短期受疫情冲击，长期韧性凸显 强于大市（维持） 疫情下大消费行业投资机会解析 Table_Summary 行业核心观点： 疫情对消费行业整体造成巨大冲击，对各细分板块影响不同，从投资机会来看，有三类板块值得关注：1）直接受益于疫情的板块，包括口罩隔离服、休闲速冻食品、生猪养殖；2）加速向线上进化的板块，包括教育、零售；3）短期冲击不改长期逻辑的板块，包括高端白酒、免税、主题公园。国内疫情基本得到控制，海外疫情迎来爆发期拐点何时显现尚未可知，疫苗研发进程仍为全球疫情防控的关键因素。随着国内疫情得到有力控制，稳增长、保就业成为接下来政府着力的方向，大力发展国内市场消费将成为拉动经济引擎的重要手段。目前各地顺利开展复工复产，餐饮、文旅等逐步恢复营业，国家发布促消费政策，多家百货商超推出优惠，居民消费或迎来“报复性反弹”。但与此同时，本次疫情对全国经济的影响尚未完全显现，消费者收入承压，目前我们更加看好必需消费增长的确定性机会。 投资要点： 消费受疫情冲击较大，只有部分必需消费保持增长。从社零数据来看，消费受疫情冲击，2020年1-2月社零同比下降20.5%，较去年同期下滑28.7pct。餐饮消费同比增速接近腰斩，除粮油食品生活必需品继续维持高增速以外，大部分的消费品类均为负增长，尤其是黄金珠宝、汽车、家居等可选品类降幅最大。 疫情后消费股普跌，3月开始反弹。从股市表现来看，从2020年1月20日以来，消费行业受到了较大的冲击，尤其是家电、休闲服务等可选消费，大消费所属的7个一级子行业仅农林牧渔录得5.23%的涨幅，其余均下跌。3月疫情逐步趋于缓和后，消费部分行业开始反弹，农林牧渔、商业贸易、食品饮料表现较好，而此前下跌幅度较大的休闲服务板块跌幅有所收窄。 疫情国内基本得到控制，海外迎来爆发。国内疫情基本得到控制，海外疫情迎来爆发期拐点何时显现尚未可知。境外输入性病例快速增长，防范二次疫情风险及复工复产为关键因素。中国疫情是否最终控制得住，受国际疫情防控成效影响，疫情持续时间目前无法准确判断，甚至有可能跨季度、跨年度，疫苗研发进程仍为全球疫情防控的关键因素。 投资要点二标题：投资要点二内容。 风险因素：风险因素内容。 Table_DocReport 直接受益于疫情的板块：口罩隔离服、休闲食品、速冻食品、生猪养殖。1）口罩防护服：疫情促使口罩防护服需求量激增，海外疫情爆发需求仍有支撑，建议关注口罩防护服相关概念股。2）休闲食品：短期来看，休闲零食需求直接受益于疫情，有助于吸引新的消费者，长期来看，消费升级大趋势不变，龙头企业包括良品铺子、三只松鼠。3）速冻食品：电商快速发展、疫情催化短期需求暴涨带来的消费者培育及消费习惯的养成等因素，C端需求增长有望注入新动力；我国餐饮业快速发展，连锁化、规模化趋势显现，叠加冷链物流的发展，B端需求的快速发展有支撑，龙头企业包括安井食品、三全食品。4）生猪养殖：非洲猪瘟叠加肺炎疫情对生猪生产造成一定冲击，预计将拉长复产周期，预计全年生猪价格将在高位震荡，上市猪企将迎来业绩大爆发，生猪养殖龙头企业包括牧原股份、新希望等。 加速向线上进化的板块：教育、零售。1）教育：线下教培机构短期业绩承压，长期加速行业洗牌利好龙头，龙头企业包括职教培训领域的中公教育，K12培训领域的新东方、好未来。在线教育机构短期流量激增提高渗透率及品牌影响力，实际转化率仍偏低，具备竞争优势的在线教育机构将最大程度上享受本轮“流量红利”，包括新东方在线、跟谁学等。2）零售：短期来看，零售行业受到冲击，线下消费受到负面影响，线上必需品尤其是生鲜销售量大爆发，中长期来看，看好到家配送业务，供应链强大的零售企业将受益，建议关注发展到家配送相关业务的商超、电商企业，龙头企业包括永辉超市、家家悦、壹网壹创等。 短期冲击不改长期逻辑的板块：高端白酒、免税、主题公园。1）白酒：随着餐饮等消费场景的恢复，以及新基建政策刺激下更多消费场景的激活，白酒需求有望逐步恢复，其中高端酒需求反弹的确定性较强，包括贵州茅台等；2）旅游：短期遭遇休克式冲击，但旅游行业长期逻辑依然看好，其中最看好的是免税和主题公园两个细分行业，对应的龙头分别是中国国旅和宋城演艺，由于国内国外疫情阶段不同，各细分行业复苏节奏不同，与国内旅游相关的景区、酒店率先复苏，与出境游相关的免税、出境游旅行社复苏有待国外疫情的好转。 风险提示：疫情爆发规模和持续时间超过预期风险；疫情引发全球经济衰退的风险；疫情引发全球金融危机的风险。 证券研究报告|大消费 目录 1、消费受疫情冲击，2020年1-2月社零同比急剧下降 . 5 2、疫情后各板块表现：疫情期间大消费板块冲击较大，3月疫情缓和后消费部分开始反弹 . 7 3、疫情现状：国内基本得到控制，海外迎来爆发 . 10 4、疫情对大消费行业的影响与展望 . 11 4.1 23部门联合发文促消费，后疫情阶段消费重要性凸显 . 11 4.2 直接受益于疫情的板块：口罩隔离服、休闲速冻食品、生猪养殖 . 12 4.2.1 口罩防护服：疫情促使口罩防护服需求量激增，海外疫情爆发需求仍有支撑 12 4.2.2 食品综合：“宅经济”下催化休闲零食及速冻食品需求 . 13 4.2.3 生猪养殖：非洲猪瘟叠加疫情对复产冲击，拉长生猪价格高位周期 . 17 4.3 加速向线上进化的板块：教育、零售 . 20 4.3.1 教育：疫情蔓延下“停课不停学”，在线教育发展迎良机 . 20 4.3.2 零售：线下业态惨遭打击，线下加速转移线上 . 22 4.4 短期冲击不改长期逻辑的板块：高端白酒、旅游. 26 4.4.1 白酒：短期消费需求直面冲击，高端酒龙头战略配置价值显现 . 26 4.4.2 旅游：短期遭遇休克式冲击，2季度国内旅游消费有望率先复苏 . 28 5、投资建议 . 33 6、风险提示 . 33 图表1：社会消费品零售总额当月同比及实际当月同比（%） . 5 图表2：CPI当月同比（%） . 5 图表3：2019年1-2月与2020年1-2月社会消费品零售各项数据对比 . 6 图表4：网上商品及服务零售规模及累计同比增速 . 6 图表5：实物及非实物商品网上零售额累计同比（%） . 7 图表6：网上商品零售额累计同比（%，按用途分类） . 7 图表7：申万一级行业1月20日以来涨跌幅（% ） . 8 图表8：申万一级行业3月以来涨跌幅（%） . 8 图表9：申万二级行业涨跌幅前20名与后20名 . 9 图表10：申万三级行业涨跌幅前20名与后20名 . 9 图表11：国内外当日新增确诊病例（例）. 11 图表12：国内现有确诊及海外累计确诊病例（例） . 11 图表13：重点关注海外国家当日新增确诊病例（例） . 11 图表14：我国当日新增确诊病例构成（例） . 11 图表15：2015-2020年中国口罩产值及同比增速情况及预测 . 12 图表16：2015-2020年中国医用口罩产值及同比增速情况及预测 . 12 图表17：消费板块中的口罩、防护服概念股梳理 . 13 图表18：我国近万亿休闲食品市场待掘金. 14 图表19：对标海外，我国人均休闲食品零售额有较大提升空间（美元） . 14 图表20：近年行业集中度不断上升 . 14 图表21：我国休闲食品市场竞争格局 . 14 图表22：线上占比快速提升 . 15 图表23：2月线上休闲食品销售额增速快 . 15 证券研究报告|大消费 图表24：休闲食品行业上市公司代表一览. 15 图表25：我国速冻行业市场规模及增速 . 16 图表26：2019年人均速冻食品消费量（kg/人） . 16 图表27：我国速冻面米制品行业集中度较高 . 16 图表28：我国速冻火锅料制品行业较分散. 16 图表29：速冻行业主要A股公司简介 . 17 图表30：2020年春节期间各类速冻食品电商平台销量同比暴涨 . 17 图表31：速冻行业代表公司股价走势（涨跌幅，%） . 17 图表32：22个省市生猪均价走势图 . 18 图表33：22个省市仔猪均价走势图 . 19 图表34：生猪养殖公司涨跌幅情况一览 . 19 图表35：教育部发布政策鼓励“停课不停学” . 20 图表36：2012-2022年在线教育市场规模及同比增速 . 21 图表37：2012-2022年在线教育用户规模及同比增速 . 21 图表38：在线K12教育市场规模占比逐年提高 . 22 图表39：K12在线渗透率加速上升 . 22 图表40：百货公司涨跌幅情况一览 . 23 图表41：2009-2019年中国生鲜销售超市与传统菜市场渠道占比变化情况 . 24 图表42：超市公司涨跌幅情况一览 . 24 图表43：春节期间生鲜线上平台经营情况. 25 图表44：生鲜电商玩家分布情况 . 25 图表45：电商公司涨跌幅情况一览 . 26 图表46：高端酒企业积极应对疫情 . 27 图表47：2020年初至今普飞批价走势 . 28 图表48：2020年初至今普五批价走势 . 28 图表49：上证综指及白酒指数收盘价走势. 28 图表50：上证综指及白酒指数PE（TTM）走势 . 28 图表 51：北京当月旅游接待人数及同比 . 29 图表 52：海南当月旅游接待人数及同比 . 29 图表 53：中国大陆酒店月度入住率及同比 . 29 图表 54：中国大陆酒店月度RevPAR及同比 . 29 图表 55：1993-2018年国内旅游收入及增速 . 30 图表 56：1994-2018年国内旅游人数及增速 . 30 图表 57：近年我国居民必需消费支出占比下降 . 30 图表58：近年我国居民可选消费支出占比提升 . 30 图表 59：中国人奢侈品消费七成以上在国外进行 . 31 图表60：我国免税市场规模小但加速增长. 31 图表 61：国内旅游演出票房及增长情况 . 32 图表 62：2018年主题公园演出各系列票房占比情况 . 32 图表63：旅游行业A股标的 . 32 证券研究报告|大消费 1、消费受疫情冲击，2020年1-2月社零同比急剧下降 总体情况：2020年1-2月我国社零总额当月同比下降20.5%，较去年同期下滑28.7pct。2020年1-2月，社会消费品零售总额52130亿元，同比名义下降20.5%（扣除价格因素实际下降23.7%，以下除特殊说明外均为名义增长），主要与疫情对消费带来的巨大冲击有关，另外，春节假期年货购置的前移也使得部分消费提前至去年12月：由于疫情期间人们响应政府号召不出门、大部分餐饮门店停业，餐饮消费同比增速接近腰斩，除粮油食品生活必需品继续维持高增速以外，大部分的消费品类均为负增长，尤其是黄金珠宝、汽车、家居等可选品类。 图表1：社会消费品零售总额当月同比及实际当月同比（%） 图表2：CPI当月同比（%） 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 按地区分类：城镇消费品零售额的下滑速度大于乡村。2020年1-2月城镇消费品零售额44881亿元，同比下降20.7%；乡村消费品零售额7249亿元，同比下降19%。 按消费类型分类：疫情期间人们响应政府号召留在家中、许多餐饮门店暂停营业，致使2020年1-2月餐饮收入4194亿元，同比下降43.1%，接近腰斩；商品零售47936亿元，同比下降17.6%，从细分品类来看，除部分生活必需品粮油食品、饮料、中西药品分别保持9.7%、3.1%、0.2%的正增长外，其余品类均为负增长，其中，可选消费品类中金银珠宝、汽车、家具同比增速位居倒数前三，分别为-41.1%、-37%、-33.5%。而与2019年同期的增速相比，2020年1-2月所有细分品类的增速均低于2019年同期增速，其中，与婚嫁相关的黄金珠宝的同比增速更是比去年同期下滑45.50pct。 网上商品及零售情况：疫情期间，尽管部分的线下消费转移到线上，但由于快递复工率低，使得物流受到影响，进而影响到网上消费。2020年1-2月份，全国网上零售额13712亿元，同比下降3.0%。其中，实物商品网上零售额11233亿元，增长3.0%，占社会消费品零售总额的比重为21.5%，较2019年1-2月的16.50%提升了5.05个pct。在实物商品网上零售额中，吃类商品增长26.4%，由于生活必需依然保持高增速；用类商品同比增长7.5%，但由于疫情期间大家少出门，穿类商品需求量下滑，致使穿类商品同比下降18.1%。 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:实际当月同比-5%0%5%10%15%20%25%CPI:当月同比 CPI:食品:当月同比CPI:非食品:当月同比证券研究报告|大消费 图表3：2019年1-2月与2020年1-2月社会消费品零售各项数据对比 指 标 2019年1-2月 2020年1-2月 绝对量 同比增长（%） 图表4：网上商品及服务零售规模及累计同比增速 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 -10%0%10%20%30%40%020,00040,00060,00080,000100,000120,000网上商品和服务零售额:累计值（亿元）网上商品和服务零售额:累计同比（%）绝对量 同比增长（%） （亿元） （亿元） 社会消费品零售总额 66064 8.2 52130 -20.5 其中：限额以上单位消费品零售额 23096 3.5 16950 -23.4 其中：实物商品网上零售额 10901 19.5 11233 3 按经营地分 城镇 56210 8 44881 -20.7 乡村 9854 9.1 7249 -19 按消费类型分 餐饮收入 7251 9.7 4194 -43.1 其中：限额以上单位餐饮收入 1517 8.1 928 -39.7 商品零售 58813 8 47936 -17.6 其中：限额以上单位商品零售 21580 3.2 16022 -22.2 粮油、食品类 2549 10.1 2591 9.7 饮料类 325 8 308 3.1 烟酒类 770 4.6 600 -15.7 服装鞋帽、针纺织品类 2332 1.8 1534 -30.9 化妆品类 451 8.9 387 -14.1 金银珠宝类 505 4.4 277 -41.1 日用品类 937 15.9 837 -6.6 家用电器和音像器材类 1211 3.3 805 -30 中西药品类 930 10.3 781 0.2 文化办公用品类 443 8.8 393 -8.9 家具类 257 0.7 142 -33.5 通讯器材类 736 8.2 665 -8.8 石油及制品类 3030 2.5 2239 -26.2 汽车类 5976 -2.8 3654 -37 建筑及装潢材料类 264 6.6 152 -30.5 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 证券研究报告|大消费 图表5：实物及非实物商品网上零售额累计同比（%） 图表6：网上商品零售额累计同比（%，按用途分类） 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 注：非实物商品网上累计额同比是通过计算而得 资料来源：国家统计局，万联证券研究所 2、疫情后各板块表现：疫情期间大消费板块冲击较大，3 月疫情缓和后消费部分开始反弹 疫情期间大消费板块受冲击较大，仅农林牧渔录得涨幅。从2020年1月20日以来，消费行业受到了较大的冲击，尤其是家电、休闲服务等可选消费。大消费所属的7个一级子行业仅农林牧渔录得5.23%的涨幅，其余一级行业如纺织服装（-6.70%）、商业贸易（-6.90%）、食品饮料（-8.36%）、轻工制造（-10.59%）、休闲服务（-15.54%）、家用电器（-17.56%）均有一定程度下滑。 3月疫情逐步趋于缓和后，消费部分行业开始反弹，整体也表现出了抗跌性和韧性。3月以来，农林牧渔、商业贸易、食品饮料表现较好，分别上涨5.08%/3.19%/0.21%,而此前下跌幅度较大的休闲服务板块跌幅有所收窄，以-3.27%跑赢上证综指，轻工、纺织服装、家电分别下跌3.95%/4.62%/9.48%。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%非实物商品网上零售额:累计同比实物商品网上零售额:累计同比-40%-20%0%20%40%60%80%社会消费品零售总额:网上商品零售额:吃:累计同比社会消费品零售总额:网上商品零售额:穿:累计同比社会消费品零售总额:网上商品零售额:用:累计同比证券研究报告|大消费 图表7：申万一级行业1月20日以来涨跌幅（% ） 资料来源：Wind，万联证券研究所 注：涨跌幅统计从1月20日-3月26日 图表8：申万一级行业3月以来涨跌幅（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所 注：涨跌幅统计从3月1日-3月26日 从2020年1月20日以来，申万二级子行业中，大消费板块的饲料、种植业、农产品加工、餐饮、其他休闲服务、畜禽养殖子行业跻身涨跌幅排行榜前20名，而其酒店、其他轻工制造、旅游综合、白色家电行业则在涨跌幅后20名榜单中。申万三级子行业中，大消费板块的粮食种植、粮油加工、饲料、超市、食品综合、彩电、其他种植业、肉制品、其他服装表现最好，跻身涨跌幅榜前20；而旅游综合、空调、女装、冰箱则位列涨跌幅后20名中。 -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.00-20-15-10-50510证券研究报告|大消费 资料来源：Wind，万联证券研究所 注：涨跌幅统计从1月20日-3月26日 图表10：申万三级行业涨跌幅前20名与后20名 涨跌幅前20名 涨跌幅后20名 序号 名称 涨跌幅（%） 序号 名称 涨跌幅（%） 1 粮食种植(申万) 48.11 1 涤纶(申万) -17.63 2 医疗器械(申万) 24.81 2 轮胎(申万) -17.63 3 粮油加工(申万) 22.51 3 旅游综合(申万) -18.12 4 饲料(申万) 18.86 4 电机(申万) -18.18 5 钢结构(申万) 16.74 5 冶金矿采化工设备(申万) -18.91 6 超市(申万) 14.48 6 保险(申万) -19.02 7 高压设备(申万) 14.47 7 锂(申万) -19.36 8 食品综合(申万) 14.25 8 稀土(申万) -19.80 9 改性塑料(申万) 13.38 9 航空运输(申万) -20.03 10 彩电(申万) 12.33 10 玻纤(申万) -20.12 11 半导体材料(申万) 11.77 11 电子系统组装(申万) -20.18 12 化学原料药(申万) 11.47 12 影视动漫(申万) -20.29 13 生物制品(申万) 11.02 13 空调(申万) -20.37 14 其他种植业(申万) 10.90 14 船舶制造(申万) -20.44 图表9：申万二级行业涨跌幅前20名与后20名 涨跌幅前20名 涨跌幅后20名 序号 名称 涨跌幅（%） 序号 名称 涨跌幅（%） 1 医疗器械(申万) 24.81 1 煤炭开采(申万) -14.41 2 饲料(申万) 18.86 2 多元金融(申万) -14.64 3 生物制品(申万) 11.02 3 铁路运输(申万) -14.94 4 通信设备(申万) 6.85 4 电子制造(申万) -15.12 5 种植业(申万) 6.81 5 装修装饰(申万) -15.51 6 视听器材(申万) 6.00 6 机场(申万) -15.52 7 农产品加工(申万) 5.62 7 酒店(申万) -15.82 8 医药商业(申万) 4.72 8 其他轻工制造(申万) -16.07 9 其他建材(申万) 3.77 9 其他采掘(申万) -16.18 10 餐饮(申万) 3.44 10 园区开发(申万) -16.86 11 塑料(申万) 2.66 11 石油开采(申万) -17.22 12 水泥制造(申万) 2.18 12 营销传播(申万) -17.52 13 航天装备(申万) 2.13 13 旅游综合(申万) -18.12 14 化学制药(申万) 1.28 14 电机(申万) -18.18 15 计算机应用(申万) 0.85 15 白色家电(申万) -18.91 16 其他休闲服务(申万) 0.66 16 保险(申万) -19.02 17 半导体(申万) 0.65 17 航空运输(申万) -20.03 18 高低压设备(申万) 0.33 18 船舶制造(申万) -20.44 19 电气自动化设备(申万) -0.26 19 稀有金属(申万) -21.48 20 畜禽养殖(申万) -0.34 20 采掘服务(申万) -25.50 证券研究报告|大消费 15 通信传输设备(申万) 10.61 15 聚氨酯(申万) -22.00 16 肉制品(申万) 9.12 16 女装(申万) -23.25 17 分立器件(申万) 8.54 17 冰箱(申万) -23.55 18 其他建材(申万) 7.20 18 其他稀有小金属(申万) -24.06 19 电网自动化(申万) 6.95 19 其他互联网服务(申万) -24.64 20 其他服装(申万) 6.55 20 油气钻采服务(申万) -26.53 资料来源：Wind，万联证券研究所 注：涨跌幅统计从1月20日-3月26日 3、疫情现状：国内基本得到控制，海外迎来爆发 国内疫情基本得到控制，海外疫情迎来爆发期拐点何时显现尚未可知。面对COVID-19的全球性蔓延，我国通过强而有力的防疫举措基本控制住了疫情，截至3月24日，全国当日新增病例47例，现有确诊病例仅4287例。反观海外，截至3月24日，海外累计确诊病例快速上升至34万例，当日新增超4万例，美国新增确诊病例暴涨，24日新增8317例，主因检测提速。欧洲仍为重灾区，西班牙、意大利、德国、法国等国，当日新增确诊病例仍在快速上升。由于疫情爆发初期，海外国家对疫情重视程度不足，错过了疫情防控的黄金窗口期，叠加人文文化、社会制度等维度的影响，海外防疫难度预计远高于国内，目前正处于爆发阶段，拐点何时显现尚未可知。 境外输入性病例快速增长，防范二次疫情风险及复工复产为关键因素。海外疫情的爆发使国内境外输入性病例快速增长，自3月13日起至今，我国非境外输入性当日新增病例已经降至5例以下，且多日出现0例情况，反映了我国“抗疫”的基本成功，境外输入性当日新增案例增长迅速，3月23/24日分别达到74/47例，截至3月24日，我国境外输入性累计确诊病例已达474例。在海外疫情的影响下，疫情结束的时间预计推迟，复旦大学附属华山医院张文宏主任表示：“全球疫情在今夏结束的概率很低，有些国家不会对轻症或无症状人群进行筛查，可能会导致该人群不断进行传播，疫情甚至有可能跨季度、跨年度，我国目前面临较大的输入性风险，防范输入性风险是重中之重，到年底一刻都不能放松。”我国复工复产提速较快