关 产业 资源 ， 进而提升变现规模与效率，打破营收天花板。 图 6： 网红经济产业图谱 资料来源： 克劳锐 ， 东兴证券研究所 31% 5% 3% 0%5%10%15%20%25%30%35%0%20%40%60%80%100%东兴证券深度报告 网红经济商业模式合集： 模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES2. 遥望网络： 顺势 转型 MCN，孵化社交电商业务 遥望网络 顺势 转型 MCN，孵化社交电商业务。 遥望网络 成立于 2010 年 ， 公司由互联网广告分发业务起家 ；2015 年 ，公司切入手游推广与联运业务； 2017 年 ， 公司布局微信生态圈推广， 通过知识付费和消费品电商挖掘流量价值； 自 2018 年四季度开始，公司基于 “人 -货 -场 ”的商业逻辑，链接明星、达人与品牌电商开展短视频与直播形态的社交电商服务业务 。 目前 遥望网络 主要业务涵盖 传统互联网广告投放、基于微信的社交营销、社交电商服务业务。 图 7： 遥望网络发展历程 资料来源：公司公告， 东兴证券研究所 公司 基于“人 -货 -场 ”的商业逻辑 开展 直播带货业务 。 （ 1） “人”，公司通过自主孵化达人、外部签约合作明星及达人的形式逐渐 构建抖音、快手、淘宝直播、小红书各生态下的达人及明星艺人矩阵。（ 2） “货”，公司利用自身积累的招商 资源，与国内数百家各品类的知名电商品牌建立起了良好的合作关系。（ 3） “场”，公司利用自有文创团队，在各短视频平台为达人 /明星拍摄优质内容并结合运营策略不断积累粉丝，并利用创意短视频、直播等形式为各类电商品牌实现商品营销推广。 图 8： 遥望网络 MCN 业务模式 资料来源：公司公告， 东兴证券研究所 公司旗下 签约明星及网红阵容强大。 截至 2020年 3 月 31 日 ，遥望网络签约及孵化短视频平台 IP 合计 205个，明星及主播数量 96 位，合计总粉丝数超过 2.4 亿，累计播放量超过 150 亿。公司签约明星包括王祖蓝、张柏芝、李亚男等十余位，签约及孵化的网红包括 尬演七段 、 瑜大公子 、 李宣卓 、李大嗓等。 2020 年以来，公司与 浙江文广集团 、 杭州文广集团达成合作 ， 已签约 32 位电台主持人 。 P8 东兴证券深度报告 网红经济商业模式 合集 ：模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES公司 具备 网红孵化能力突出 。 在网红孵化运营过程中， 公司在网红培训、人设构建、内容策划及流量支持等方面给予支持。以遥望旗下签约网红 尬演七段 为例，其在抖音上发布第一条视频的时间是 2019 年 6 月 6 日 ，仅用半年时间涨粉 780w，截至 2020 年 5 月 20 日，抖音粉丝数已经超过 1400w。 表 1： 公司 旗下 签约的明星、网红 及短视频平台粉丝数（不完全统计） 明星 粉丝数 知名网红 粉丝数 电台主持人 王祖蓝 抖音 2136.5w，快手 2844.3w 尬演七段 抖音 1407.2w，快手 112.4w 来自 浙江文广集团、杭州文广集团 的 32 位电台主持人 张柏芝 抖音 1315.8w 瑜大公子 快手 432.6w 李亚男 抖音 527.4w，快手 434.7w 李宣卓 快手 359.9w 刘维 抖音 366.4w，快手 李大嗓 抖音 689w 乃提 Guli 抖音 803.1w，快手 338.5w 浩辉进城 抖音 366.4w，快手 1203.4w 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 ，截至 2020-5-20 公司 社交电商业务 致力于产品全生命周期营销服务。 公司 从新品上市的品宣及销量提升，到库存尾货的出清等方面为品牌方提供营销 带货 服务 。 盈利模式主要为 CPS 分成 +固定坑位费（或有）， 分成比例在 15%-30%。公司服务对象以主要服务快销品领域的品牌客户为主，已经取得如一叶子、 LOVO、 欧诗漫、妇炎洁等 8 个知名品牌在指定平台上的独家经营权。 2019 年，公司 短视频广告及直播带货的业务量增速较快， 短视频平台的带货 GMV 约 2.1 亿元。 图 9： 2016-2019 年遥望网络营收及利润（亿元） 图 10： 2016-2018 年 1-10月公司遥望网络营收结构（亿元） 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 风险提示： 直播带货竞争激烈 ， 核心 网红 流失 风险 等 。 3. 网星梦工厂： 打造 腰部网红 矩阵，掘金 内容电商 资深 MCN 机构，加大直播带货投入。 网星梦工厂 成立于 2012 年， 从自媒体矩阵运营起家，后业务逐渐延伸至整合营销； 2015 年，公司涉足网红孵化业务，成为国内最早一批 MCN公司之一。公司 通过专业化体系孵化网红 IP，打造泛生活内容为载体的网红 IP 生态平台，为不同需求客户提供内容电商、整合营销、内容02468102016年 2017年 2018年 1-10月 2019年 营业收入 净利润 02468102016年 2017年 2018年 1-10月 效果广告业务 展示广告业务 互联网广告代理 东兴证券深度报告 网红经济商业模式合集： 模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES广告等互联网营销服务。 目前 公司内容电商业务已经成为营收增长的重要引擎 。 2019 年公司内容电商业务收入 5473.68 万元，占比总收入的 43.23%，较 2018年增长近 15pcts。 图 11： 2018-2019 年公司营收结构（万元） 图 12： 2018-2019 年公司各项业务毛利率 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 公司依靠完备的孵化体系，建立了覆盖各垂直领域的网红 IP 矩阵。 公司主要通过自主培养的模式孵化网红IP，具备系统化的筛选、培训、考核流程， 为合格素人提供签约、平台合作、赛事评比、综艺选秀等发展机会。 目前，公司 IP 池包含 700 余 个 网红 IP，覆盖 时尚美妆、生活、 母婴 、电商等 多 个垂直领域 ，分布于微博、抖音、淘宝、秒拍、美拍等多个平台。 表 2： 公司旗下 账号及 粉丝数 序号 平台 IP 账号数量（个） 粉丝人数（万个） 最近两年发布内容（条） 1 微博 466 26913.8 2097492 2 抖音 49 7351.42 4226 3 快手 91 2153.95 7231 4 头条 18 948.17 7,667 5 小红书 23 137.8 4,014 6 微信公众号 7 102.34 1,783 7 美拍 4 110.5 651 8 淘宝 32 18.16 12,033 9 美图 13 26.28 896 合计 703 37762.42 2135993 资料来源：公司公告，东兴证券研究所，截至 2020-2-20 依托庞大 IP 矩阵， 引导粉丝种草和拔草 。 公司内容电商服务一般为内容带链接形式，主要通过旗下众多 IP集团式种草导流进行转化，内容电商服务包括淘内和淘外带货：淘内带货主要是指淘宝达人通过淘宝直播、图文 /视频种草等方式为客户提供营销服务，淘外带货指通过微博淘宝客带货、社群分享带货和口碑分销帮助3455.35 5473.68 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%020004000600080001000012000140002018 2019内容电商 整合营销 内容广告 内容电商占比 0%10%20%30%40%50%60%70%内容电商毛利率 整合营销毛利率 内容广告毛利率 2018 2019P10 东兴证券深度报告 网红经济商业模式 合集 ：模式创新驱动 MCN 提升变现规模与效率 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES客户进行引流转化。公司的盈利模式主要是从电商依靠导流和转化获取固定服务费及佣金收入：公司依据进店人数、增粉数量、 CPC 线上导流数量等指标进行抽佣，比例在 10%-90%不等。 图 13： 网星梦工厂 IP 集团式营销案例 资料来源： 微博 ， 公司公告， 东兴证券研究所 公司网红孵化以“全网挑选，分级孵化”为原则 ，腰部网红占多数 。 公司有星探中心和网星学院两个 IP 筛选团队：前者负责全网挖掘有潜力的内容创作着，后者负责面向高校挖掘 潜力内容创作者。 公司 网红 IP 池由不同类型 IP 组成，由素人开始孵化，从内容、粉丝、互动、转化等方面 进行 考核 和升级，公司签约网红分为中小孵化 期 IP（成长期 IP） 、 大咖网红 IP（腰部 IP） 、 头部网红 IP（头部 IP） ，公司腰部网红占 67%。 公司优势在于 腰部网红批量化 孵化能力。 头部网红的产生依靠天时地利人和，是可遇而不可求的，但腰部网红孵化有道可寻。 公司通过标准化流程进行网红孵化， 在 IP 池内积累了大量的自行孵化的网红 IP 资源， 能快速按客户需求精准匹配公司网红 IP，针对性地跟进内容执行，便于通过集团式营销，提升内容电商服务效果。同时，腰部网红话语权较小， 在孵化和变现端都 对 公司存在较强的依赖性 ，对于公司来说稳定性更强，减少了经营过程中的不确定性 。