请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告动态报告 电气设备新能源 Table_IndustryInfo 2020 年二季度电力设备新能源行业投资策略 超配 （维持评级） 2020年03月31日 一年该行业与沪深300走势比较 行业投资策略 关注疫情进展，新能源大趋势不改 【新能源汽车】中游龙头强者愈强，海外供应链率先发力 目前行业有两条相对明确的主线：1、目前国内市场处于触底企稳阶段，伴随国内纯消费市场渗透率提升以及营运市场政策预期加强，国内新能源汽车销量将逐步走出困境，行业龙头将受益于集中度提升的过程；2、海外供应链从落地到放量，各环节海外业务占比较高的龙头将优先受益。同时我们认为 2020 年新能源汽车与3C数码行业有望迎来较高增长，原材料钴环节将存在较大的价格弹性，新型碳纳米管导电剂也会受益于行业渗透率快速提升。 【新能源发电】风电大基地先行，光伏聚焦四条主线 风电：海外疫情可能影响 2020 年国内风电装机容量，从国内管控和海外供应链的角度预期2020年国内风电吊装容量维持在 27-28GW，约4.5GW 装机递延至2021 年，使得 2021 年装机需求超过 30GW。近期锡盟-江苏特高压配套风电基地7GW 全部核准，白鹤滩-江苏和浙江的特高压工程前期工作也在紧锣密鼓的推进当中，加上乌东德工程预期带动西南地区 10GW 以上的风电建设需求。近期平价风电的招标价格坚挺，2-3MW 机型中标价在 3800-3900 元之间，风机厂商毛利率将在2020年下半年显著提升。 光伏：国内疫情短期影响而不改全年预期，此刻更关注海外疫情对全球光伏需求影响。全球视角下，光伏渗透率加速跃升趋势不改，全球178个国家已签订巴黎协定，将逐步加大对光伏发电需求，预计全球光伏新增装机仍将保持高速增长，同时2020年产业链四条主线强逻辑待验证：A、2020年国内市场确定性增长将逐步成为光伏行情主焦点，目前应关注国内市场弹性标的及拥有个体标的；B、2019至 2020年，随着异质结及 PERC+等新技术导入，设备厂商将率先受益于新产品订单释放，关注拥有多代电池片核心设备积累及研发的相关标的。C、电池片环节预期已至低点，关注上游产能及技术产品超预期释放带来的成长空间。D、“确权”文件下发及平价时代渐近，高现金流质量电站运营资产占比提升显著，运营资产现金流质量受补贴影响将边际走弱，建议关注国内优质运营商资产。 【电力设备】新基建加持，特高压及5G基建投资加速落地中 电力设备：国家电网公布 2020 年重点推进的五交两直特高压工程以及其他 13项重点输变电工程的前期工作，力争年内核准，总投资达到 1072 亿元。预期下半年输变电设备将迎来旺盛招标需求。1）特高压设备板块将迎来更强的需求周期；2）国家号召商用 5G 和工业互联网的加速推广，将带动电网体系的信息通信基础设施建设，以及相关智能终端设备采购需求。 投资建议 【风电】推荐零部件+制造龙头：日月股份、运达股份、明阳智能、金风科技、天能重工、天顺风能、泰胜风能。 【光伏】推荐四条主线逻辑：阳光电源、通威股份、捷佳伟创、林洋能源。 【电动车】推荐重点关注宁德时代、璞泰来、新宙邦、国轩高科、寒锐钴业、天奈科技、道氏技术等标的。 【电力设备】特高压+5G环网建设加速，重点国电南瑞，建议关注国网信通。 风险提示：政策及行业变动的风险；新能源汽车产销不及预期。 相关研究报告： 国信电新-德国电动汽车补贴提高点评-欧洲电动化推进加速，新能源汽车行业筑底回升 2019-11-06 电气设备及新能源 10 月投资策略-风光景气度持续改善，新能源车筑底反弹 2019-10-08 2019 年电力设备新能源行业中报总结暨 9月份投资策略：风光持续亮眼，新能车结构性超预期可期 2019-09-09 电气设备及新能源月报：风光景气度持续改善，新能源车筑底反弹 2019-08-14 新能源行业政策点评：竞价项目落地，下半年 国 内 战 场 将 成 为 行 情 焦 点 2019-07-15 证券分析师：方重寅 E-MAIL： fangchongyinguosen 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518030002 联系人：王蔚祺 E-MAIL： wangweiqi2guosen 证券分析师：居嘉骁 E-MAIL： jujiaxiaoguosen 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518110001 联系人：李恒源 E-MAIL： lihengyuanguosen 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 0.60.81.01.21.41.6N/18 J/19 M/19 M/19 J/19 S/19沪深300 电气设备新能源请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 风电：海外疫情可能影响 2020 年国内风电装机容量，从国内管控和海外供应链的角度预期 2020 年国内风电吊装容量维持在 27-28GW，约 4.5GW 装机递延至 2021 年，使得 2021 年装机需求超过 30GW。近期锡盟-江苏特高压配套风电基地 7GW 全部核准，白鹤滩-江苏和浙江的特高压工程前期工作也在紧锣密鼓的推进当中，加上乌东德工程预期带动西南地区10GW 以上的风电建设需求。近期平价风电的招标价格坚挺，2-3MW 机型中标价在3800-3900元之间，风机厂商毛利率将在 2020 年下半年显著提升。特高压新基建浪潮点燃风电平价需求，关注国内风电制造领先企业日月股份、运达股份、明阳智能、金风科技、天能重工、天顺风能、泰胜风能。 电力设备：国家电网公布 2020 年重点推进的五交两直特高压工程，以及其他13 项重点输变电工程的前期工作，力争年内核准，总投资达到 1072 亿元。预期下半年输变电设备将迎来旺盛招标需求。1）特高压设备板块将迎来更强的需求周期；2）国家号召商用5G和工业互联网的加速推广，将带动电网体系的信息通信基础设施建设，以及相关智能终端设备采购需求。西电东送和区域特高压环网建设直接拉动特高压设备需求，重点推荐：国电南瑞，建议积极关注国网信通。 光伏：国内疫情短期影响而不改全年预期，此刻更关注海外疫情对全球光伏需求影响。全球视角下，光伏渗透率加速跃升趋势不改，全球 178 个国家已签订巴黎协定，将逐步加大对光伏发电需求，预计全球光伏新增装机仍将保持高速增长，同时 2020 年产业链四条主线强逻辑待验证：A、2020 年国内战场将逐步成为光伏行情主焦点，光伏行情更应关注国内市场弹性标的及拥有个体标的；B、2019至2020年，随着异质结及 PERC+等新技术导入，设备厂商将率先受益于新产品订单释放，关注拥有多代电池片核心设备积累及研发的相关标的。C、电池片环节预期已至低点，关注上游产能及技术产品超预期释放带来的成长空间。D、“确权”文件下发及平价时代渐近，高现金流质量电站运营资产占比提升显著，运营资产现金流质量受补贴影响将边际走弱，建议关注国内优质运营商资产。 建议关注在传统领域有积累且具有增长潜力的公司，同时在新一轮高效电池扩产潮下，建议关注拥有高弹性机会的设备供应商环节，以及解决存量补贴预期下，估值有大幅上修预期的运营商环节。建议重点关注阳光电源、中环股份、通威股份、捷佳伟创，建议关注太阳能、林洋能源。 新能源汽车产业链：目前行业有两条相对明确的主线：1、目前国内市场处于触底企稳阶段，伴随国内纯消费市场渗透率提升以及营运市场政策预期加强，国内新能源汽车销量将逐步走出困境，行业龙头将受益于集中度提升的过程；2、海外供应链从落地到放量，各环节海外业务占比较高的龙头将优先受益。同时我们认为2020年新能源汽车与 3C数码行业有望迎来较高增长，原材料钴环节将存在较大的价格弹性，新型碳纳米管导电剂也会受益于行业渗透率快速提升。建议重点关注宁德时代、新宙邦，建议关注国轩高科。 核心假设或逻辑 风电：我们预计风电行业未来 3-5年继续稳步发展，陆上风电在 2020年部分切入平价时代，海上风电进入技术快速迭代、装机规模短期爆发、两年内形成产业集群，平价能力逐步形成的高速发展期。 eX9UpWuWlUkXjZ9YwVrRmRaQbP9PmOmMoMnNeRrRsRkPoNpO6MqRrOxNnRnMuOnMpO请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 电力设备：国家电网2020年以后加大特高压投资总额，重点加强配电自动化、直流特高压、电力自动化信息通信等细分领域，相关市场复合增速将在 5-20%之间。 光伏：补贴、电价及分布式政策如预期推进，高效 PERC电池片推广符合预期，各环节扩产符合预期。 新能源汽车：未来几年国内和全球新能源汽车产量仍将维持快速增长势头。电池企业产能扩张进程按计划推进；乘用车发展呈现逐步高端化趋势。 与市场预期不同之处 风电：市场认为陆上风电行业在 2020年迎来装机顶点，随后将进入规模收缩、市场恶性竞争的阶段，风电设备的销售价格、盈利能力和销售规模均将开始下滑，新冠疫情只对 2020 年的抢装业绩有负面贡献，需求无法递延。我们认为行业实质上已经具备平价发展能力，海外疫情可能影响 2020 年国内风电装机容量，从国内管控和海外供应链的角度预期 2020 年国内风电吊装容量维持在27-28GW，4GW 装机递延至2021年，使得2021年装机需求超过 30GW。 电力设备：市场认为电网企业未来投资规模总体持平或者下降，我们认为，国网和南网目前正处于转型关键时期，结合疫情的社会责任，电网企业将聚焦并加码特高压投资、电力自动化、泛在物联网和信息通信基础建设，上述细分领域在未来几年仍将有很好的成长性。 光伏：市场认为光伏行业长期政策压制较强，而我们认为当前国内政策预期拐点已现，行业估值整体提升仍有较大空间，受益于上游成本由政策影响而快速下降，EPC环节、光伏运营商环节内部收益率提升显著。同时，伴随着当前高效电池全面铺开大趋势，电池片环节将主导此轮光伏行业技术迭代更新。 新能源汽车：市场认为当前消费压力较大下，新能源汽车平价问题，而我们认为新补贴政策落点在于积极推进中国新能源车市向高端化、大型化发展，在当前车市发展动能逐步转化的时间节点下，关注乘用车向高端化方向发展所带来的投资机会，建议关注高镍三元+软包电池、乘用车高端零部件；同时看好“三电”行业产业链龙头，将在新一轮产业链洗牌中获得高于行业的发展增速。 股价变化的催化因素 第一，风电、光伏行业补贴及政策出现重大有利变化； 第二，风电、光伏下游装机量超预期； 第三，风电、光伏行业集中度提升，产业链龙头效应加剧； 第四，新能源汽车产销量数据大幅超预期； 第五，国产企业倚靠国内景气市场发展壮大，并打入全球新能源汽车产业链。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，全球贸易战使得风电零部件出口受阻；新冠疫情导致风电原材料和零部件进口受阻； 第二，国内风电新增建设进度不达预期； 第三，大宗原材料价格重新抬头； 第四，光伏行业的整体装机量对产业链公司盈利情况影响较大，同时分布式光伏特别是户用光伏发展速度直接影响相关公司盈利情况； 第五，新能源汽车板块受政策影响较大，若补贴政策出现不利变化，行业或面临需求下滑的风险； 第六，双积分政策执行不及预期，CAFC、NEV积分转让不畅通； 第七，新能源车企中高端车型推出不顺利，市场认可度不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 内容目录 锂电全球化市场空间广阔 . 8 “补贴退坡+缺乏爆款”增速放慢，国内市场向好趋势不变 . 8 海外补贴政策边际向好，龙头车企发力电动化规划 . 12 上游钴：供给释放受限，中长期价格期待回升 . 13 中游制造强者恒强，龙头效应凸显 . 17 四大材料：各环节龙头明确，精选受益全球供应链标的 . 19 关键辅材：新型导电剂 . 19 充电网络建设运营步入正轨，配套市场迎来爆发期 . 21 光伏：平价时代在眼前，关注全球疫情进展 . 24 需求端：当前关注全球疫情影响，长期光伏渗透率跃升趋势不变 . 24 多晶硅料：产能有序释放，龙头企业享受超额收益 . 29 硅片：薄片化+大尺寸高效电池为未来发展方向. 32 电池片及组件：短期内 PERC电池持续扩张，未来HJT引领革命性增效 . 34 逆变器：历经洗牌，强者恒强 . 38 光伏设备：HJT（异质结）不远，成本降幅可期 . 40 运营商：被低估的优质光伏资产 . 47 2020年光伏三主线，强逻辑待验证 . 51 风电装机高峰因疫情递延至 2021年 . 52 预计2020年国内装机 27GW，疫情递延4.5GW（16%）装机至2021年 . 52 弃风率改善，2020年三北特高压项目建设开闸 . 53 “风光水”协同互补 合力打造西南绿色能源基地 . 54 平价风电机组开标 价格依然坚挺 . 54 西电东送和区域性交流同步电网 2020年建设重点. 54 风险提示 . 56 国信证券投资评级 . 58 分析师承诺 . 58 风险提示 . 58 证券投资咨询业务的说明 . 58 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图表目录 图1：中国新能源汽车产量、销量和渗透率（辆，%） . 8 图2：2017年-2019年9月新能源乘用车租租租赁比例（%） . 8 图3：2017-2019年10月新能源专用车城市结构（%） . 8 图4：2014-2019H1全球累计销量最高的 20款新能源乘用车 . 9 图5：我国乘用车新能源积分占比核算 . 10 图6：我国各乘用车集团 2018年新能源汽车积分情况 . 10 图7：我国存量城市出租车数量（辆） . 12 图8：我国存量城市公共汽电车数量（万辆） . 12 图9：2019年1-11 月全球新能源汽车销量分车企（辆） . 12 图10：2019年1-11 月全球新能源汽车销量分车型（辆） . 12 图11：国内钴产品价格走势（元/吨） . 13 图12：全球钴矿储量（公吨） . 14 图13：2018年全球钴矿储量构成（%） . 14 图14：全球精炼钴消费量情况（万吨，%） . 16 图15：全球精炼钴消费情况（%） . 16 图16：全球钴供需及缺口预测 . 16 图17：金属锂、碳酸锂价格一览（万元/吨） . 17 图18：电芯生产主要环节 . 17 图19：电芯生产公司研发支出占营收比例 . 17 图20：2018年动力电池出货量结构（%） . 18 图21：2019年动力电池出货量结构（%） . 18 图22：LFP和 NCM动力电池价格走势（元/Wh） . 18 图23：2015-2019Q3动力电池产能利用率（%） . 18 图24：2019年1-10月份动力电池装机结构按类型（%） . 19 图25：2019年1-10月份磷酸铁锂动力电池装机结构（%） . 19 图26：2017年中国碳纳米管导电浆料出货量格局 . 21 图27：2018年中国碳纳米管导电浆料出货量格局 . 21 图28：2016-2018年导电剂公司产品单价情况（万元/吨） . 21 图29：2016-2018年导电剂公司产品毛利率情况（%） . 21 图30：全国公共类充电桩累计数量（单位：个） . 22 图31：全国公共类公用桩和专用桩占比（单位：个） . 22 图32：2019年国网第一次充电设备中标结果 . 23 图33：2019年国网第二次充电设备中标结果 . 23 图34：全国公共充电设施运营商情况（台） . 23 图35：各省市竞价项目加权电价、度电补贴和指导电价（元/kWh） . 25 图36：历年光伏系统价格、组件价格和逆变器价格变化 . 25 图 37：日本历年装机规模（GW） . 27 图 38：日本2030年可再生能源发电占比目标. 27 图 39：最佳倾斜角下辐射量示意图 . 29 图 40：2019-2023年主要海外国家市场规模（GW）及增速 . 29 图41： 全球太阳能光伏市场前景 . 29 图42：中国多晶硅市场仍有 35%的国产替代空间 . 30 图43： 2016-2018全球前十多晶硅企业产量（万吨） . 30 图44：改良西门子法综合电耗降低 . 31 图45：综合能耗降低 . 31 图46：2018-2025 年硅粉耗量变化趋势（单位：kg/kg-si） . 31 图47：系统投资成本不断下降 . 31 图48：历年单位产能投资变化 . 32 图49：多晶硅企业产能与现金成本分布 . 32 图50：单多晶硅片成本结构占比 . 33 图51：2018-2025 年拉棒电耗变化趋势（单位：kWh/kg-si） . 33 图52：2018-2025 年硅片厚度变化趋势 . 33 图53：大硅片推动非硅成本再度大幅下降 . 33 图54：国内单晶/多晶硅片价格及价差（元/片，156mm）. 34 图55：2018-2025 年全国不同类型硅片市场占比变化 . 34 图56：2018-2025 年投资成本变化 . 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图57： 2018-2025 年不同电池技术市场占比变化趋势 . 35 图58：SOLARZOOM光伏经理人指数（周） . 37 图59：国内单晶/多晶组件效率变化 . 38 图60：第三批应用领跑者中标组件份额 . 38 图61：2018-2025 年单双面光伏组件市场占有率变化趋势 . 38 图62：2018-2025 年全片、半片和叠瓦电池组件市场占有率变化趋势 . 38 图 63：全球DC 1500V逆变器占比（不包括中国） . 39 图 64：2018-2025年我国逆变器类型占比预测 . 39 图 65：主要公司逆变器产品历年销量（GW） . 40 图 66：各公司逆变器业务毛利率对比 . 40 图67：各类电池结构及演进（以 TOPCon代表PERC+） . 40 图68：各代电池成本构成（元/片） . 41 图69：各代电池、组件、组件+BOS成本对比 . 41 图70：行业内部分企业 PERC电池扩产规划一览（名义产能，包含 PERC单晶、PERC多晶） . 42 图71：NERL关于太阳能电池技术迭代路线指引图 . 43 图72：异质结电池是未来电池的“基底” . 43 图73：PERC+产线一览（12大步骤） . 44 图74：异质结产线一览（仅 4大步骤） . 44 图75：异质结电池成本下降路径（单位：元/W） . 45 图76：异质结电池成本下降实现方法（单位：元/W） . 45 图77：行业已有HJT产线设备商拆解 . 46 图78：我国历年一次非化石能源占比变化 . 48 图79：2016年我国能源结构与发达国家能源结构比较 . 48 图80：2012-2017年我国光伏发电量及渗透率 . 48 图81：2009-2016年欧洲国家光伏发电渗透率 . 48 图82：2020年补贴完全退出的情况下，光伏将走出全投资收益率平价之路 . 49 图83：配额制下各省份非水可再生能源最低发电量一览 （亿千瓦时） . 50 图84：十家运营商平均 PB（MRQ）变化趋势 . 51 图85：十家运营商平均 PE（TTM）变化趋势 . 51 图86：中国风电年度新增并网容量（GW）及未来预测（考虑疫情影响） . 52 图87：我国陆上风电历年新增并网容量（GW）及预测 . 53 图88：我国海上风电历年新增并网容量（GW）及预测 . 53 表1：新能源汽车与燃油车经济性测算 . 9 表2 ：各省市对新能源汽车推广力度汇总 .