请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业专题研究 2020 年 02月 01日 休闲服务 SARS 期间社服行业表现复盘及新疫情下行业的投资建议 SARS 始于 2003 年初，对当年社服行业各子领域都产生了较大的影响。 旅游行业整体： 2003 年全国旅游人次数同比 -0.9%，较上年 -12.9pct；全国旅游业收入同比 -12.3%，较上年 -23.7pct。酒店业：五 /四 /三 /二 /一星级酒店在 2003 年 RevPAR 分别同比 -10.1%/-7.9%/NA/-15.6%/-25.3%， OCC 分别同比 -10.1%/-5.7%/-3.7%/-2.7%/-1.0%。景区： 2003Q2 黄山游客同比-73%； 2003 年全年黄山、峨眉山、桂林景区、丽江景区客流分别同比-23.0%/-13.6%/-22.7%/-14.2%。旅游服务： 2003 年旅行社总收入同比-8.1%，较上年 -28.6pct；旅行社组织跟团游人次数同比 -4.9%，较上年-13.8pct 。交运业： 5 月 铁 路 / 民航 / 港 口 客 运 量 同 比 分 别 为-61.2%/-71%/-49.9%。 从上市公司的数据来看，旅游服务、景区受影响最大，酒店次之，餐饮受影响幅度相对较小；从复苏速度来看，餐饮复苏速度最快，景区、酒店次之，旅游服务复苏最慢 ；板块 股价 表现上也一致 。 2003Q2，旅游服务 /景区 /酒店 /餐饮类上市公司收入分别同比 -55%/-68%/-24%/-11%； 2003Q3 分别为-30%/-15%/+2%/+12%。 从 2002 年 12月 1 日 -2003 年 6 月 30日，旅游服务 / 景区 / 酒店 / 餐 饮 类 子 板 块 绝 对 收 益 分 别 为-11.3%/-9.1%/-7.3%/+2.7% ， 相 对 大 盘 的 超 额 收 益 分 别 为-18.5%/-16.3%/-14.5%/-4.5%。 新型冠状病毒与 SARS 相比，传染能力更强，对社会和经济的影响或大于SARS。 新型冠状病毒基本繁殖数 R0 为 3.11，大于 SARS 的 2.5；其重症率更低，且潜伏期目前被认为有一定的传染性，因此更难及时诊断、治疗。截止 2020 年 1 月 31日，新型冠状病毒已确诊患者 9812 例，疑似病例 15238例 ，已经超过 SARS 在大陆的总感染人数 4698 例，且目前仍在蔓延中。虽然其致死率（ 2.2%）低于 SARS（ 9.6%），但引起社会恐慌的更多是传染人数，因此新型冠状病毒对社会和经济的负面影响或大于 SARS。 从时间和空间上看，板块仍有继续调整的可能。 从跌幅来看， SARS 时申万休闲服务板块的最大跌幅为 16.9%，此轮板块跌幅为 9.9%；从时间点来看，SARS 时板块反弹自疫情得到明显控制后开始，此轮疫情仍处于发酵蔓延中。但经过近期回调，目前部分个股估值已经接近一年来的新低，估值吸引力 凸显 。 投资建议： 我们预测此次 行情反弹或早于 SARS 同一时期的时间点，大概率在新增感染人数大幅下降 时就会出现。个股选择上，建议关注长期价值未变、估值低估的子行业及个股，如酒店、餐饮等。历史数据看，疫情的负面影响在第二年就会完全消除，在疫情过去后的 20H2 仍需回归个股基本面，精选价值个股。 风险提示 ： 疫情持续扩散、宏观经济走弱、假设误差的风险。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 张泽 执业证书编号： S0680520010002 邮箱： zhangzegszq 相关研究 1、休闲服务 2020 年投资策略：把握阿尔法，拥抱估值之锚变化 2019-12-22 2、 OTA（在线旅游）行业：知识分子红利驱动行业繁荣，竞争格局变数仍存 2019-01-16 3、 2019 年社服行业策略报告：估值之锚分化，专注长期价值 2019-01-05 2020 年 02 月 01 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、 SARS 期间社服行业表现复盘 .4 二、对比 SARS，新型冠状病毒的影响有什么不同？ . 13 三、投资建议：关注板块超跌带来的投资机会 . 17 四、风险提示 . 20 图表目录 图表 1： SARS 发展过程回顾 .4 图表 2： SARS 分省份感染人数 .4 图表 3：全国 2001-2008 年旅游 人数及 YoY .5 图表 4：全国 2001-2008 年旅游收入及 YoY .5 图表 5： 2000-2008 年我国星级酒店营业收入 .6 图表 6： 2000-2008 年我国星级酒店 OCC.6 图表 7： 2000-2008 年我国低星级酒店入住率 .6 图表 8： 2000-2008 年我国高星级酒店入住率 .6 图表 9：各星级酒店在 2003 年 RevPAR（匡算）和 OCC 同比变化 .6 图表 10： 2002-2008 年黄山、峨眉山、桂林、丽江景区接待游客数量 .7 图表 11： 2003Q1-2004Q4 黄山景区接待游客数量 .7 图表 12： 2000-2008 年全国旅行社总收入（亿元） .7 图表 13： 2000-2008 年全国旅行社组织国内游人次数（万人次） .7 图表 14： 2000-2008 年我国餐饮收入 .8 图表 15： 2003Q1-2004Q4 我国餐饮收入 .8 图表 16： 2003 年我国铁路客运量 YoY .8 图表 17： 2003 年我国民航客运量 YoY .8 图表 18： 2003 年我国主要 港口旅客吞吐量 YoY .8 图表 19：旅游服务为主业的上市公司 2003 年营收同比增速 .9 图表 20：景区为主业的上市公司 2003 年营收同比增速 .9 图表 21：酒店为主业的上市公司 2003 年营收同比增速 .9 图表 22：餐饮为 主业的上市公司 2003 年营收同比增速 .9 图表 23：不同子行业上市公司总收入在 2003 年四个季度收入同比增速 . 10 图表 24：休闲服务指数在 2003-2004 年累积收益与沪深 300 对比 . 10 图表 25：休闲服务指数 PE 与上证指数 PE 对比 . 11 图表 26： 2003-2004 年社服子板块与沪深 300 走势对比 . 11 图表 27： 2003-2004 年社服子板块相对沪深 300 超额收益 . 12 图表 28： 2003 年旅游服务类上市公司与沪深 300 走势对比 . 12 图表 29： 2003 年景区类上市公司与沪深 300 走势对比 . 12 图表 30： 2003 年酒店类上市公司与沪深 300 走势对比 . 12 图表 31： 2003 年餐饮类上市公司与沪深 300 走势对比 . 12 图表 32： SARS 疫情期间子板块收益与当年业绩（收入）表现对比（相对沪深 300） . 13 图表 33：影响人类健康及寿命的三大病种 . 13 图表 34：因为在电子显微镜下像中世纪欧洲帝王的皇冠，因此此类病毒被称为 “冠状病毒 ” . 14 图表 35： SARS 与新型冠状病毒主要性状对比 . 15 2020 年 02 月 01 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 36： SARS 确诊病例、 2019-nCoV 疑似病例、确诊病例随时间发展变化情况（横轴：天） . 15 图表 37： 2019-nCoV 各省分布情况 . 16 图表 38：休闲服务指数与沪深 300 近期走势对比 . 17 图表 39：社服行业 A股公司 1 月 20 日至今涨跌幅 . 17 图表 40：社服行业港美股相关公司 1 月 20 日至今涨跌幅 . 18 图表 41：部 分个股对应 2020 年 PE . 18 图表 42：我们测算疫情对社服行业主要上市公司 20Q1 的影响 . 19 图表 43：我们测算疫情对社服行业主要上市公司 20 年全年的影响 . 19 图表 44：我们测算疫情对美团点评收入的影响 . 19 图表 45：我们测算疫情对美团点评业绩的影响 . 19 2020 年 02 月 01 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 一、 SARS 期间社服行业 表现 复盘 图表 1： SARS 发展过程回顾 资料来源： 公开资料整理、 国盛证券研究所 图表 2： SARS 分省份感染人数 资料来源： 百度百科、 国盛证券研究所 2020 年 02 月 01 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 2002-2003 年 SARS 在我国广东首次爆发，在短短 5 个月之内传播到了全球 27 个国家和地区，造成了 8000 人感染，死亡病例接近 800 人，是本世纪初最严重的传染病 之一 。 第一例 SARS病例是于 2002年 12月 15日河源市发现的，但初期没有得到充分重视，很快便扩散至全国及其他国家。 整个疫情可以分为三个阶段 ： 2002 年 12 月 -2003 年2 月下旬，这一时期社会、政府对 SARS 了解不足、未能充分重视，导致疫情在人群中快速蔓延，并扩散到其他国家和地区。 2003 年 3 月 -2003 年 5 月初， WHO 正式将该病命名为“ SARS”， 4 月 17 日 中央政治局常委召开会议， 全力以赴应对 疫情的防治， 中小学停课、禁止大规模集会 、降低人员流动 。 2003 年 5 月中旬起，新增病例开始下降直至为 0， WHO 解除 警告；到 7 月 13 日，全球非典患者人数、疑似病 例人数均不再增长，非典基本结束。 SARS 的结束主要源于政府和社会的共同防治，切断了病毒的传播渠道，病毒在无新的寄主后逐步 消退 ；其次， 5 月天气回暖，病毒在高温下生存能力较弱，目前也被认为是一个因素。 值得注意的是， SARS 疫苗研发工作从 2003 年 4 月 15 日开始，到 2004 年底才研发出 相对安全有效 的 疫苗 且完成了一期临床实验（距离上市还有二期、三期临床试验） 。因此， SARS 并不是靠疫苗或者药物消灭的，只是在失去寄主后重新“隐藏”了起来，人类目前仍未研发出有效的抗 SARS 病毒的药物。 图表 3： 全国 2001-2008年 旅游人数 YoY 图表 4： 全国 2001-2008年 旅游 收入 YoY 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 SARS 疫情对国内旅游 及相关产业 产生了显著的负面影响。 2003 年，全国旅游人次数同比 -0.9%， 较 上年 -12.9pct；全国旅游业收入同比 -12.3%， 较 上年 -23.7pct。 社服细分行业中，酒店、景区、旅游服务、餐饮及交运相关的细分子行业都受到了明显的负面影响。 5.4% 12.0% -0.9% 26.7% 10.0% 15.0% 15.5% 6.3% -5%0%5%10%15%20%25%30%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008旅游人数 yoy 10.5% 11.4% -12.3% 40.1% 12.4% 16.3% 22.6% 5.9% -20%-10%0%10%20%30%40%50%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008旅游业总收入yoy 2020 年 02 月 01 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表 5： 2000-2008年我国星级酒店营业收入 （亿元） 及 YoY 图表 6： 2000-2008年我国星级酒店 OCC 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 图表 7： 2000-2008年我国低星级酒店入住率 （ %） 图表 8： 2000-2008年我国高星级酒店入住率 （ %） 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 图表 9： 各星级酒店在 2003年 RevPAR（匡算）和 OCC 同比变化 资料来源： Wind、国盛证券研究所 酒店业：星级酒店 RevPAR 在 SARS 期间下滑了约 10%20%。 2003 年星级酒店整-11.5% 19.8% 7.5% 26.0% 8.7% 10.1% 11.1% 7.0% -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001000120014001600180020002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008星级酒店营业收入 YOY55.9% 58.5% 60.2% 56.1% 59.2% 61.0% 61.0% 61.0% 58.3% 0%10%20%30%40%50%60%70%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008星级饭店 :客房出租率 :综合 56.5 53.7 49.7 48.7 40424446485052545658602000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008星级饭店 :客房出租率 :二星级 星级饭店 :客房出租率 :一星级 66.3 56.3 65.0 59.3 60.8 57.2 505254565860626466682000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008星级饭店 :客房出租率 :五星级 星级饭店 :客房出租率 :四星级 -10.1% -7.9% -15.6% -25.3% -10.1% -5.7% -3.7% -2.7% -1.0% -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%五星级 四星级 三星级 二星级 一星级 RevPAR yoy (匡算 ) OCC yoy2020 年 02 月 01 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 体收入同比 +7.5%，较上年 -12.3pct；酒店出租率整体为 56.1%， 较上年 -4.1pct。 由于旅游局没有直接披露星级酒店 RevPAR 数据，这里我们用“星级酒店营收 /客房数 /365”来匡算 RevPAR。 根据这里匡算出来的数据，五 /四 /三 /二 /一星级酒店在 2003 年 RevPAR分别同比 -10.1%/-7.9%/NA/-15.6%/-25.3% ， OCC 分别同比-10.1%/-5.7%/-3.7%/-2.7%/-1.0%。 RevPAR 与 OCC 的差异我们认为系高星酒店为保住品牌声誉，倾向于降 OCC 保 ADR 来应对疫情 ；而低星酒店则通过降 ADR 保 OCC 的方式 应对。 图表 10： 2002-2008年黄山、峨眉山、桂林、丽江景区接待游客数量 图表 11： 2003Q1-2004Q4 黄山景区接待游客数量 资料来源： 各地旅游局、公司公告、公开资料整理、 国盛证券研究所 资料来源： 公司公告、 国盛证券研究所 景区：疫情期间主要景区客流出现明显下滑。 2003 年黄山、峨眉山、桂林景区、丽江景区客流分别同比 -23.0%/-13.6%/-22.7%/-14.2%，较上年分别同比 -23.7pct/-20 pct（估计） /-62 pct /-31.7 pct。季度数据来看， 影响主要集中在 Q2， 2003Q2 黄山游客同比 -73%；6 月下旬疫情完全结束后，对消费者心理的影响仍在 Q3 有所体现，到 Q4 则影响完全消除，单季黄山游客同比 +19%。 图表 12： 2000-2008年全国旅行社总收入 （亿元） 及 YoY 图表 13： 2000-2008年全国旅行社组织国内游人次数（万人次） 及 YoY 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 旅游服务 ： SARS期间旅游服务行业也有明显的下滑。 2003 年旅行社总收入同比 -8.1%，较上年 -28.6pct；旅行社组织跟团游人次数同比 -4.9%，较上年 -13.8pct。 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008黄山 峨眉山 桂林景区 丽江景区 -9% -73% -3% 19% 44% 311% 24% 3% -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%黄山游客数量同比增速 黄山游客数量同比增速 25.5% 20.5% -8.1% 55.9% 9.7% 26.4% 16.2% 1.6% -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0200400600800100012001400160018002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008旅行社 :营业收入 YOY32.0% 8.9% -4.9% 57.3% 8.5% 22.0% 11.1% 1.4% -10%0%10%20%30%40%50%60%70%01000200030004000500060007000800090002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008旅行社 :组织国内过夜游客人次 YOY2020 年 02 月 01 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 图表 14： 2000-2008年我国餐饮收入 （亿元）及 YoY 图表 15： 2003Q1-2004Q4 我国餐饮收入 （亿元）及 YoY 资料来源： 国家统计局、 国盛证券研究所 资料来源： 国家统计局、 国盛证券研究所 餐饮业 ： 由于总量仍在扩大，因此在全年所受影响表现不明显。 2003 年餐饮收入同比+19.1%；但是分季度来看仍有明显的下滑， 2003Q2 餐饮收入同比 +4.7%，较 2003Q1回落了 18pct。 图表 16： 2003年我国铁路客运量 YoY 图表 17： 2003年我国民航客运量 YoY 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 图表 18： 2003年我国主要港口旅客吞吐量 YoY 资料来源： Wind、国盛证券研究所 16.3% 16.6% 19.1% 23.4% 18.7% 16.4% 19.4% 24.7% 0%5%10%15%20%25%30%0200040006000800010000120001400016000180002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008餐饮收入（亿元） YoY22.7% 4.7% 24.6% 22.7% 19.7% 36.6% 21.5% 19.4% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001000150020002500餐饮收入（亿元） YOY15.4% 3.2% -4.6% -11.3% -61.2% -27.4% -8.8% -1.0% 1.2% 2.3% 6.8% 2.7% -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-12铁路客运量 :当月值 :同比 17% 0% 0% -25% -71% -50% 14% 11% 25% 25% 29% 33% -80%-60%-40%-20%0%20%40%2003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-12民航客运量 :当月值 :同比 -1.9% 1.7% -4.6% -10.8% -49.9% -30.4% -18.8% -7.1% 4.1% 0.1% 1.7% -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-11全国主要港口 :旅客吞吐量：同比 2020 年 02 月 01 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 交运业：高频数据显示疫情影响最大的月份主要交运客流同比下滑在 50%70%。 从交通运输的月度数据来看， SARS 对人们出行意愿的影响从 3 月开始，但 3 月、 4 月影响相对不大，铁路 /民航 /港口客运量在 4 月旅客同比分别为 -11.3%/-25%/-10.8%； 到 5月 人们出行 开始大幅下滑 ，当月铁路 /民航 /港口客运量同比分别为 -61.2%/-71%/-49.9%。随着疫情在 6 月得到控制并消除， 7 月各交运客流数据开始复苏， 但到了 9 月影响才完全消除。 图表 19： 旅游服务为主业的上市公司 2003年营收同比增速 图表 20： 景区为主业的上市公司 2003年营收同比增速 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 图表 21： 酒店为主业的上市公司 2003年营收同比增速 图表 22： 餐饮为主业的上市公司 2003年营收同比增速 资料来源： Wind、国盛证券研究所 资料来源： Wind、国盛证券研究所 18% -39% -39% 8% 30% -71% -35% -33% -6% -63% -20% -39% -80%-60%-40%-20%0%20%40%2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4首旅酒店 桂林旅游 中青旅 16% -63% 3% 33% 9% -78% -25% -10% 25% -3% 2% 14% -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4峨眉山 A 黄山旅游 张家界 46% -16% 17% -33% 17% -51% -14% -12% -67% -36% -60% 21% -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4锦江酒店 西安旅游 岭南控股 11% -14% 6% -25% 27% -8% 20% 42% -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2003Q1 2003Q2 2003Q3 2003Q4西安饮食 华天酒店 2020 年 02 月 01 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 图表 23： 不同子行业上市公司 总 收入在 2003年四个季度收入同比增速 资料来源： Wind、国盛证券研究所 从上市公司的数据来看，旅游服务、景区受影响最大，酒店次之，餐饮受影响幅度相对较小；从复苏速度来看，餐饮复苏速度最快，景区、酒店次之，旅游服务复苏最慢。 2003Q2，疫情爆发极大影响了游客的出行意愿， 旅游服务 类 和景区 类上市公司 受到重创，收入分别同比 -55%、 -68%；酒店类上市公司收入同比 -24%；餐饮类上市公司影响相对较小，收入同比 -11%。 2003Q3 疫情过去，但游客对出游仍心有余悸，旅游服务、景区类上市公司收入同比 -30%、 -15%；酒店类和餐饮类上市公司复苏较快，单季收入同比 +2%、+12%。 图表 24： 休闲服务指数在 2003-2004 年累积收益与沪深 300对比 资料来源： Wind、国盛证券研究所 6% -55% -30%