1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 血 制品行业深度报告：行业空间与竞争格局铸就龙头公司长期成长 我国血制品行业持续较快增长， 白蛋白静丙占据 80%市场 份额 。 在经历了 2017-2018 年的行业去库存后， 2019 年我国血制品批签发量同比增长 21.3%，行业再次进入较高景气度阶段。从批签发市值角度来看（批签发量 *平均中标价）， 2019 年我国血制品行业市场规模达到 360亿元左右，同比增长 18.29%， 其中， 进口白蛋白、国产 白蛋白 、静丙的 市场规模 分别为 135 亿、 87 亿、 75 亿元，市场占比 37.57%、 24.12%、20.70%。 若假设批签发量近似等于销量、按出厂价为中标价 80%粗略测算，则预计 2018 年我国血制品行业 （剔除进口白蛋白） 出厂口径市场规模约 151 亿元， 7 家上市公司的市场份额 达到 79.5%，小企业生存空间不断被 挤压 。 行业集中度持续提升 ，上市公司竞争优势凸显。 2019 年我国进口与国产白蛋白批签发量分别同比增长 17.4%和 12.7%， 二者历年 批签发量 整体维持在 6:4 的比例。 而 随着去库存的基本完成以及终端学术推广的持续推进， 我国 静丙 2019 年 批签发量同比增长 14.8%， 结束连续两年的同比下滑。特免方面，市场分化明显 ，狂免与破免批签发量整体呈现上升趋势，乙 免则 呈现下降趋势 。 狂免与破 免批签发量快速增长， 一方面与终端对其临床必要性的认知度加深有关，另一方面也与生产企业在静丙承压的环境下，主动加强狂免与破免的生产与市场推广有关。凝血因子类 方面 ，八因子因其刚需性，批签发量自 2013 年以来实现快速增长，年复合增速 24.2%；与之相对，纤原因既往提价幅度较大、企业及渠道库存较多，批签发量自 2017 年以来持续小幅下滑。虽然不同产品的批签发增速及竞争格局各有差异，但大部分品种均呈现出集中度提升的趋势； 2019 年，除乙免外， 7 家上市公司的各品种批签发占比均已超过 75%。 疫情明显提振静丙需求，血制 品 行业景气度提升 。 在本次疫情中，静丙 一方面被用于 新冠肺炎患者治疗性使用 ，另一方面 被用于一线医护人员的预防性使用。 通过系统测算，我们预计， 20Q1 全国新冠肺炎患者 （仅考虑截至 2 月 11 日的累计确诊病例） 和一线医护人员 对静丙的理论需求量 分别 约 为 30 万和 60 万瓶，合计 约 90 万瓶 。根据上述测算，在本次疫情的影响下， 20Q1 我国静丙销量增速、血制品企业收入增速及利润增速有望分别提升 39pct、 9.6pct 和 11.3pct； 2020 年我国静丙销量增速、血制品企业收入增速及利润增速有望分别提升 7.5pct、2.5pct 和 4.2pct（ 因测算中存在较多假设条件，测算数据可能与实际Table_Tit le 2020 年 02 月 12 日 生物医药 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资 评级 领先大市 -A 维持 评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 002007 华兰生物 买入 -A 600161 天坛生物 买入 -A 300294 博雅生物 买入 -A Table_Char t 行业表现 资料来源： Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -3.88 -2.72 -24.17 绝对收益 -8.94 -1.47 -5.49 马帅 分析师 SAC 执业证书编号： S1450518120001 mashuaiessence 齐震 分析师 SAC 执业证书编号： S1450519090003 qizhenessence 相关报告 血制品行业系列研究：静丙适应症篇 2020-02-10 疫苗批签发周度跟踪：智飞代理重磅疫苗均有批签发，看好疫苗行业发展前景 2020-02-04 疫苗批签发周度跟踪： 20 年批签发拉开序 幕 ， 看 好 疫 苗 行 业 发 展 前 景 2020-01-14 2019 年血制品批签发总结更新：白蛋白与静丙稳健增长，特免品种快速上量 2020-01-10 2019 年疫苗批签发总结更新：行业批签发回归正常，重磅品种快速放量 2020-01-08 0%10%20%30%40%50%60%2019-02 2019-06 2019-10生物医药 沪深 300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 情况存在较大差距，上述测算结果仅供参考 ）。 国内 血制品 渗透率依旧偏低，学术推广大有空间可为 。 从人均用量来看， 我国 白蛋白使用水平已与欧美国家水平比较接近，但鉴于我国是肝病大国，人均使用率可能高于其他地区。 白蛋白未来的市场规模增长潜力， 可能 主要来自于 对 羟乙基淀粉 替代所带来的 渗透率提升、渠道扩张、总需求量提升及支付端开放等几方面。我国静丙人均用量仅为美国和澳大利亚的 1/10， 仍 处于较低水平。长期来看，静丙的临床适应症广泛、循证医学验证的疗效机理确切、不可替代性强等因素，决定了静丙的长期成长空间； 而短期来看， 目前静丙销售增长的驱动力，主要来自于医保支付端的放开以及企业学术推广投入的增加。八因子主要用于防治甲型血友病 ， 市场需求具有强刚需性 ；但受限于供给有限，我国甲型血友病 的出血治疗满足率不足 20%。 随着 八因子获批企业数量的增加（如天坛生物、博雅生物）， 我国八因子供给有望快速提升。 重点推荐 ： 本次新型肺炎疫情中，静丙 被纳入地方诊疗方案， 销售有望 受到明显提振， 重点推荐 我国血制品行业龙头企业华兰生物 、天坛生物 、博雅生物等。 风险提示： 疫情控制不及预期，静丙对新冠患者治疗效果不及预期 ，采浆恢复不及预期 ，测算假设不符合实际情况的风险 等 行业深度分析 /生物医药 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 市场格局：白蛋白静丙占据 80%市场，行业集中度持续提升 . 5 1.1. 白蛋白：进口国产格局相对稳定，国产白蛋白集中度持续提升 . 6 1.2. 静丙：结构调整加速去库存，上市公司份额近年企稳 . 10 1.3. 特免：三大品种分化明显，狂免成行业偏爱对象 .11 1.4. 凝血因子类：八因子持续快速增长，纤原仍处去库存周期 . 13 2. 短期空间：疫情提振静丙需求，行业景气度有望提升 . 14 2.1. 静丙获批适应症有限，但临床应用极为广泛 . 14 2.2. 静丙需求测算：疫情对静丙需求量有望达 90 万瓶 . 16 2.3. 业绩弹性测算：疫情有望丰厚 20Q1 行业利润增速 11pct . 17 3. 长期空间：国内渗透率依旧偏低，学术推广大有空间可为 . 18 3.1. 白蛋白：渠道扩张叠加患者基数增加，预计继续保持稳定增长 . 18 3.2. 静丙：国内市场渗透率较低，临床认知大有提升空间 . 19 3.3. 八因子：血友病治疗为强刚需，生产企业增加驱动供给上升 . 20 4. 重点推荐 . 21 4.1. 华兰生物：血制品业务有望稳健增长，四价流感疫苗业绩弹性可期 . 21 4.2. 天坛生物：血制品行业国企龙头，公司业绩有望持续向好 . 22 4.3. 博雅生物：血浆调拨有望贡献业绩弹性，拟收购罗益进军疫苗领域 . 23 图表目录 图 1： 2013-2019 年我国血制品批签发量变化趋势（万瓶） . 5 图 2： 2019 年我国血制品批签发格局情况（万瓶， %） . 5 图 3： 2019 年 我国血制品批签发市值格局情况（亿元， %） . 6 图 4： 2018 年国内血制品上市公司的血制品业务销售额（亿元） . 6 图 5： 2013-2019 年我国白蛋白批签发量变化情况 . 7 图 6： 2013-2019 年我国进口与国产白蛋白批签发占比情况 . 8 图 7： 2013-2019 年我国国产白蛋白批签发格局变化情况 . 8 图 8： 2019 年我国国产白蛋白批签发格局情况（万瓶， %） . 9 图 9： 2013-2019 年我国进口白蛋白批签发格局变化情况 . 9 图 10： 2019 年我国进口白蛋白批签发格局情况（万瓶， %） . 9 图 11： 2013-2019 年我国静丙批签发量变化情况 . 10 图 12： 2013-2019 年我国静丙批签发格局变化情况 .11 图 13： 2019 年我国静丙批签发格局情况（万瓶， %） .11 图 14： 2013-2019 年我国特免批签发量变化情况（万瓶） . 12 图 15： 2013-2019 年我国特免批签发量变化情况（万瓶） . 13 图 16：全国新冠肺炎累计及新增确诊病例情况 . 16 表 1： 2013-2019 年我国各企业白蛋白批签发量情况（万瓶） . 7 表 2： 2013-2019 年我国各上市公司静丙批签发量情况（万瓶） . 10 表 3： 2013-2019 年我国各上市公司特免批签发量情况（万瓶） . 12 表 4： 2013-2019 年我国各上市公司凝血因子类批签发量情况（万瓶） . 14 表 5：美国已上市的静丙产品及其获批适应症 . 14 表 6：国内静丙产品的获批 适应症 . 15 表 7：静丙在临床应用中的主要适应症及推荐用量 . 15 行业深度分析 /生物医药 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 8：新冠肺炎疫情中静丙理论需求量测算 . 17 表 9：新冠肺炎疫情对血制品行业的业绩弹性测算 . 18 表 10：部分国家 /地区的血制品平均使用情况 . 18 表 11：部分国内外已发表 的静丙临床使用数据对比 . 20 表 12：华兰生物财务数据与盈利预测 . 22 表 13：天坛生物财务数据与盈利预测 . 23 表 14：博雅生物财务数据与盈利预测 . 24 行业深度分析 /生物医药 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 市场格局：白蛋白静丙占据 80%市场，行业集中度持续提升 2013 年以来，我国血制品批签发总量持续快速增长， 2013-2019 年复合增速为 16.79%。其中， 2017 年批签发量增速下滑至历史低点 5.4%，这主要与当年两票制实施导致渠道整合及去库存、生产企业主动降低产能有关。 在经历了 2017-2018 年的行业去库存后， 2019 年我国血制品批签发总量达到 9071 万瓶（按统一规格折算），同比增长 21.3%，行业再次进入较高景气度阶段。 而本次新型肺炎疫情的发生，一方面短期内明显提振终端对静丙等品种的需求，另一方面有望大幅加强全国政府部门、医护人员及患者对静丙等品种的认知度，血制品行业长期景气度同样有望进一步提升。 图 1： 2013-2019 年我国血制品批签发量变化趋势（万瓶） 资料来源： 中检院、各地方检验所、 安信证券研究中心 从批签发量角度来看，我国白蛋白批签发量占据绝大部分市场份额（ 58.91%），其中国产与进口白蛋白批签发量占比分别达到 23.44%和 35.47%；其次，免疫球蛋白批签发量份额合计为 37.17%，其中静丙与狂免占比较高，分别为 13.24%和 13.67%；凝血因子类批签发量相对较少，市场占比仅约为 3.93%，这主要与凝血因子类产品技术壁垒较高、国内生产企业数量有限有关。 图 2： 2019 年我国血制品批签发格局情况（万瓶， %） 资料来源： 中检院、各地方检验所、 安信证券研究中心 从批签发市值角度来看（批签发量 *平均中标价）， 2019 年我国血制品行业市场规模达到 360亿元左右，同比增长 18.29%。 其中，白蛋白市场规模达到 220 亿元，市场份额约 61.68%，8.0% 12.8% 11.3% 21.4% 5.4% 11.4% 21.3% 0%5%10%15%20%25%0100020003000400050006000700080009000100002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019PCC（ 200IU/瓶） 纤原（ 0.5g/瓶） 八因子（ 200IU/瓶） 乙免（ 200IU/瓶） 破免（ 250IU/瓶） 狂免（ 200IU/瓶） 肌丙（ 300mg/瓶） 静丙（ 2.5g/瓶） 国产白蛋白（ 10g/瓶） 进口白蛋白（ 10g/瓶） 增速 2126, 23.44% 3218, 35.47% 1201, 13.24% 132, 1.45% 1240, 13.67% 633, 6.98% 166, 1.83% 172, 1.90% 87, 0.96% 97, 1.07% 国产白蛋白 进口白蛋白 静丙 肌丙 狂免 破免 乙免 八因子 纤原 PCC行业深度分析 /生物医药 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 略高于批签发量占比，其中国产与进口白蛋白占比分别为 24.12%和 37.57%。免疫球蛋白市场规模合计约 121 亿元，市场份额为 33.68%，其中静丙单价相对较高，市场份额达到 20.70%，已接近国产白蛋白市场份额；狂免与破免市场份额相近，分别为 6.20%和 5.28%。凝血因子类市场规模约 17 亿元，市场占比为 4.63%，其中八因子与纤原的市场份额分别为 1.91%和2.18%。 图 3： 2019 年我国血制品批签发 市值 格局 情况（亿元， %） 资料来源： 中检院、各地方检验所、 Wind 医药库、 安信证券研究中心 根据公司年报，我们统计了国内血制品上市公司的 2018 年血制品业务销售额数据，其中天坛生物、泰邦生物、华兰生物与上海莱士分列行业前 4 位。因无法准确获知出厂口径的血制品市场规模，我们无法准确测算相关企业的市场份额。 若假设批签发量近似等于销量、按出厂价为中标价 80%粗略测算，则预计 2018年我国血制品行业出厂口径市场规模约 243 亿元，7 家上市公司的市场份额约 49.4%；不考虑进口白蛋白，则预计 2018 年我国血制品行业出厂口径市场规模约 151 亿元， 7 家上市公司的市场份额约 79.5%。 图 4： 2018 年国内血制品上市公司的血制品业务销售额（亿元） 资料来源： 公司公告、 安信证券研究中心 1.1. 白蛋白：进口国产格局相对稳定，国产白蛋白集中度持续提升 白蛋白是我国最主要的血制品品种，也是唯一允许进口的人源血制品， 2013-2019 年我国进口与国产白蛋白批签发量均保持快速增长，年复合增速分别为 15.3%和 17.8%，进口增速略高于国产。 2019 年，我国进口与国产白蛋白批签发量分别达到 3218 万和 2126 万瓶，同比86.7, 24.12% 135.1, 37.57% 74.5, 20.70% 1.6, 0.44% 22.3, 6.20% 19.0, 5.28% 3.8, 1.06% 6.9, 1.91% 7.8, 2.18% 1.9, 0.54% 国产白蛋白 进口白蛋白 静丙 肌丙 狂免 破免 乙免 八因子 纤原 PCC29.3 24.7 24.1 18.0 8.8 8.5 6.8 05101520253035天坛生物 泰邦生物 华兰生物 上海莱士 博雅生物 双林生物 卫光生物 行业深度分析 /生物医药 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 增长 17.4%和 12.7%，对应市值分别为 135 亿和 87 亿元。 2019 上半年，进口白蛋白因注册证到期等原因批签发量相对较少，但在 换证完成后， 下半年 批签发量 迅速回升， 全年 批签发呈现前低后高。 图 5： 2013-2019 年我国白蛋白批签发量变化情况 资料来源： 中检院、各地方检验所、 安信证券研究中心 表 1： 2013-2019 年我国各 企业白蛋白 批签发量情况（万瓶） 产品 生产企业 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2019YOY 国产白蛋白 天坛生物 153 131 153 181 311 365 430 17.65% 华兰生物 117 118 164 258 235 261 245 -6.00% 泰邦生物 44 79 206 254 222 273 353 29.50% 上海莱士 124 179 223 229 243 230 265 14.91% 卫光生物 40 58 62 67 64 84 106 24.91% 双林生物 61 64 63 82 75 82 109 32.95% 博雅生物 30 34 37 52 68 86 92 6.25% 其他 472 454 499 583 528 505 527 4.52% 合计 1041 1116 1407 1706 1747 1886 2126 12.72% 上市公司占比 54.70% 59.34% 64.53% 65.84% 69.76% 73.25% 75.20% 进口白蛋白 杰特贝林 575 704 788 914 991 1162 1446 24.40% 百特 300 281 376 407 463 488 694 42.07% 基立福 278 358 335 565 584 661 622 -5.80% 奥克特珐玛 239 269 324 292 288 379 417 10.13% 绿十字 22 61 49 38 29 50 38 -23.48% SK Plasma 2 6 8 7 1 0 0 合计 1416 1679 1881 2223 2356 2740 3218 17.42% 资料来源： 中检院、各地方检验所、 安信证券研究中心 从批签发占比角度来看， 2013 年以来，进口与国产白蛋白的批签发占比虽略有波动，但整体基本维持在 6:4 的比例。在行业不发生明显变化的情况下，预计我国白蛋白的这一批签发格局有望继续保持。 1041 1116 1407 1706 1747 1886 2126 1416 1679 1881 2223 2356 2740 3218 0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019国产（万瓶） 进口（万瓶） 国产增速 进口增速 行业深度分析 /生物医药 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 6： 2013-2019 年我国 进口与国产 白蛋白批签发 占比 情况 资料来源：中检院、各地方检验所、安信证券研究中心 从市场竞争格局来看， 2013 年以来，我国国产白蛋白市场集中度提升明显 ， 7 家上市公司（天坛、华兰、泰邦、莱士、卫光、双林、博雅）的市场份额从 2013 年的 54.70%提升至 2019年的 75.20%；这也使得龙头企业能够取得明显高于行业平均水平的业绩增速。 图 7： 2013-2019 年我国国产白蛋白批签发 格局变化情况 资料来源：中检院、各地方检验所、安信证券研究中心 2019 年，我国国产白蛋白批签发量 CR4 达到 60.79%，天坛生物、泰邦生物、上海莱士、华兰生物的批签发占比分别为 20.21%、 16.61%、 12.44%、 11.52%。 42.38% 39.94% 42.80% 43.42% 42.58% 40.77% 39.79% 57.62% 60.06% 57.20% 56.58% 57.42% 59.23% 60.21% 30%35%40%45%50%55%60%65%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019国产白蛋白占比 进口白蛋白占比 54.70% 59.34% 64.53% 65.84% 69.76% 73.25% 75.20% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%050010001500200025002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019其他 博雅生物 双林生物 卫光生物 上海莱士 泰邦生物 华兰生物 天坛生物 上市公司占比 行业深度分析 /生物医药 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图 8： 2019 年我国国产白蛋白批签发格局情况（万瓶， %） 资料来源：中检院、各地方检验所、安信证券研究中心 进口白蛋白方面，以杰特贝林、百特、基立福、奥克特珐玛 4 家企业为主，其中杰特贝林市场份额最高， 2019 年批签发量占我国进口白蛋白批签发量的 44.95%。 图 9： 2013-2019 年我国 进口 白蛋白批签发格局变化情况 资料来源：中检院、各地方检验所、安信证券研究中心 图 10： 2019 年我国 进口 白蛋白批签发格局情况（万瓶， %） 资料来源：中检院、各地方检验所、安信证券研究中心 430, 20.21% 245, 11.52% 353, 16.61% 265, 12.44% 106, 4.96% 109, 5.14% 92, 4.31% 527, 24.80% 天坛生物 华兰生物 泰邦生物 上海莱士 卫光生物 双林生物 博雅生物 其他 05001000150020002500300035002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019杰特贝林 百特 基立福 奥克特珐玛 绿十字 SK Plasma1446, 44.95% 694, 21.56% 622, 19.35% 417, 12.96% 38, 1.19% 杰特贝林 百特 基立福 奥克特珐玛 绿十字 行业深度分析 /生物医药 10 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1.2. 静丙：结构调整加速去库存，上市公司份额近年企稳 静丙是我国第二大血制品品种， 2016 年及以前，我国静丙批签发量维持 20%以上的快速增长，但由于终端学术推广有限，企业及渠道积压库存较多。 2017 年我国全面实施两票制，血制品行业渠道整合及去库存导致静丙销售压力上升， 2017-2018 连续两年批签发量同比下滑。 2019 年，随着去库存的基本完成以及终端学术推广的持续推进，静丙批签发量达到 1201万瓶，同比增长 14.8%，对应市值 74 亿元。 图 11： 2013-2019 年我国静丙批签发量变化情况 资料来源： 中检院、各地方检验所、 安信证券研究中心 表 2： 2013-2019 年我国各上市公司静丙 批签发量情况（万瓶） 生产企业 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2019YOY 天坛生物 85 80 98 121 233 274 292 6.59% 泰邦生物 26 63 160 166 157 141 177 26.06% 上海莱士 58 96 144 164 152 128 148 16.01% 华兰生物 77 78 89 168 153 106 145 35.93% 卫光生物 19 38 33 46 44 45 60 31.63% 博雅生物 21 18 22 42 48 68 58 -14.83% 双林生物 23 24 34 39 32 34 51 51.60% 其他 234 262 275 347 258 249 269 8.00% 合计 542 659 855 1091 1078 1046 1201 14.84% 上市公司占比 56.83% 60.29% 67.84% 68.21% 76.07% 76.14% 77.56% 资料来源： 中检院、各地方检验所、 安信证券研究中心 从市场竞争格局来看， 2013 年以来，我国静丙市场集中度同样提升明显 ， 7 家上市公司（天坛、华兰、泰邦、莱士、卫光、双林、博雅）的市场份额从 2013 年的 56.83%提升至 2019年的 77.56%。但自 2017 年以来， 7 家上市公司的市场份额提升速度明显放缓，这可能与上市公司在静丙去库存压力较大的背景下，主动调整生产计划，加大特免的生产有关。 542 659 855 1091 1078 1046 1201 21.5% 29.8% 27.6% -1.2% -3.0% 14.8% -5%0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001000120014002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019静丙（万瓶） 增速