证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 【债券深度报告】 浙江：民营经济活跃，债务负担居中华创债券城投全景系列之四 经济和产业方面，浙江省地处中国东部沿海地区，2018 年末，浙江省常住人口 5737万人，全省共辖11个地级市。2018年 GDP总量为56197亿元，GDP增速为 7.1%，人均 GDP为9.86万元/人。 财政结构方面，浙江省财政实力强，地方财政收入稳步增长，对转移支付依赖程度相对较低，2018年全省一般公共预算收入6598.08亿元，一般公共预算支出 8627.51亿元，财政自给率为76%。 债务率方面，浙江省经调整的负债率水平（地方政府债务余额+城投有息负债）/GDP）为 66%左右，经调整的债务率水平（地方政府债务余额+城投有息负债）/（一般公共预算收入+政府性基金收入+转移支付）为 228%左右，处于全国中等水平，浙江城投有息负债和地方政府债务余额分别为 26867.7、10424.4亿元左右。 浙江省丽水市莲都区提出了债务化解方案，内容主要涉及四个方面：（1）明确化债责任，成立专门的化债小组统筹化债工作。同时建立较为严密的组织体系，强化各部门的合作，共同制定可行的债务化解和风险防范方案；（2）以政府财政收入为担保化债，同时将土地出让收入等政府性基金收入作为化解债务的资金来源，增强了偿债信心，也有利于政府进一步融资；（3）开源节流，在寻找资金偿还已有债务的同时严格规范新增举债，规范债务审批流程，从源头上控制新增政府债务的不规范行为；（4）利用PPP项目等新方式化债，在化债的同时打造新的经济增长点，在改善基础设施的同时扩大就业，减轻政府的债务负担。 各地级市的经济、财政和债务情况： 经济规模和经济增速对比，杭州，宁波，温州市 2018年 GDP总量分列第一、二、三位，三市 GDP 之和占全省 GDP 总量的 54%，丽水市和舟山市经济实力相对较弱；从 GDP 增速角度看，湖州市以 8.1%的增速位列全省第一，金华市增速为 5.5%，排名末位，其余各市增长率都在 7%左右，从人均 GDP 来看，仅杭州市的人均 GDP超过 14 万元/人。 债务状况对比，杭州地方政府债务余额2282.14 亿位列全省第一，排名第二的宁波市债务余额为1807.3亿元，其余城市债务余额均不足 1200亿元。经调整的债务率方面，绍兴市达到了 573%，为全省最高；舟山市、湖州市以 437%、334%的水平位列其第二、三位，台州市、金华市、杭州市低于 200%的水平，其余均在 200%到 300%之间。全省城投平台梳理：浙江全省共 200 家城投平台，存量债券余额为 7174亿元，其中省级平台 6家，省会级平台 6家，市级平台47家，区级平台 72家，县级市平台43家，县级平台 26 家，分别从经营和财务两方面筛选了重要指标，对省本级、地级市和区县级平台进行梳理。 主要结合财政收入和负债率维度，同时考虑各地 GDP情况、财政赤字以及税收质量等指标，遵循“好地区的弱平台”甄选原则，则对比侧重点集中在平台所在区域的经济财政实力和债务负担上，可以看出：第一，杭州的综合实力远高于其他地级市，杭州作为浙江省会，经济财政实力大幅领先，债务负担居省内中等水平；第二，宁波、温州、嘉兴的整体实力处于第二档，财政实力排名前列，债务负担相对较小，人均 GDP 处于中上水平，财政自给率处于较高水平；第三，台州、金华、绍兴和湖州市属于第三档，绍兴和湖州财政实力弱于宁波、温州和嘉兴，人均 GDP 较高，但整体的债务负担较重，经调整的负债率均超过了 100%，仅低于舟山；台州和金华的 GDP 和综合财力均处于省内中下游水平；第四，衢州、丽水和舟山市位于第四档，人均 GDP 较低，经济发展水平较弱，另外，虽然舟山的人均 GDP 较高，但其地区债务负担较重，负债率最高，适当考虑市级的核心平台。 风险提示：在宏观经济下行环境中，财政收入增速下行压力加大，城投信用事件频发。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannanhcyjs 执业编号：S0360517090002 联系人：陈甲 电话：010-66500801 邮箱：chenjiahcyjs 【华创固收】揭秘英央行：最古老的中央银行与他的新掌舵人灼识海外系列报告之四 2019-12-30 再见 2019：信用分化华创债券 2019 年债市复盘系列之二 2019-12-31 “降准”落地后，1 月资金面需要关注什么？华创债券1月流动性月报 2020-01-06 避险 or 通胀？美伊冲突对国内债市影响几何华创债券深度专题 2020-01-06 繁花渐欲迷人眼，精挑细选甄个券华创债券2020年可转债策略报告 2020-01-11 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券深度报告 2020年 01月 17日 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、浙江省经济实力较强，民营经济发展活跃 . 5 （一）经济财政概况：经济体量较大，整体债务负担居中水平 . 5 （二）各地级市经济财政概况：人均GDP整体较高，税收占比较高 . 6 二、浙江丽水市莲都区推出隐性债务化解方案 . 9 三、浙江省各城投平台梳理 . 10 （一）浙江省城投平台整体情况 . 10 （二）浙江省省本级城投平台经营、财务数据梳理 . 10 （三）杭州市城投平台经营、财务数据梳理 . 11 （四）宁波市城投平台经营、财务数据梳理 . 14 （五）温州市城投平台经营、财务数据梳理 . 16 （六）绍兴市城投平台经营、财务数据梳理 . 18 （七）台州市城投平台经营、财务数据梳理 . 20 （八）嘉兴市城投平台经营、财务数据梳理 . 22 （九）金华市城投平台经营、财务数据梳理 . 24 （十）湖州市城投平台经营、财务数据梳理 . 25 （十一）衢州市城投平台经营、财务数据梳理 . 27 （十二）丽水市城投平台经营、财务数据梳理 . 28 （十三）舟山市城投平台经营、财务数据梳理 . 29 四、四维度看地级市综合实力对比 . 30 五、风险提示 . 32 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 全国各省GDP（亿元）及GDP增速 . 5 图表 2 全国各省人均GDP（万元/人） . 5 图表 3 浙江省2014-2018年产业结构及增速（%） . 6 图表 4 浙江省财政收支（亿元）及财政自给率 . 6 图表 5 2018年各省债务率对比情况（单位：亿元） . 6 图表 6 历年浙江各市GDP（亿元）及GDP 增速 . 7 图表 7 历年浙江各市人均GDP及增速（万元/人） . 7 图表 8 浙江省各地级市一般公共预算收入（亿元） . 7 图表 9 浙江省各地级市一般公共预算支出（亿元） . 7 图表 10 浙江省各地级市政府性基金收入（亿元） . 8 图表 11 浙江省各地级市税收收入（亿元） . 8 图表 12 浙江省各地级市历年财政自给率 . 8 图表 13 浙江省各地级市历年预算赤字率 . 8 图表 14 浙江省各地级市债务率情况（单位：亿元） . 9 图表 15 浙江省丽水市莲都区的债务化解方案 . 9 图表 16 丽水市莲都区的隐性债务化解举措 . 10 图表 17 浙江省城投平台债券余额及数量 . 10 图表 18 浙江省城投平台主体评级分布 . 10 图表 19 浙江省省本级城投平台经营状况梳理 . 11 图表 20 浙江省省本级城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 11 图表 21 杭州市城投平台经营状况梳理 . 12 图表 22 杭州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 13 图表 23 宁波市城投平台经营状况梳理 . 15 图表 24 宁波市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 16 图表 25 温州市城投平台经营状况梳理 . 17 图表 26 温州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 18 图表 27 绍兴市城投平台经营状况梳理 . 19 图表 28 绍兴市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 20 图表 29 台州市城投平台经营状况梳理 . 21 图表 30 台州市城投平台财务营状况梳理（单位：亿元） . 21 图表 31 嘉兴市城投平台经营状况梳理 . 23 图表 32 嘉兴市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 24 图表 33 金华市城投平台经营状况梳理 . 25 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表 34 金华市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 25 图表 35 湖州市城投平台经营状况梳理 . 26 图表 36 湖州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 27 图表 37 衢州市城投平台经营状况梳理 . 28 图表 38 衢州市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 28 图表 39 丽水市城投平台经营状况梳理 . 29 图表 40 丽水市城投平台财务状况梳理 . 29 图表 41 舟山市城投平台经营状况梳理 . 30 图表 42 舟山市城投平台财务状况梳理（单位：亿元） . 30 图表 43 浙江地级市GDP增速和人均GDP . 31 图表 44 浙江地级市财政自给率和预算赤字率（%） . 31 图表 45 浙江地级市税收质量和政府性基金收入 . 31 图表 46 浙江地级市综合财力和经调整的负债率 . 31 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 浙江省地处中国东部沿海地区，水陆交通便利，是我国经济最发达的省区之一。省域面积 10.55 万平方公里，与福建、安徽、江西、上海、浙江 5 个省和直辖市接壤。2018 年末浙江省常住人口 5737 万人，浙江省在互联网经济领域发展迅猛，2019 年 10 月，浙江省入选国家数字经济创新发展试验区。总体来说，浙江省的经济实力很强，地方政府的债务负担处于中等水平。我们将分别从浙江省各地级市历年经济财政状况、浙江省下属市县的债务化解方案、地方城投平台的主要经营和财务指标、四维度对比各地级市的综合实力四个部分进行梳理。 一、浙江省经济实力较强，民营经济发展活跃 （一）经济财政概况：经济体量较大，整体债务负担居中水平 浙江省经济实力处于较高水平，人均 GDP位居全国第五。2018年GDP总量为56197亿元，排名全国第四，人均GDP 为9.9万元/人，高于全国平均水平6.5万元/人，GDP增速为 7.1%，高于全国平均水平。全省三次产业结构比为 3.5：41.8：54.7。浙江的工业基础雄厚，转型效果显著，在高技术产业上投入很大，生产水平逐步提升，服务业作为主引擎的作用也在逐渐凸显。总体而言，浙江省三大产业产值领先于全国的大部分省区，全省共辖杭州、宁波、温州、绍兴、嘉兴、湖州、金华、衢州、台州、丽水和舟山11个地级市。 浙江省财政实力较强，财政收支质量较高。2018年全省一般公共预算收入为6598.08亿元，排名全国第四，较去年提高14个百分点。其中，税收收入占一般公共预算收入的比重为85%。一般公共预算支出为8627.51亿元，比上年增长15%，财政自给率为 76%，在全国处于领先水平，2018年政府性基金收入为8736.56亿元，较去年增长32.7%，增幅较高的主要原因是国有土地使用权出让收入大幅增长。 图表 1 全国各省GDP（亿元）及GDP增速 图表 2 全国各省人均GDP（万元/人） 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 关注浙江省数字经济和旅游业的发展情况。浙江省GDP规模和增速均在全国名列前茅主要得益于浙江数字经济、互联网企业和旅游业的发展。浙江省一直大力发展互联网产业，推动传统经济同互联网融合转型，以阿里巴巴为代表的互联网企业蓬勃发展，信息化成果显著，浙江省已成为中国数字经济发展高地。2019年10月，浙江入选国家数字经济创新发展试验区，标志着浙江省在互联网和数字经济领域取得的突出成就，阿里巴巴、泰一指尚、微贷网和平治信息入选2018年全国百强互联网企业；浙江金融机构发展较快，金融机构存款以年均10%的速度增长；浙江省旅游资源丰富，有18个国家级风景名胜区，2018年全省旅游总人数6.9亿人次，比上年增长 8.7%；旅游总收入首次超过 1万亿元，增长11.9%，浙江兼具自然风光和历史文化底蕴，其旅游业发展潜力巨大。 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%1 0 %02 0 , 0 0 04 0 , 0 0 06 0 , 0 0 08 0 , 0 0 01 0 0 , 0 0 01 2 0 , 0 0 0广东江苏山东浙江河南四川湖北湖南河北福建上海北京安徽辽宁陕西江西重庆广西天津云南内蒙古山西黑龙江吉林贵州新疆甘肃海南宁夏青海本地 G D P (亿元 ) G D P 增速 (右轴 )6 .4 6 4 40246810121416北京上海天津江苏浙江福建广东山东内蒙古湖北重庆陕西辽宁吉林宁夏湖南海南河南新疆四川河北安徽青海江西山西黑龙江广西贵州云南甘肃人均 G D P (万元 /人 ) 全国人均 G D P债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 图表 3 浙江省2014-2018年产业结构及增速（%） 图表 4 浙江省财政收支（亿元）及财政自给率 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 相对于其他省份，浙江省整体债务率相对适中。债务率方面，浙江省经调整后负债率水平（地方政府债务余额+城投有息负债）/GDP）为 66%左右，经调整后债务率水平（地方政府债务余额+城投有息负债）/（一般公共预算收入+政府性基金收入+转移支付）为228%左右，位居全国中游水平。浙江城投有息负债和地方政府债务余额较高，分别为26867.7、10424.4亿元左右，浙江综合财力位居全国第三，整体债务负担适中。 图表 5 2018年各省债务率对比情况（单位：亿元） 资料来源： wind、华创证券 （二）各地级市经济财政概况：人均GDP整体较高，税收占比较高 浙江省各地级市经济发展水平整体较高。从 GDP 总量角度看，2018 年有 4 个地级市 GDP 总量在 5000 亿元以上，其中，杭州市以 13509 亿元的 GDP 总量占据第一位，GDP 总量超过 1 万亿元的有杭州和宁波，其余地级市和州均不超过 7000 亿元，处在全省最低水平的舟山市 GDP 为 1316.7 亿元。从 GDP 增速角度看，各地级市的增速都在6%-8%，各市增速大体相当。从人均GDP来看，浙江各市差异较大，杭州以人均GDP14.02万元/人位居全省第一，领先于其他各地级市，而排在末位的丽水市人均GDP为6.36万元/人，也是浙江唯一一个低于全国人均GDP的地级市。 0123456789100%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8第一产业 第二产业第三产业 第一产业增速（右轴）第二产业增速 (右轴 ) 第三产业增速 (右轴 )6 0 %6 5 %7 0 %7 5 %8 0 %8 5 %9 0 %01 0 0 02 0 0 03 0 0 04 0 0 05 0 0 06 0 0 07 0 0 08 0 0 09 0 0 01 0 0 0 02 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8一般公共预算收入 一般公共预算支出 财政自给率 (右轴 )0%100%200%300%400%500%600%010,00020,00030,00040,00050 ,00060,000天津北京江苏贵州重庆湖南云南广西四川陕西安徽海南湖北浙江甘肃福建青海江西新疆吉林辽宁山东内蒙古宁夏广东上海河南河北黑龙江山西区域内城投有息负债规模 地方政府债券余额 综合财力经调整的负债率 经调整的债务率债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 7 图表 6 历年浙江各市GDP（亿元）及GDP增速 图表 7 历年浙江各市人均GDP及增速（万元/人） 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 浙江省各地级市的财政收入分化相对较大。2018年杭州市一般公共预算收入达到了1825.1亿元，是末位衢州市的 14 倍，排在第二位的宁波市约 1380 亿元，是除杭州外唯一超过 1000 亿元的地级市。排在其后的嘉兴、温州、绍兴和台州的一般公共预算收入在400亿元-600亿元之间，其余各市一般公共预算收入均低于400亿元。从增长率来看，2018年湖州市一般公共预算收入增速为21%，位居全省第一，此外，增速超过15%的还有绍兴、嘉兴、湖州、舟山、丽水和衢州。 杭州财政支出规模高于其他地级市，湖州的财政支出增速最高。2018 年杭州一般公共预算支出为 1717.1亿元，领先于其他各市，第二名宁波一般公共预算支出1592.09亿元，其余各市均低于1000亿元。增长率方面，湖州以22.3%的增长率位居第一，除金华外所有地级市的增长率超过10%。 图表 8 浙江省各地级市一般公共预算收入（亿元） 图表 9 浙江省各地级市一般公共预算支出（亿元） 资料来源：各市财政局、华创证券 资料来源：各市财政局、华创证券 各地级市税收收入占一般公共预算收入比重相对较高。杭州 2018年税收收入为1651.21亿元，居首位，宁波税收收入也超过了 1000 亿元，位列第二，其余地级市税收收入均不足 1000 亿元。税收收入占一般公共预算收入比例分布基本类似，浙江省各地级市均超过60%，其中嘉兴税收收入占一般公共预算收入比重达到91.3%，为全省最高，但由于嘉兴市的财政收入总量与宁波、杭州的差距较大，所以税收规模排名在杭州和宁