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国防军工行业专题研究:军工自主研发收获期:民用工程+武器装备或进入拐点.pdf

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国防军工行业专题研究:军工自主研发收获期:民用工程+武器装备或进入拐点.pdf

行业 报告 | 行业专题研究 国防军工 证券 研究报告 2020 年 04 月 06 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 强于大市 作者 李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号: S1110519050003 lilujingtfzq 邹润芳 分析师 SAC 执业证书编号: S1110517010004 zourunfangtfzq 许利天 联系人 xulitiantfzq 资料 来源: 贝格数据 相关报告 1 国防军工 -行业研究周报 :20Q1 净利预计:增速影响约 13%,保持正向增长4.1% 2020-03-22 2 国防军工 -行业研究周报 :进入标准制定期,非金属 金属增材进入壁垒形成阶段 2020-03-08 3 国防军工 -行业研究周报 :北上分析报告:持续稳步增长,内资或因新基建首次拐点 2020-03-01 行业走势图 军工自主研发收获期 :民 用 工程 +武器装备 或 进入拐点 回顾 21 世纪两次经济危机的经济增速下行期,中美 军工 投入 均 逆势高增长 无论在美国还是中国,军工板块均具备穿越经济周期的属性和下行压力对冲工具特性。 ( 1) 以 美国进行分析,其在 2001-2002 年互联网泡沫危机、 2008-2010 年次贷危机中,经济增速均出现明显下行,而同期军费增长都较为显著。 ( 2) 中国: 我国的国防投入在本世纪前两次经济危机中,均呈现出经济下行压力对冲特性: 2008 年次贷 危机的影响正式传导到我国,同年,经济增速开始出现显著下行, 2009 年也未能走出该洼地。但在 2008-2009 年次贷危机期间,国防支出并没有遵循经济增长的趋势,而是仍保持了 2006-2007年的高增长水平。 在 01 年同样具备 相对 GDP 增速的 明显 增速优势。 考虑到军工庞大的产业带动作用、就业人口数量,以及我国新一代武器装备的需求。 我们预计 2020 年我国国防开支将继续按照历史规律,作为 国家的经济逆周期投资领域 实现 超额增长。 经济危机中常 伴随民粹 /保护主义抬头,以及大量地缘政治紧张局势的升级 地缘政治紧张局势往往在此阶段出现 加剧 , 在 2001、 2008 年两次经济危机期间,发生了阿富汗战争、伊拉克战争 ,因此军工板块具备较强配置价值。我们也看到了民粹和贸易保护主义在此类经济阶段中的抬头趋势 , 在此阶段我们更加强调自主化 产业机遇 。对于军工的自主化,主要卡脖子领域为,航空发动机、新型材料、 电子元器件 三大领域。 自主研发进入收获期:“民 用 工程 +新武器装备”塑造新基建 军工科研体系经历了漫长的研发周期,或将于近年进入装备换代 重大民 民用项目 的产业化阶段,未来非军品高端装备产业带动价值达万亿,军工装备进入长期高景气换装周期: 1) 民 用 工程 : 大飞机 ( C919 国产民航客机将于 2021 年取得适航证正式商用 ); 卫星互联网 ( 中国版低轨 卫星 星座 建设或也将开启, 北斗三代 天基系统 2020 年建设完毕 ) 2) 武器装备: 新型军用飞机 (拐点聚焦于第四代歼击机、无人机。投资机会聚焦,飞机总装、航空发动机、材料、机载设备) 新式海上装备 ( 聚焦于航母与高端舰艇的配置升级变化,主要关注综合电力系统与电磁弹射系统的放量拐点。 ) 新一代信息装备 ( 聚焦高信息化战争下装备试验、演习训练新需求,即电子蓝军与电子对抗领域。 ) 3) 基础上游:新材料 (聚焦于四代机 民航客机、航天飞行器减重带动的复材比例大幅提升机遇) ; 电子元器件 ( 所有装备的基础 ) 投资建议: 聚焦 自主研发进入收获期的“民用大项目“、”新型武器装备“两大机会,主要关注卫星互联网、大飞机 两大民用领域与新式装备 机遇 。 风险 提示 : 国家投入低于预期 , 军工订单低于预期 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2020-04-03 评级 2018A 2019A/E 2020E 2021E 2018A 2019A/E 2020E 2021E 600118.SH 中国卫星 29.81 买入 0.35 0.40 0.46 0.56 85.17 74.53 64.80 53.23 000547.SZ 航天发展 14.98 买入 0.28 0.44 0.57 0.73 53.50 34.05 26.28 20.52 600893.SH 航发动力 21.71 买入 0.47 0.50 0.62 0.78 46.19 43.42 35.02 27.83 600862.SH 中航高科 12.52 买入 0.22 0.40 0.24 0.33 56.91 31.30 52.17 37.94 002389.SZ 航天彩虹 11.27 买入 0.26 0.22 0.54 0.69 43.35 51.23 20.87 16.33 600416.SH *ST 湘电 9.09 买入 -2.02 -1.54 0.27 0.46 -4.50 -5.90 33.67 19.76 -20%-17%-14%-11%-8%-5%-2%1%4%2019-04 2019-08 2019-12国防军工 沪深 300行业报告 | 行业专题研究 内容目录 1. 回顾 21 世纪两次经济危机:中美军工投入均出现逆势高增长 . 4 2. 自主研发进入收获期: “ 民用工程 +新武器装备 ” 塑造新基建 . 5 3. 民用工程核心 卫星互联网:万物互联全新基础设施 . 6 3.1. 目前全球互联网发展存在鸿沟,低轨卫星互联网或为核心解决方案 . 6 3.2. 先驱 Starlink1.2 万颗卫星 2027 年将组网,望推动国内卫星互联网建设 . 6 3.3. 投资机会解读 . 8 4. 民用工程核心 大飞机 未来 20 年我国采购将超 9 万亿元 . 9 4.1. 19-38 年全球民机需求量高达 44,040 架,我国市场需求超 9 万亿 RMB . 9 4.2. 我国民航发动机 2 万亿市场待挖掘, RR 发动机单价最高 3 亿令人咂舌 . 10 4.3. 美欲遏制我国大飞机发展,发动机自主化、民用大飞机是战略选择 . 11 4.3.1. 民用航空:争取 2021 年取得适航证, 2021 年底向东航交付首架 C919 . 11 4.3.2. 军用航空:持续构建现代化武器装备体系,深度带动装备换装周期 . 11 5. 无人机:军用无人机高增速或至,我国或迎军贸 /内需双红利 . 12 5.1. 18-24 年全球无人机市场 CAGR 达 20.5%,军用无人机 2025 年望翻倍 . 12 5.2. 彩虹、翼龙为两大无人机品牌, 2018 年订单显著增长 . 12 5.3. 国内无人机需求迎来向上拐点,相关上市公司订单普遍增长 . 13 6. 新材料:增材制造获政策加持,复材大量应用进入高峰 . 14 6.1. 或为重要拐点 -无机非金属:碳纤维复合材料全球需求上升,国内增速 20% . 14 6.2. 无机非金属 2:陶瓷基复合材料用途广泛,航空 /三代半导体重要应用 . 15 7. 海洋装备:军用航母 49 年达 10 条,聚焦全电动力及电磁装备 . 17 7.1. 民用船舶:全球民船供给端结构不断优化,动力系统产值占据重要位置 . 17 7.2. 军用舰船:美国航母作战群完备,我国 10 艘航母及配套舰队空间大 . 17 图表目录 图 1: 1997-2019 年美国国防支出及其增速情况 . 4 图 2:互联网泡沫 /次贷危机 /贸易摩擦:美国军费增速均穿越周期 . 4 图 3: 1997-2019 年我国国防支出及其增速情况 . 4 图 4: 08-09 次贷危机 /11-15 增速下滑 /19 贸易摩擦中军费增速 . 4 图 5:预计或将处于拐点的方向 . 5 图 6: 2018 年全球互联网渗透率情况 . 6 图 7: 2G5G 网络速度比较图 . 6 图 8: Starlink 卫星互联网星座的发射计划 . 6 图 9: 2020-2028 年我国卫星互联网产值测算 . 7 图 10:制造端产业链构成与机会 . 8 图 11:卫星运营端产业构成与机遇 . 8 图 12: 2017 年全球民航机队共有 24400 架飞机,到 2037 年将增长至 48540 架 . 9 图 13: 2019-2038 年全球预计将交付 44,040 架民航飞机 . 9 图 14: 2019-2038 年全球预计交付的民机价值量约 6.81 万亿美元 . 9 行业报告 | 行业专题研究 图 15: 2019-2038 年我国民航飞机分种类采购数量预测 (单位:架 ) . 10 图 16: 2019-2037 年我国各类民机采购价值量 (单位:亿美元 ) . 10 图 17: 2018-2026 年全球航空发动机市场空间预测 . 10 图 18: 2019-2038 年我国商用飞机发动机需求价值量为 1.92 万亿,占比约 23% . 11 图 19: 2016-2020 年全球无人机市场规模及预测(亿美元) . 12 图 20: 2025 年全球军用无人机市场将达到 268 亿美元 . 12 图 21: 1998-2019 年美军无人机采购金额及预测图 . 12 图 22:各尺度无人机占比图 . 12 图 23: 2003-2019 年在 SIPRI 注册的我国无人机军贸订单(单位:架) . 13 图 24: 2003-2019 我国无人机主要出口国订单占比图 . 13 图 25: 2000-2018 各年我国无人机出口订单情况 . 13 图 26: 2012 年 -2017 年中国增材制造产业规模 . 14 图 27: 2017 年 -2023 年中国增材制造产业规模预测 . 14 图 28: 2008-2017 年全球碳纤维需求量(单位:千吨) . 14 图 29:国内碳纤维需求量(单位:千吨) . 15 图 30: GE 制造的 CMC 叶片 . 16 图 31: GE 制造的 CMC 硬件 . 16 图 32:全球碳化硅功率器件市场预测(单位:亿元人民币) . 16 图 33: 2018 年我国舰船综合电力推进系统产值,及其与柴油动力系统产值的对比 . 17 图 34:未来我国航母作战群军用舰船综合电力推进系统投入预估 . 18 表 1:我国主要卫星星座计划及发射卫星数量( 50 颗以上) . 7 表 2: 2019 下半年以来国内无人机相关上市公司普遍出现订单增长迹象 . 13 表 3:中美机型碳纤维复合材料用量对比 . 15 表 4:美国福特级航母作战群配置情况 . 17 行业报告 | 行业专题研究 1. 回顾 21 世纪两次经济危机:中美军工投入均出现逆势高增长 我们认为,无论在美国还是中国,军工板块均具备穿越经济周期的属性。 以美国进行分析,其在 2001-2002 年互联网泡沫危机、 2008-2010 年次贷危机 、 2019 年贸易摩擦 中, 美国经济增速均出现 较 明显下行,而同期军费增长都较为显著。 可以看出,在经济下行期间,以军费为代表的政府支出增长明显, 我们认为这是美国以国防投入作为切入点、拉动经济增长的一种方法。 图 1: 1997-2019 年美国国防支出及其增速情况 图 2: 互联网泡沫 /次贷危机 /贸易摩擦:美国军费增速均穿越周期 资料来源: Wind, 天风证券研究所 资料来源: Wind, 天风证券研究所 我国的国防投入在本世纪前两次经济危机中,均呈现出经济下行压力对冲特性: 2008 年次贷危机的影响正式传导到我国,同年,经济增速开始出现显著下行, 2009 年也未能走出该洼地。但在 2008-2009 年次贷 危机期间,国防支出并没有遵循经济增长的趋势,而是仍保持了 2006-2007 年的高增长水平 ; 在 2011-2015 年同样具备明显的增速优势。 此外,在2019 年贸易摩擦中,我国国防费用支出也呈现出高于 GDP 增速的水平。 图 3: 1997-2019 年我国国防支出及其增速情况 图 4: 08-09 次贷危机 /11-15 增速下滑 /19 贸易摩擦中军费增速 资料来源: Wind, 天风证券研究所 资料来源: Wind, 天风证券研究所 总结: 在全球整体经济下行环境 中 ,往往也伴随着民粹盛 行 、保护主义抬头,以及大量地缘政治紧张局势的升级。因此 , 结合过去 20 年两次经济危机中国防开支变化的分析, 在本轮新冠病毒影响下的全球经济下行中, 我们认为 中国 国防支出仍有望保持高于名义 GDP的稳健增长, 或达 6.5-7.5%增长 。 与本世纪的前两次危机中国防投入的变化规律一致 作为经济下行压力对冲的投资方向, 板块 具备横向比较优势。 -10%-5%0%5%10%15%20%02,0004,0006,0008,00010,000美国国防支出 (现价 ,亿美元 )美国国防支出增速 (不变价 ,YoY%)-10%-5%0%5%10%15%20%美国国防支出增速 (不变价 ,YoY%) 美国 :GDP:不变价 :同比0%5%10%15%20%25%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0001997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019我国国防费 (亿元 ) 我国国防费增速 YoY%0%5%10%15%20%25%1998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019我国国防费增速 YoY% 我国 GDP不变价同比 YoY%行业报告 | 行业专题研究 2. 自主 研发 进 入 收获 期 :“民 用 工程 +新 武器 装备 ”塑造新基建 国防科技是全球国防现代化和经济转型升级的重要途径,军工科研院所是国防科技创新的主力军,也是高科技企业的诞生地,承担着尖端技术研发、武器装备开发、技术支持 /服务、技术转化、设施设备共享等多种职能,在整个国家科技创新系统中处于核心地位。军工科研体系经历了漫长的 自主化 研发周期,或将于近年进入 装备换代 重大 民用 工程 的产业化阶段,未来非军品高端装备产业带动价值达万亿 ,军工装备进入长期高景气换装周期: 民 用 工程 : 两大项目 将于 21 世纪 20 年代开启 大飞机: C919 国产民航客机将 有望 于 2021 年取得适航证正式商用; 聚焦 机身制造、材料、 航空发动机 。 核心标的 -航发动力 、中航机电 。 天地 网( 卫星 互联网 +北斗 导航 ) :中国版低轨卫星星座建设或将开启, 北斗三号星座预计将于 2021 年 5 月全部建设完毕 ; 聚焦于卫星制造、火箭发射,及下游特许经营性应用机会 。 核心标的 -中国卫星、中国卫通、航天电子、天银机电 。 武器装备: J20Z20新型航母等装备 望 进入量产拐点 新型军用飞机: 拐点聚焦于 第四代 歼击机 、无 人机 。 投资机会聚焦, 飞机总装、航空发动机、材料、机载设备 。 核心标的 -中航沈飞 、航天彩虹 新式海上装备 :聚焦于航母与高端舰艇的配置升级变化,主要关注综合电力系统与电磁弹射系统的放量拐点。 核心标的 -ST 湘电 (与电新联合覆盖) 、中国海防 新一代信息装备 : 聚焦高信息化战争下出现的 复杂电磁环境装备试验、 演习训练新需求,即电子蓝军与电子对抗领域。 核心标的 -航天发展 基础上游: 新材料 : 聚焦于四代 战斗 机 民航客机 或 量产、航天飞行器减重 需求 带动的复合 材料使用比例大幅提升机遇 ,以非金属材料和特种金属材料制造为主。 核心标的 -爱乐达、中航高科、光威复材、楚江新材 电子元器件 : 所有武器装备的基础,主要机遇在于被动元器件、 射频芯片 。 核心标的-振华电子、鸿远电子、 和而泰、康拓红外、 火炬电子 。 图 5: 预计或将 处于拐点的方向 资料来源: 航天科技集团、中航工业集团、中国商飞集团、中国船舶集团官网, 天风证券研究所 行业报告 | 行业专题研究 3. 民 用工程 核心 卫星互联网 : 万物互联全新基础设施 3.1. 目前全球互联网发展存在鸿沟, 低轨卫星互联网或为核心解决方案 全球互联网接入水平存在巨大鸿沟:超半数人口处于 3G 以下阶段或互联网无覆盖 。 根据联合国 ITU Broadband Commission 2019 年报告的全球互联网接入数据显示,全球 76.47亿人口( 2018, UN)中 49%的人口依然未进入互联网世界,人口达 37.4 亿人,其中发展中国家 55%的人口未能接入互联网。 此外, 联合国此项统计数据 中 统计了 连 接速度大于或等于 256kbps 的人口(约 0.256M 带宽), 0.256M 仅等于 2G-3G 的信息技术阶段。而发达国家和少数发展中国家已全面进入 4G-5G 阶段,信息基础设施鸿沟巨大。 图 6: 2018 年全球互联网渗透率情况 图 7: 2G5G 网络速度比较图 资料来源: 联合国国际电信联盟 State of Broadband 2019, 天风证券研究所 资料来源: KensTech Tips, 天风证券研究所 卫星通信技术是目前仅有的可同时实现抗毁性强、覆盖范围广、部署快速灵活、传输容量大、性能稳定可靠、不受地形和地域限制的通信技术, 卫星通信可以实现有线电话网和地面移动通信网均无法实现的广域无缝隙覆盖, 尤其适用于 传统陆地通信不宜覆盖的地区。对于广大低业务密度地区与通信基础设施严重缺失地区人口(占全球总人口 49%)来说,搭建卫星互联网基础设施来使其接入全球互联网是核心解决方案之一。 3.2. 先驱 Starlink1.2 万颗卫星 2027 年将组网, 望推动国内卫星互联网建设 现有中高轨通信卫星仅解决全球基本覆盖,相当于移动通信 2/3G 网络,仅提供基本语音 /低容量数据业务。 我们认为: 低轨卫星互联网星座是实现全球互联的核心解决方案,可实现高带宽、高性能全球覆盖、可便携式 嵌入式终端、低成本、边际成本的全球互联服务。 Starlink 是马斯克 SpaceX 公司的宽带卫 星互联网计划, 也是全球卫星互联网建设的领先方案。 该计划将初步发射 12000 颗卫星,并在太空中布局一个巨大的人造卫星星座,为全球每一个角落的卫星接收器提供高速互联网连接。 根据我们在深度 PPT 卫星互联网深度2: 卫星互联网为龙首,北斗 遥感为翅翼 的测算,得到 Starlink 星链 的卫星发射计划及其所带来的市场空间 : 图 8: Starlink 卫星互联网星座的发射计划 资料来源: CNN, SpaceX 官网, Spacenews, Starlink 官网,中国新闻网, 天风证券研究所 51%45%20%75%65%35%0% 20% 40% 60% 80%全球发展中国家LDCs目标渗透率 2018年互联网使用者实际渗透率0.1 8 6010000200400600800100012002G 3G 4G 5G网络速度 (Mbit/s)2 12215623002 4442 5882 7322 8857 10392 11927 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027EStarlink卫星累计发射数量 (颗 )2024年 11月前达到 总数2027年 11月前达到 总数100% 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 据 Business Insider 2019 年 10 月消息, Spacex 星链( Starlink)向 ITU 再次申请了 30000个额外卫星轨位,加上原有的 12000 个,或将占据近地轨道 42000 个轨位。 除商业价值外,空间轨位战略价值也将成为卫星互联网公司的主要争夺点 。 我国目前与美国为第一梯队,建设进度落后一年,目前仅中美两国开始全球卫星互联网的建设: 中国 2020 年 1 月银河航天已完成首次发射,鸿雁星座也计划于 2020 年进行试验系统建设,因美国试验卫星主要于 2019 年发射,因此我们认为,我国卫星互联网建设进度目前或落后美国约一年时间。 中国卫星互联网分为两大阵营,一是国有央企集团,即航天科技集团、航天科工集团下属的公司;二是民营商业航天公司,近年来迅速涌现和发展。 我们预计,我国或诞生 1-2 家世界级卫星互联网企业,对标美国 SpaceX(Starlink)建设计划,或需 8 年入轨 1.1 万颗 ; 表 1: 我国主要卫星星座计划及发射卫星数量( 50 颗以上) 属性 公司 星座名称 卫星数量 (颗 ) 央企计划 航天科技集团 鸿雁 300 航天科工集团 虹云 156 行云 80 民营商业航天 银河航天 AI 星座 计划 650 航星光网 2%37,750 ; 55%26,300 ; 39%3,000 ; 4%2019-2038年全球预计交付的各类飞机价值量(亿美元)支线飞机单通道飞机宽体客机运输飞机行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图 15: 2019-2038 年我国民航飞机分种类采购数量预测 (单位:架 ) 图 16: 2019-2037 年我国各类民机采购价值量 (单位: 亿美元 ) 资料来源: Commercial Market Outlook 2019-2038, Boeing, 天风证券研究所 资料来源: Commercial Market Outlook 2019-2038, Boeing, 天风证券研究所 4.2. 我国 民航发动机 2 万亿 市场待挖掘 , RR 发动机 单价 最高 3 亿 令人咂舌 全球 航空 发动机市场规模将于 2026 年达 6750 亿元 RMB,北美需求持续占主导,亚太地区需求增速领先。 据 Bloomberg, 2018 年航空发动机市场规模为 701 亿美元,到 2026 年全球航空发动机市场价值量将达 971.2亿 美 元 (折合人民币约 6750亿元) ,年均增速为 4.16%,其中民航需求是主要驱动力。 图 17: 2018-2026 年全球航空发动机市场 空间预测 资料来源: Bloomberg, 天风证券研究所 全球商用飞机生产商包括波音、空客、安博威、庞巴迪等, 目前主流商用飞机均为双发,仅有少数高端 /远航程 /大容量机型采用四发发动机。据 Axonaviation, Deagel 数据,目前全球商用发动机价值量占整机价格比例是浮动的,整体与发动机总价款呈现正相关关系,但机型大小、发动机数量也是重要的决定性因素,而非直观感觉上的线性关系,或某一固定价值比例。 结合前述波音公司、 Bloomberg 官网文章对我国民航飞机的需求进行分析,可以得出结论: 我国民航飞机需求市场空间庞大,经波音测算到 2038 年采购总额将达到 9 万亿。 大中型商用飞机在我国民航飞机中占比将持续提升,对发动机的要求将越来越高 经典宽体客机对经济型发动机的数量要求将显著提升,同时超大型远航线宽体客机对高端发动机的续航能力 /寿命要求 /稳定性要求将越来越高、需求量会稳健上升。 按 照波音报告,我国 2019-2038 年支线飞机 /单通道飞机 /宽体客机 /运输飞机数量分别为120/5,960/1,780/230 架、每架飞机分别为 0.42/1.14/3.09/2.83 亿元 。假设超大宽体客机在宽体客机中占比为 15%, 同时按照 6.95 人民币 /美元的汇率进行估算,结果如下表 : 120 5,960 1,780 230 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000支线飞机 单通道飞机 宽体客机 运输飞机50 ; 1%6,800 ; 52%5,500 ; 42%650 ; 5%支线飞机单通道飞机宽体客机运输飞机701.00 730.16 760.54 792.17 825.13 859.45 895.21 932.45 971.20 02004006008001,0001,2002018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E航空发动机市场空间 (亿美元 )

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