请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告 动态报告 /行业快评 通信 智能 表计 行业专题 超配 （维持评级） 2020 年 02 月 07 日 为什么物联网智能 表计 行业 进入高速增长 期 ？ 证券分析师： 程成 0755-22940300 chengchengguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980513040001 证券分析师： 马成龙 021-60933150 machenglongguosen 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980518100002 联系人： 陈彤 0755-81981372 chentongguosen 事项： Table_Summary 本文对智能 表计 行业高速发展的原因进行分析 。 国信通信 观点： 智能表计 行业当前渗透率较低，进入政策、需求、技术全面协同向好的高速发展期。政策端，国家 推动加快水、气、热、电表 更新换代 ；需求端，水务、燃气公司对存量机械 表和 IC 表有强烈的智能化替换需求；技术端，NB-IoT 技术 和产业链 的成熟为 NB-IoT 智能表的广泛部署提供条件，也推动行业格局进一步集中 。我们认为，当前智能表计行业处于高速增长期的起点，龙头企业优先受益，建议关注 智能表计 行业内重点企业新天科技（ 300259.SZ）、宁波水表（ 603700.SH）、三川智慧（ 300066.SZ） 及金卡智能（ 300349.SZ）。 评论： NB-IoT 技术 和产业链已准备就绪 ，赋能各行业升级换代 NB-IOT 标准自 2016年提出以来，由华为将其推向全国甚至全球，目前已成为低功耗广覆盖应用场景的首选技术标准 。 NB-IoT 标准的冻结： 华为提出了自己的物联网通信协议 NB-IOT，不断演进其标准并推动其成为全球标准，终于在 2016 年 6 月将其冻结为 3GPP 全球标准。 3GPP R15 标准支持 NB-IoT 与 NR 共同部署，而 R16 标准支持NB-IoT 可接入 5G 核心网，内容已基本定稿，预计 2020 第一季度将发布， 5G 最终冻结的 3GPP R17版本将在此基础上继续 升级和 完善。物联网技术 纳入到 5G 整体协议族中，共同支持各类通信应用。 图 1： NB-IoT 标准演进 资料来源：通信世界、国信证券经济研究所分析师整理 在标准冻结后， 2016-2019年，产业链经历了三年的培育期，技术和产品逐步成熟。 NB-IoT 产业链 归属于物联网产业链，请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 均由感知、传输、平台和应用层组成，其中，涉及 NB-IOT 技术底层环节的， 主要 有网络、 芯片、模组、云平台等 ，各个产业链的发展情况如下所示。 图 2： 典型 NB-IoT 产业链 资料来源：扁担科技、国信证券经济研究所分析师整理 NB-IOT 网络： 自 2016年以来，三大运营商均大力加码 NB-IOT 网络建设，目前基站数已基本覆盖全国。 2017 年6 月 6 日，工信部下发关于全面推进移动物联网（ NB-IoT）建设发展的通知，从模组网络技术、应用推广、政策环境三个方向对 NB-IoT 的发展给出具体指引。在此指引下， 2017年中国电信建成全国第一张 NB-IoT 网络， 2018年 5月中国联通建成全国第二张 NB-IoT 网络，中国移动于 2018年底基本完成建设。 截至 2018年底，运营商已基本完成了全国乡镇以上连续覆盖的 NB-IoT 网络的搭建，均可支持规模商用。 图 3： NB-IOT 基站建设数量（万座） 资料来源：物联网智库、国信证券经济研究所分析师整理 NB-IoT 芯片 ： 以华为为首的国内企业可自主量产 。 NB-IoT 主流芯片厂商多为国内企业，包括华为海思、联发科、紫光展锐、中兴微等，还有多家初创公司的芯片产品也已上市推广，如移芯通信、芯翼信息、诺领科技等。 华为 从2014年开始投入 NB-IoT 芯片研发， 2016年 9月在 3GPP标准发布后的 3个月即推出了商用芯片业界首款 NB-IoT芯片 Boudica120，后续持续推出 第二代芯片 Boudica 150，并规模商用，在基带芯片层面实现了完全自主。 NB-IoT 模组： 供应商众多，产业环节成熟。 目前 NB-IoT 模组主要厂商包括移远通信、广和通、中移物联、日海智能、有方科技、利尔达、 骐俊物联等， 2017 年 NB-IoT 模组实现 100 万片出货时单价 70 元，发展到 1000 万片出货量时 35 元，如今连接过亿时 模组价格已降至 20 元人民币以下，随着市场竞争的加剧，主流芯片厂商将在 2020年推出下一代产品，模组价格有望下探至 2G 模组的水平，进一步推动 NB-IoT 产业规模化发展。 1035 4014.640 4030 354054.61101200204060801001201402017 2018E 2019E中国联通 中国移动 中国电信 合计请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表 1：蜂窝通信模组市场价格 模组类型 2018 年模块价格 2G 1617 元 3G 8090 元 4G 120300 元 NB-IOT 30 元 EMTC 8090 元 资料来源：国信证券经济研究所分析师归纳整理 图 4： NB 模组价格快速下探，对齐 2G 资料来源： 通信世界 、国信证券经济研究所分析师整理 云平台： 云平台初具雏形， 供应商众多 。 物联网云平台主要由各大互联网或电信设备巨头提供 ，如阿里云、华为云，国内运营商也在大力布局云平台及应用，实现自有业务闭环，如中国移动的 OneNET、中国电信的天翼云、中国联通的沃云。 此外还有些第三方平台针对一个或多个细分领域专门开发，整体的竞争格局尚不清晰。但各方都 已基本支持简单的物联网应用 ，后续等待应用数据催化平台不断成熟。 表 2：优秀物联网 PaaS 厂商 类别 平台 海外巨头 AWS IoT、 Microsoft Azure、 IBM Watson、 PTC ThingWorx、思科 Jasper、沃达丰 GDSP、爱立信 DCP、谷歌 Android Things 国内巨头 百度天工物联网平台、阿里 Link物联网平台、 QQ物联、小米开放平台、中国移动 OneNET、华为 Oceanconnect、中兴 ThingxCLoud、中国电信物联网开放平台、联通物联网平台 2.0 传统产业巨头 三一重工根云、 GE Predix、西门子 MindSphere、 Bosh IoT Suite 2.0、海尔 U+、徐工集团 Xrea 第三方创业公司 Ayla IoT Platform、机智云、立子云、云智易、涂鸦智能、庆科 FogCloud、智云奇点 资料来源： 国信证券经济研究所整理 智能表计是最适用 NB-IOT 技术的场景，目前进入全面升级更换期 NB-IOT 技术就是为用量大、功耗要求低、传输数据量不大的应用场景开发的，水、电、气 、热 表等智能表计天然符合NB-IOT 技术的特点，因此成为第一个规模应用改造的场景。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 5：四类智能表产品 资料来源：新天科技、国信证券经济研究所分析师整理 表计行业信息化程度不高， 全面向 NB-IoT 过渡升级 我国表计行业经历了从机械表到智能表的演变，而智能表也经历了从预付费智能表（ IC 卡预付费表）再到智能远传表进而逐步进化到电子表的演变。当前，我国表计市场处在普通机械表、智能表共存的局面。 智能远传表相比 IC 卡预付费表来说，可实现远程抄表、远程阀控、故障检测、异常报警等功能。近几年智能远传表发展迅速，过去是有线传输方式，近十年向无线方式转变，但前期无线解决方案不完善，限制了智能远传表的使用量。 目前，已经铺设的智能水、气表以智能 IC 表、 2G 表和少量的自组网表组成，其将全面向 NB-IOT 过渡升级。 智能表计 是对 传统机械表计的 替代，将机械 刻度表 度数数据化 ， 并 通过 内置 无线通信模块 接入网络 ，向电网、水务、燃气、供热企业的数据中心提供用户的使用数据 ，实现远程抄表、动态监测、资源优化配置等目标 。 目前我国四大表智能化水平差异较大 ，其中， 根据 智能电表的渗透率最高，超过 90%；智能燃气表渗透率约 50%，仍有一半市场被传统膜式燃气表所占据；智能水表下游水务公司客户分散，当前渗透率较低，约 30%；智能热量表 市场主要集中于 黑龙江、吉林、辽宁等北方 15 个供暖地区 ，季节性明显，渗透率也较低。 以智能燃气表和智能水表为代表的智能表计市场是当年 NB-IoT技术应用成熟且发展最迅速的应用场景。 智能燃气表 2019-2025 年中国智能燃气表行业市场前景分析及发展趋势预测报告统计数据显示， 2018 年我国燃气表产量约5220.1万台，进口量约 608 万台，出口量约 1.4万个，国内燃气表需求量约 4613.6万台。其中智能燃气表需求量 3302万台，占燃气表总需求量的 71.57%。 截至 2019年，智能燃气表市场规模已超过 80 亿元， 同比增长 25%。 随着天然气的普及和在 “煤改气 ”工程 相 关政策 的 推动下 ，智能燃气表行业的发展动力充足。 图 6： 2012-2018 年智能燃气表 、 燃气表需求量 及占比 图 7： 2012-2018 年中国智能燃气表行业均价及规模情况 资料来源： 盛世华研报告 ，国信证券经济研究所整理 资料来源： 智研咨询 ，国信证券经济研究所整理 0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018智能燃气表需求量（万台） 燃气表需求量（万台）智能燃气表占比（ %）190195200205210215220225010203040506070802012 2013 2014 2015 2016 2017 2018智能燃气表市场规模（亿元）智能燃气表均价（元 /台）请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 智能水表 2010年以来我国水表和智能水表的产量都呈上升趋势，智能水表的渗透率仍然较低，仍有广阔发展空间。 目前全国水表保有量约 3.5 亿台， 智能水表 产量的 渗透率近年来持续增长，从 2010 年的 11%上升至 2017 年的 23%， 目前国内智能水表 产量的 渗透率将近 30%，预计到 2020年我国智能水表渗透率将达到 40%-50%。目前在一线城市或沿海发达地区推广较快，后续会向二三线城市进行蔓延。 目前全球水表每年产量超过上亿台，中国是全球最大的水表制造国。 根据智研咨询的测算， 2016年国内水表行业规模约 77.1亿元，智能水表的行业市场规模已经达到 44.6亿元，智能水表规模保持高速增长。 根据宁波水表招股书披露数据， 2018 年上半年机械水表平均价格约 70.46 元 /个，其中，大表 731.74 元 /个，小表 49.34元 /个；智能水表平均价格 224.33元 /个，其中，基表 98.53元 /个，整表 232.48元 /个。 假设： （ 1）机械水表 2019-2021年的出货量每年保持 2%的稳定增长； （ 2） 2019年 -2021年的智能水表出货量在水表产品中的渗透率分别为 28%、 34%、 41%； （ 3）随着上游模组价格的下降 以及智能表的规模出货 ， 智能表价格逐年下降， 假设 2019-2021年智能表均价分别为 265、250、 240元 /个； （ 4）机械表的价格相对稳定，降价空间较小，假设 2019-2021年机械表均价分别为 42、 41、 40 元 /个。 基于以上假设， 综合智研咨询等第三方行业数据和行业调研信息，我们预计我国水表行业规模有望于 2021 年达到 162亿元， 19-21 年三年的复合增速为 17.5%，主要受益于智能水表规模的快速增长；预计我国智能水表行业规模有望于 2021年达到 130 亿元， 19-21 年三年的复合增速为 24.4%。产品出货量上，预计到 2021 年，水表产品出货量达到 1.34 亿台，智能水表出货量达到 5426万台 ，智能水表出货量渗透率达到 41%。 具体测算数据如下表所示： 表 3：我国机械水表和智能水表的产量数据 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 中国水表产量（万只） 5724 6067 6431 7000 7450 8900 9100 9620 10016 10642 11842 13399 智能水表产量（万只） 640 745 870 1050 1310 1620 1925 2255 2504 2980 4026 5426 智能水表渗透率 11.2% 12.3% 13.5% 15.0% 17.6% 18.2% 21.2% 23.4% 25% 28% 34% 41% 机械表产量（万只 ） 5084 5322 5561 5950 6140 7280 7175 7365 7512 7663 7816 7972 水表产量增速 6.0% 6.0% 6.0% 8.8% 6.4% 19.5% 2.2% 5.7% 4.1% 6.3% 11.3% 13.1% 智能水表产量增速 10.3% 16.4% 16.8% 20.7% 24.8% 23.7% 18.8% 17.1% 11.0% 19.0% 35.1% 34.8% 机械表产量增速 5.5% 4.7% 4.5% 7.0% 3.2% 18.6% -1.4% 2.6% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 资料来源：智研咨询、 宁波水表招股书、 国信证券经济研究所分析师预测 （ 标灰 为预测数据） 表 4：我国机械水表和智能水表的单价和行业规模预测数据 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 智能水表规模（亿元） 16.5 19.4 22.8 26.2 30.8 36.6 44.6 61.3 67.6 79.0 100.7 130.2 智能表单价 （元） 284.5 303.1 306.0 301.1 293.3 279.4 275.6 272.0 270.0 265.0 250.0 240.0 水表规模（亿元） 35.5 39.8 40.6 46.3 51.6 63.5 77.1 93.7 99.9 111.1 132.7 162.1 水表单价 （元） 62.1 65.6 63.1 66.1 69.3 71.4 84.7 97.4 99.8 104.4 112.1 121.0 机械表规模（亿元） 19.0 20.4 17.8 20.1 20.8 26.9 32.5 32.4 32.3 32.2 32.0 31.9 机械表单价（ 元） 39.5 40.1 33.4 36.1 35.0 43.9 44.6 44.0 43.0 42.0 41.0 40.0 水表规模增速 12.0% 2.0% 13.9% 11.6% 23.1% 21.3% 21.6% 6.6% 11.2% 19.4% 22.2% 智能水表规模增速 17.6% 17.5% 14.9% 17.6% 18.8% 22.0% 37.4% 10.2% 16.8% 27.5% 29.4% 资料来源：智研咨询、宁波水表招股书、 国信证券经济研究所分析师预测（标灰为预测数据） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 8： 2010-2021 年我国水表市场规模测算（单位：亿元） 资料来源：智研咨询、宁波水表招股书、国信证券经济研究所分析师预测 政策强力推动 “三表 ”更新换代 2019年年初，市场监督管理局住房与城乡建设部发文，要求加强民用 “三表 ”管理，具体包括： 1、提高民用 “三表 ”制造企业产品质量，同时各类供电企业、供水企业、供气企业等要加强民用三表使用的情况，在 2019 年 6 月底前摸清详细情况； 2、强化对民用 “三表 ”安装使用前首次强制检定、到期轮换的监督管理； 3、强加对民用 “三表 ”计量的监管； 4、对未经检定的 “三表 ”，相关企业要及时予以更换。 对于民用 “三表 ”加强监督管理，首先会（ 1）促进低劣质量的产品淘汰，优质企业产品市场份额提高，其次（ 2）有利于加快水表更换周期，水表一般生命周期 6 年，现在很多用户到期后不更换，加强到期轮换监督将加快整个行业的替换升级。此外，文件要求各企业摸清用户的具体用表情况，以往抄表可能抄到小区而不是到用户，无形中降低了居民的更换需求。（ 3）智能表计的远程监控和实时数据呈报能力，极大方便监管部门摸清居民 “三表 ”使用情况以及后续计量，在监管趋严的情况下，智能表计的铺设速度有望加快。 目前政策层面对于智能表计升级的支持力度，成为产业发展的核心。智能表相对于传统机械表价格较高，要实现大规模替换，供水企业需要投入大量资金，资金来源成为升级替换掣肘。一方面，智能水表的成本可 以分摊到水价中，但政策实施难度大；另一方面，可纳入智慧城市建设项目中国，由政府财政支出补贴。后者的可能性较大，目前已有上海、北京、深圳、天津等地区进行试点，若形成模板推广向全国，产业大规模升级成为可能性。对于表计监管力度的不断加强，或催化这一过程加速。 下游 更换 NB-IOT 表计 动力强劲 NB-IoT 可实现远程无人抄表，帮助供 水务、燃气 企业节省人工、 降低漏损率，存量替换需求强烈 。 传统机械 表采用人工抄表的模式，存在诸多问题： 1）安装位置普遍在室内或 较隐蔽，人工抄表需查表员入户读表，效率低下且错误率高； 2）抄表工人力成本不断攀升， 水务、燃气 公司负担加大； 3）人工抄表模式有延迟性，无法反应实时数据、管道漏损故障等情况。预付费表虽然也是智能表，但不具备阶梯计价的功能，在保障实时、定时、准确抄送、自动计算等功能上存在缺陷。综上， 供水 /气 公司诸多痛点亟待解决 ，一方面，响应国家 “节水行动 ”和 “煤改气 ”工程 ，在信息化和智能化背景下， 水务 、燃气 领域智能化管理需求面临升级；另一方面，自身有较强的降本提效动力，有替代人工和降低水资源漏损率的需求。 增量需求来自新竣工房屋带来的需求。 中高端楼盘大部分会采用智能表计 ， 并以 “科技 ”和 “智能 ”作为楼盘卖点， 每年房地产的增量也将带动智能表计 的部署。 受益于海外市场的需求增长，国内表计 行业出口量也逐渐加大。 36 40 4146 52647794 10011113316217 19 2326 31374561 68791011300%5%10%15%20%25%30%35%40%0204060801001201401601802010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E水表规模（亿元） 智能水表规模（亿元） 水表规模增速 智能水表规模增速请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 表计 行业集中度低，产品智能化推动格局进一步集中 以水表厂为例， 国内 水表行业中 拥有计量器具生产许可证的企业 大概 400 多家 ， 但规模大多偏小且主要从事机械水表的生产组装，行业集中度低。 这些企业可以分为 如下表 4 类 。 前两类企业在智能水表领域的综合实力相对较强，生产能力也有较深厚的积淀，后两类企业在智能表的研发和生产上存在局限性，未来或面临转型或逐渐退出市场，市场格局将进一步集中。 表 5：智能水表 行业企业类型 水表企业类型 代表厂商 1 传统的机械水表生产企业 宁波水表、三川智慧、宁波东海等 2 气表、电表领域或以生产电子电路、嵌入式系统、通信与软件等产品为主转型跨行业进入水表行业的企业 新天科技 3 各大城市的自来水公司自身配套的水表生产企业 4 水表上游零部件企业向下游延伸做整机产品的企业 资料来源： WIND、 国信证券经济研究所整理 产品智能化对水表生产企业以技术研发、技术服务能力为核心的综合实力提出高更要求，随着智能产品的比例提升，行业集中度将进一步提升。 此外， NB-IoT 水表的性能指标除了传统的计量性能可靠性指标外，还增加了一些无线通信的技术指标，对规模较小或技术实力较弱的企业来说难度较大。 基于智能表计提供整体解决方案成为行业趋势 智能表计作为物联网的入口，将产生大量的生活部门数据，可基于此提供智能水务整体解决方案，业内领先的企业近两年进行了有益的探索，相关业务已开始发力，订单规模逐步增加。 整体解决方案业务的开拓，有助于相关企业扩大营业额，打开成长空间 。 图 9：智能表计企业业务构成 资料来源： Wind、国信证券经济研究所分析师整理 2019年 NB-IOT 表计进入放量期，相关 企业 业绩爆发 水表行业的核心企业包括三川智慧、新天科技、宁波水表、汇中仪表、宁波东海等， 其中，新天科技还涉及燃气表、电表等领域。 金卡智能主要从事燃气表行业。 66356 6526018038116081345818703020000400006000080000100000120000140000160000180000200000新天科技 三川智慧 金卡智能智能表计类 解决方案类请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 表 6： 智能表计行业企业简单介绍 成 立 时间 上市时间 2018 年主营业务结构 2018 年海外收入占比 2018 年营收规模（亿元） 智能水表营收规模（亿元） 2019 年净利润预 告（亿元） 预告同比 增速 新天科技 2000 年 2011 年 智能水表及系统 35%；工商业智能流量计 21%；智能燃气表及系统 20%；电力智能仿真及运维系统 8%；智慧农业节水 4%；智能热量表计系统 4%；智能电表及系统 1%；其他 8% 2% 8.6 4.8（包括智能水表及系统 +工商业智能流量计） 2.4-2.8 60%-90% 三川智慧 2004 年 2010 年 智能表 46%；普通表 26%；节水表 13%；水务3%；软件销售收入 2%；其他 10% 14% 6.9 3.1 1.8-2.1 85%-115% 宁波水表 1958 年 2019 年 机械表 53%；智能水表 39%；水表配件及其他7%、；其他业务 1% 20% 10.3 4.1 2-2.3 50%-70% 汇中股份 1998 年 2014 年 超声水表 36%；超声热量表 37%；超声流量计19%；其他 8% 0.50% 2.8 1 1-1.2 20%-45% 金卡智能 2004 年 2012 年 无线燃气表及系统软件 31%；气体流量计 34%；IC 卡智能燃气表计系统软件 16%； GPRS/CDMA远程实时燃气监控系统及系统软件 6%；天然气销售业务 2%；膜式燃气表 1%；其他 9% 1.50% 20.4 4.0-4.5 10%-20% 资料来源： WIND、 国信证券经济研究所整理 目前 从 各家企业 发布 的 2019 年业绩预告 看 ， 行业 整体业绩亮眼 。新天科技高速增长主要受益于 NB-IoT 智能表销售的大幅增长以及工商业智能表的大幅增长，智慧农业节水业务也实现了翻倍增长。三川智慧高速增长主要因为 NB-IoT 水表在北京、天津、上海、深圳以及部分省会城市完成大批量供货 ，销售大幅增长；同时水务管理软件的研发和推广也取得积极进展和成效。宁波水表高速增长同样受益于 NB-IoT 智能水表的加速推广和应用，同时公司积极转型为以智能水表结合智慧水务大数据服务系统与平台为业务进行销售的模式。汇中股份相对其他三家的业绩增速较低，我们认为与其产品类型相关，超声水表和户用超声热量表虽然也有大幅增长，但相比 NB-IoT 智能表的推进速度要慢一些。 金卡智能整体增速一般，主要是传统机械表等业务的拖累， 其 NB-IOT 业务 实际上亦实现了高增长。 图 10：水表企业营业 收入及增速 图 11：水表企业净利润及增速 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 表计类公司整体财务稳健，质地较好，为后续的高增长提供了良好的条件，主要财务指标如下所示： 智能表计毛利率处于 40%上下的水平，净利率在 20%上下，总体较高 。 其中，智能表出货占比较高的，以及整体解决方案比列较高的，盈利水平相对高些 。 -60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%0246810122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表营收 新天科技营收三川智慧营收 汇中股份营收宁波水表营收增速 新天科技营收增速三川智慧营收增速 汇中股份营收增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表净利润 新天科技净利润三川智慧净利润 汇中股份净利润宁波水表净利润增速 新天科技净利润增速三川智慧净利润增速 汇中股份净利润增速请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 图 12： 智能表计企业毛利率对比 图 13： 智能表计企业净利率对比 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 表计类企业账上现金相对充足，经营活动现金流较好 。 从水表上市公司的费用率来看， 智能表计企业的财务费用率基本为负 ，主要因为资产负债率普遍较多且账上现金充足，带来利息收入。销售费用率来看，基本保持在 10%-20%之间。 图 14：智能表计企业销售费用率对比 图 15：智能表计企业财务费用率对比 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 智能表计总体来看技术含量一般，因此所需研发投入不高， 研发费用率位于 2%-9%的区间。 图 16：智能表计企业管理费用率对比 图 17：智能表计企业研发费用率对比 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份00.020.040.060.080.12013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 18：智能表计企业资产负债率 图 19：智能表计企业研发费用率对比 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 行业呈现季节周期性 ，业绩大多下半年体现 。 智能表行业下游以水务公司、供热公司、燃气公司、电力公司、水利局、农业局等公共企事业单位为主，营收和利润呈现明显的季节性，通常上半年是淡季，下半年招标完成后，安装周期结束后确认收入。 图 20：智能表计企业近两年单季度净利润变化 图 21： 2019Q3 可比公司归母净利润增速和营收增速 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理（ 2019Q4*根据预告推算） 资料来源： WIND，国信证券经济研究所整理 投资建议：智能表计行业进入高速发展期，建议关注行业龙头企业 智能 表计 行业当前渗透率较低，进入政策、需求、技术全面协同向好的高速发展期。 我们认为，当前智能表计行业 处于高速增长期的起点，龙头企业优先受益， 建议关注智能表计行业内重点企业新天科技（ 300259.SZ）、宁波水表（ 603700.SH）、三川智慧（ 300066.SZ）及金卡智能（ 300349.SZ）。 附表：重点公司盈利预测及估值 （截至 2020 年 2 月 6 日） 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 2018 603700.SH 宁波水表 无评级 28.19 1.17 1.33 1.74 24.09 21.20 16.20 8.18 300066.SZ 三川智慧 买入 4.77 0.09 0.14 0.16 53.00 34.07 29.81 3.39 300259.SZ 新天科技 买入 5.07 0.13 0.22 0.29 39.00 23.05 17.48 3.08 300349.SZ 金卡智能 无评级 15.36 1.16 1.02 1.19 13.24 15.06 12.91 1.99 603236.SH 移远通信 买入 200.86 2.7 1.8 3.5 74.39 111.59 57.39 300590.SZ 移为通信 增持 48.53 0.8 1 1.3 60.66 48.53 37.33 4.88 平均值 1.01 0.92 1.36 44.07 42.25 28.52 4.30 数据来源： wind、公司资料，国信证券经济研究所整理预测 风险提示 1、 行业竞争加剧，价格战激烈； 2、行业内智能水表渗透率提升速度不及预期； 3、行业资金来源不足，水务公司资本开支投入不足 。 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q3宁波水表 三川智慧 新天科技金卡智能 汇中股份0%5%10%15%20%01020304050宁波水表 三川智慧 新天科技 金卡智能 汇中股份2019Q3货币资金（亿元）2019Q3总资产（亿元）2019Q3货币资产占总资产比例0.00.51.01.52.0金卡智能 宁波水表 三川智慧 新天科技 汇中股份2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q42019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4*36.9017.8926.21-3.6553.8443.1430.80-14.43-20.00 0.00 20.00 40.00 60.00新天科技三川智慧宁波水表金卡智能归母净利润增速（ %） 营收增速（ %）