行业 报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银行 证券 研究报告 2020 年 02 月 06 日 投资 评级 行业 评级 强于大市 (维持 评级 ) 上次评级 作者 廖志明 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517070001 liaozhimingtfzq 资料 来源： 贝格数据 相关报告 1 银行 -行业专题研究 :银行 “ 类货基 ” 是怎么投资的？ 2019-07-23 2 银行 -行业专题研究 :理财子公司发行了那些新产品？ 2019-07-10 3 银行 -行业专题研究 :当前银行资产质量怎么看？ 2019-06-12 行业走势图 类货基 新规 ： 完全货基化的变革 、 挑战 与机遇 存量 银行 类货基 规模预计较大 类货基新规落地实施前，类货基投资受到的监管约束较少， 类货基往往通过配置二级资本债、同业借款、以及长久期 债券 等方式来提升收益率 。 19 年12 月，类货基收益率中枢为 3.3%， 较货基高 约 80BP。 类货基较高的收益率带来吸引力，且前有货基的客户教育，客户接受度好，进而规模增长快。我们预计当前类货基规模明显高于 2.5 万亿元。 新规使得 类货基 投资完全货基化 ，挑战大 类货基新规之下，现金管理类银行理财投资运作完全货基化。类货基新规与公募货基监管要求在“ T+0”赎回限额、投资范围、投资组合久期、负面清单上要求完全一致，在偏离度上要求基本一致；在流动性比例、投资集中度上略有差异，但依然非常严格。 新规带来的挑战大 。由于存量类货基规模较大，且大多不符合新规要求，在 20 年底前完成整改 的难度 大，考虑到疫情 使得 经济下行 压力加大，建议适度延长过渡期 。由于类货基配置了不少二级资本债，新规或加大银行资本工具发行难度。此外，完全货基化后，由于收益率下降，类货基规模增长预计明显放缓。 市值法类货基及类中短债基产品或有大发展 市值法类货基或迎来新生。此前，摊余成本法类货基收益率较高，市值法类货基收益率偏低且收益率波动较大，规模难增长。类货基新规若落地，摊余成本法类货基收益率预计明显下降，从而使得市值法类货基的吸引力相对上升。此外，新规要求摊余成本法类货基控制在理财规模的 30%以内，而市值法类货基规模不受限。 类货基新规之下，类货基收益率或将显著下降，与货基收益率接近。类中短债基金产品或迎来发展机会。 投资建议： 新规利好银行表内负债，短期重视银行股防御价值 类货基新规利好银行表内负债成本。类货基与货币基金类似，将低成本的个人储蓄存款转化为较高成本的同业存款或同业存单，抬升了银行负债成本。类货基新规利好表内负债成本。 疫情预计仅短期影响经济，但不改经济企稳的中期趋势，短期回调反而使得银行股性价比更高。当前，中信银行指数估值仅 0.78 倍 PB（ lf），处于历史底部，向下空间小。我们预计疫情对上市银行 20 年业绩影响有限。短期出于防御逻辑，个股方面主推估值低、基本面较好且前期涨幅小的工行、兴业、光大等。 风险 提示 ： 疫情扩散超预期导致经济显著下行；息差大幅下降等 。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元 ) P/E 代码 名称 2020-02-05 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 601166.SH 兴业银行 17.53 买入 2.92 3.17 3.46 3.86 6.00 5.53 5.07 4.54 601398.SH 工商银行 5.49 买入 0.84 0.88 0.93 0.98 6.54 6.24 5.90 5.60 601818.SH 光大银行 3.79 买入 0.64 0.71 0.80 0.91 5.92 5.34 4.74 4.16 601169.SH 北京银行 5.20 增持 0.95 1.02 1.09 1.17 5.47 5.10 4.77 4.44 002839.SZ 张家港行 5.13 买入 0.46 0.53 0.61 0.70 11.15 9.68 8.41 7.33 资料来源： 天风证券研究所，注： PE=收盘价 /EPS -1%3%7%11%15%19%23%27%2019-02 2019-06 2019-10银行 沪深 300行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 当前，类货基情况及资产配置特征 . 4 1.1. 类货基规模较大，收益率中枢高出货基约 80BP . 4 1.2. 类货基投资的杠杆不高，但资产久期或较长 . 5 1.3. 类货基投资 上配置相对较高收益的资产 . 6 1.3.1. 同业借款配置较多 . 7 1.3.2. 配置银行二级资本债较多 . 7 1.3.3. 部分类货基配置信用债，资质略微下沉 . 9 2. 新规之下，类货 基投资规则完全货基化 . 10 2.1. 类货基新规与公募货币基金监管要求对比 . 10 2.2. 新规下，类货基与货币基金各自优势对比 . 13 3. 完全货基化的挑战较大 . 14 3.1. 存量类货基整改压力大，过渡期应适度延长 . 14 3.2. 或影响银行资本补充 . 14 3.3. 类货基规模或受影响，理财净值化转型挑战较大 . 15 4. 类货基新规之下，机遇何在？ . 16 4.1. 市值法类货基或迎来机会 . 16 4.2. 中短债基金或是方向 . 18 5. 投资建议：新规深刻变革类货基，但对表内负债利好 . 19 6. 风险提 示 . 20 图表目录 图 1：公募货基和银行类货基七日年化收益率分布情况（ 19 年 12 月 26 日统计） . 4 图 2：兴业银行 -添利 1 号产品规模变化（亿元） . 6 图 3： 19Q3 兴业银行 -添利 1 号收益率较高且波动小（亿元） . 6 图 4： 19Q1-Q3 上海银行 “ 福利派 ”A 款资产配置 . 7 图 5： 19Q1-Q2 上海银行 “ 福利派 ” 前十大持仓大类 . 7 图 6：宁波银行 -天利鑫 A 整体资产配置 . 9 图 7：宁波银行 -天利鑫 B 整体资产配置 . 9 图 8：宁波银行天利鑫 A（左侧）和天利鑫 B（右侧）前十大持仓大类资产 . 9 图 9：招行日日欣 19Q4 前十大持仓情况 . 14 图 10：银行理财是商业银行二 级资本债重要投资者（亿元） . 15 图 11： 19 年商业银行二级资本债及永续债合计净融资达 1.05 万亿（亿元） . 15 图 12：公募货币基金规模增长与收益率密切相关（亿元） . 16 图 13：光大银行光银现金 A 与阳光碧 1 号产品规模变化（亿元） . 16 图 14：光银现金 A 当日年化收益率情况 . 17 图 15： 18Q2-19Q3 光银现金 A 资产配置情况 . 17 图 16： 18Q2-19Q3 光银现金 A 前十大持仓情况 . 17 图 17： 18Q2-19Q3 阳光碧 1 号资产配置情况 . 18 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 18： 18Q2-19Q3 阳光碧 1 号前十大持仓情况 . 18 图 19：光大银行阳光碧 1 号 19Q4 前十大持仓情况 . 18 图 20：主要中短债基金 19 年底规模情况（亿元） . 19 表 1：主要银行现金管理类理财（类货基）规模情况（亿元） . 4 表 2： 19 年 12 月 26 日，样本类货基产品最新披露收益率情况 . 5 表 3：部分样本类货基产品各报告期末杠杆率情况 . 5 表 4：兴业银行 -现金宝 ·添利 1 号资产负债期限匹配情况（ 19Q1） . 5 表 5：工商银行添利宝净值型产品 19Q3 前十大债券持仓情况 . 6 表 6：宁波银行 -天利鑫 A 前十大持仓情况（万元， 19Q3） . 7 表 7： 18Q4-19Q2 天天成长 B 款前十大持仓变化情况 . 8 表 8：光大银行光银现金 A 理财 19Q4 前十大持仓情况 . 8 表 9： 19Q1-19Q2 宁波银行 -天利鑫 B 款前十大持仓明细 . 9 表 10： 公募货币基金监管要求与类货基新规要求对比 . 11 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 当前，类货基情况及资产配置特征 1.1. 类货基 规模较大， 收益率中枢高出货基约 80BP 当前类货基 （即现金管理类银行理财） 规模 预计 较大 。 依据 中国银行业理财市场报告（ 2019年上半年 ） ，截至 19 年 6 月末， 非保本理财余额 22.18 万亿元，其中，净值型产品 7.89万亿元 。 据我们统计， 11 银行的 18 款类货基产品规模约 1.38 万亿元。 这 11 家银行 19Q2 非保本理财规模 12.22 万亿，约占全行 业 22.18 万亿 规模的 55.1%。 由于部分银行类货基信息披露不多，这 18 款类货基并非这 11 家所有类货基产品；中小行 理财中 类货基占比可能更高些，我们 预计 类货基实际规模明显高于 2.51 万亿。 表 1： 主要银行现金管理类理财 （类货基） 规模情况（亿元） 产品名称 19Q3 规模 备注 浦发银行 周周享盈 1 号、随心享盈之步步高升、天添盈 1 号 772.33 19Q2 平安银行 天天成长 A、 B、 C 款及日添利 1490.51 19Q2 光大银行 光银现金 A 1291 工商银行 添利宝 1974.85 中国银行 乐享天天 、 乐享天天 （专属版） 1816 19Q4 兴业银行 添利宝 2,499.81 农业银行 安心快线时时付 2215 招商银行 日日欣 1067.00 19Q4 邮储银行 理财宝 403.54 宁波银行 天利鑫 A/B 172.93 上海银行 福利派 43.12 资料来源： 银行官网， 天风证券研究所 注：部分数据为 19Q2 或 19Q4 的。 银行类货基收益率中枢比公募货基高约 80BP。 选取 740 只公募货基，以及 26 只银行 类货基 产品（仅选取披露七日年化收益率的现金管理类产品），对比 19 年 12 月 26 日的七日年化收益率。以 0.2%为步长，公募货基收益率在 2.4%-2.6%区间较为集中，类货基在 3.2%-3.4%区间较为集中，两个区间相差 80BP。 公募货基收益率中枢为 2.5%，类货基收益率中枢为3.3%，两者相差约 80BP。 图 1： 公募货基和银行 类货基 七日年化收益率分布情况（ 19 年 12 月 26 日统计） 资料来源： WIND， 天风证券研究所 股份行及城商行类货基收益率较高 。从我们梳理的类货基收益率情况来看，大行类货基收0%5%10%15%20%25%30%公募货基 银行类货基行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 益率较低，可能与其投资运作更加规范有关；而部分股份行及城商行类货基收益率较高，可能与其投资较高比例的同业借款等有关，如宁波银行的 天利鑫 B。 表 2： 19 年 12 月 26 日 ， 样本类货基产品 最新 披露 收益率 情况 银行 产品名称 七日年化 银行 产品名称 七日年化 光大银行 光银现金 A 3.399% 兴业银行 添利 1 号 3.46% 民生 银行 天天增利 4.08% 工商银行 添利宝 3.02% 中信 银行 中信天天利 3.42% 宁波银行 天利鑫 A 3.35% 平安银行 天天成长 B 3.44% 宁波银行 天利鑫 B 3.70% 平安银行 天天成长 C 3.41% 资料来源：银行 官网及 APP，天风证券研究所 1.2. 类货基投资的 杠杆不高，但资产久期 或 较长 我们认为， 类货基 提升 收益率 的方式 有三种 ： 1） 资质略微下沉 ； 2） 拉长资产久期 ； 3）加杠杆 。上市银行中， 工行、招行、 光大、兴业、平安、上海、宁波 银行 等 的 类货基产品披露了 季度 运作报告 。 类货基大多 杠杆不高 。尽管按照资管新规的要求，银行 公募 理财杠杆率上限在 140%，但大多数 类货基 都控制在 120%附近及以下。宁波银行的天利鑫 A/B 款几乎 未 使用杠杆。 尤其是，19 年 2 季度以来，能观察到部分 类货基 产品的杠杆率在下降。 平安银行的天天成长 B 款 /C款，在 18Q4 和 19Q1 末的杠杆率非常接近 140%，但是到了 19Q2 末，都基本降到了 120%附近。 这可能 是因为高风险金融机构处置，加杠杆的成本有所升高 。 表 3： 部分 样本 类货基 产品各 报告期末杠杆率情况 No 银行 产品名称 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 1 平安银行 天天成长 B 139.32% 138.87% 118.74% 2 平安银行 天天成长 C 139.35% 120.05% 3 兴业银行 添利 1 号 105.00% 117.60% 113.30% - 4 上海银行 福利派 104.52% 121.17% 122.27% 5 宁波银行 天利鑫 A 100% 100% 100% 6 宁波银行 天利鑫 B 100% 101.63% 104.16% 资料来源：理财产品公告，天风证券研究所 类货基配置的资产久期或较长。以兴业银行添利 1 号及工商银行添利宝为例。 兴业银行添利 1 号 19Q1 的 30 天以内资产占比仅 12.6%， 期限 91 天以上的资产占比 73.7%，资产久期较长；工商银行添利宝净值型产品 19Q3 前十大债券中仅两个债券剩余期限低于 3 个月，其余八个债券剩余期限均超过 2 年，其中，一个债券期限高达 10 年，资产久期较长。 由此可见，类货基配置的资产久期普遍较长。 兴业银行添利 1 号 19Q1 运作报告披露， a）“银行存款、同业存单、利率债等具有高流动性资产投资占比 45.9%，符合产品协议对于本产品流动性资产最低投资比例（ 30%）的要求” ；b）“投放的资产以中短期限的货币工具、政策性金融债、高评级信用债为主” ； c）“其中货币工具期限以 1 年内为主，债券的久期不超过 3 年，信用债主体评级均在 AA+以上”。 资产端投资久期基本都在 3 年以内。 公募货基对债券剩余期限的要求是低于 397 天， 平均剩余期限不超 120 天， 添利 1 号在运作公告里要求 “ 债券久 期不超过 3 年 ”，宽松的多。19Q1 添利 1 号 期限在 3 年以上的资产占比为 1.8%，期限 91 天以上的资产占比 73.7%，而期限在 30 天（含）以内的负债占比 78.9%，期限存在较大的错配。由此可以实现较高的收益率。 表 4： 兴业银行 -现金宝·添利 1 号资产负债期限匹配情况（ 19Q1） 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 剩余期限 各期限资产占比 各期限负债占比 30 天（含）以内 12.6% 78.9% 31 天 -90 天（含） 13.7% 17.8% 91 天 -180 天（含） 10.7% 3.3% 181 天 -365 天（含） 35.9% 1 年 -3 年 25.3% 3 年以上 1.8% 合计 100.00% 100.00% 资料来源：理财产品公告，天风证券研究所 由于配置的资产久期较长，且摊余成本法计价，收益率波动较小且较高，兴业银行添利 1号规模增长较快。 19Q3 兴业银行添利 1 号规模达 2500 亿。 图 2： 兴业银行 -添利 1 号产品 规模变化 （ 亿元） 图 3： 19Q3 兴业银行 -添利 1 号 收益率较高且波动小 （亿元） 资料来源： 银行官网， 天风证券研究所 资料来源： 兴业银行 -添利 1 号 19Q3 投资运作报告 ， 天风证券研究所 工行类货基投资的资产久期较长。 据 工商银行 “添利宝”净值型理财产品（ XLT1801）2019 年第三季度季报披露， 工商银行添利宝净值型产品 19Q3 前十大 债券中仅两个债券剩余期限低于 3 个月，其余八个债券剩余期限均超 过 2 年 ； 其中，一个债券 （ 19 进出 10）期限高达 10 年，资产久期较长。 表 5： 工商银行添利宝净值型产品 19Q3 前十大债券持仓情况 债券代码 债券名称 占投资组合的比例（ %） 剩余期限 1620060 16 南京银行 01 1.56% <3M 91602002 16 中国华融债 02A 1.30% <3M 1922013 19 工银投资债 01 1.29% (2Y,3Y) 190403 19 农发 03 1.16% (2Y,3Y) 1828020 18 民生银行 02 1.10% (2Y,3Y) 190310 19 进出 10 0.93% 10Y 1828019 18 平安银行 01 0.84% (2Y,3Y) 160303 16 进出 03 0.70% (5Y,10Y) 1421017 14 成都农商二级 0.69% (5Y,10Y) 1920006 19 南京银行 01 0.69% (2Y,3Y) 资料来源： 添利宝净值型理财 19Q3 季报 ， WIND，天风证券研究所 1.3. 类货基投资上 配置相对较高收益的资产 96 854 1,654 2,241 2,539 2,217 2,500 05001,0001,5002,0002,5003,000行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 1.3.1. 同业借款 配置较多 类货基同业借款配置较多 。 同业借款区别于同业拆借，前者为线下签订合同，后者为通过银行间市场线上交易 ； 同业借款一般期限较长 ， 1-3 年居多 ，收益率较高 。 同业借款，大多数借给了金融租赁公司、消费金融公司、汽车金融公司、四大 AMC 及省级 AMC 等持牌金融机构。 由于标准化债权资产认定规则不明确，多数银行往往未将同业借款归入非标资产。从我们梳理的类货基投资情况来看，类货基往往会配置较多的同业借款来提升收益率。 部分类货基产品前 十大持仓以同业借款为主。 例如， 19Q3 上海 · 福利派同业借款 占比达44.2%（占整体资产） ， 宁波 银行 · 天利鑫 A 款 前十大持仓中 有 9 个 为 同业借款 ，合计占比达 38.9%。 上海银行 “福利派”分 A/B 款，与一般的公募货基类似。 A 款 1 万起 卖 ，面向个人投资者；B 款 100 万起 点 ，面向机构投资者。 19Q3 的资产配置中，大约是 四 成的同业借款、 两 成的政策性金融债、一成的同业存单 及近两成的企业债券 。投资 以同业借款为主，不同于一般的公募货基以同业存单 及存款 为主。 图 4： 19Q1-Q3 上海银行“福利派” A 款资产配置 图 5： 19Q1-Q2 上海银行“福利派”前十大持仓大类 资料来源： 银行官网， 天风证券研究所 资料来源： 银行官网， 天风证券研究所 宁波银行天利鑫 A 的 19Q3 前十大持仓中，除现金外，其余均为同业借款，且均借给了金融租赁公司。 19Q3 仅前十大持仓中的同业借款合计占比就 高达 38.9%，为前十大持仓规模的 75.3%，可以说，同业借款占比非常高。 表 6： 宁波银行 -天利鑫 A 前十大持仓情况（万元， 19Q3） 前十大持仓（ 19Q3） 19Q3 19Q3 现金 128,933.99 12.77% 民生金租同业借款 190417 55,112.33 5.46% 华融金租同业借款 190516 50,766.67 5.03% 中信金租同业借款 19052201 49,794.27 4.93% 华夏金租同业借款 190326 48,320.74 4.79% 民生金租同业借款 19052301 47,720.87 4.73% 华夏金租同业借款 190320 43,555.78 4.32% 国银金租同业借款 190516 34,475.72 3.42% 民生金租同业借款 190724 34,159.90 3.38% 交银金租同业借款 190520 29,560.15 2.93% 资料来源： 宁波银行官网， 天风证券研究所 1.3.2. 配置 银行 二级资本债 较多 49.6% 51.1% 44.2%0%20%40%60%80%100%120%19Q1 19Q2 19Q3同业借款 政策性金融债同业存单 货币基金及保险资管货币产品企业债等债务融资工具 债券逆回购银行存款15.3% 16.2%30.7%39.1%10.1%8.4%0%10%20%30%40%50%60%70%19Q1 19Q2政策性金融债 同业借款 货币基金行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 二级资本债，是商业银行为补充 二级资本而发行的债券，收益率相对较高 而 流动性不佳。类货基 可通过持有二级资本债来增加收益率。 例如， 19Q4 光大 银行 ·光银现金 A 前十大持仓中有 8 只二级资本债，在资产净值中占比 达 15.9%； 19Q2 平安 银行 ·天天成长 B 款前十大持仓中二级资本债占资产净值比 达 12.5%。 平安 银行 ·天天成长 B 款 19 年 2 季末 前十大持仓 由 6 笔二级资本债、 4 笔同业借款构成 。纵览 18 年末到 19 年 2 季末 前十大的资产配置偏好 ， 主要是二级资本债、同业存单、同业存款、政策性银行债。债券发行主体以大行和股份行为主；同业借款的拆借方未披露，主体不明。 19 年 2 季末二级资本债占比 12.5%，同业借款占比 8.8%。 表 7： 18Q4-19Q2 天天成长 B 款前十大持仓变化情况 资产名称 No. 2018 No. 19Q1 No. 19Q2 资产类别 18 国开 09 9 2.10% 政策性银行债 拆放同业 -同业借款 2 2.59% 同业借款 拆放同业 -同业借款 4 2.41% 同业借款 拆放同业 -同业借款 6 2.07% 同业借款 拆放同业 -同业借款 9 1.72% 同业借款 18 民生银行 CD538 6 2.52% 股份行同业存单 18 浙商银行 CD142 7 2.30% 9 1.45% 股份行同业存单 18 招商银行 CD190 10 1.99% 股份行同业存单 19 浦发银行 CD014 8 1.65% 股份行同业存单 19 浦发银行 CD022 5 1.67% 股份行同业存单 18 中信银行二级 02 1 4.29% 2 2.70% 5 2.19% 股份行二级资本债 18 光大银行 CD196 3 2.63% 6 1.66% 股份行二级资本债 18 建设银行二级 02 2 3.37% 3 2.12% 8 1.72% 大行二级资本债 18 中国银行二级 02 5 2.60% 1 3.37% 1 2.74% 大行二级资本债 18 建设银行二级 01 8 2.20% 10 1.38% 大行二级资本债 18 中国银行二级 01 4 2.06% 10 1.67% 大行二级资本债 18 农业银行二级 01 3 2.43% 大行二级资本债 17 中国银行二级 02 7 1.74% 大行二级资本债 18 北京银行 CD227 4 2.61% 7 1.65% 城商行同业存单 资料来源：理财产品运作报告，天风证券研究所 光银现金 A 为光大银行发行的类货基理财产品。依据 光银现金 A 理财管理计划 2019 年四季度投资报告 ， 光银现金 A 前十大持仓中有 8 个 为 银行二级资本债，合计占基金资产净值比例达 15.9%。 光银现金 A 持有的银行二级资本债主要是大行和部分股份行发行的。 表 8： 光大银行 光银现金 A 理财 19Q4 前十大持仓情况 序号 资产代码 资产名称 摊余成本（元） 占基金资产净值比例（） 1 1528006 15 浦发银行二级 4,199,798,467 3.01 2 1528007 15 邮储银行二级 01 3,800,000,000 2.73 3 1728007 17 交通银行二级 3,500,000,000 2.51 4 1728018 17 农业银行二级 2,499,093,533 1.79 5 1728017 17 中国银行二级 01 2,450,000,000 1.76 6 2019 投资同业借款项目 04 2,000,000,000 1.44 7 1728021 17 工商银行二级 01 1,999,936,881 1.44 8 1728022 1 工商银行二级 02 1,999,886,292 1.44 9 1728023 17 民生银行二级 02 1,700,000,000 1.22 10 160408 16 农发 08 1,493,808,843 1.07 资料来源： 光银现金 A 理财管理计划 2019 年四季度投资报告 ， 天风证券研究所 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 1.3.3. 部分类货基 配置信用债 ，资质略微下沉 部分 类货基 通过适当持有信用债来提振收益。 例如， 19 年 1 季末光大 银行 ·阳光碧的第 1、2、 7 大持仓均为信用债（发行人为大唐集团、华电江苏、云能投），占比 16.1%。宁波 银行 ·天利鑫 B 的 19 年 2 季末 前 十大持仓中有 4 只信用债， 1 只是六合国资的企业债，还有 3 只城投债，占资产净值比合计 12.6%。 宁波银行 天利鑫 B 有 8 成左右的资产投资于债券， 2 成投资于其他债权类资产，且 19 年上半年以来，债券占比有提升之势。 A 款偏向同业借款， B 款偏向债券 。 图 6： 宁波银行 -天利鑫 A 整体资产配置 图 7： 宁波银行 -天利鑫 B 整体资产配置 资料来源： 银行官网， 天风证券研究所 资料来源： 银行官网， 天风证券研究所 天利鑫 B 款集中度相对正常， 19 年 1 季末 、 2 季末 前十持仓合计占比 分别为 45.4%、 35.4%；且资产配置相对均衡，同业借款、同业存单、企业债、城投债各占到相当的份额。 图 8： 宁波银行天利鑫 A（左侧）和天利鑫 B（右侧） 前 十大持仓大类资产 资料来源： 理财产品运作报告， 天风证券研究所 天利鑫 B 款 19Q2 前十大持仓主要配置同业借款 +城投债 。 宁波银行 -天利鑫 B 款 19Q2 前十大持仓中有 4 只信用债持仓，其中， 3 只为城投债。其持仓的