东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业 ·证券研究报告】 建材行业 供需格局改善，上行拐点确立 玻璃行业深度报告 核心观点 5 月份 供给 加速 收缩， 20H2 供需将维持紧平衡 。 1-5 月停产线 （含冷修） 达15 条，其中 5 月停产线达 5 条，全部来自河北地区。 截至 5 月 底 在产产能约9 亿重箱， 比年初 净 减少 3.5%（ 3528 万重箱 ） 。 根据中国玻璃期货网， 预计6-12 月新点火 /复产 /冷修产线分别为 7/10/16 条 ， 净 新 增产能 528 万重箱 。 在产产能增长 有限 ， 我们预计 全年 产量 约 9.1 亿重箱 ， YoY-1.9%。 在需求端，刚性的交房压力以及资金从拿地向施工的转移支撑竣工回暖 ， 我们统计的 9 家房企（ 19 年销售排名 20 名内） 20 年计划竣工面积 平均 增速近 25%， 东方证券地产团队预计 19/20 年实际竣工增速 6.5%/5.5%，地产竣工对玻璃 需求 形成了较强支撑， 同时由于汽车和出口等需求下滑较多，建筑玻璃需求占比将有所提升， 预计 全年需求 超 9 亿重箱， YoY+0.44%，供需基本维持紧平衡。 库存高位已过， 下半年 价格有望反转 。 Q1 疫情导致下游复工延迟， 4 月 17 日库存 增至 历史高位 9316 万重箱 （较年初增加 7000 万重箱） ， 伴随 玻璃价格断崖式下滑 ， 5 月初均价低点达到 68.2 元 /重箱， 较 年初的高位下滑 22.8 元 /重箱， 较 去年同期下滑 11.7 元 /重箱 。 随着 下游 全面复工复产 /河北地区部分产线因环保问题关停， 周度库存单边下降，现货 价格 在 5 月上旬 企稳 ，中旬开始每箱 反弹 8 元 。在需求回暖 /价格持续上涨 的预期下， 近期 加工商 /贸易商囤货有所增加， 充当 了 蓄水池功能， 缓解了 原片 厂商的部分库存压力。 我们认为 随着地产竣工的环比改善，库存将出现持续下滑态势 。与 19 年类似，下半年厂商去库存若超预期，在施工逐渐进入旺季后价格具备反转的动力。 纯碱 /燃料 有望继续保持低位，盈利韧性较强 。 纯碱价格较年初下滑超过 20%，一方面是由于 19 年扩产后纯碱产能处于高位，另一方面是由于今年玻璃在产产能收缩压制纯碱需求 ，预计纯碱短期价格将 保持低位。 玻璃的主要燃料石油焦 /天然气 /重油价格相比年初下跌 5%/10%/51%，主要由于原油价格大幅下滑，东方证券化工团队预计 全年布伦特原油均价为 30-40 美元 /桶 ，玻璃燃料受油价压制短期内难有反弹。 截至 5 月底以石油焦 /重油 /天然气为燃料的玻璃盈利同比 分别 增长 26%/81%/41%， 燃料 的降价使 盈利具备较强韧性 。我们判断下半年 随着 价格拐点向上、成本继续保持低位，盈利 有望 持续改善。 19 年行情复盘，产能快速收缩后价格持续上行。 Q1 淡季 ，累库 造成每 重 箱价格下滑 近 2 元 ， 4-5 月 新点火 /冷修分别为 7/1 条， 短期供给 集中 增加 使 价格继续承压 （每重箱下滑 4 元 ）， 6-7 月 8 条产线集中冷修，在产产能比 5 月减少2460 万重箱 。 地产竣工需求逐步释放，库存得到有效削减，推动价格 持续 上行。 现货价格从 6 月底 80 元 /重箱涨至 12 月底 91 元 /重箱，超出市场预期。 投资建议与投资标的 预计今年玻璃供给将收缩，竣工需求确定性较强； 下半年 行业 供需格局将改善，原燃料成本处于历史低位， 目前盈利 已 高于去年同期， 价格反转后盈利有望 继续提升 。 龙头企业具备产能规模及成本优势，盈利能力领先，去库速度 明显 优于同行 ，下半年有望产销两旺 。 重点 推荐 旗滨集团 (601636，买入 )，建议关注信义玻璃 (00868，未评级 ) 风险提示 地产投资大幅下滑，原料价格快速提升，环保限产落实不及预期 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 建材行业 报告发布日期 2020年 06月 02日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 黄骥 021-63325888*6074 huangjiorientsec 执业证书编号： S0860520030001 联系人 江剑 021-63325888*7275 jiangjianorientsec 联系人 聂磊 021-63325888*7504 nieleiorientsec 相关报告 玻璃 /玻纤反转在即，基建设计强者恒强： 20年年度建材 /建筑投资策略 2020-05-19 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 2 目 录 5月份供给加速收缩， 20H2供需将维持紧平衡 . 4 产能收缩超预期， 20年供给收缩 1.9% . 4 地产竣工支撑玻璃需求回暖， 20年需求增长 0.44% . 8 库存高位已过，价格有望反转 . 12 原燃料成本有望继续保持低位，盈利韧性较强 . 14 2019年玻璃价格走势复盘 . 17 风险提示 . 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 3 图表目录 图 1： 2016年至今浮法玻璃每月在产产能 . 5 图 2： 6-12月浮法玻璃在产产能预测 . 8 图 3： 2013年至今玻璃年平均在产产能 . 8 图 4： 2013年至今玻璃年 产量 . 8 图 5： 2007-2019年平板玻璃销量与房屋施工面积累计同比增速（ %） . 9 图 6：玻璃销量与施工面积的相关系数变化图（ 2005-2019年） . 9 图 7： 2007-2019年平板玻璃销量与房屋竣工面积累计同比增速（ %） . 9 图 8：玻璃销量与竣工面积的相关系数变化图（ 2005-2019年） . 9 图 9： 2010-2019年房屋新开工面积与竣工面积累计增速 . 10 图 10： 2012/02-2020/04商品房销售面积累计同比 . 10 图 11： 2012/02-2020/04地产商拿地面积累计同比 . 10 图 12： 2015年至今浮法玻璃库存（万重量箱） . 13 图 13： 2015年至今全国玻璃价格走势（元 /重量箱） . 14 图 14：纯碱下游需求分布 . 14 图 15： 2011-2019年纯碱销量与浮法玻璃在产产能 . 15 图 16：全国重质纯碱均价 . 15 图 17： 2016/01-2020/01原油价格 . 16 图 18： 2017/01-2020/01玻璃主要燃料价格 . 16 图 19： 2017-2020/05玻璃板块股价走势 . 16 图 20： 2018/01-2020/04玻璃行业盈利水平（以天然气为燃料） . 16 图 21： 2019年浮法玻璃库存及价格之间的变动 . 17 图 22： 2019年玻璃在产产能变动情况 . 18 表 1：近一年河北出台的环境治理相关政策 . 4 表 2：今年以来因环保问题停产的河北玻璃生产线 . 4 表 3： 20年 1-5月实际的产能变动及 6-12月预计的产能变动 . 5 表 4： 1-5月实际冷修停产 /复产 /新点火的产线 . 6 表 5： 6-12月预 计冷修 /复产 /新点火的产线 . 6 表 6：部分前 20地产商 19/20年竣工计划增速 . 11 表 7： 2013-2020年地产施工面积测算 . 11 表 8： 2020年平板玻璃需求预测 . 12 表 9：不同燃料结构下的玻璃盈利 水平 . 17 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 4 5 月份供给加速收缩， 20H2 供需将维持紧平衡 产能收缩超预期， 20 年供给收缩 1.9% 河北环保治理力度加大，上半年 玻璃 停产超预期 。 根据中国玻璃期货网的统计数据，剔除僵尸产能后河北省目前共有 66 条浮法玻璃生产线，产能占全国的比重近 20%。 由于浮法玻璃属于高排放、重污染产业且河北地区产线布局过于集中， 河北省空气污染严重，环境质量常年位居全国末位。 近几年从中央到地方政府都在环保整治上逐步加码， 2017 年环保部提出对京津冀地区“ 2+26”城市作为大气污染传输通道进行重点整治， 2019 年河北省又将邢台、唐山等八市 划定为大气传输通道一级红线区，禁止新建和扩建钢铁、平板玻璃等工业项目。 针对中国玻璃产能最集中的邢台沙河地区， 邢台市 2020 年政府工作报告中 直接 提出 PM2.5 退出全国倒数前十的目标 ，虽然强调不能搞“一刀切”，但该地区环保不达标的玻璃产能将严格清退 。 在不断加码的环保治理压力下， 今年1-5 月河北地区共有 5 条产线（共计产能 2190 万重量箱）因环保问题而关停，明显超出年初的市场预期。 表 1： 近一年河北出台的环境治理 相关政策 时间 部门 文件名称 主要内容 2019年 4月 河北省生态环境厅 关于改善大气环境质量实施区域差别化环境准入的指导意见 邯郸、邢台、石家庄、保定、廊坊、唐山、定州、辛集划定为大气传输通道一级红线区，禁止新建和扩建 水泥、 钢铁 、平板玻璃 等 11 个工业项目。 2019年 12月 邢台市 政府 邢台市工业企业大气污染防治条例 邢台市实行大气污染物排污许可管理制度。纳入固定污染源排污许可分类管理名录的工业企业，应当依法取得排污许可证；对产能严重过剩行业、大气重污染企业，实行阶梯排污收费、差别信贷、差别水价、惩罚性电价 。 2020年 1月 邢台市政府 政府工作报告 坚决打赢蓝天保卫战，聚焦 PM2.5“退倒 10”的年度目标，加快重化企业转型升级和退城搬迁，严查“散乱污”企业。 2020年 3月 河北省生态环境厅 平板玻璃工业大气污染物超低排放标准 (DB13/2168-2020) 增加了氨逃逸控制指标，指标限值为 8mg/m3。加强了对大气污染物无组织排放管控，厂界颗粒物排放限值由现行的1.0mg/m3变为 0.5mg/m3；同时增加了无组织排放氨逃逸控制指标，排放限值为 1.0mg/m3。同时，对 重点行业超低排放改造等项目受理行政许可后 7个工作日内办结 。 资料来源： 河北省政府、邢台市政府官网 ， 东方证券研究所 表 2： 今年以来因环保问题停产的河北玻璃生产线 时间 公司 生产线 产能（万重量箱） 1月 20日 河北迎新玻璃集团有限公司 迎新四线 390 4月 21日 河北金仓玻璃有限公司 浮法一线 360 5月 5日 河北长城玻璃有限公司 长城八线 720 5月 25日 河北海生玻璃有限公司 海生一线 360 5月 27日 河北海生玻璃有限公司 海生二线 360 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 5 资料来源： 中国玻璃期货网， 东方证券研究所 供给收缩明显 ，截至 5 月在产产能约 9 亿重箱，比年初下降 3.5%。 根据中国玻璃期货网的统计，1-5 月全国新点火产线 2 条（增加产能 1140 万重箱），冷修及停产产线 15 条（减少产能 6168 万重箱），复产产能 4 条（增加产能 1500 万重箱），总体来看由于停产较多在产产能呈现收缩趋势，截至 5 月底全国在产产能 9.01 亿重箱，比年初减少 3528 万重箱，下降 3.5%。 图 1： 2016年至今浮法玻璃 每月 在产产能 资料来源： 中国玻璃期货网 ，东方证券研究所 预计下半年净增产能有限， 到年底在产产能基本与目前持平 。 不 考虑意外的停产或限产，预计下半年有冷修计划的产线共 16 条（减少产能 6060 万重箱），有新点火计划的产线共 7 条（增加产能3168 万重箱），有复产计划的产线共 10 条（增加产能 3420 万重箱），因此到年底在产产能估计仅比目前增加 528 万重箱，约为 9.06 亿重箱，比 19 年底少 2640 万重箱。 表 3： 20年 1-5月 实际 的 产能变动及 6-12月预计的产能变动 新点火产能 （万重量箱） 冷修及停产产能 （万重量箱） 复产产能 （万重量箱） 净增产能 （万重量箱） 1-5月 1140 6168 1500 -3528 6-12月 预计 3168 6060 3420 528 资料来源： 中国玻璃期货网， 东方证券研究所 800008200084000860008800090000920009400096000980002016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-05在产产能（万重量箱）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 6 表 4： 1-5月实际冷修停产 /复产 /新点火的产线 生产线 地区 产能（万重量箱） 时间 冷修 停产 中国洛阳浮法玻璃集团五线 河南 138 2020.01.01 河北沙河迎新玻璃厂四线 河北 300 2020.01.20 虎门信义三线 广东 360 2020.01.21 天津信义玻璃一线 天津 600 2020.02.01 武汉明达玻璃有限公司 湖北 420 2020.02.09 江西宏宇能源一线 江西 420 2020.03.05 台玻集团成都一线 四川 420 2020.04.02 本溪迎新三线 辽宁 540 2020.04.13 沙河金仓玻璃有限公司 河北 360 2020.04.21 沙河鑫磊玻璃有限公司 河北 360 2020.04.25 沙河长城玻璃有限公司八线 河北 870 2020.05.04 秦皇岛弘耀二线 河北 360 2020.05.02 唐山市蓝欣玻璃有限公司一线 河北 240 2020.05.22 沙河海生玻璃有限公司一线 河北 420 2020.05.25 沙河海生玻璃有限公司二线 河北 360 2020.05.27 复产 重庆渝虎玻璃二线 重庆 420 2020.01.06 山西利虎黎城二线 山西 360 2020.04.02 漳州旗滨五线 福建 360 2020.05.12 青海耀华金鼎玻璃 宁夏 360 2020.05.25 新点火 福建瑞玻 福建 480 2020.01.01 广西北海信义集团有限公司二线 广西 660 2020.05.18 资料来源： 中国玻璃期货网， 东方证券研究所 表 5： 6-12月预计冷修 /复产 /新点火的产线 生产线 地区 产能（万重量箱） 冷修 台玻东莞二线 广东 540 河北沙河德金一线 河北 360 明达玻璃成都一线 四川 300 河北沙河鑫利一线 河北 300 南玻成都三线 四川 600 山西利虎一线 山西 300 信义芜湖一线 安徽 300 中国玻璃东台一线 江苏 360 漳州旗滨三线 福建 360 河北沙河德金二线 河北 300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 7 明达玻璃成都二线 四川 420 中国玻璃东台二线 江苏 360 河北沙河长城五线 河北 540 宁波晶达玻璃 浙江 300 秦皇岛北方集团二线 河北 360 黑龙江佳星二线 黑龙江 360 复产 昆山长江三线 江苏 420 重庆福耀二线 重庆 360 金晶滕州三线 山东 360 天津耀皮一线 天津 330 广东英德鸿泰一线 广东 360 湖南巨强微晶玻璃 湖南 240 云南海生一线 云南 300 陕西神木瑞诚二线 陕西 420 中国玻璃陕西一线 陕西 210 河北润安二线 河北 420 新点火 龙泰龙岩一线 福建 540 新福兴福清二线 福建 360 本溪福耀三线 辽宁 360 广东新八达 广东 360 广西信义一线 广西 660 张家港复润新一线 江苏 540 张家港复润新二线 江苏 348 资料来源： 中国玻璃期货网， 东方证券研究所 全年 平均 供给 预计 9.1 亿重箱， YOY-1.9%。 在最保守的情况下，我们 假设 5 月 即 为玻璃在产产能的年内低点，此后逐月线性增长，到 12 月达到 9.06 亿重箱， 则可以得到全年平均在产产能约为 9.1亿重箱，比 2019 年下降 1.9%。从近几年来看，玻璃行业平均产能利用率较高，我们预计 20 年产能利用率与 19 年持平，对应产量 9.1 亿重箱， YOY-1.9%。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 8 图 2： 6-12月浮法玻璃在产产能预测 资料来源： 中国玻璃期货网 ，东方证券研究所 图 3： 2013年至今玻璃年平均在产产能 资料来源： 中国玻璃期货网 ，东方证券研究所 图 4： 2013年至今玻璃年产量 资料来源： 中国玻璃期货网 ，东方证券研究所 注：产能利用率 =产量 /在产产能 地产 竣工 支撑玻璃需求回暖 ， 20 年 需求 增长 0.44% 玻璃需求大部分 来源于 地产施工，与 地产 施工面积相关性较强 。根据产业信息网的数据，建筑玻璃占平板玻璃需求的 75%左右，玻璃的安装位于建筑施工的尾端，时间上临近竣工完成时，因此理论上施工数据应该是玻璃需求的领先指标，而竣工数据则是玻璃需求的滞后指标。从 2005 年至今的月度 数据上看 （总计 168 个样本） ，施工面积与玻璃销量的相关性 较 强，当施工面积落后玻璃销量1 个月时，二者相关系数达到最大值 0.74。而竣工面积与玻璃销量的相关性较低，当竣工面积落后8000082000840008600088000900009200094000960001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月在产产能（万重量箱）8.28.48.68.899.29.42013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E在产产能（亿重量箱）75%80%85%90%95%100%105%0123456789102013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E产量（亿重量箱） 产能利用率有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 9 玻璃销量 10 个月时相关系数才达到最大值 0.35。我们认为玻璃销量与竣工数据相关性较低的原因可能在于近几年地产商为了延迟报税而有意拖延竣工结算，从而导致统计局的竣工数据失真。 图 5： 2007-2019年 平板玻璃销量与房屋施工面积累计同比增速 （ %） 资料来源： Wind，东方证券研究所 图 6：玻璃销量 与 施工面积 的 相关 系数变化图（ 2005-2019年） 资料来源： Wind，东方证券研究所 图 7： 2007-2019年 平板玻璃销量与房屋竣工面积累计同比增速 （ %） 资料来源： Wind，东方证券研究所 图 8：玻璃销量与竣工面积的相关 系数变化图（ 2005-2019年） 资料来源： Wind，东方证券研究所 刚性的交房 压力 以及资金从拿地向施工的转移支撑 竣工 回暖， 全年需求 确定性 相对 较强 。 在“新开工 -销售 -竣工”的 地产传导链条 中，新开工面积是竣工端的领先指标。从近 10 年数据来看，竣工面积增速峰值出现在开工面积增速峰值 2-3 年后，而 2016 年以来新开工面积的高速增长至今还未体现在竣工端。考虑到预售交房的刚性约束下，地产商违约交房资金成本较高，竣工与新开工时滞不太可能进一步拉长。此外，由于目前土地价格高企但新房销售却不振，房企为规避风险拿地意愿明-20-1001020304050平板玻璃销量累计增长 (%)房地产施工面积累计增长 (%)00.10.20.30.40.50.60.70.8-12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12施工面积领先玻璃销量 X个月的相关系数-20-1001020304050平板玻璃销量累计增速 (%)房地产竣工面积累计增速 (%)00.050.10.150.20.250.30.350.4-12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12竣工面积领先玻璃销量 X个月的相关系数有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 建材行业深度报告 供需格局改善，上行拐点确立 10 显降低，截至 2019 年 4 月累计购置土地面积同比下滑 12%且最近一年均为负增长，在宽松的资金环境下房企很可能将更多资金用于施工端，从而支撑施工的回暖。 图 9： 2010-2019年 房屋新开工面积与竣工面积累计增速 资料来源： Wind，东方证券研究所 注： 2020Q1增速的大幅下滑主要受疫情停工影响。 图 10： 2012/02-2020/04商品房销售 面积累计同比 资料来源： Wind， 东方证券研究所 图 11： 2012/02-2020/04地产商 拿地面积累计同比 资料来源： Wind， 东方证券研究所 主要房企 20 年 计划竣工面积增速较快 ， 预计 19/20 年为实际的竣工高峰 。 我们统计了 9 家 前 20 地产商 20 年的计划竣工面积， 总体 比 19 年实际竣工面积增长 近 25%，微观企业层面看 20 年 地产 竣工确实存在大量需求。另一方面， 东方证券地产团队认为竣工周期的拉长一是房企资金周转的问题，二 是由于房企在向统计局申报竣工时因避税等原因存在延报或漏报的现象，导致近几年真实的竣工数据被低估，其中 2019 年竣工增速仅为 2.6%，而东方证券地产团队预计 19/20 年实际的竣工增-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2010-02 2011-04 2012-06 2013-08 2014-10 2015-12 2017-02 2018-04 2019-06竣工面积增速 新开工面积增速约 2年约 1.5年约 3年 未体现-50-40-30-20-1001020304050602012-02 2013-10 2015-06 2017-02 2018-10商品房销售面积 :累计同比 (%)-40-30-20-10010202012-02 2013-10 2015-06 2017-02 2018-10本年购置土地面积 :累计同比 (%)本年购置土地面积 :累计同比 (%)