识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 34 Table_Page 行业专题研究 |建筑材料 2020 年 3 月 22 日 证券研究报告 Table_C ontacter 本报告联系人： 李振兴 010-59136627 lizhenxinggf Table_Title 建筑材料行业 从 B 端市场（ 地产商 首选品牌）看消费建材行业格局和优势公司 Table_Author 分析师： 邹戈 分析师： 谢璐 SAC 执证号： S0260512020001 SAC 执证号： S0260514080004 SFC CE.no: BMB592 021-60750616 021-60750630 zougegf xielugf 请注意，邹戈并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 Table_Summary 核心观点 ： 我们通过比较近 3-5 年“ 500 强房企首选供应商服务商品牌”中相关建材细分品类（防水、涂料、五金、石膏板、瓷砖、瓷砖胶、人造板、吊顶、保温材料、管材管件）的前十强企业排名及各个品牌首选率变化，分析需求 B 端化（ 地产商 采取集采模式和精装修率提升）对建材各细分子行业竞争格局影响。 地产商 对各 建材细分品类首选品牌排名 情况 。 根据地产商 500 强首选建材供应商品牌排行榜：（ 1）防水材料行业：雨虹和科顺稳坐前二，北新异军突起，凯伦和 大禹九鼎 进阶；（ 2）管材管件行业：联塑稳居第一，日丰和公元（永高）持续上升，伟星和金德下降；（ 3）装饰涂料行业：国产品牌崛起，立邦的龙头地位尚未稳定；（ 4）保温材料行业：雨虹和亚士位居前二，格局尚不稳定；（ 5）五金行业：较为分散、格局尚未稳定，坚朗具备先发优势；（ 6）建筑陶瓷类：马可波罗和蒙娜丽莎稳居前二，格局较分散； （ 7）瓷砖胶行业：外资品牌为主，行业格局分散 ； （ 8）石膏板行业：北新占据绝对优势，兔宝宝提升很快；（ 9）吊顶行业：格局较分散，奥普友邦法狮龙稳居前三； 石膏板、管材管件、涂料行业竞争度较好 ，跨领域的综合龙头雏形已现 。 我们从三个方面来衡量不同行业的竞争度：前三和前十的集中度、新进入前十者、龙头公司的领先度。综合这三个指标来看，石膏板、管材管件、涂料行业竞争度较好（集中度较高、新进入 者较少），石膏板、管材管件、防水行业已经形成了绝对龙头。 除了各不同细分领域的集中度都在提升以外， 还有一个较明显的趋势，大公司基 于产品和渠道的协同性，开始了跨领域渗透，这个也符合国际上消费建材大型企业的发展轨迹。 我们综合不同品类的首选率加总排序，可以看到：跨领域协同扩张的细分龙头无论是在首选率综合值还是上升速度来看，都表现更好。 投资建议：看好消费建材龙头公司长期价值 。 从国际经验来看，消费建材是较好的长期赛道：行业需求大而稳定（地产后周期需求也受益于存量房）、行业集中度高、资产较轻龙头公司 ROE 较高。从过去 5 年地产商 500强首选建材供应商品牌排行榜可以看到国内消费 建材不同细分领域的集中度都在持续提升，部分细分领域竞争度已经较好、绝对龙头已经形成，同时已经开始出现跨领域的综合龙头。对比国际，国内消费建材众多细分行业集中度仍有较大的提升空间。综合前面分析，我们看好增长空间仍然很大、跨领域的综合龙头北新建材、东方雨虹、兔宝宝，建议关注具备竞争优势的细分龙头公司蒙娜丽莎、亚士创能、坚朗五金 。 风险提示。 房地产开发企业 500 强首选供应商服务商品牌不能完全反映消费建材企业在 B 端业务的竞争力，行业 B 端化趋势结束 。 Table_Report 相关研究 ： 建筑材料行业 :2020 年 1-2 月数据点评：疫情影响短期承压，早周期恢复更快 2020-03-19 建筑材料行业 :价格普跌与出货加速是需求启动信号， 3 月份或是行业基本面的底部 2020-03-15 建筑材料行业 :从财务角度分析疫情对行业 2020 年一季报以及全年影响 2020-03-08 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 海螺水泥 600585.SH RMB 52.87 2020/3/21 买入 63.92 6.04 5.89 8.75 8.98 5.48 5.05 18.9 15.6 海螺水泥 00914.HK HKD 50.50 2020/3/21 买入 61.05 6.04 5.89 8.36 8.57 5.48 5.05 18.9 15.6 华新水泥 600801.SH RMB 23.20 2019/10/28 买入 23.98 2.84 2.50 8.17 9.28 4.03 4.31 24.1 19.1 旗滨集团 601636.SH RMB 4.91 2019/12/27 买入 6.60 0.60 0.70 8.18 7.01 4.57 3.81 17.6 18.3 山东药玻 600529.SH RMB 31.70 2019/10/23 买入 29.70 0.99 1.23 32.02 25.77 16.18 13.17 12.4 13.4 中国巨石 600176.SH RMB 8.01 2019/10/23 买入 10.44 0.65 0.73 12.32 10.97 9.52 7.80 12.3 12.2 中材科技 002080.SZ RMB 11.52 2020/3/18 买入 14.85 1.07 1.08 10.77 10.67 9.80 9.81 13.3 11.8 长海股份 300196.SZ RMB 10.11 2020/2/18 买入 17.00 0.85 1.18 11.89 8.57 8.40 5.86 11.6 13.8 东方雨虹 002271.SZ RMB 32.60 2019/10/28 买入 26.79 1.77 2.13 18.42 15.31 8.46 6.58 21.6 21.1 伟星新材 002372.SZ RMB 11.03 2019/8/11 买入 19.32 0.97 1.14 11.37 9.68 12.04 10.21 31.6 36.3 北新建材 000786.SZ RMB 25.58 2019/12/14 买入 26.85 1.79 2.14 14.29 11.95 10.52 8.71 19.4 20.4 帝欧家居 002798.SZ RMB 22.77 2020/2/11 买入 27.60 1.77 2.18 12.86 10.44 9.32 7.46 16.3 17.5 兔宝宝 002043.SZ RMB 7.76 2020/3/1 买入 10.54 0.62 0.81 12.52 9.58 9.88 6.85 18.9 19.9 冀东水泥 000401.SZ RMB 20.30 2020/3/19 买入 24.85 2.64 3.03 7.69 6.70 2.74 1.94 18.8 17.7 祁连山 600720.SH RMB 12.59 2020/3/20 买入 12.72 1.81 1.88 6.96 6.70 4.60 4.32 17.8 16.1 塔牌集团 002233.SZ RMB 12.67 2020/3/19 买入 16.45 1.68 1.84 7.54 6.89 4.93 4.36 18.4 18.0 中国建材 03323.HK HKD 7.40 2020/2/12 买入 12.38 1.82 2.02 4.07 3.66 4.46 3.65 16.4 15.9 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 注： 表中股价 数据来源于 Wind资讯统计 2020年 3月 20日该公司收盘市值； 表中 2020年 和 2021年 估值和财务 数据 来自广发证券最新外发报告； 海螺水泥 H股 和中国建材 EPS的单位是人民币元 /股，收盘价 、 合理价值单位是港元 /股 。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 目录索引 引言 . 6 一、防水材料行业：雨虹和科顺稳坐前二，北 新异军突起，凯伦和大禹九鼎进阶 . 7 二、管材管件行业：联塑稳居第一，日丰和公 元（永高）持续上升， 伟星和金德下降 . 8 三、装饰涂料行业：国产品牌崛起，立邦的龙 头地位尚未稳定 . 9 （一）装饰涂料类行业整体表现 . 9 （二）真石漆类和多彩仿石类 . 11 （三）地坪漆类 . 12 （四）城市更新与改造类 . 12 四、保温材料行业：雨虹和亚士位居前二，格 局较分散尚不稳定 . 13 五、五金行业：格局较分散尚未稳定，坚朗具 备先发优势 . 15 六、建筑陶瓷类：马可波罗和蒙娜丽莎稳居前 二，格局尚未稳定 . 16 七、瓷砖胶行业：外资品牌为主，格局分散 . 18 八、石膏板行业：北新占据绝对优势，兔宝宝 提升很快 . 19 九、吊顶行业：格局分散，奥普友邦法狮龙稳 居前三 . 20 十、细分领域竞争格局比较，跨领域的综合龙 头雏形已现 . 21 （一）行业竞争格局比较：石膏板、管材管件、涂料行业竞争度较好，石膏板、管材管件、防水行业已经形成了绝对龙头 . 22 （二）跨领域的综合龙头雏形已现 . 27 十一、投资建议：看好消费建材龙头公司长期 价值 . 28 十二、风险提示 . 28 十三、附注：排名测评方法相关资料 . 29 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 图表索引 图 1： 2020 中国房地产 500 强测评成果发布会暨 500 强高峰论坛 . 6 图 2： 2015-2019 年东方雨虹、科顺股份、凯伦股份营业收入增长率 . 8 图 3： 2015-2019 年东方雨虹、科顺股份、凯伦股份归母净利润增长率 . 8 图 4： 2015-2019 年中国联塑、伟星新材、永高股份营业收入增长率 . 9 图 5： 2015-2019 年中国联塑、伟星新材、永高股份归母净利润增长率 . 9 图 6： 2015-2018 年国产涂料企业营业收入增长率 . 11 图 7： 2015-2018 年国产涂料企业归母净利润增长率 . 11 图 8： 2015-2019 年坚朗五金营业收入增长率 . 16 图 9： 2015-2019 年坚朗五金归母净利润增长率 . 16 图 10： 2015-2019 年蒙娜丽莎、帝欧家居、东鹏营业收入增长率 . 18 图 11： 2015-2019 年蒙娜丽莎、帝欧家居、东鹏归母净利润增长率 . 18 图 12： 2015-2019 年奥普家居、友邦吊顶营业收入增长率 . 21 图 13： 2015-2019 年奥普家居、友邦吊顶归母净利润增长率 . 21 图 14： 各个子行业前十首选率加总及变化趋势 . 22 图 15： 各个子行业前三首选率加总及变化趋势 . 23 图 16： 2019 年各个子行业前十首选率加总 . 23 图 17： 2019 年各个子行业前三首选率加总 . 23 图 18： 2019 年较 2018 年各个子行业每年新进入者个数 . 24 图 19： 2018 年较 2017 年各个子行业每年新进入者个数 . 24 图 20： 首选率第一领先第十名的差距 . 24 图 21： 首选率第一领先第五名的差距 . 25 图 22： 2019 年各个子行业首选率第一领先第十名的差距 . 25 图 23： 2019 年各个子行业首选率第一领先第五名的差距 . 25 图 24： 首选率第一领先第二名的差距 . 26 图 25： 2019 年各个子行业首选率第一领先第二名的差距 . 26 图 26： 2019 年各个行业集中度和离散度综合比较 . 27 表 1：近五年防水类材料首选率排名 . 7 表 2：管件管材类地产商 500 强首选建材供应商品牌前十名（ 2015-2019 年） . 9 表 3：近五年涂料首选率排名 . 10 表 4：真石漆四年内首选率变化情况 . 11 表 5：多彩仿石类五年内首选率变化情况 . 12 表 6：地坪漆五年内首选率变化情况 . 12 表 7：城市更新与改造类 2019 年内首选率变化情况 . 13 表 8：保温材料类地产商 500 强首选建材供应商品牌前十名（ 2015-2019 年） . 13 表 9：涂料装饰保温一体板类地产商 500 强首选建材供应商品牌前十名（ 2016-2019识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 年） . 14 表 10：五金类地产商 500 强首选建材供应商品牌前十名（ 2016-2019 年） . 15 表 11：高端门窗配套五金类地产商 500 强首选建材供应商品 牌前十名（ 2016-2019年） . 16 表 12：建筑陶瓷类五年内首选率变化情况 . 17 表 13：瓷砖胶三年内首选率变化情况 . 18 表 14：石膏板三年内首选率变化情况 . 19 表 15：石膏板平均价格 . 20 表 16：吊顶三年内首选率变化情况 . 21 表 17： 2019 年品牌首选率加总前五企业和品牌首选率增长幅度前五企业 . 27 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 引言 2020年 3月 18日，由中国房地产业协会 、 上海易居房地产研究院中国房地产测评中心主办的 2020中国房地产 500强测评成果发布会暨 500强高峰论坛上发布了 2020中国房地产开发企业 500强测评研究报告、 2020中国房地产开发企业 500强首选供应商服务商品牌测评研究报告，以及揭晓了“ 2020中国房地产开发企业500强”、“ 500强房企首选供应商服务商品牌”等系列测评榜单。 我们通过 比较近3-5年“ 500强房企首选供应商服务商品牌”中 相关 建材细分 品类 （ 防水、涂料、五金、石膏板、瓷砖、瓷砖胶、人造板、吊顶、保温材料、管材管件） 的 前十强企业排名及 各个 品牌首选率变化， 分析需求 B端化（ 地产商 采取集采模式和精装修率提升）对 建材各细分子行业 竞争 格局 影响 ， 并对不同细分行业进行了跨行业的数据对比分析 。 “ 500强房企首选供应商服务商品牌”榜单经过企业申报、品牌感知度投票、行业协会提名、开发商调研及专家评审会六个流程，采用 z_score标准化方法进行分 析，最终得出测评结果。 该榜单排名形成主要考虑了以下因素： 主要按 500强开发企业合作首选率高低确定；参考出货量和销售额，辅以中国房地产采购平台（中房优采）为载体开展的行业协会专家提名、品牌感知度评审线上投票、工程采购人员抽样调查以及典型行业专家评审会的意见； 2019年的线下评审会特别增加了企业产品对项目营销价值和成本优化价值的维度评估，并将其作为推荐合作的重要指标。 该榜单测评依据： 70%来源于对 500强开发企业进行调研； 10%来源于现场房企工程采购负责人组成专家评审团； 10%来源于专家提名； 5%来源于网 络投票； 5%通过第三方机构。 图 1： 2020中国房地产 500强测评成果发布会暨 500强高峰论坛 数据来源： 中国房地产业协会、中国房地产测评中心， 广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 一、防水材料行业：雨虹和科顺稳坐前二，北新异军突起，凯伦和 大禹九鼎 进阶 根据地产商 500强首选建材供应商品牌排行榜， 防水材料 行业： 前十首选率变化： 2015-2019年，排名前十名的品牌首选率合计 91%、 96%、 97%、98%、 97%，防水材料 地产商 较早采用了集采模式， 2015年以来 前十 首选率一直稳居高位。 前十内部品牌排序变化：整体来看， 防水材料行业前十品牌进入了不少新面孔。雨虹和科顺一直稳居前二，而且合计首选率从 2015年的 45%提升到 2019年的 56%。第三名， 2015-2018年都是宏源，而 2019年北新异军突起，通过收购禹王、蜀羊、金拇指（这三个品牌之前也是前十的常客），迅速进入到第三，而宏源由于快速扩张带来的资金瓶颈使得 2018-2019年首选率快速下滑。凯伦股份自 2017年上市以后，顺畅融资（ 2017年 IPO+2019年配股，股权融资 7.2亿）使得公司得以快速扩张， 2017年 首次进入前十， 2019年上升到第四； 大禹九鼎并入上市公司后 ， 2019年首次进入前十位列第九；上市对于业务拉动效应非常显著。老牌企业卓宝、大禹、蓝盾也一直位列前十。 表 1：近五年防水类材料首选率排名 防水类材料 2015 2016 2017 2018 2019 排序 品牌 首选率 品牌 首选率 品牌 首选率 品牌 首选率 品牌 首选率 1 东方雨虹 30% 东方雨虹 32% 东方雨虹 25% 东方雨虹 36% 东方雨虹 36% 2 科顺 15% 科顺 20% 科顺 19% 科顺 20% 科顺 20% 3 宏源 14% 宏源 14% 宏源 19% 宏源 8% 北新防水(禹王 .蜀羊 .金拇指 ) 7% 4 卓宝 9% 卓宝 11% 蓝盾 9% 蓝盾 8% 凯伦 7% 5 蓝盾 5% 蓝盾 5% 卓宝 9% 卓宝 8% 卓宝 6% 6 德生 5% 大禹 4% 大禹 7% 凯伦 6% 大禹 6% 7 大禹 4% 德生 3% 德生 4% 大禹 6% 雨中情 5% 8 禹王 4% 禹王 3% 凯伦 2% 雨中情 2% 蓝盾 5% 9 宇虹 3% 宇虹 2% 蜀羊 2% 金拇指 2% 大禹九鼎 3% 10 大明 2% 蜀羊 2% 禹王 1% 蜀羊 2% 宏源 2% 汇总 91% 96% 97% 98% 97% 数据来源：优采平台，广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 图 2： 2015-2019年东方雨虹、科顺股份、凯伦股份营业收入增长率 图 3： 2015-2019年东方雨虹、科顺股份、凯伦股份归母净利润增长率 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 二、管材管件行业：联塑稳居第一，日丰和公元（永高）持续上升，伟星和金德下降 根据地产商 500强首选建材供应商品牌排行榜， 管材管件 行业： 前十首选率变化： 2015-2019年排名前十名的品牌首选率合计 78%、 83%、 87%、90%、 95%，近五年 管材管件行业前十首选率持续提升快速提升，主要因为精装房率提升同时 下游 地产商 集中度提升带来管件管材行业集中度提升。 前十内部品牌排序变化：整体来看， 塑料管材管件行业前十品牌相对稳定 （金德从前十出去，中德进入前十）。联塑稳居第一，且近三年以来首选率远高于第二（约高出一倍）。日丰排名稳步上升，从 2015年的第五上升至 2019年的第二。公元（永高股份）排名也保持上升态势，从 2015年的第八上升至 2019年的第三，主要来自公司近几年加大拓展 2B端业务。零售领域表现好的伟星和金德 2019年排名下降明显，伟星从上一年的第二降至第九，金德从上一年的第七降至前十以外，主要可能源自公司业务体系以及对价格、应收账款控制较严。中财、宏岳也基本稳居前列，多联实业保持稳步上升态势。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2015 2016 2017 2018 2019东方雨虹 科顺股份 凯伦股份-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2015 2016 2017 2018 2019东方雨虹 科顺股份 凯伦股份识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 表 2： 管件管材类地产商 500 强首选建材供应商品牌前十名（ 2015-2019 年） 管件管材 2015 2016 2017 2018 2019 排序 品牌名称 品牌首选率 品牌名称 品牌首选率 品牌名称 品牌首选率 品牌名称 品牌首选率 品牌名称 品牌首选率 1 联塑 20% 联塑 21% 联塑 25% 联塑 29% 联塑 29% 2 伟星 15% 伟星 16% 伟星 14% 伟星 15% 日丰 15% 3 中财 12% 中财 12% 日丰 12% 日丰 14% 公元 14% 4 金德 8% 金德 9% 中财 9% 中财 13% 中财 13% 5 日丰 7% 日丰 7% 金德 7% 宏岳 6% 宏岳 6% 6 宏岳 5% 公元 5% 公元 6% 多联实业 5% 多联实业 6% 7 川路 4% 金牛角 5% 宏岳 5% 金德 3% 川路 5% 8 公元 3% 宏岳 4% 多联实业 4% 公元 2% 金牛角 3% 9 金牛角 3% 多联实业 3% 金牛角 3% 川路 2% 伟星 2% 10 多联管业 1% 川路 1% 中德管业 2% 金牛角 1% 中德管业 2% 合计 78% 83% 87% 90% 95% 数据来源：中国房地产业协会、中国房地产测评中心，广发证券发展研究中心 注：公元为永高股份品牌 图 4： 2015-2019年中国联塑、伟星新材、永高股份营业收入增长率 图 5： 2015-2019年中国联塑、伟星新材、永高股份归母净利润增长率 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 数据来源： wind， 广发证券发展研究中心 三、 装饰涂料行业：国产品牌崛起，立邦的龙头地位尚未稳定 （一）装饰涂料类行业整体表现 根据地产商 500强首选建材供应商品牌排行榜， 建筑装饰涂料 行业： 前十首选率变化： 2015-2019年排名前十名的品牌首选率合计 96%、 95%、 96%、0%5%10%15%20%25%2015 2016 2017 2018 2019中国联塑 伟星新材 永高股份-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2015 2016 2017 2018 2019中国联塑 伟星新材 永高股份识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 34 Table_PageText 行业专题研究 |建筑材料 97%、 92%。建筑涂料行业前十首选率维持在较高水平， 2019年较 2018年下滑 5个百分点至 92%，我们认为与外资品牌多乐士退出有关。 前十内部品牌排序变化：整体来看， 涂料行业前十品牌外资逐步退出（除了立邦） ，多乐士在 2015年首选率达到 17%，公司 2019年已退出工程涂料市场，其首选率在 2019年也跌出了前十，其让出的份额逐步被国产涂料企业瓜分， PPG、华润（背后是宣威）也跌出了前十。立邦一直位居第一，不过和第二、第三的差距很小，龙头地位 尚 不稳定。富斯特、嘉宝莉、固克、美涂士近三年较为稳定保持在第二梯队，首选率在 5%-10%的区间内浮动。东方雨虹旗下的品牌德爱威 2019年首次进入榜单，以 5%的品牌首选率排名第八，主要原因是德爱威依托了东方雨虹工程端的客户和渠道资源，实现了销售规模的快速增长。 表 3：近五年涂料首选率排 名 涂料类 2015 2016 2017 2018 2019 排序 品牌 首选率 品牌 首选率 品牌 首选率 品牌 首选率 品牌 首选率 1 立邦 20% 立邦 21% 立邦 19% 立邦 20% 立邦 18% 2 多乐士专业 17% 三棵树 17% 三棵树 17% 三棵树 19% 三棵树 17% 3 亚士漆 17% 亚士漆 17% 亚士漆 16% 亚士漆 18% 亚士漆 15% 4 三棵树 17% 多乐士专业 17% 多乐士专业 14% 富斯特 9% 富斯特 9% 5 富思特 11% 富斯特 11% 富斯特 11% 固克 9% 固克 9% 6 华润 4% 嘉宝莉 4% 嘉宝莉 6% 嘉宝莉 8% 嘉宝莉 7% 7 PPG-申纽丽 4% 美涂士3% 固克 5% 美涂士 6% 美涂士 5% 8 美涂士 2% PPG-申纽丽 2% 美涂士5% 多乐士专业 3% 德爱威5% 9 巴德士 2% 固克 2% PPG 2% 巴德士 3% 巴德士 4% 10 固克 2% 巴德士 1% 巴德士 1% 经典 2% 经典 3% 汇总 96% 95% 96% 97% 92% 数据来源：优采平台，广发证券发展研究中心