行业研究 Page 1 证券研究报告深度报告 食品饮料 Table_IndustryInfo 健康食品产业链系列报告之一 超配 （维持评级) 2020年 04月 09日 一年该行业与上证综指走势比较 行业专题 疫情引爆需求，健康食品正当风口 健康需求倒逼食品行业重塑升级 健康食品核心驱动因素为：1）消费人群：老龄化程度加剧，预计 2020年老龄人口超 2.5 亿，中老年仍是需求主力军；数据显示 80 后、90 后人群的健康自评得分不及 7 分，远低于中老年群体，健康担忧推动其投入更多资源抵抗不健康因子。2）健康意识提升：饮食营养知识成为消费者最关注的健康知识，然而当前消费者对自身饮食的满意程度仍处于较低水平，叠加新冠疫情加速提振健康意识，消费者对健康食品的需求将迎来跨越发展。3）“健康中国”已上升为国家战略，食品相关政策频出为健康食品发展提供坚实保障，科技进步为健康化变革提供支持。 “新产品+新包装+新营销”精准布局健康赛道 各品牌纷纷加大健康食品布局力度，制胜的关键要素为：1）产品：核心在于挖掘消费者痛点，随着消费者对功能性产品的诉求凸显，功能型食品在市场上愈受青睐；此外，个性化定制的健康食品是重要发展方向，全球71%的消费者认为定制化产品更具吸引力。2）包装：包装设计对于树立品牌形象起着至关重要的作用，47%的消费者对创新包装尤为看重，真实简约、细致便捷、天然环保的包装可提高对消费者的吸引力。3）营销：配合创新高效的营销手段也是品牌成功的关键所在，依托社交场景、IP跨界、直播电商等手段有望提升营销效率。 健康需求正当时，细分领域迎接机遇 1）乳制品：乳制品自带健康基因，天然高品质为消费者购买乳品的核心驱动因素；乳制品在餐后、伴餐等场景的渗透率达 30%，场景的拓展带来更多发展切口；疫情期间乳制品逆势录得 36%增长，未来高优质蛋白、活性益生菌、植物基乳品等细分领域有望迎来更好表现。2）保健品：消费群体从中老年向全年龄段拓展，消费者对保健品的认知趋于理性，需求呈现细分和多元趋势；渠道方面，监管趋严直销承压，电商契合长尾需求，有望延续高增。3）休闲食品：市场规模已超万亿元，健康零食呈现高增态势，消费人群拓展为其增长托底，此外，随着消费场景拓展，正餐化趋势倒逼健康需求释放，超 8成用户将健康视为零食选择要素。 投资建议 综合考虑健康食品中长期升级趋势，结合短期疫情影响情况，重点推荐伊利股份、妙可蓝多、汤臣倍健、三只松鼠、蒙牛乳业、新乳业。 风险提示：宏观经济不达预期，需求增长不达预期，肺炎疫情风险 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （亿元） 2020E 2021E 2020E 2021E 600887 伊利股份 买入 30.19 1,831 1.30 1.51 23.22 19.99 600882 妙可蓝多 买入 22.42 92 0.37 0.60 60.59 37.37 300146 汤臣倍健 买入 16.92 268 0.84 1.00 20.14 16.92 300783 三只松鼠 买入 78.83 316 1.22 1.53 64.61 51.52 002946 新乳业 买入 13.10 112 0.36 0.44 36.39 29.77 2319.HK 蒙牛乳业 增持 28.35 1,116 1.17 1.43 24.23 19.83 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：蒙牛乳业、新乳业预测来自Wind一致预期，蒙牛乳业为港元 相关研究报告： 食品饮料行业跟踪快评：消费扩容迎政策实质利好，景气有望恢复 2020-03-16 食品饮料 2020 年 3 月投资策略：关注业绩表现，优选行业龙头 2020-03-09 食品饮料产业链系列报告之三：十年复盘再现食饮行业演变特征 2020-02-28 食品饮料产业链系列报告之二：一文读懂食饮产业链特征、趋势及机遇 2020-02-23 食品饮料产业链系列报告之一：宅经济：从线上大数据梳理食饮新消费 2020-02-12 证券分析师：陈梦瑶 电话： 18520127266 E-MAIL： chenmengyaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080001 证券分析师：郭尉 电话： 15210587234 E-MAIL： guowei1guosen 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.81.01.2A/19 J/19 A/19 O/19 D/19 F/20上证综指 食品饮料请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 对健康的高需求倒逼食品行业优先进行健康化重塑和升级，叠加新冠疫情催化，健康食品行业有望迎来发展新机遇。综合考虑重点行业产业链情况、中长期消费升级趋势，结合短期疫情影响情况，优选发展确定性较高、升级空间较广的行业龙头，重点推荐伊利股份、妙可蓝多、汤臣倍健、三只松鼠。 核心假设或逻辑 健康需求倒逼食品行业重塑升级。随着健康需求渗透日常生活场景，食品行业优先步入健康化重塑，其核心驱动因素为：1）消费人群：1 老龄化程度加剧，预计 2020 年老龄人口超 2.5 亿人，中老年人群仍是需求主力军；2 数据显示80 后、90 后人群的健康自评得分不及 7 分，远低于中老年群体，对健康的担忧推动年轻一代投入更多的资源来抵抗不健康因子；2）消费者健康意识逐步提升，饮食营养知识成为其最关注的健康知识，然而当前消费者对自身饮食的满意程度仍处于较低水平，叠加新冠疫情加速提振健康意识，消费者对食品的健康营养需求将迎来跨越发展；3）“健康中国”已上升为国家战略，食品相关政策频出为健康食品发展提供坚实保障，科技进步为健康化变革提供支持。 “新产品+新包装+新营销”布局健康赛道。食品行业投资热度火爆，近两年投融资事件共计 2368 起，涉及金额约 117 亿美元，各品牌加大健康食品布局力度，制胜的关键要素为：1）产品：核心在于挖掘消费者痛点，随着消费者对功能性产品的诉求凸显，功能型食品在市场上愈受青睐；此外，个性化定制的健康食品是重要发展方向，全球 71%的消费者认为定制化产品更具吸引力；2）包装：包装设计对于树立品牌形象起着至关重要的作用，47%的消费者对创新包装尤为看重，真实简约、细致便捷、天然环保的包装可提高对消费者的吸引力；3）营销：配合创新高效的营销手段也是品牌成功的关键所在，依托社交场景、IP跨界、直播电商等手段有望提升营销效率。 健康需求正当时，细分领域迎接机遇。1）乳制品：乳制品自带健康基因，天然高品质为消费者购买乳品的核心驱动因素；乳制品在餐后、伴餐等场景的渗透率达30%，场景的拓展带来更多发展切口；疫情期间乳制品逆势录得 36%增长，未来高优质蛋白、活性益生菌、植物基乳品等细分领域有望迎来更好表现。2）保健品：消费群体从中老年向全年龄段拓展，消费者对保健品的认知趋于理性，需求呈现细分和多元趋势；渠道方面，监管趋严直销承压，电商契合长尾需求，有望延续高增。3）休闲食品：市场规模已超万亿元，健康零食呈现高增态势，消费人群拓展为其增长托底，此外，随着消费场景拓展，正餐化趋势倒逼健康需求释放，超8成用户将健康营养视为零食选择要素。 与市场预期不同之处 我们从消费人群、消费意识、政策和技术等多维度深挖健康食品的核心驱动因素，聚焦健康食品品牌在产品、包装、营销方面的制胜关键，挖掘发展机会。同时，关注乳制品、保健食品、休闲食品等细分领域的投资机会。 风险提示 第一，宏观经济波动 第二，行业竞争风险 第三，肺炎疫情风险 fW9UqVsUgZnUnV8ZxUoOmO6McM8OpNqQmOoOeRpPsOkPpPwP8OnMmPNZrRrMMYsRmP请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 驱动因素：健康需求倒逼食品行业重塑升级 . 6 消费人群：老龄化继续催化需求，年轻一代崛起发力 . 6 消费意识：健康意识持续提升，疫情之下加速觉醒 . 8 政策引导+科技进步，助力健康食品发展 . 9 制胜关键：“新产品+新包装+新营销”布局健康赛道 . 11 新产品：差异化打法切入市场，功能化和个性化需求凸显 .11 新包装：“颜值+实用”双管齐下树立品牌形象 . 13 新营销：跨界营销热度火爆，直播电商正当风口 . 16 细分赛道：健康需求正当时，细分领域迎接机遇 . 18 乳制品：场景拓展催生需求，疫情之下逆势增长 . 18 保健品：消费群体年轻化，细分化需求凸显 . 21 休闲食品：从“过嘴瘾”到“养生流”，健康营养需求凸显 . 24 推荐标的 . 27 伊利股份：产品升级+渠道深耕，致力打造健康集团 . 27 妙可蓝多：奶酪转型卓有成效，深耕渠道强化优势 . 30 汤臣倍健：大单品策略持续发力，电商渠道助推发展 . 33 三只松鼠：产品布局多元化，积极发力健康品类 . 35 投资建议 . 36 风险提示 . 37 国信证券投资评级 . 39 分析师承诺 . 39 风险提示 . 39 证券投资咨询业务的说明 . 39 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图表目录 图 1：人均可支配收入和人均消费支出持续提升 . 6 图 2：人均食品烟酒支出占比达 28% . 6 图 3：日本老龄人口（65岁以上）占比（左）及增长率 . 6 图 4：日本老龄人口保健品人均摄入量（g）高于平均 . 6 图 5：我国 65岁以上老龄人口占比（左）及增速 . 7 图 6：我国 60岁以上人口占比 2050年将达到 30% . 7 图 7：不同年龄段自评健康得分 . 7 图 8：不同年龄段健康困扰问题 . 7 图 9：2019年上半年线上养生类食品核心客群矩阵. 8 图 10：“身体健康”成为最重要的事 . 8 图 11：2019年百度指数搜索增速 . 8 图 12：消费者健康类别关注度排名 . 9 图 13：饮食健康升级路径 . 9 图 14：健康饮食金字塔 . 9 图 15：添加健康成分的食品品类增速 . 9 图 16：“提高免疫力”搜索指数在疫情期间暴涨 . 9 图 17：“提高免疫力”与“提高免疫力的食品”强关联 . 9 图 18：科技主导食品行业向营养健康发展 . 10 图 19：2017Q3-2019Q2食品饮料行业融资总额 . 11 图 20：2017Q3-2019Q2食品饮料行业融资项目数 . 11 图 21：新锐品牌天猫销售额及复合增速 . 12 图 22：消费者对优质产品的关注度 . 12 图 23：王饱饱麦片热度火爆 . 12 图 24：元气森林健康饮品系列 . 13 图 25：消费者对健康个性化定制的需求明显 . 13 图 26：不同人群的食品营养需求 . 13 图 27：消费者看重新品要素 . 14 图 28：消费者对食品包装信息的关注情况 . 14 图 29：品牌商在包装上突出健康及营养信息 . 14 图 30：消费者注重食品包装的便捷性 . 15 图 31：消费者倾向于购买有情感共鸣的商品 . 15 图 32：品牌商在包装上突出健康及营养信息 . 15 图 33：消费者倾向购买环保包装产品 . 16 图 34：品牌商采用天然环保包装 . 16 图 35：社交电商市场规模持续增长 . 16 图 36：大白兔 X气味图书馆推出快乐童年香氛系列 . 17 图 37：奈雪的茶 X旺旺推出新品和周边产品 . 17 图 38：中国在线直播用户规模 . 17 图 39：中国直播电商销售规模快速提升 . 17 图 40：2019H1直播电商用户观看直播带货频次 . 18 图 41：2019H1用户观看直播带货引起消费欲望 . 18 图 42：消费者对乳制品的需求 . 19 图 43：乳制品使用场景扩展 . 19 图 44：蒙牛“恬醒”葛根风味酸奶 . 19 图 45：消费者对乳制品口味的要求 . 20 图 46：疫情期间，乳制品是唯一一个消费量提升的非必需品 . 21 图 47：低温牛奶渗透率持续提升 . 21 图 48：减脂/低糖乳制品增长领先 . 21 图 49：中国保健品市场分人群/功能分析（2016） . 22 图 50：中国保健品电商销售规模持续增长 . 23 图 51：“零食态”保健品代表产品 . 23 图 52：消费者对保健品的功能需求愈加细分化 . 23 图 53：中国保健品销售渠道分布情况 . 23 图 54：2013-2018年保健品细分渠道 CAGR . 23 图 55：休闲零食市场规模快速攀升 . 24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 56：线上零食健康概念转变 . 24 图 57：休闲食品三巨头消费客群以年轻女性为主 . 25 图 58：零食食用场景呈现多元化 . 25 图 59：消费者食用零食的驱动因素 . 26 图 60：消费者选择零食的关注因素 . 26 图 61：NatureBox“零食盒子” . 26 图 62：莫斯利安低脂肪减蔗糖酸奶 . 27 图 63：洽洽小黄袋每日坚果 . 27 图 64：伊利产品结构升级贡献比例提升 . 28 图 65：伊利常温液奶市场渗透率 . 28 图 66：伊利村级网点数量不断提升 . 28 图 67：伊利品牌营销升级 . 29 图 68：伊利营业收入变化及增速 . 29 图 69：伊利归母净利润变化及增速 . 29 图 70：伊利毛利率及净利率 . 30 图 71：伊利销售费用率及管理费用率 . 30 图 72：妙可蓝多营业收入变化及增速 . 31 图 73：妙可蓝多归母净利润变化及增速 . 31 图 74：中国奶酪消费量 . 31 图 75：2010-2018年中国乳制品消费比例 . 31 图 76：妙可蓝多营销网络 . 32 图 77：妙可蓝多奶酪餐饮产品组合 . 32 图 78：妙可蓝多主要零售产品 . 32 图 79：汤臣倍健旗下主要品牌 . 33 图 80：汤臣倍健营业收入及增速 . 34 图 81：汤臣倍健归母净利润及增速 . 34 图 82：汤臣倍健营业收入（亿元）及增速 . 34 图 83：汤臣倍健归母净利润（亿元）及增速 . 34 图 84：2019保健食品阿里系线上竞争格局 . 34 图 85：2019年线上保健食品销售份额变动情况 . 34 图 86：中国益生菌补充剂终端零售规模及增速 . 35 图 87：LifeSpace益生菌线上销量第一 . 35 图 88：三只松鼠营业收入及增速 . 35 图 89：三只松鼠归母净利润及增速 . 35 图 90：三只松鼠产品结构变动情况 . 36 图 91：三只松鼠果干系列产品 . 36 图 92：三只松鼠线上及线下营收占比情况 . 36 图 93：三只松鼠“松鼠小店”陈设一览 . 36 表 1：食品行业相关政策文件 . 10 表 2：国外食品巨头新食品品牌布局情况 . 11 表 3：喜茶热门跨界合作活动汇总 . 17 表 4：主流平台直播电商布局大事件 . 18 表 5：“百日行动”对保健品直销渠道的影响 . 24 表 6：妙可蓝多产能储备充分 . 33 表 7：食品行业重点推荐公司估值表 .