敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年2月12日 石油化工 数字平台搭建全产业链，贝克休斯为全球首家 海外油服巨头三部曲之三 行业专题 油服三巨头之贝克休斯再腾飞。贝克休斯（Bakerhughes）以钻井技术起家，2017年与通用电气公司的油气业务进行合并，重组为“贝克休斯、通用电气子公司”（ Baker Huges，a GE company），即“新贝克休斯”（“BHGE”），成为涵盖上中下游全领域产业链的油服巨头，从海底到“云”端，提供一体化油田产品、服务和数字化解决方案的全方位服务。此次合并后，新贝克休斯将自己定义为全球第一家也是唯一一家全领域数字化油服公司。从业务来看，新贝克休斯分为五大业务板块：上游板块、中游板块、下游板块、工业板块和数字化板块，其业绩按照四大业务部门（油田服务、油田设备、涡轮机械和过程解决方案、数字解决方案）进行报告。目前，新贝克休斯在 120 多个国家开展业务，拥有员工约67000名，总部设在伦敦和休斯顿。2018年贝克休斯的全年总收入为 228.77 亿美元，相比 2017 年 171.79 亿美元增长了 33%，经营利润率为6.1%。 三大独特竞争优势铸就增长新引擎 （1）纵向一体化服务模式：目前全球几大油服公司的业务都主要限于上游领域。而贝克休斯实现了上中下游全领域覆盖，可以说是“全能型”油服公司。在上游勘探开发领域，贝克休斯与斯伦贝谢、哈利伯顿、威德福等各擅胜场，基本差别不大。但是，在中下游尤其是天然气液化和天然气发电方面，贝克休斯的优势极为明显。贝克休斯的纵向一体化发展战略能起到终端带前端的效果。贝克休斯的全领域服务能力既能减少协调问题，加快项目建设，又能统筹上中下游规划安排，实现纵向协同效应。 （2）独立数字化板块：独立的数字化板块是贝克休斯与其他油服公司的最重要的区别和最大的创新点。依托于 GE 的 Predix 工业物联网操作平台，利用特色传感设备，加上云计算和人工智能 AI，实现信息世界和物理世界的双向互动，从而实现数字技术跨越物理界限在上游油气勘探开发生产领域的应用。BHGE Digital 是公司的石油产业物联网（IoT），贯穿于上中下游各个领域，实现全产业链的无缝连接，减少项目协调时间，提高工作效率，为客户提供全方位服务。 （3）跨界技术融合环保理念：贝克休斯承诺到 2030 年将二氧化碳当量排放量减少 50%，到 2050 年实现排放零增长。这就意味着，公司未来要加大创新技术组合来帮助客户减少二氧化碳的排放。为此，公司创新多项既能带来业绩增长又能节约能源的技术产品，包括 LUMEN 甲烷检测系统、模块化天然气处理方案、flare.IQ燃料优化系统等。具有代表性当属 LM9000型航空改型燃气轮机，此机器来自于通用电气为波音777飞机引擎制造的GE90-115B型轮机，现在被应用于液化天然气（LNG）中，市场反馈效果极佳。技术的跨界应用不仅践行了公司的环保理念，同时带来了业绩增长的新契机。 风险提示：油服行业景气状况不及预期；公司业务转型的压力；公司经营管理上的问题。 分析师 赵乃迪 010-56513000 zhaondebscn 执业证书编号：S0930517050005 裘孝锋 021-52523535 qiuxfebscn 执业证书编号：S0930517050001 股价表现(一年) 资料来源：wind 2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 正如我们在前两篇报告中提到的，油服行业整体回暖，行业景气度正逐步提升。OPEC+深化减产以及中美贸易关系的改善等诸多因素推动国际油价回升，同时，国内政策大力支持油气勘探开发活动，油气公司资本支出不断增加，利好国内油服行业。在此背景下，对海外油服巨头进行研究，借鉴他们的成功经验，对国内油服公司的高质量发展有重要意义。 我们在前两篇报告中对海外油服巨头斯伦贝谢和哈利伯顿进行了研究，本篇报告将聚焦于另一油服巨头贝克休斯，2017 年 7 月贝克休斯与通用电气公司的油气业务进行合并，成为全世界第一家也是唯一一家全领域数字化油气工业公司贝克休斯、通用电气子公司，即“BHGE”。 回顾贝克休斯的发展历程，我们发现其与斯伦贝谢和哈利伯顿存在这样一些共同点：以某一特定技术起家，发展百年，凭借技术优势占领国际市场；适时实施并购重整战略，完善产业链布局；注重研发创新，保持技术优势，实现持续地内生增长。 同时，贝克休斯存在有别于其它油服的独特竞争优势： 纵向一体化服务模式：目前全球几大油服公司的业务都主要限于上游领域。而贝克休斯实现了上中下游全领域覆盖，可以说是“全能型”油服公司。在上游勘探开发领域，贝克休斯与斯伦贝谢、哈利伯顿、威德福等各擅胜场，基本差别不大。但是，在中下游尤其是天然气液化和天然气发电方面，贝克休斯的优势极为明显。贝克休斯的纵向一体化发展战略能起到终端带前端的效果。贝克休斯的全领域服务能力既能减少协调问题，加快项目建设，又能统筹上中下游规划安排，实现纵向协同效应。 独立数字化板块：独立的数字化板块是贝克休斯与其他油服公司的最重要的区别和最大的创新点。依托于 GE 的 Predix 工业物联网操作平台，利用特色传感设备，加上云计算和人工智能AI，实现信息世界和物理世界的双向互动，从而实现数字技术跨越物理界限在上游油气勘探开发生产领域的应用。BHGE Digital是公司的石油产业物联网（IoT），贯穿于上中下游各个领域，实现全产业链的无缝连接，减少项目协调时间，提高工作效率，为客户提供全方位服务。 跨界技术融合环保理念：贝克休斯承诺到 2030 年将二氧化碳当量排放量减少50%，到 2050年实现碳排放零增长。这就意味着，公司未来要加大创新技术组合来帮助客户减少二氧化碳的排放。为此，公司创新多项既能带来业绩增长又能节约能源的技术产品，包括LUMEN甲烷检测系统、模块化天然气处理方案、flare.IQ燃料优化系统等。具有代表性当属LM9000型航空改型燃气轮机，此机器来自于通用电气为波音777飞机引擎制造的GE90-115B型轮机，现在被应用于液化天然气（LNG）中，市场反馈效果极佳。技术的跨界应用不仅践行了公司的环保理念，同时带来了业绩增长的新契机。 本报告将对贝克休斯进行全面分析，旨在深入了解贝克休斯的发展历程、业务模式和核心竞争力，为国内油服的发展提供借鉴。 2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目录 1、 油服行业巨头较量，新贝克休斯再腾飞 . 5 1.1、 钻井技术起家，并购布局全产业链 . 5 1.2、 四大部门统辖五大板块，全领域服务一体化 . 6 1.3、 四大部门业绩稳定，市场环境助力公司盈利 . 8 1.4、 灵活调整计划，未来盈利可期 . 10 2、 全领域模式优势明显，新贝克休斯成行业唯一 . 12 2.1、 纵向一体化业务模式，公司核心竞争优势凸显 . 12 2.2、 数字平台贯穿全领域，助力纵向一体化服务模式 . 13 2.3、 纵向一体化发展初见成效，引领行业发展新方向 . 14 3、 跨界技术融入环保理念，增长契机新起点 . 15 3.1、 独立数字化板块，油服行业的创新价值实现 . 15 3.2、 研发 Milchem and Newpark (钻井液); EXLOG (泥浆录井); Eastman Christensen and Drilex (定向井钻井及01000020000300004000050000600007000080000900002016 2017 2018斯伦贝谢 新贝克休斯 哈利伯顿 2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 钻头); Teleco (随钻测井); Tri-State and Wilson (打捞工具及服务); Centrilift (人工举升); Aquaness, Chemlink and Petrolite (化学药剂); Western Atlas (地震勘探及录井)。2000年，贝克休斯还与行业巨头斯伦贝谢建立了合资企业Western Geoco（西方奇科），通过纵向合并收购不断发展其上游产业链。 2014年，贝克休斯收购了开发油田数据传输和分析软件的Perfomix公司，增强了贝克休斯在工具集成、数据实时监控及分析的现代化、可视化、标准化平台方面的竞争力。2014年11 月，哈利伯顿拟以346亿美元收购贝克休斯，但由于反垄断机构的反对，最终以哈利伯顿出资 35 亿美元解约，并于2016年5月终止合并。2016年10月，通用电气公司与贝克休斯达成并购重组协议，通用电气将旗下 GE 油气和 74 亿美元现金与贝克休斯组建合伙企业。2017 年 7 月合并正式生效。自此，新贝克休斯成为全领域与数字化油田技术供应商。 通用公司与贝克休斯的“联姻”给全球工商业尤其是油服行业造成了巨大的震动。分析二者合并动因，主要有三个方面： 第一，财务诉求。GE 是一家多元化的科技、媒体和金融服务公司，其在石油和天然气业务方面有超过20年的经验。但在 2014 年油价下跌以来，GE 的油气业务收入持续下滑，在公司业务中的比重也不断下降，需依靠裁员和业务整合来平衡财务收支情况。而贝克休斯作为油服“三巨头”之一，在钻井、完井等石油产业链的上游领域有着丰富的经验和一定的行业地位，同样受石油价格低迷的影响，公司业务情况一度不乐观，处于连续亏损状态。因此，合并满足了双方的财务诉求。 第二，战略层面。并购是GE油气业务实现跨越发展的首要战略。2016年年初油价企稳且低位震荡对于GE来说是一个收购和拓展业务的大好时机，在此之前 GE 已着手剥离了旗下价值 3630 亿美元的大部分金融业务，以期更加专注于高端制造业，确保其保持有足够的现金实施并购战略。并购对于贝克休斯来说也是重大利好，GE 在材料、电子等领域的绝对优势，可以帮助贝克休斯提升在尖端油服技术领域的地位。因此，并购符合两家公司互利共赢的发展战略。 第三，经营层面。GE 油气的优势在于差异化的产品和领先的技术，贝克休斯主要从事油气田总包服务，作为以钻井技术起家的公司，其在钻井领域有绝对的话语权。GE 可以利用贝克休斯的上游技术服务和市场优势为客户提供油气田开发全生命周期的解决方案，创造协同价值。更重要的是，GE油气希望借助贝克休斯的市场影响力，将旗下的Predix云工业平台推广成为未来油气行业的操作标准，而贝克休斯可以利用GE 的数字化改进自己的服务。所以，从经营层面来看，二者的合作有较强的互补性。 1.2、四大部门统辖五大板块，全领域服务一体化 从业务来看，新贝克休斯分为四大业务部门： 1.油田服务（OFS） 该部门为上游行业提供产品和服务，包括油井建设、生产和综合油井服务，以及中游运输和下游加工的化学品。OFS通过卓越的深度行业专业知识，先进的数字和分析工具帮助客户最大限度地提高生产力和效率，并管理风险。2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 此部门客户包括大型综合石油及天然气公司、美国和国际独立石油及天然气公司、国家或国有石油公司以及油田服务公司。 2.油田设备（OFE） 油田设备（OFE）部门提供广泛的产品和服务组合，以促进从海底井口到地面生产设施的碳氢化合物的安全可靠流动。OFE运营部门为浮式生产平台设计制造陆上和海上钻井与生产系统及设备，并提供与陆上和海上钻井活动相关的全方位服务。OFE部分包括深水钻井设备、海底生产系统（SPS）、柔性管道系统、陆上井口和相关服务解决方案。 OFE 提供 SPS 和先进的柔性管产品，包括立管、流线、流体输送管线和跳线，适用于各种操作环境下的海底和FPSO（浮式生产储存和卸载）生产。 OFE的关键竞争领域是大口径气田、深水油田和具有较长回程距离的油田。除了在其他海底区域（包括高压高温（HPHT）领域）的强大实力外，OFE的产品线生产系统是业内最可靠的，关键控制系统的正常运行时间超过99.8%。 3. 涡轮机械和过程解决方案（TPS） 该部门为石油和天然气行业的机械驱动、压缩和发电应用提供设备和相关服务，以及为下游行业提供服务的产品和服务，包括炼油、石化、分布式气体、流量和过程控制以及其他工业应用。TPS部门是设计、制造、维护及升级石油和天然气、石化与工业领域旋转设备的领导者。TPS部分包括驱动程序、驱动设备、流量控制和交钥匙解决方案。TPS 的客户涵盖上中下游，且规模由小到大不等。 4. 数字解决方案（DS） DS部分包括状态监测、检测技术、测量、传感和管道解决方案。DS通过用行业领先硬件技术的测量和控制业务，以及利用最佳云服务的软件业务，包括GE 的Predix应用开发平台来实现工业物联网。 DS 部门通过提供绩效管理和资产状况监控，帮助公司监控和优化工业资产，同时降低风险并提高安全性。它还为客户提供技术能力，推动企业范围的业务流程数字化转型。该部门致力于整个石油和天然气价值链的更好的增长。 从产业链的角度，新贝克休斯的业务分为上游、中游、下游、数字化和工业五大业务板块。其中每一大板块细分为子业务板块，每一子业务又有其各自的服务领域。公司业务最大的特色是GE 的Predix云工业平台贯穿全产业链，这种技术的跨界应用给油服行业带来了发展潜力和挑战。 目前，公司具体业务板块和其细分领域如下： 表 1：新贝克休斯的主要业务板块和其细分业务 板块 子板块 业务领域/产品和服务 上游板块 评价子板块 钻井子板块 完井子板块 测井、取芯、地质、油藏分析、咨询 钻具、钻修井服务、钻井液、固井、打捞 井筒建设、分段完井、射孔、井筒干预、井口装置、地下装2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 生产子板块 置、水下装置 人工举升、生产监测与优化、特殊生产化学品、井筒干预、处理与控制、水下生产 中游板块 液化天然气子板块 油气管线子板块 液化天然气生产、液化、再气化和储存的全过程 管线建设、维护、优化 下游板块 特殊化学品制造子板块 化工设备制造安装子板块 水处理业务子板块 操作助剂、燃料添加剂 炼油厂、化工厂、化肥厂相关设备 沸水冷却、废水处理和锅炉水回收 工业板块 能源和动力设备制造 轮机、压缩机、监测器、控制器 数字化板块 四类数字化管理系统产品 专门解决方案软件 资产绩效管理系统、智慧流系统、预测性腐蚀管理系统、服务强化系统 上游、中游、下游、工业各板块相关软件 资料来源：曾涛新贝克休斯数字化与纵向一体化发展战略研究2017年，光大证券研究所 1.3、四大部门业绩稳定，市场环境助力公司盈利 2018年新贝克休斯的全年总收入为228.77亿美元，相比2017年171.79亿美元增长了33%，经营利润率为6.1%。其中，40%的收入来自设备销售，60%来自服务。全年总计确认订单239.04亿美元，42%的订单来自于设备，58%来自服务。总收入的增长主要受到油田服务部门推动，数字解决方案部门收入的增长抵消了油田设备和涡轮机械部门收入的减少。 从利润变化趋势来看，2015 年利润的减少主要由于石油市场的低迷，2016年油价企稳回升带来了公司的业绩回升。2017年利润的大幅下降主要由于4.12亿重组和减值费用以及3.73亿与合并相关的费用的增加。 图 2：贝克休斯2014-2018年营业总收入（百万美元） 图 3：贝克休斯2014-2018年净利润（百万美元） 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 从原油市场来看，2016-2018年油气价格和全球钻井平台的数量呈逐年上涨趋势。在 2018 的前三个季度，新贝克休斯的北美和国际市场都保持稳定，虽然在2018年第四季度的大宗商品价格下跌近40%，导致了客户的不确定性增加。从海上的角度看，2018 年在全球需求增长的推动下，公司的05000100001500020000250002014 2015 2016 2017 2018营业总收入 -1000-50005001000150020002014 2015 2016 2017 2018净利润 2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 多个大型海上项目达成最终投资决定，液化天然气市场景气度提升。此外，北美第一个大型液化天然气项目投资决定在2018年达成。 贝克休斯钻井平台数据一直是钻井行业以及供应商的重要商业晴雨表。从 1944 年以来，贝克休斯一直向公众提供钻机数量。其中美国和加拿大数量为每周编制，国际钻机平台数为每月编制一次。当钻井平台活跃时，油服行业的勘探和开采活动相应增加，这反过来又受市场对于石油和天然气价格的当前和未来预期的影响。从 2016-2018年油气价格和钻井数来看，随着油价回暖，钻井数相应增加，从而带动油服行业的景气回升。 图 4：2016-2018年油气价格变化趋势（美元/桶，MMBtu） 图 5：2016-2018年全球钻井数变化趋势（个） 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 根据市场和客户的性质，新贝克休斯通过四个运营部门报告其运营结果：油田服务（OFS）、油田设备（OFE）、涡轮机械和过程解决方案（TPS）和数字解决方案（DS）。 图 6：四大运营部门营业收入（百万美元） 图 7：四大运营部门营业利润（百万美元） 资料来源：公司公告、光大证券研究所 资料来源：公司公告、光大证券研究所 从各部门来看，OFS 部门全年收入为 116.17 亿美元，比 2017 年增加57.36 亿美元，主要是由于贝克休斯 2018 年收入的增长。OFS 部门 2018年营业利润为 7.85 亿美元，2017 年为 6700 万美元，与 GE 油气合并的协同效益推动了营业利润的增长。另外，由于公司注重中东和北美市场也带来这两个市场收入的增长。在中东，2018 年公司与沙特阿美公司、卡塔尔石油公司取得了重要合作胜利，OFS部门赢得卡塔尔有史以来最大的油田服务010203040506070802016 2017 2018油价-WTI 油价-Brent 天然气-Henry Hub 050010001500200025002016 2017 2018北美 国际 总数 05000100001500020000250002016 2017 2018OFS OFE TPS DS 总额 -50005001000150020002016 2017 2018OFS OFE TPS DS 总额 2020-02-12 石油化工 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 奖。并与阿布扎比国家石油公司（ADNOC）建立了首个合作伙伴关系。在北美，钻井产品组合提供了强劲的性能，屡次破纪录的 Talon钻头更是提高了钻井效率和服务水平。 OFE部门2018年收入为26.41亿美元，比2017年减少2000万美元，即 1%。这一减少主要是由于柔性管业务量下降所致。海底生产系统业务中较低的履约义务水平，部分抵消了地面压力控制和服务业务的较高产量。 TPS部门 2018年收入为60.15亿美元，比2017年减少2.8亿美元，即4%。这一减少的主要原因是上游部门提供服务的业务量下降影响了下游。TPS部门2018年的营业利润为6.21亿美元，2017年为6.65亿美元。盈利能力下降的主要原因是销量下降和负的成本生产率。 DS 部门 2018 年收入为 26.04 亿美元，较 2017 年增加 2.62 亿美元，即 11%，主要是由于新贝克休斯在 2018 年的收入增加。营业利润为 3.9 亿美元，而2017年为3.57亿美元。盈利能力的提升主要得益于正的成本生产率，包括协同效益。 1.4、灵活调整计划，未来盈利可期 季度表现佳，重大合同带来增长潜力 2019年前三季度公司业绩表现良好，除了Q3税前净利润与去年同期基本持平，各季度营业收入和税前净利润环比均有所增长。19年前三季度营业收入增加了8.78亿美元，增幅为5%，主要是受到油田服务（OFS）和油田设备（OFE）活动增加的推动。OFS增加了10.43亿美元，OFE增加了2.44亿美元，部分抵消了涡轮机械和过程解决方案（TPS）减少的3.29亿美元和数字解决方案（DS）减少的8000万美元。 图 8：2018和2019前三季度营业收入对比（百万美元） 图 9：2018和2019前三季度税前净利润对比（百万美元） 资料来源：公司公告，光大证券研究所 资料来源：公司公告，光大证券研究所 从部门表现来看，与 2018 年前三季度相比，OFS 部门 2019 年前三季度收入增长10.43亿美元，增幅为12%，这是国际活动增加的结果，国际钻机数量有所增加；OFE 部门 19 年前三季度收入增加 2.44 亿美元，增幅为13%，海底生产系统业务和海底服务业务的增加推动了这一增长；TPS部门19 年前三季度收入为 39.04 亿美元，下降了 3.29 亿美元，降幅 8%，设备安装量减少、2018年10月出售天然气解决方案业务以及2019年7月出售高速往复式业务是导致收入下降的原因；DS 部门 19 年前三季度收入减少5000520054005600580060006200Q1 Q2 Q32018 2019-150-100-50050100150200250Q1 Q2 Q32018 2019