本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第1 页 / 共9页 分析师:林思闪 执业证书编号：S0730519050004 linssccnew 021-50586971 乘产业发展东风扬帆远航 5G产业主题投资系列一 证券研究报告-主题策略 发布日期：2020年03月02日 相关报告 联系人： 李琳琳 电话： 021-50586983 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道1600号14楼 邮编： 200122 投资要点: 在前4轮通信技术周期发展进度方面，我国相对落后于发达经济体。但目前全球处于 5G 新周期初期，中国是 5G 周期启动的引领者。5G的发展也一直得到政策最高层的重视和持续推进。 以我国 4G 时代产业链传导时序的经验来看，虽然工信部于 2013 年12月正式颁发4G牌照，标志着我国进入4G周期，但2013年早期移动通信基站与半导体设备等产销量已开始加速上行，在 2014 年 4G元年出现爆发式增长；中上游的芯片、光器件和通信传输设备营业收入同比增速从 2013 年中报起开始拐头向上，进入 2.53 年的上行周期；随后下游的三大运营商营收同比增速和 4G 手机出货量从2014年至2016年也迎来持续3年的上行周期。基本面的走强是2013年2015年4G相关产业持续走牛、并且相对全A具有超额收益的主要原因，相应的，2016 年至 2018 年，4G 周期下行也是导致成长风格相对价值走弱的重要因素。从4G时代宏观层面来看，4G基本面上行的相对优势叠加流动性大幅宽松利好成长风格不断走强。当下 5G发展前期，相关的产业政策和资本市场利好并购重组和再融资的政策也与4G时代相似。 从3G的经验来看，从2009年至2012年宏观经济经历4万亿大放水到后期持续的加息和升准，工业企业盈利和利率波动大，但以通信传输设备和半导体材料板块为例，在销量和业绩的上行期，其相对全A的超额收益显著，受宏观大环境影响不大。 从4G、3G产业链的发展经验可见，中上游零部件和传输设备的景气上行周期从工信部正式颁发运营牌照时点开始，甚至提前放量，早于下游运营商业绩回升和终端手机出货量的爆发约 1 年的时间。产业周期景气向上阶段持续时间为 3 年左右，期间相关产业营业收入增速上行带动资本市场上相关板块相对全 A 具备持续的超额收益。目前正处于5G中上游产业初始景气上行周期，除了关注相关零部件、网络传输设备等的放量和升级换代带来的投资机会外，5G 的场景应用需求的释放也将带来长期的增量空间。 风险提示：5G推进不及预期，技术突破不及预期，贸易战超预期 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第2 页 / 共9页 内容目录 1. 5G加快发展，开启万物互联新时代 . 3 2. 最高政策持续推进 5G建设 . 4 3. 借鉴 4G、3G发展经验和资本市场表现 . 5 3.1. 4G时代的经验 . 5 3.2. 3G时代的经验 . 7 4. 5G建设和终端场景应用将带来更多的投资机会 . 8 图表目录 图1：5G赋能三大应用场景 . 4 图2：基站与半导体产销量爆发于通信技术周期元年 . 6 图3：4G中上游产业营收同比增速上行持续约3年 . 6 图4：3G、4G时期三大运营商营收增速 . 6 图5：3G、4G时期三大运营商盈利增速 . 6 图6：3G、4G手机出货量 . 6 图7：4G上行周期通信行业相对全A走强. 6 图8：4G时代GDP下行通胀温和 . 7 图9：4G时代工业盈利趋缓货币逐渐宽松 . 7 图10：3G时代相关板块具有超额收益 . 7 图11：3G时代工业盈利和利率波动大 . 7 图12：3G时代中上游产业营收同比增速走势 . 8 表1：5G的更高性能由标志性能力指标和一组关键技术定义 . 3 表2：5G的发展得到政策最高层的重视和持续推进 . 4 9YbWvYtVmXiZiYcVNAmMrNbRaOaQtRoOmOnNiNnNoNeRmMoN7NoPmQwMtPuMuOmOtR本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第3 页 / 共9页 1. 5G加快发展，开启万物互联新时代 今年春节以来，国内经济受新冠肺炎疫情负面冲击大，复工进度大幅放缓。政策层面加大逆周期调控力度，在传统工业动能日渐式微的背景下，以5G为主的新基建被寄予更大厚望。2月 21 日中共中央政治局召开会议，强调要推动 5G网络、工业互联网加快发展。随后 2月 22日工信部也立即召开加快推进 5G 发展、做好信息通信业复工复产工作电视电话会议，会议提出要“加快5G特别是独立组网建设步伐，切实发挥5G建设对“稳投资”、带动产业链发展的积极作用”，“加快推动“5G+工业互联网”融合应用”，要丰富应用场景，“加快推广新业务、新模式、新应用”等要求。 5G 是第五代移动通信技术，相对于 3G、4G 等前代通信技术而言，通信速率是唯一的作为判断技术能力的指标，而据IMT-2020数据显示，5G 比4G具备更高的性能，由标志性能力指标和一组关键技术来定义。其中，标志性能力指标指“Gbps用户体验速率”，一组关键技术包括大规模天线阵列、超密集组网、新型多址、全频谱接入和新型网络构架，体现除了用户体验速率，流量密度、时延、移动性和峰值速率上也更加高效。 移动通信技术大约10年左右一个生命周期。1980s的1G网络只能用于语音传输，不仅速度慢，信号也不稳定。1990s 进入 2G 时代可以上网发短信，2000s 的 3G 时代数据传输能力得到显著提升，峰值速率可达 2Mbps 至数十 Mbps，支持视频电话等移动多媒体业务。进入2010s，4G网络的峰值速率可达100Mbps至1Gbps。2020s之后的5G将以一种全新的网络构架，提供峰值10Gbps以上的宽带、毫秒级时延和超高密度连接，实现网络性能新的跃升，赋能eMBB、uRLLC、mMTC三大应用场景，开启万物互联的新时代。 表1：5G的更高性能由标志性能力指标和一组关键技术定义 指标 释义 用户体验速率 真实网络环境下用户可获得的最低传输速率，支持0.11Gbps的用户体验速率 连接数密度 单位面积上支持的在线设备总和，每平方公里一百万的连接数密度 端到端时延 数据包从源节点开始传输到被目的节点正确接收的时间，不高于2毫秒的端到端时延 移动性 满足一定性能要求时，收发双方间的最大相对移动速度，每小时500KM以上的移动性 用户峰值速率 单用户可获得的最高传输速率，数十Gbps的峰值速率 资料来源：中原证券整理 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第4 页 / 共9页 图1：5G赋能三大应用场景 资料来源：中原证券整理 2. 最高政策持续推进 5G建设 在前 4轮通信技术周期发展进度方面，我国相对落后于发达经济体。国际上 2G 使用周期从1992年到2002年左右，我国首个GSM在1993年建成开通，1995年2G网络才算正式开始普及；国际上3G使用周期是2002年到2013年左右，我国2009年初工信部才正式颁发3G牌照，开始进入3G周期；国际上4G使用周期从2010年至今，国内2013年底工信部正式颁发4G牌照，我国进入4G周期。但目前全球处于5G新周期初期，中国是5G周期启动的引领者。 早在 2015 年 5 月中国制造 2025提出要全面突破第五代移动通信技术；2016 年国务院发布“三十五”国家信息化规划指出，在十三五期间适时展开5G网络测试和各类5G应用试验，争取到2020年正式部署5G商用网络，到十三五末期，争取成为5G国际标准和产业的主导者；2017年3月5G第一次被写进政府工作报告，政策强调要“加快第五代移动通信等技术研发和转化，做大做强产业集群”；2017年12月中国5G标准第一基础版本制定完成，2019年6月6日工信部正式向四大运营商颁发了正式的5G商用牌照，揭示了中国5G元年的起点。5G的发展一直得到政策最高层的重视和持续推进。 表2：5G的发展得到政策最高层的重视和持续推进 时间 部门/政策文件 主要内容和要求 2015年5月 中国制造2025 全面突破第五代移动通信技术、核心路由交换技术、超高速大容量只能光传输技术、“未来网络”核心技术和体系架构 2016年7月 国务院发布国家信息化发展战略纲要 提出到2020年，固定宽带家庭普及率达到中等发达国家水平，3G、4G网络覆盖城乡，5G技术研发和标准取得突破性进展 2016年12月 国务院发布“三十五”国家信息化规划 1.在十三五期间适时展开5G网络测试和各类5G应用试验，争取到2020年正式部署5G商用网络；2.到十三五末期，争取成为5G国际标准和产业的主导者，5G通信设备产业保持国际第一阵营，5G移动终端产业进入国际第一阵营；3.争取在5G移动通信系统设备，5G终端，5G移动终端芯片的国内市场占有率分别达到75%，75%依靠5G10Gbps的峰值速度，用户可以轻松享受在线2k/4k视频以及VR/AR视频 eMBB（增强移动宽带） 该场景对时延要求很高，要达到1ms级别 应用于车联网、工业控制、远程医疗等行业 uRLLC（高可靠低时延连接） 依靠5G强大的连接能力，覆盖生活的方方面面，促进垂直行业融合 这一场景下，数据速率较低且时延不敏感，终端成本更低，电池寿命更长且可靠性更高 mMTC（海量物联） 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第5 页 / 共9页 和35%，国际市场占有率分别达到35%，25%和15%。 2017年1月 工信部发布信息通信行业发展规划（2016-2020） 要求加快突破5G关键技术和产品，使中国成为5G标准和技术的全球引领者之一。 2017年3月 政府工作报告 加快第五代移动通信等技术研发和转化，做大做强产业集群 2017年12月 工信部 中国5G第一基础版本制定完成 2018年3月 政府工作报告 对2018年在工业互联网、5G等科技发展制定了明确目标和规划 2019年6月 工信部 向四大运营商颁发了正式的5G商用牌照 2020年2月 政治局会议 强调要推动5G网络、工业互联网加快发展 2020年2月 工信部会议 加快5G特别是独立组网建设步伐，切实发挥5G建设对稳投资、带动产业链发展的积极作用，加快推动“5G+工业互联网”融合应用，要丰富应用场景，加快推广新业务、新模式、新应用等 资料来源：中原证券整理 3. 借鉴4G、3G发展经验和资本市场表现 5G 产业链可分为上游（支撑层、基础层）、中游（传输层）和下游（应用层）。上游产业主要包括芯片市场、光器件市场、射频器件市场；中游产业主要包括基站和基站天线市场、传输设备市场；下游市场主要是运营商市场和终端设备市场，以及潜在的场景应用市场，包括 5G与人工智能、大数据、云计算等结合从而衍生出的无人驾驶、智慧城市、物联网、智能医疗等丰富场景。 3.1. 4G时代的经验 以我国4G时代产业链传导时序的经验来看：虽然工信部于2013年12月正式颁发4G牌照，标志着我国进入 4G 周期，但 2013 年早期移动通信基站与半导体设备等产销量已开始加速上行，在 2014 年 4G 元年出现爆发式增长；中上游的芯片、光器件和通信传输设备营业收入同比增速从2013年中报起开始拐头向上，进入2.53年的上行周期；随后下游的三大运营商营收同比增速和4G手机出货量从2014年至2016年也迎来持续3年的上行周期。基本面的走强是2013年2015年4G相关产业持续走牛、并且相对全A具有超额收益的主要原因，相应的，2016年至2018年，4G周期下行也是导致成长风格相对价值走弱的重要因素。 从4G时代宏观层面来看也是对TMT产业利好频现，相对优势显著：彼时实际GDP增速平稳下行，社融规模收缩，工业企业盈利增速稳中趋缓，低通胀的环境在 2013年经历“钱荒”过后，2014 年底至 2015 年央行进行了 6次降息和5次降准，4G 基本面上行的相对优势叠加流动性大幅宽松利好成长风格不断走强。产业政策方面，在 2013 年底工信部颁发 4G 牌照之前，2013 年 8 月 14 日，国务院公布了关于促进信息消费扩大内需的若干意见，提出“要以科技创新为支撑，围绕挖掘消费潜力、增强供给能力、激发市场活力、改善消费环境，加强信息基础设施建设，加快信息产业优化升级”。2013 年8月17日国务院又公布了“宽带中国”战略及实施方案，首次从国家层面明确宽带的共基础设施属性，将宽带从产业发展提升至国家战略。同时，资本市场层面，上市公司并购重组的监管政策相对宽松，2014 年 5 月国务院发布关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见，释放“放宽再融资”的信号，证监会发布创业板上市公司证券发行管理暂行办法，放宽创业板定增盈利要求。当下 5G发展前期，相本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第6 页 / 共9页 关的产业政策和资本市场利好并购重组和再融资的政策与4G时代相似。 图2：基站与半导体产销量爆发于通信技术周期元年 图3：4G中上游产业营收同比增速上行持续约 3年 资料来源：Wind, 中原证券 资料来源：Wind, 中原证券 图4：3G、4G时期三大运营商营收增速 图5：3G、4G时期三大运营商盈利增速 资料来源：Wind, 中原证券 资料来源：Wind, 中原证券 图6：3G、4G手机出货量 图7：4G上行周期通信行业相对全 A走强 资料来源：Wind, 中原证券 资料来源：Wind, 中原证券 -200-10001002003004005006002006-012006-112007-092008-072009-052010-032011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-05半导体设备:销售额:中国大陆:当季值:同比 % 产量:移动通信基站设备:累计同比 % -30-20-1001020304050602013-03-012013-08-012014-01-012014-06-012014-11-012015-04-012015-09-012016-02-012016-07-012016-12-012017-05-012017-10-012018-03-012018-08-012019-01-012019-06-014G SW通信传输设备 SW通信配套服务 芯片 -5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%02000400060008000100001200014000160002006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年三大运营商营收 营收同比增速（右） -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%020040060080010001200140016002006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年三大运营商归母净利润 盈利同比增速 0100002000030000400005000060000出货量:手机:4G:累计值:年度 出货量:手机:3G:累计值:年度 0.30.40.50.60.70.80.92012-02 2013-02 2014-02 2015-02 2016-02 2017-02申万行业指数:通信传输设备:/申万A股指数 申万行业指数:通信:/申万A股指数 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第7 页 / 共9页 图8：4G时代GDP下行通胀温和 图9：4G时代工业盈利趋缓货币逐渐宽松 资料来源：Wind, 中原证券 资料来源：Wind, 中原证券 3.2. 3G时代的经验 从3G的经验来看，工信部于2009年1月7日正式颁发3G牌照，标志着我国进入3G时代。2009 年移动通信基站产量大幅增加，次年半导体设备销量同比增速亦出现大幅上行，3G中上游通信传输设备及配套服务营收同比从 2008 年下半年开始进入景气周期，一直持续到2011 年中旬，大约 3 年的上行周期。下游三大运营商归母净利润从 2009 年2011 年增速持续回升，终端设备3G手机的出货量亦逐年攀升，一直持续到2013年达到高峰，次年开启4G周期后3G手机销量才大幅回落。从2009年至2012 年宏观经济经历4万亿大放水到后期持续的加息和升准，工业企业盈利和利率波动大，但以通信传输设备和半导体材料板块为例，在销量和业绩的上行期，其相对全A的超额收益显著，受宏观大环境影响不大。 图10：3G时代相关板块具有超额收益 图11：3G时代工业盈利和利率波动大 资料来源：Wind, 中原证券 资料来源：Wind, 中原证券 01234567456789101112132010-012010-092011-052012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-01GDP:不变价:当季同比 CPI:当月同比（右） 1.522.533.544.55-40-20020406080100120140工业企业:利润总额:累计同比 中债国债到期收益率:10年 0.10.20.30.40.50.60.7申万行业指数:通信传输设备:/申万A股指数 申万行业指数:半导体材料:/申万A股指数 22.533.544.55-60-40-20020406080100120140工业企业:利润总额:累计同比 中债国债到期收益率:10年（右） 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第8 页 / 共9页 图12：3G时代中上游产业营收同比增速走势 资料来源：Wind, 中原证券 4. 5G建设和终端场景应用将带来更多的投资机会 从4G、3G产业链的发展经验可见，中上游零部件和传输设备的景气上行周期从工信部正式颁发运营牌照时点开始，甚至提前放量，早于下游运营商业绩回升和终端手机出货量的爆发约1年的时间。产业周期景气向上阶段持续时间为3年左右，期间相关产业营业收入增速上行带动资本市场上相关板块相对全A具备持续的超额收益。 5G相对4G的升级不仅是网络架构核心关键能力的全面提升，5G演进的重大创新在于连接新的行业，从而催生新的服务，带来新的用户体验，主要表现为eMBB、uRLLC、mMTC三大场景应用。自2019年6月6日工信部向4大运营商正式颁发5G牌照开始，目前正处于5G中上游产业初始景气上行周期，除了关注相关零部件、网络传输设备等的放量和升级换代带来的投资机会外，5G 的场景应用需求的释放也将带来长期的增量空间。根据中国信通院研究发布的5G经济社会影响白皮书，按照2020年5G正式商用算起，预计当年将带动约4840亿元的直接产出，2025年、2030年将分别增长到3.3万亿元、6.3万亿元，十年间的年均复合增长率为 29%。在间接产出方面，2020 年、2025 年和2030 年，5G 将分别带动 1.2万亿、6.3万亿和10.6万亿元的间接经济产出，年均复合增长率达到24%。 风险提示：5G推进不及预期，技术突破不及预期，贸易战超预期 -60-40-200204060801002007-03-012007-07-012007-11-012008-03-012008-07-012008-11-012009-03-012009-07-012009-11-012010-03-012010-07-012010-11-012011-03-012011-07-012011-11-012012-03-012012-07-012012-11-012013-03-012013-07-012013-11-012014-03-012014-07-012014-11-012015-03-012015-07-012015-11-01SW通信传输设备 SW通信配套服务 全球光器件 全球射频器件及配套 本报告版权属于中原证券股份有限公司 ccnew 请阅读最后一页各项声明 第9 页 / 共9页 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据证券期货投资者适当性管理办法相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。