证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 工业机器人 行业深度研究报告 推荐 （ 维持 ） 冬尽春始，蓄势待发 工业机器人行业有望 迎来景气拐点 。 2019 年 12 月国内工业机器人产量 20014台，同比增长 15.3%。自 从 2019 年 10 月 结束了连续 13 个月由于宏观经济下行导致的增速下滑 后 ， 增速逐月扩大。并且从减速器订单等前置指标以及相关行业指标的佐证，我们认为工业机器人行业转暖信号已现。支持复苏的理由：（ 1）制造业 投资 有望在 2020 企稳；（ 2） 下游主要应用需求增高，汽车行业产销量边际好转，新能源汽车提供了新的增长点， 3C 行业受益于 5G 渗透率的提升，固定投资完成额提升明显。 “机器换人” 浪潮依旧 ，工业机器人密度的提升带来巨大市场空间 ，千亿市场蓄势待发 。 中国市场已经成为工业机器人的第一大市场，贡献了超过 30%的全球工业机器人销量 内容 ， 2019 年市场规模达 400 亿 。 但中国 工业机器人密度 仅为 140 台 /万人，落后于其他工业国家 ， 有很大提升空间。 若达到日本327 台 /万人的水平，则是一个年市场规模千亿的市场。 未来在人口红利消失、人工成本上升的背景下，中国将像日本 20 世纪 80-90 年代一样进入工业机器人行业的稳定增长阶段，未来三年 CAGR 达 22%。 国内产业链逐步完善，此 轮行业复苏将伴随着国产化率的提升 。 目前 我国工业机器人 国产化率仅为 28%，产业链环节中 70以上的减速器市场、伺服电机市场、控制系统市场以及 5 本 体市场被海外品牌占据 。 从应用行业看，国产自主品牌 工业机器人 也主要集中在 码垛、上下料以及搬运等相对低端的领域 。随着国内企业 不断提升技术创新能力，逐步开展中上游的技术研发和产品开发， 国内外技术差距不断缩小， 国产化率有望逐步提升。 通过梳理行业内重点企业，通常采用全产业链布局来有效降低成本，来提升综合竞争能力 ； 其次加大研发力度，通过技术创新来提升核心竞争力 追赶国外优质品牌产品性能以实现进口替代 。 投资建议： 随着行业复苏销量进入上升通道，国产机器人企业在进口替代的大背景下弹性更大， 给予 机器人行业“推荐”的投资评级，推荐标的埃斯顿，建议关注拓斯达、 机器人、新时达、 中大力德 等 。 风险提示 ： 下游行业 固定资产 投资不及预期；市场竞争加剧，国产化率提高不及预期。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 埃斯顿 11.96 0.18 0.27 0.37 66.44 44.3 32.32 6.21 推荐 拓斯达 44.51 1.75 2.4 3.14 25.43 18.55 14.18 7.23 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2020 年 02 月 07 日 收盘价 证券分析师：李佳 电话： 021-20572564 邮箱： lijiahcyjs 执业编号： S0360514110001 证券分析师：鲁佩 电话： 021-20572564 邮箱： lupeihcyjs 执业编号： S0360516080001 证券分析师：赵志铭 电话： 021-20572557 邮箱： zhaozhiminghcyjs 执业编号： S0360517110004 占比 % 股票家数 (只 ) 355 9.39 总市值 (亿元 ) 23,136.61 3.59 流通市值 (亿元 ) 15,743.39 3.35 % 1M 6M 12M 绝对表现 -8.84 4.7 13.09 相对表现 -2.49 -2.63 -7.0 机械设备行业深度研究报告：疫情对机械板块影响有限，长期发展值得期待 2020-02-02 机械设备行业重大事项点评：机械重点公司2019 年度业绩前瞻 2020-02-03 机械设备行业重大事项点评：口罩机供不应求，赢合科技快速响应全力支持对抗疫情 2020-02-09 0%11%21%32%19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/122019-02-11 2020-02-07沪深 300 机械设备相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 机械设备 2020 年 02 月 10 日 工业机器人 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、工业机器人行业有望迎来景气拐点 . 5 （一）工业机器人销量呈现 3 年周期性，已现转暖信号 . 5 1、复盘机器人数据，展现 3 年左右周期性特征 . 5 2、行业转暖信号已现， 2020 年有望迎来全面回升 . 5 （二）制造业固定资产投资筑底回升，支撑机器人行业复苏 . 9 1、从宏观上来说 ，机器人行业与制造业资本开支相关 . 9 2、汽车、 3C 仍为工业机器人主要下游， 2020 均趋势向好 . 13 二、千亿级市场蓄势待发，行业迎来黄金发展期 . 16 （一）中国是第一大工业机器人市场，市场规模约 300-400 亿 . 16 （二）千亿级市场将起，未来 3 年 CAGR 达 22% . 17 （三）复盘日本，国内 机器人行业将更快时间进入稳定增长期 . 19 三、国内产业链逐步完善，进口替代有望加速 . 21 （一）工业机器人产业链可拆解为零部件、本体、系统集成三个环节 . 21 （二）析产业链各个环节竞争图谱，国产化率均不高 . 22 1、核心零部件 控 制器：工业机器人大脑，与本体绑定 . 22 2、核心零部件 伺服：中高端市场为国外企业垄断 . 23 3、核心零部件 减速机：技术壁垒最高，国产化率最低 . 24 4、本体：硬件技术趋于成熟，国产替代有望加速 . 25 5、系统集成：行业较为分散 . 26 （三）技术进步，国产化率提升，核心零部件 与本体弹性大 . 27 四、重点企业进展梳理及投资建议 . 28 （一）投资建议 . 28 （二）重点企业进展梳理 . 28 1、埃斯顿：布局全产业链的国产机器人龙头，核心优势突出 . 28 2、拓斯达：工业机器人新贵，智能制造综合服务商 . 30 3、中大力德：深耕精密传动领域，有望突破外资垄断 . 31 五、风险提示 . 32 工业机器人 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1. 复盘机器人销量数据，呈现 3 年周期性特征 . 5 图表 2. 中国工业机器人单月产量已现复苏迹象 . 6 图表 3. 安川电机分 业务收入 . 6 图表 4. 安川电机主营业务订单增速降幅收窄 . 6 图表 5. 两大减速机企业订单增速降幅放缓 . 7 图表 6. 日本工业机器人订单 量及增速 . 7 图表 7. 日本工业机器人订单额及增速 . 7 图表 8. 机床、激光器、注塑机、工业机器人上市公司营业收入增速变化基本一致 . 8 图表 9. 机床产量同比降幅收窄 . 8 图表 10. 日本机床对华新增订单额降 幅收窄 . 9 图表 11. 制造业固定资产投资完成额情况 . 9 图表 12. 制造业 PMI 显示制造业保持回暖趋势 . 10 图表 13. 制造业企业利润率逐步回升 . 11 图表 14. 制造业企业利润增 速分化 . 11 图表 15. 制造业资产负债率总体呈上升趋势 . 12 图表 16. 大部分制造业资产负债率较历史高位仍有抬升空间 . 12 图表 17. 2019 年，制造业周转率增速由正转负，周转率开始回落 . 13 图表 18. 大部分制造业周转率增速趋缓 . 13 图表 19. 不同行业 2018 年中国工业机器人出货量 . 14 图表 20. 汽车单月销量增速降幅收窄 . 14 图表 21. 汽车单月产量增速转正 . 15 图表 22. 汽车制造业固定资产投资完成额触底 . 15 图表 23. 3C 制造业固定资产投资额受益于 5G 提升明显 . 16 图表 24. 中国工业机器人销量增长迅速， CAGR 达 37.3% . 17 图表 25. 主要工业国家和地区工业机器人密度 . 17 图表 26. 中国工业机器人密度 . 17 图表 27. 我国 “人口红利 ”逐渐消失 . 18 图表 28. 制造业人工成本逐年提高 . 18 图表 29. 工业机器人未来市场空间测算 . 18 图表 30. 日本经济社会环境与机器人产业发展的关系 . 20 图表 31. 日本 80 年代经历了劳动力成本快速上升 . 20 图表 32. 工业机器人产业链 . 21 工业机器人 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表 33. 工业机器人基本构造 . 22 图表 34. 三大零部件占了成本的 70% . 22 图表 35. 不同工业机器人的 控制解决方案 . 22 图表 36. 中国伺服市场规模增长及预测 . 23 图表 37. 伺服电机下游应用占比 . 23 图表 38. 2018 年主要品牌中国伺服市场占比 . 24 图表 39. 精密减速器种类 . 24 图表 40. RV 减速器 . 24 图表 41. 谐波减速器 . 24 图表 42. 全球精密减速器市场格局 . 25 图表 43. 2018 年中国机器人用 RV 减速器市场占比 . 25 图表 44. 2018 年中国机器人用谐波减速器市场占比 . 25 图表 45. 2018 年国内工业机器人销量结构 . 26 图表 46. 2018 年国内市场部分厂商工业机器人出货量市场份额 . 26 图表 47. 系统集成商行业覆盖 . 27 图表 48. 我国机器人自主品牌销量占比 . 28 图表 49. 汽车与电子行业机器人自主品牌占比 . 28 图表 50. A 股上市公司主要机器人本体企业一览 . 28 图表 51. 埃斯顿分 业务收入情况 . 29 图表 52. 埃斯顿分业务毛利率 . 29 图表 53. 埃斯顿围绕机器人业务进行外延并购 . 29 图表 54. 拓斯达分业务收入 . 30 图表 55. 拓斯达研发投入 . 31 图表 56. 拓斯达研发人员占比 . 31 图表 57. 公司前五大客户收入合计占比明显提升 . 31 图表 58. 中大力德主营业务 . 32 图表 59. 中大力德主营业务毛利率 . 32 图表 60. 中大力德研发投入 . 32 工业机器人 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 工业 机器人行业有望 迎来景气拐点 （一） 工业 机器人销量呈现 3 年周期性，已现转暖信号 1、复盘机器人数据，展现 3 年左右周期性 特征 根据 IFR 公布的工业机器人销量数据， 2018 年全球共销售 42.2 万台工业机器人，同比增加 10.66%，而国内市场共计销售 15.4 万台，同比略微减少 1.37%。近几年来中国市场已经成为工业机器人的第一大市场，贡献了超过 30%的销量。 通过复盘 IFR 公布的 2001 年至 2018 年的工业机器人销量历史数据，全球工业机器人和中国工业机器人的销量增速有着较为相似的变化趋势，表现出 3 年左右的周期性。从增速低谷到下一个周期低谷的时间段分别为： 2002-2006 年，2006-2009 年， 2009-2012 年， 2012