东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业 ·证券研究报告】 有色金属 行业 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 铜箔系列专题之一：锂电铜箔 核心观点 锂电铜箔： 锂电池负极关键材料、 6 微米铜箔渗透率或将持续提升 。 锂电铜箔为锂电池负极材料载体和集流体， 其 约占锂电池 总 质量和 总 成本的 13%和8%， 典型锂离子电池 8 微米锂电铜箔用量约为 0.83kg/KWh。 在新能源汽车补贴退坡情况下，提升动力电池能量密度成为关键 ，而 由 锂电铜箔由 8 微米 向6 微米转换将提升 5%的 电池能量密度， 因此 6 微米铜箔 渗透率 正显著提升且已具成本优势 。而除了厚度外，锂电铜箔的质量 均匀性、延伸率、抗拉强度等性能同样关键，国内 厂商 6 微米产品的综合性能 相较海外 同类型产品 仍有差距 ，这也限制了国内 6 微米产品在一线锂电池厂商产品中的应用。 需求： 19-22 年锂电铜箔需求复合增速 21%，其中 6 微米铜箔达 46%。 新能源汽车动力电池为锂电池需求占比最大的细分领域， 占比高达 64%。 其次为3C 数码和储能 用锂电池 。尽管 3C 数码出货量已现疲态，但 全球电动汽车和储能行业快速发展 正驱动锂电及锂电铜箔需求 高速 增长。据 文中 测算， 2022 年全球锂电铜箔年用量 有望达到 30 万吨 、 年复合增速为 21%，其中 6 微米 铜箔占比 75%、复合增速 高达 46%。 供给： 19-22 年锂电铜箔产能复合增速 18%，高端产能扩张受设备限制 。 据文中统计， 2019 年底全球锂电铜箔总产能近 34 万吨， 其中 6 微米 及 以下铜箔产能 占比 近 40%。 中国大陆、韩国产能合计 占比 高达 84%， 2020-2022 年新增产能也主要来自这两个地区 ，国内的灵宝华鑫以及韩国的日进或成最大变量。 据文中测算， 2019-2022 年全球锂电铜箔总产能年复合增速 将 近 18%，但全球及国内锂电铜箔竞争格局并未明显恶化，龙头 市占率将基本稳定。 锂电铜箔为重资产行业， 新建产线 单位 投资 高达 7 亿元 /万吨 ， 建设周期 长达 18 个月， 且 高端阴极钛辊 受日本供应商产能限制，高端产能扩张受限 。 供需平衡： 20 年行业景气度或与 19 年持平、 6 微米铜箔供需将再趋紧 。 据文中测算， 2020 年 锂电 全行业景气度或与 2019 年基本持平 ，供需格局边际变化为 0%；而 全球 6 微米及以下锂电铜箔市场供需格局或将明显好于整体锂电铜箔市场 ， 2020 年供需格局边际变化为 -6.6%。 投资建议与投资标的 总量上看， 2019-2022 年，全球锂电铜箔需求年均复合增速将达到 21%，而全球锂电铜箔产能年均复合增速为 18%，锂电铜箔行业供需格局中长期将持续向好。结构上看， 6 微米锂电铜箔渗透率将不断提升， 2020 年其需求占比将达75%， 2019-2022 年复合增速将高达 46%， 6 微米锂电铜箔的供需格局将显著优于行业整体。因此，锂电铜箔，特别是高端锂电铜箔行业或将具备中长期的成长性，而产品高端、具备扩张潜力的行业龙头将具备中长期的投资机会。 建议重点关注国内锂电铜箔行业龙头企业，如 嘉元科技 (688388，未评级 )、诺德股份 (600110，未评级 )等。 风险提示 宏观经济增速 显著 放缓。 国 内及海外新能源汽车和储能行业政策发生重大变化。 工业金属铜 价格 大幅 波动。 部分企业产能扩张计划变动。 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 有色金属行业 报告发布日期 2020年 02月 10日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 刘洋 liuyang3orientsec 执业证书编号： S0860520010002 证券分析师 孙天一 021-63325888-4037 suntianyi1orientsec 执业证书编号： S0860519060001 相关报告 持续看好工业金属铜、锂电铜箔及特钢板块： 有色钢铁行业周策略（ 2020 年第6周） 2020-02-09 房地产竣工如期回暖，持续看好工业金属铜： 有色钢铁行业周策略（ 2020 年第3周） 2020-01-20 政策提振需求预期，积极布局锂电上游锂钴、磁材及铜箔标的： 有色钢铁行业周策略（ 2020年第 2周） 2020-01-13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 2 目 录 前言 ： 铜箔 电解锂电铜箔占比已扩张至近 25%. 6 （一）分类方式：按工艺可分为电解和压延铜箔，按应用可分为电子和锂电铜箔 . 6 （二）工艺趋势：电解铜箔绝对主导， 17年国内电解铜箔产量占比高达 98% . 7 （三）应用趋势： 电子铜箔仍为主流，锂电铜箔份额不断扩张， 2018年已近 25% . 8 一、锂电铜箔：锂电池负极关键材料、 6微米铜箔渗透率或将持续提升 . 10 （一）应用领域：为锂电池负极材料载体和集流体，约占锂电池质量和成本的 13%和 8%10 （二）轻薄至上：由 8向 6微米转换将提升 5%电池能量密度，提升渗透率已具成本优势 11 （三）不止于薄：均匀性、延伸率、抗拉强度等性能同样关键，国内相较海外仍有差距 . 14 二、需求： 19-22年锂电铜箔需求复合增速 21%，其中 6微米铜箔达 46% . 15 （一）下游展望：全球电动汽车和储能行业快速发展， 3C数码需求或现疲态 . 15 （二）需求预测： 22年全球锂电铜箔年用量 30万吨， 6微米占比 75%、复合增速 46% 17 三、供给： 19-22年锂电铜箔产能复合增速 18%，高端产能扩张受设备限制 20 （一）产能扩张： 19-22年全球锂电 铜箔产能复合增速 18%，龙头竞争格局并未恶化 . 20 （二）限制因素：新建产线投资 7亿元 /万吨、建设周期 18个月，高端阴极钛辊产能受限 24 四、供需平衡： 20年行业景气度或与 19年持平、 6微米铜箔供需将再趋紧 26 （一）整体市场： 2020年全行业景气度或与 2019年基本持平 . 26 （二 ）结构行情： 2020年全球 6微米及以下锂电铜箔市场供需格局或进一步趋紧 . 27 五、投资建议：高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 29 风险提示 . 29 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 3 图表目录 图 1：电解铜箔生产工艺示意图 . 6 图 2：压延铜箔生产工艺示意图 . 6 图 3：根据应用领域不同，可将铜箔分为电子铜箔和锂电铜箔 . 6 图 4： 2017年我国电解铜箔产量占比高达 98%，压延铜箔占比仅为 2% . 8 图 5： 2017年我国电解铜箔产量达 33.7万吨，占全球电解铜箔总产量的 65% . 8 图 6：国内电子铜箔仍为主流，锂电铜箔份额不断扩张， 2018年已近 25% . 8 图 7：典型锂电池构造中铜箔充当负极材料载体及集流体 . 10 图 8：典型锂电池构造中铜箔充当负极材料载体及集流体 . 10 图 9：锂电铜箔质量约占典型锂电池总质量的 13%左右 . 11 图 10：锂电铜箔成本约占典型锂电池总质量的 8%左右 . 11 图 11：新能源汽车动力电池为锂电池需求占比最大的细分领域，其次为 3C数码和储能领域 . 15 图 12： NPS下， IEA对全球新能源汽车保有量的预测（单位：百万辆） . 15 图 13： NPS下， IEA对全球新能源汽车的销量预测（单位：百万辆） . 15 图 14： Bloomberg NEF对全球累计储能装置装机量的预测（单位：百万辆） . 16 图 15： 2016年锂电池储能已成为全球主要的储能技术路线 . 16 图 16： Gartner对 2020-2022年全球 3C产品出货量的预测（单位：百万部） . 16 图 17： NPS下， IEA对 2019-2030年全球动力锂电池需求量的预测 . 17 图 18： Wood Mackenzie 对 2019-2024年全球储能锂电池需求量的预测 . 17 图 19：我们预计 20-22年全球锂电需求量或将分别达 300、 373和 453GWh（单位： GWh） . 17 图 20：预计 2022年全球锂电铜箔需求量或将达 30万吨 /年 . 19 图 21： 19-22年全球 6微米铜箔需求年复合增速高达 46% . 19 图 22：截止至 2019年底，全球锂电铜箔产能分布情况 . 22 图 23： 20-22年全球锂电铜箔新增产能地区（万吨 /年） . 22 图 24：截止至 2019年底，全球锂电铜箔分企业产能占比 . 22 图 25：截止至 2019年底，大陆锂电铜箔分企业产能占比 . 22 图 26：截止至 2020年底，全球锂电铜箔分企业产能排名 . 23 图 27：截止至 2022年底，全球锂电铜箔分企业产能排名 . 23 图 28： 2019-2022年全球锂电铜箔行业集中度 CR4和 CR8 . 23 图 29： 2019-2022年国内锂电铜箔行业集中度 CR4和 CR8 . 23 图 30：电解铜箔核心设备示意图（阴极辊和阳极板） . 25 图 31：电解铜箔核心设备之阴极辊实物图 . 25 图 32： 2015-2018年国内锂电铜箔行业产能利用率普遍在 70%左右波动 . 26 图 33： 20-22年， 70%产能利用率下， 6微米及以下铜箔市场供需格局将明显好于整体市场 . 28 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 4 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 5 表 1：根据表面粗糙程度不同，可将铜箔分为常规轮廓箔、低轮廓箔、甚低轮廓箔和平面轮廓箔（ FP 或 HVLP） . 7 表 2：压延铜箔和电解铜箔参数对比 . 7 表 3：宁德时代、比亚迪典型新建锂电池 项目的铜箔消耗量情况 . 11 表 4：新能源乘用车车型积分计算方法修正案（征求意见稿）对新能源乘用车车型积分计算方法进行了修改 . 12 表 5： 2019 年新能源乘用车补贴相比 2018 年大幅退坡 . 12 表 6：相较 8微米铜箔，采用 6微米和 4微米锂电铜箔可提升锂电池 5%-11%的能量密度 . 13 表 7： 6微米铜箔渗透率提升在成本方面已具备条件 . 13 表 8：锂电铜箔综合性能表现会对锂电池性能产生诸多影响 . 14 表 9：典型国内外锂电铜箔厂商 6微米双面光标准锂电铜箔性能指标对比 . 14 表 10：考虑 6微米铜箔的渗透率，对 2020-2022年全球锂电铜箔需求量的预测结果 . 18 表 11：全球锂电铜箔分国家 /地区、分企业的锂电铜箔 2019年产能、 2020-2022年新建产能情况. 20 表 12：新建锂电铜箔产线单位投资和建设周期情况 . 24 表 13：锂电铜箔整体市场，新增铜箔产能不同产能利用率下供需边际变化（万吨 /年 ） . 26 表 14： 6微米及以下铜箔市场，新增产能不同产能利用率下供需边际变化（万吨 /年 ） . 27 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 6 前言 ： 铜箔 电解 锂电铜箔 占比已扩张至近 25% （一） 分类 方式 ： 按工艺可分为电解和压延铜箔，按应用可分为电子和锂电铜箔 铜箔 ， 一般 是指 铜 或铜合金 ，通过压延、电解等 工艺加工而成、厚度在 200 m 以下 的 铜带（片） 。根据其 生产工艺、 应用领域 、厚度、 表面粗糙程度 等 不同，铜箔有多种分类方式： （ 1）根据 生产工艺 分 ： 可分为电解铜箔（ Electrode Posited Copper， ED）和压延铜箔（ Rolled Copper Foil， RA）两大类。 电解铜箔 即用电解法生产的铜箔，是将铜料溶解制成硫酸铜溶液后，在专业电解设备中将溶液通过直流电电沉积而制成原箔，再对其进行粗化、固化、耐热层、耐腐蚀层、防氧化层等表面处理，最后经分切、检测后以处理箔形态出售； 压延铜箔 即用压延法生产的铜箔，是将铜板经过多次重复辊轧而制成原箔，然后根据要求进行除油、粗化、耐热层处理及防氧化处理等表面处理以处理箔形态出售，或是不经处理以光箔形态出售。 图 1： 电解铜箔生产工艺示意图 图 2： 压延铜箔生产工艺示意图 数据来源： Rogers、 东方证券研究所 数据来源： Rogers、 东方证券研究所 （ 2）根据 应用领域 分： 铜箔 可 分为电子铜箔 和 锂电铜箔。 其中， 电 子铜箔 主要 应用于覆铜箔层压板（ CCL）和印制线路板（ PCB）的制作；锂电铜箔 则 应用于锂电池 负极的制作 ， 包括 动力电池用和非动力电池用锂电铜箔 。 图 3： 根据应用领域不同，可将铜箔分为电子铜箔 和 锂电铜箔 数据来源： 诺德股份官网、 东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 7 （ 3） 根据厚度 分： 可分为极薄铜箔（ 6 m）、超薄铜箔（ 6-12 m）、薄铜箔（ 12-18m）、常规铜箔（ 18-70 m）和厚铜箔（ >70 m）等； （ 4） 根据铜箔表面粗糙 度分：可 分为常规轮廓箔（ STD）、低轮廓箔（ LP）、 甚 低轮廓箔（ VLP）和 平面轮廓箔 （ 极低 轮廓箔 ， FP 或 HVLP）。 表 1： 根据表面粗糙程度不同，可将铜箔分为常规轮廓箔、低轮廓箔、 甚 低轮廓箔和 平面 轮廓箔（ FP 或 HVLP） 表面粗糙度（ ,） 分类 JIS 标准 ISO 标准 常规轮廓箔 85 10.2 低轮廓箔 54.2 20.25.1 超低轮廓箔 4.22.0 5.12.5 平面轮廓箔 平面轮廓箔 2.01.0 2.51.25 几乎无轮廓箔 1.0 1.25 数据来源： 祝大同发布在覆铜板资讯的论文高速化覆铜板极其所用铜箔的发展探析（下）、 东方证券研究所 （二） 工艺 趋势 ： 电解铜箔绝对主导 ， 17 年国内 电解铜箔产量占比高达 98% 压延铜箔性能 较电解铜箔更优，但对设备、工艺要求也更高。 压延铜箔使用物理锻造法 制造的 原箔通常具有更好的物理性能，在铜纯度、强度、韧性、延展性等指标上优于电解铜箔。但压延铜箔的 薄度 与宽度会受到轧辊尺寸的限制，对设备的要求较高、工艺复杂，生产成本高 ，且相关工艺专利被日美少数企业所垄断 ，如日本的 日 矿集团 Nippon Mining、福田金属 Fukuda、 日立电线Hitachi Cable 以及美国的奥林黄铜 Olin brass 等。 表 2：压延铜箔 和电解铜箔参数对比 技术指标 压延铜箔 电解铜箔 纯度 99%Cu 98%Cu 强度 高 较高 韧性 好 较好 抗弯曲性 好（同厚度 2-3倍于电解铜箔） 较好 弹性系数 高 较高 延展性 高（同厚度 5倍于电解铜箔） 较高 结晶结构 轧制片状结晶 微粒针状结晶 厚度 极限厚度受限 可至极薄 宽度 受轧制限制（一般 600mm） 可调整 外观一致性 交叉 好 设备精度要求 较高 较低 数据来源： SMM、东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 8 电解 法由于其成本、工艺等优势 成为国内外铜箔生产的主流工艺 ， 国内 绝大多数 铜箔 生产 企业也采用电解法。 根据中国电子材料行业协会电子铜箔材料分会 统计数据， 2017 年我国电解铜箔和压延铜箔产量分别为 33.7 万吨、 0.7 万吨，电解铜箔产量占比高达 98%，国内电解铜箔产量占比绝对主导地位；同时， 2017 年全球电解铜箔产量达 51.9 万吨，我国电解铜箔产量占比达 65%，较 2011 年占比提升 10PCT，由此可见全球电解铜箔产能向国内集中趋势也较为明显。 图 4： 2017年我国电解铜箔产量占比高达 98%，压延铜箔占比仅为 2% 图 5： 2017年我国电解铜箔产量达 33.7万吨，占全球电解铜箔总产量的 65% 数据来源： 中国电子材料行业协会电子铜箔材料分会 、 东方证券研究所 数据来源： 中国电子材料行业协会电子铜箔材料分会 、 东方证券研究所 （ 三 ） 应用 趋势 ：电子铜箔仍为主流，锂电铜箔 份额 不断扩张， 2018 年已近 25% 电子铜箔仍为主流， 锂电铜箔份额不断扩张， 2018 年已近 25%。 根据中国电子材料行业协会电子铜箔材料分会 统计数据， 2018 年我国 电子铜箔、锂电铜箔产量分别达 30.1、 9.5 万吨，分别占当年全国电解铜箔总产量的 76%、 24%，其中锂电铜箔产量占比自 2011 年以来提升 18PCT。由此可见，国内铜箔应用领域中，电子 铜箔仍为主流 ，但新能源汽车的快速发展正在逐步拉动动力电池用锂电铜箔需求。 图 6： 国内 电子铜箔仍为主流， 锂电铜箔份额不断扩张， 2018年已近 25% 数据来源： 中国电子材料行业协会电子铜箔材料分会 、 东方证券研究所 电解铜箔98%压延铜箔2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%010203040502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018国内电解铜箔产量 (万吨 ) 全球占比 (右轴 )0%20%40%60%80%100%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018电子铜箔 锂电铜箔有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 9 以上我们对铜箔行业及其发展趋势进行了简要分析。由上文可知，尽管目前 电子铜箔 市场份额仍然较高 ， 但 锂电铜箔份额 随着下游需求的快速发展而 不断扩张， 2018 年已近 25%，较 2011年以来提升 18PCT。 因此本文作为铜箔行业专题系列报告的第一篇，将重点对锂电铜箔行业、发展趋势以及供需情况进行分析和预测，以期对锂电铜箔行业的未来发展做出定性和定量的判断。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 高端锂电铜箔供需将持续向好，行业龙头具中长期投资机会 10 一 、 锂电铜箔： 锂电池负极关键材料、 6 微米 铜箔 渗透率 或将 持续提升 （一） 应用领域 ： 为锂电池 负极 材料载体和 集流体 ， 约 占锂电池质量和成本的 13%和 8% 铜箔在锂电池结构中充当负极活性材料的载体和负极集流体。 典型锂离子电池结构主要包括正极、负极、电解液和隔膜四部分。锂电池充电时 ， 加在电池两极的电势迫使正极的嵌锂化合物释放出锂离子，通过隔膜后嵌入片层结构的石墨负极中 ; 放电时锂离子则从片层结构的石墨中析出，重新和正极的嵌锂化合物结合，锂离子实现移动，产生电流。铜箔由于具有良好的导电性、柔韧性和适中的电位，耐卷绕和辗压，制造技术成熟 ，且价格相对低廉，在此过程中便充当石墨等负极活性材料载体，同时作为负极集流体 ， 将电池活性物质产生的电流汇集起来，以产生更大的输出电流。 图 7： 典型锂电池构造中铜箔充当负极材料载体及集流体 图 8： 典型锂电池构造中铜箔充当负极材料载体及集流体 数据来源： 日本松下官网、 东方证券研究所 数据来源： 日本松下官网、 东方证券研究所 锂电铜箔质量和成本分别约占典型锂电池总质量和总成本的 13%和 8%左右，是锂电池中的关键材料之一 。 根据 Qiang Dai, Jarod C. Kelly 等人在 Life Cycle Analysis of Lithium-ion Batteries for Automotive Applications一文中对典型 NCM111 锂电池的组件质量拆分，铜箔在典型锂电池中的质量占比达 13%，质量占比仅次于正负极材料和电解液；而 根据中国有色金属加工工业协会（ CNFA）官网于 2019 年 12 月发表的高端市场需求迫切 锂电铜箔超薄化进程加速 以及 Yano Research 数据 ，铜箔是锂电池负极关键材料， 其成本 约占锂电池 总 成本的 8%左右，其成本占比仅次于锂电池正负极材料和隔膜。