2020国内光模块行业发展分析报告,目录,第一章：发展回溯：技术是底蕴、创新是动力,第二章：光模块景气度横向和纵向拓宽第三章：光模块厂商对比 第四章：建议关注的标的第五章：风险提示,自身技术研发,外延并购,光模块行业,全产品线布局,电信市场,前传：5G基站数倍数级增加CU和DU分离中回传：跟随5G流量起量,数通市场,数据流量爆发（提升光模块 景气周期的关键）架构升级 去库存影响消退,5G流量带来业绩持 续的确定性,光模块景气周期纵向和横向拓宽,增收,增利,高端产品布局,技术迭代 创新,高端光模块需求为主,产品线布局,技术壁垒,建议关注：技术及产品布 局领先的绩优个股,核心观点,图1：光模块行业核心观点,第一章：发展追溯：技术是底蕴、创新是动力,1.1光通信发展：技术迭代加快，国产替代是前进的方向,光通信,光电话-,2000年前 1880年 1966年,烽火狼烟无线光 光纤通信,通信 （高锟博士）,1970年,损耗为2.0DB/公里的光纤,（康宁公司）,20世纪80年代,阱激光器,85-90年代,85-90年代,半导体激光器（贝尔研究所）单模光纤和量子 单模光纤作为通道EDFA和DFB,量子阱激光器为发 单模低损耗光纤射器,21世纪,DWDM和DFB商业化,光模块,1X9封装 SC接口固定光模块,SFP,GBICSC接口,可插拔,固定模块SFFLC头,1999年20世纪90年代,小型化,可插拔,不支持10Gbps速率,300pin MSA,小型化,XENPAKXPAKPAM4接口 （体积缩小（4*3.125G） 一半）,小型化、低功耗、低成本,XFPSerDes放在 XFP+外部10G主流,小型化、低成 本、传输快,25G光模块,2014年-2016年,支持10Gbps速率,40G光100G光模块模块,400G光模块,芯片到模块的国产替代,国产 化率 为3%,在2022年中低端光电 子芯片的国产化率超 过60%，高端光电子 芯片国产化率突破20%。（目前国外占 比90%）,依据摩尔定律，光模块的小型化、低成本以及高速率是产品迭代的主要方向。图2：光通信发展进程,1.2 竞争格局：市场集中度高，巨头地位稳固，国内厂商稳步崛起,Finisar,16%,Lumentunm 8%,光迅科技6%,中际旭创5%,OCLARO 6%,Sumitiomo 6%,II-VI5%,AAOI 4%,Fujitsu 4%,其他28%,海信6%,Acacia 华工科技4%2%,Finisar14%,Lumentunm,7%,光迅科技6%,中际旭创6%,OCLARO 6%Sumitiomo 5%,II-VI 4%,Fujitsu 3%,其他42%,Acacia 4%,Neophoto nics 3%,Finisar 14%,Lumentunm 7%,光迅科技6%,中际旭创7%,OCLARO 6%Sumitiomo 5%,II-VI 5%,FIT 4%,AAOI 4%,Fujitsu 3%,其他39%,2016年,2017年,2018年,光通信巨头经历一系列并购整合，增强对整个产业链的垂直协同，增强规模优势，提高议价能力，如2018年5月和11月，Lumentum和II-VI分别宣布收购Oclaro和Finisar。从国内厂商来看，中际旭创与光迅科技市场份额稳步提升；其他厂商通过收购提高竞争优势，如剑桥科技2018年5月和2019年3 月分别收购 Macom Japan和Oclaro Japan光模块资产;博创科技2019年3月收购 Kaiam PLC业务涉及相关部分资产。图3：光通信市场份额变化,第一推出带数 字诊断功能的 光收发模块,第一个推出CWDM GBIC光模块，启动10GXFP MSA,收购Honeywell,第一个推出850nm推出850nm 的千兆多模光纤光 VCSEL的光模块收发模块,第一个推出SFP 光模块,19921995199720002001,2002第一个推出DWDM GBIC光模块,收购NewFoucus 无源产 品线，获得无 源元件技术,2003收购Genoa，获得长波长FP和DFP激光 器技术,收购Bigbear,VCSEL产品部门 40Gbps网络技术,200420052007,得光纤丝技术,收购Infineon获 收购AZNA，获,得10-40GbpsCML激光技术,2008,收购Optium， 获得RODAM、CATV等技术,收购Broadway， 获得PON收发 器模块技术,收购Lgnis， 获得可调激光 器技术,201020112012,收购RED-C， 获得光纤放大 器技术,收购U2T,Photonics，获得InP接收,器与探测器,1.3.1 追溯思考：Finisar：技术突破步步为营，外延整合带动新一轮技术创新,技术创新为主,外延整合阶段,Finisar的发展历程：第一阶段:1992-2002年，技术创新为驱动力，推出850NM千兆多模光纤光收发模块等多种光模块；第二阶段:2002年始，Finisar的技术创新主要是通过并购完成，截止2014年，Finisar相继完成了11次的收购与合并； 第三阶段:2018年11月，无源光器件龙头企业II-VI首次宣布收购Finisar，2019年9月完成收购。图4：Finisar历史发展图,2014 2018,2019,被收购,邮电部固体器 件研究所（光 迅科技前身） 成立,2019,1976,2001,邮电部固体器件研 究所转制成立武汉 光迅科技有限责任 公司。,20122017,完成股份制改造，整体变更为 武汉光迅科技股份有限公司。 中方收购WTD美方全部股份，并 更名为武汉电信器件有限公司。,2009上市,光迅科技和武汉电 信器件有限公司（WTD）合并重组。,光迅科技完成收购高端芯 片厂商丹麦IPX（Ignis Photonyx A/S）公司，跨 出了国际化并购第一步。,2018.3y发布OTDR用的激光器和探 测器等关键器件，成为少 有的集成OTDR关键器件、 模块及仪表等全自助研发、 生产销售的企业。,发布CDC-roadm产品,2018.9,推出应用于相,1.3.2 追溯思考：光迅科技：技术是底蕴，外延布局高端芯片,技术创新为主,外延整合阶段,2013,2004,2G SFP28LR工业级产 品批量生产，标志着 光迅科技在高速芯片、,器件以及模块的设计 100G硅光芯片 干400G系统的,封装等方面取得创新 通过测试，具 产宽带的AAWG。,性成果。备量产条件。,光迅科技发展历程主要分为两个阶段：第一阶段：上市前，依靠自身邮电部固体器件研究所的背景；第二阶段：上市后，光迅科技通过并购丹麦厂商IPX巩固高端芯片的布局。图5：光迅科技历史发展图,旭创科技有限 公司成立,2008,2009,发布小型化、低功耗、高性能的10GSFP+系列产品,2017,发布40GQSFP+ SR4/IR4/LR4系列产品，应用于大型数据中心、企业网以及城域网等领域。,2014发 布 100GCFP4 LR4/100GQSFP28 SR4/40GQSFP+ER4等产品,2018,发布100G QSEP28 LR4-Lite/ER4-Lite/CWDM4/AOCbireakout 以及25G SFP28 ER-Lite产品,1.3.3 追溯思考：中际旭创：收购苏州旭创，领跑高端产品,2016,2012,推出首款400G QSFP- DD FR4光通信模块,上市,成功展示400G OSFP产品,2008年成立，中际旭创最初聚焦于电信光模块，后续战略调整，开始布局数据中心市场；2017年中际装备收购苏州旭创100%股权全球高端光通信收发模块领域的领军企业之一；目前中际旭创在北美及国内一线云计算数据中后，成为心客户的份额保持领先，在业内率先推出400G数通方案，并在5G前传产 品获得大客户认同并已小批量出货。图6：中际旭创历史发展图,1.4历史回溯思考:产品线布局是创收的关键一步,图7：中际旭创营业收入（亿元）及同比增速（%）,图8：光迅科技营业收入（亿元）及同比增速（%）图9：Finisar营业收入（亿元）及同比增速（%）,Finisar处于产业链中上游，产品线覆盖全面，包括光纤收发器、光引擎、有源光缆、光器件、光学仪器、ROADM与WSS波长管理器、光放大器和光载射频模块等。中际旭创子公司苏州旭创营收迅速增长，三年复合增长率达62.51%。,800.00%600.00%400.00%200.00%0.00%-200.00%,0.00,10.00,20.00,30.00,40.00,50.00,60.00,营业收入(亿元,左轴),同比增速(%，右轴),70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%,10.00,20.00,30.00,1800.00% 60.001600.00%50.001400.00%1200.00% 40.001000.00%,营业收入(亿元，左轴),同比增速(%，右轴),0.00%,10.00%,20.00%,30.00%,40.00%,50.00%,60.00%,20.00,40.00,60.00,80.00,100.00%120.0090.00%100.0080.00%,营业收入(亿元，左轴),同比增速(%，右轴),1.5历史回溯思考:高端产品布局是企业创利的重要一环,50403020100,2004/12/12005/7/12006/2/12006/9/12007/4/12007/11/12008/6/12009/1/12009/8/12010/3/12010/10/12011/5/12011/12/12012/7/12013/2/12013/9/12014/4/12014/11/12015/6/12016/1/12016/8/12017/3/12017/10/12018/5/12018/12/12019/7/1,光迅科技,中际旭创,Finisar,图11：毛利率对比（%）60,目前中际旭创主要做技术含量、利润率都高的光模块，而且具有较高的规模效应和产品良率，所以毛利率能保持行业领先。光迅科技的无源器件、子系统等技术含量和毛利率都比较低。已经量产的光芯片，也是低端新品，为抬高自身收入天花板，公 司准备进军数通市场。,图10：各大公司的产品布局,第二章：光模块景气度横向和纵向拓宽,电信市场,数通市场,FTTX,5G,DU,ONU,接入层,OLT,CU,汇聚层,核心层,IDC数据中心,骨干网,接入层25G AOC,汇聚层100G SR4/DR4,核心层400G FR4/OR4100G CWDM,25G/50G10KM（BIDI）,200G/400GDWDM 80+KM,100G/200G40/80KM,50G10/40KM（BIDI）,25G300M/10KM（BIDI）,200G/400GDWDM80+KM,200G/400G DWDM 40/80KM,2.1 光模块产业全景图,图12：光模块产业全景,400,500,600,700,800,900,1000,1100,1200,1300,2.2驱动因素：数通与电信市场共振光模块景气向上,数通与电信市场共振光模块景气向上：在光模块市场中，电信市场先行，随之是数通市场。根据走势图，云计算厂商资本开支 走势略提前于光模块走势，由此可见，云计算资本开支是光模块的提前反映。图13：数通与电信市场共振光通信,-50.00%,0.00%,50.00%,100.00%,150.00%,200.00%,250.00%,-20.0%,0.0%,20.0%,40.0%,60.0%,80.0%,100.0%,注：自左到右分别为光通信指数收盘价、移动基站产量同比增速和云计算厂商资本开支增速,2.3 供求分析之光模块的需求,光模块需求的两大来源：数通市场 + 电信市场。未来三年云计算行业的发展和5G的建设将会拉动光模块的需求。图14：光模块需求大增长的原因,-100.00%,0.00%,100.00%,200.00%,300.00%,400.00%,0,20,40,60,80,100,120,基站新建数（万站，左轴）,yoy(%,右轴）,3G基站4G基站5G基站,2.4.1 供求分析之电信市场需求,基站数量：5G宏基站总数将达到4G基站数的1.3至1.5倍，基站数量的增加将带来前传需求的提升。预计明年基站新建数增速最 快，之后逐年回落。组网方式：考虑到网络建设的便捷性与经济性，初期前传的连接方式将采用光纤直连方案为主，无源WDM方案为补充，有源WDM/OTN/SPN方案为辅的方式展开。图15：2009-2023年基站新建数与增速图16：5G承载网由两级架构演变为三级架构140500.00%,2.4.2 供求分析之数通市场需求,数通市场的三大需求推动力：（1）数据流量的爆发；（2）数据中心的网络架构升级；（3）全球去库存接近尾声。近年来全球信息流量需求的持续激增促进了超大型数据中心市场的高速发展，而光模块的需求和IDC及数据流量成正比。因此，对光模块数量需求提升的同时，也促使了光模块的迭代更新，全球云计算厂商正在启动从100G到400G光模块的需求转化。纵向流量将逐步替代横向：纵向流量场景下的主流两层叶脊拓扑配置更为扁平化和智能化，提升对光模块传输速率的需求之 余，也激发了需求量。我们预测400G光模块产品即将进入大规模应用阶段。中美贸易摩擦后，全球ICP巨头纷纷放缓资本开支并对光模块去库存。2019Q3行业拐点已现，全球去库存接近尾声，资本开支触底回升。图17：全球IDC市场呈可持续发展之势，国内空间潜力巨大图18：2021年全球数据流量分类，纵向流量将逐步替代横向流量,2.5 供求分析之光模块的供给,然而，高端光模块的技术壁垒很高，市场对于供给的反应有限，因此我们预测其价格将在未来一定时间内保持相对高位。因此，对于供给的分析将主要考虑企业在产品上的产能及议价能力，这也将构成光模块龙头企业的核心竞争力。,图19：光模块的需求端,图20：光模块的供给端,2.6历史回溯思考:确定性业绩落地是市场情绪的催化剂,50454035302520151050,-40,-20,0,20,40,60,80,100,图21：光模块营业收入同比增速（%）120,图22：光模块收盘价（元）,光模块营业收入增速及光模块收盘价走向基本一致，相对于行业景气程度，业绩的确定性的影响更直观。,2.7历史回溯思考:行业景气度是估值向上的主要原因,我们回溯光模块的历史估值情况，共出现两个高峰期：第一阶段：2007年-2009年中，电信市场需求是行业景气的主要驱动力，光模块受益于3G建设，带动板块估值逐步向上； 第二阶段：2013年末-2018年末，电信市场率先启动，拉动板块估值向上，同时流量基建紧跟节奏，拉动行业持续景气； 第三阶段：2019年起至今，基站基建板块市场已经超预期显现。因此我们认为5G时期光模块估值景呈现出以下特征：5G时期流量基建拉动效应更大，光模块景气周期将更长（8-10年）。图23：光模块历史估值140120100806040200,第三章：光模块厂商对比,0,5,10,15,20,25,30,35,40,2011,2015,2016,2017,2018,2020E,2023E,全球光模块市场保持稳定增长。2016年全球光模块市场51亿美元，而2011年为31亿美元，2011-2016光模块市场年复合增速11%。 预计2016-2020光模块市场规模将达到71亿美元，复合增速保持9%。2011年中国光模块市场收入仅约为9.50亿美元，2015年己经发展至16.20亿美元，可见我国光模块市场逐渐增加。预计到2020年，国内光模块市场收入将会达到26.80亿美元，在全球光模块市场上的占比也将上升至37.75%。,3.1 国内光模块市场快速崛起,图25：中国光模块市场空间（亿美元）,0,10,20,30,40,50,60,70,图24：全球光模块市场空间（亿美元）80,E,2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E,4.03,3.2 国内光模块厂商快速成长,从市值变动情况来看：中际旭创从16年的51.41亿快速成长为372亿，华工科技光迅科技涨幅明显。表1：光模块厂商市值对比,备注：A股单位：亿元；II-VI、FIT和应用光电单位：亿美元。,3G时 代,4G时代,3.3 研发持续加码,从研发增速角度来看，中际旭创18年增速高达139.34%，主要是期间加快对400G产品的研发进度的推进。目 前400G产品已经成功批量出货，是行业领先的400G龙头企业。表2：研发费用同比增长对比（%）表3：研发人员数量占比（%）,3.4 国内光模块厂商业绩弹性更大,从营业收入增速角度来讲，中际旭创18年业绩增速为118.76%，领跑光模块厂商，其次天孚通信以及太辰光等光器件厂商收入 弹性也值得关注；从毛利率角度来看，国外厂商II-VI接近40%，高于国内多数主流光模块厂商（平均高于10个点）。表4：营业收入增速对比（%）表5：毛利率对比（%）,3.5 龙头企业ROE及估值更具优势,从ROE角度来看，中际旭创2018年ROE为13.05%，在国内光模块行业内领先；天孚通信以及太辰光等表现也较为出色，ROE均超 过10%；从PE估值对比来看，中际旭创2018年估值为31.44倍，光迅科技、华工科技等龙头企业估值均低于60倍，远低于铭普光磁等企 业。表6：ROE（%）对比表7：PE（倍）对比,注：取自Wind一致预期（日期分别截止2016.12.31、2017.12.31、2018.12.31）,第四章：建议关注的标的,观点总结,从光模块行业来讲，5G流量带来业绩持续的确定性，同时电信市场与数通市场共振光模块景气度向上，我们预计5G时期流量基建拉动效应更大，光模块景气周期将更长。,光模块厂商市场集中度高，巨头地位稳固，国内厂商稳步崛起，技术迭代更快,业绩弹性更大，估值更具优势，国产替代是前进的方向。,高端光模块需求是主线，技术创新以及全产品线布局是保持核心优势的关键。,追溯光模块巨头发展：光模块的小型化、低成本以及高速率是产品迭代的主要方向，高端产品布局是企业创利的重要一环。,注：除中际旭创、光迅科技、天孚通信外，其盈利预测取自Wind一致预期（日期截止2020年1月17日）。,建议关注的标的,表8：盈利预测,第五章 风险提示,风险提示,产业政策持续收紧，行业竞争加剧的风险加大；数据中心建设不及预期，400G出货不及预期；运营商收入端持续承压，被迫削减建网规模或者向上游压价，通信设备商以及光器件厂商面临订单不足以及产品单价下滑，导致受影响的公司营收增长放缓，毛利率下滑；5G标准化和产品研发进度不及预期，通信设备商无法在2018年底向电信运营商提供 可供实验的5G产品，影响运营商部署5G的时间节点，商用部署时间推迟，上游企业 继续承压；流量需求不及预期，杀手级高流量应用迟迟不能问世，数据流量增速下滑，网络运营 商收入增长乏力，扩容网络意愿不足，导致上游企业面临订单不足。,感谢您的观看,THANK YOU FOR YOUR WATCHING,