专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 1 2019 年 7 月 30 日 中证 鹏元资信评估 股份 有限公司 研究发展部 吴志武 wuzhwpyrating 更多研究报告请关注 “ 中证鹏元 ” 微信公众号。 独立性声明： 本报告所采用的数据均来自合规 渠道，通过合理分析得出结论，结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 地方债发行 或 下滑 ， 专项 债 作用将凸显 2019 年 上半年 地方债市场回顾 与下半年 展望 主要内容： 1、 2019 年上半年地方债发行 特点：（ 1） 上半年地方债发行量放量，发行进度明显提速； （ 2） 专项债券发行多于一般债券； （ 3） 募资用途以新增为主，置换债券下降明显； （ 4） 期限结构上以 5 年期和 10 年期为主；（ 5） 广东、江苏等东部省份发行靠前 。 2、 2019 年上半年地方债发行利率特点：（ 1） 发行利率继续下行 ；（ 2）发行利差整体下行 ；（ 3） 同期限专项债券平均发行利率和平均利差均高于一般债券 ；（ 4） 辽宁、黑龙江等地地方债平均发行利率较高，北京、上海等地平均发行利率较低 。 3、 2019 年下半年地方债市场展望： （ 1） 下半年地方债发行量 或 将比上半年减少 ；（ 2） 下半年地方债发行利率或仍将下行 ；（ 3） 专项债券的作用将会更加凸显 。 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 2 一、 2019 年上半年 地方债 发行 情况梳理 1、 地方债 发行量 放量 ， 发行进度明显提速 2019 年 上半年 地方债共计发行了 651 只，同比 上升 122.18%，规模 28,372.01 亿元，同比 上升 101.09%。由于今年 提前下达了地方政府债务新增限额 ，上半年地方债发行 使用进度 明显加快， 是 促进稳增长 的重要举措 。 从上半年各月来看， 发行规模最大的月份为 6 月，发行规模为 8,995.51 亿元 ， 发行只数为 183 只 ，发行规模最小的月份为 4 月，发行规模为 2,266.76 亿元 ， 发行只数 54 只 。受到 地方政府债务新增限额 提前下达 影响， 1 月地方债发行规模为 4,179.66 亿元 ， 发行只数为 95 只 ， 而往年 1 月很少发行 。 另外，上半年发行新增债券 21764.57 亿元， 占 2019 年新增债券的 70.66%。 图 1 2018 年 -2019 年 上半年 地方债月度发行情况 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 2、 专项债券发行 多于一般债券 随着专项债券的 大幅 扩容， 2019 年 上半年专项债券多于一般债券。 其中，一般债券共发行 181 只 ， 占比 27.8%，规模 12858.02 亿元 ， 占比 45.3%；专项债券 470 只 ， 占比 72.2%， 规模 15513.99 亿元 ， 占比 54.7%。专项债券中项目收益专项债券共计发行 404 只 ， 规模共计 12968.81 亿元 。 其中，棚户区改造专项债券发行107 只 ， 规模 5086.90 亿元；土地储备专项债券 89 只 ， 规模 4847.20 亿元；收费公路专项债券 29 只 ， 规模914.88 亿元 ； 轨道交通专项债券 6 只，规模 131 亿元。 286 1 , 9 1 0 3 , 0 1 8 3 ,5 5 3 5 , 3 4 3 7 , 5 7 0 8 ,8 3 0 7 , 4 8 5 2 , 5 6 0 459 638 4 ,1 8 0 3 ,6 4 2 6 ,2 4 5 2 ,2 6 7 3 , 0 4 3 8 , 9 9 6 1552 65 71 901471941609316 2795 82160547718302 0 04 0 06 0 002 , 0 0 04 , 0 0 06 , 0 0 08 , 0 0 01 0 , 0 0 0（期）（亿元）规模（左轴） 期数（右轴）专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 3 图 2 2019 年上半年地方债期限 分布 图 3 2019 年上半年地方债期限 分布 注：按发行 只 数统计 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 注：按发行 规模 统计 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 3、 募资用途 以新增为主，置换债券下降明显 按地方债募集资金用途， 上半 年发行新增债券 21764.57 亿元，占当年发行的地方债之比为 76.71%，其中 新增一般债券 7898.72 亿元 ， 新增专项债券 13865.85 亿元 ； 发行再融资债券 6492.77 亿元，占当年发行的地方债之比为 22.88%；发行置换债券 114.67 亿元 ， 占当年发行的地方债之比为 0.4%， 均 为贵州省 发行 。截止 2019 年 6 月末， 非政府债券形式存量政府债务 3151 亿元。 图 4 2015 年 -2019 年 上半年 地方债 募资用途 情况 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 4、 期限结构上以 5 年期 和 10 年期 为主 上半年地方债 期限结构主要有 2 年期、 3 年期、 5 年期、 7 年期、 10 年期、 15 年期、 20 年期和 30 年期，以 5 年期 和 10 年期 为主 。期数方面， 10 年期发行最多，规模方面， 5 年期发行规模最大。 其中， 5 年期共发行 191 只，占比 29.3%，规模 9585.34 亿元 ， 占比 33.8%； 10 年期 共发行 197 期，占比 30.3%，规模 8806.88亿元 ， 占比 31%。总体来看， 10 年期以上品种发行明显增多 ，项目收益专项债券期限也以中长期债券占主导地位。 另外，上半年出现了含赎回选择权和提前偿还条款的债券，共 24 只，规模 465.05 亿元 。 一般债券2 7 . 8 %专项债券7 2 .2 %一般债券4 5 . 3 %专项债券5 4 . 7 %1 5 , 8 9 8 1 1 , 6 9 8 1 5 ,8 9 8 2 1 , 7 0 5 2 1 ,7 6 5 2 7 ,6 8 3 4 8 , 7 6 0 2 7 , 6 8 3 1 9 , 9 4 7 6 , 6 0 7 01 0 0 0 02 0 0 0 03 0 0 0 04 0 0 0 05 0 0 0 06 0 0 0 005 , 0 0 01 0 , 0 0 01 5 , 0 0 02 0 , 0 0 02 5 , 0 0 0亿元）（亿元）新增（左轴） 再融资和置换（右轴）专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 4 图 5 2019 年上半年地方债 期限 分布 图 6 2019 年上半年地方债期限 分布 注：按发行 只 数统计 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 注：按发行 规模 统计 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 5、 广东、江苏等东部省份发行靠前 上半年， 31 个省份、 5 个计划单列市发行了地方债。从规模方面来看， 广东 发行规模最大， 共 发行 1922.36亿元 ， 其次为江苏 ， 发行 1903.60 亿元 ， 再者为 四川 ，发行 1695.55 亿元 。 从发行数量来看， 四川 发行数量最多，共发行了 96 只，其次为广东，发行了 53 只，再者为 天津和山西，各发行了 34 只。计划单 列 市中，深圳 无论发行规模还是发行只数均居首位，发行规模为 311.00 亿元 ， 发行只数为 22 只 ， 大连 发行 规模和发行只数均最少 ， 发行规模为 54.18 亿元 ， 发行只数为 6 只 。 图 7 2019 年上半年地方债 发行人 分布 情况 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 二、 2019 年 上半年 地方债发行利率分析 2019 年上半年 货币政策 继续 宽松， 同时，财政部 将 地方债投标利率区间下限由国债五日均值上浮 40 基点调整为 25-40 基点 ，受此影响， 地方债发行利率继续下行，融资成本进一步降低，同时，各地发行利率出现了分化，具体来看： 1、 发行利率继续下行 。 上半年 地方债发行利率 在 2.83%到 4.28%之间， 平均发行利率为 3.46%， 较 20182 年0 .6 %3 年8 .0 %5 年2 9 .3 %7 年1 9 . 8 %10 年3 0 . 3 %15 年4 . 6 %20 年3 . 2 %30 年4 . 1 %2 年0 .2 %3 年4 . 6 %5 年3 3 . 8 %7 年1 6 .6 %10 年3 1 . 0 %15 年3 .6 %20 年3 . 8 %30 年6 . 3 %1, 922 1, 904 1, 696 1, 501 1, 415 1, 387 1, 25 0 1, 249 1, 14 0 995 991 970 951 917 858 802 758 723 698 690 687 643 634 578 572 479 440 313 311 277 222 148 115 64 54 20 53 13 96 31 14 19 28 19 21 19 16 21 13 9 7 16 7 34 10 15 9 8 12 9 14 34 12 14 22 7 15 12 9 4 6 3 0204060801 0 01 2 005 0 01 , 0 0 01 , 5 0 02 , 0 0 02 , 5 0 0广东江苏四川山东浙江河南北京河北湖北广西陕西新疆湖南上海安徽江西黑龙江天津重庆福建辽宁贵州甘肃云南内蒙古山西吉林海南深圳青海宁夏青岛宁波厦门大连西藏（期）（亿元）规模（左轴） 期数（右轴）专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 5 年下半年下行 40BP。 其中， 2 年期平均发行利率为 2.98%，下行 36BP； 3 年期为 3.13%，下行 51BP； 5 年期为 3.31%，下行 47BP； 7 年期为 3.48%，下行 50BP； 10 年期为 3.49%，下行 51BP； 15 年期为 3.8%，下行 49BP；20 年期为 3.91%，下行 31BP； 30 年期为 4.14%，下行 8BP。 2、 发行利差 整体 下行 。 上半年 各期限 地方债平均发行利差较 2018 年下半年 整体 下行。其中， 2 年期 发行利率与同期限 1发行日国债到期收益率的差值 较 2018年下半年 下行 7BP， 3年期下行 10BP， 5年期下行 16BP，7 年期下行 14BP， 10 年期下行 14BP， 15 年期下行 13BP， 20 年期下行 8BP， 30 年期下行 16BP。 表 1 2019 年 上半年 地方债券平均发行利率 和平均发行利差 情况 2 年期 3 年期 5 年期 7 年期 10 年期 15 年期 20 年期 30 年期 平均利率（ %） 2.98 （ 36BP） 3.13 （ 51BP） 3.31 （ 47BP） 3.48 （ 50BP） 3.49 （ 51BP） 3.80 （ 49BP） 3.91（ 31BP） 4.14 （ 8BP） 平均利差（ BP） 28 （ 7BP） 29 （ 10BP） 27 （ 16BP） 28 （ 14BP） 30 （ 14BP） 29 （ 13BP） 32 （ 8BP） 26 （ 16BP） 注：平均发行利率为同 期限地方债 发行利率的算术平均值，利差为 地方债 发行利率与同期 限发行日中债 国债 到期收益率 的差值。括号内为 2019 年 上半年 数据较 2018 年 下半 年 数据的变化量。 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 3、 同期限 2专项债券平均发行利率和平均利差均高于一般债券 。 专项债券发行利率和平均利差均要高于一般债券， 2019 年 上半年 2 年期、 3 年期、 5 年期、 7 年期 、 10 年期 、 15 年期和 20 年期一般 债券平均发行利率分别为 2.89%、 3.16%、 3.3%、 3.47%、 3.45%、 3.84%和 3.94%，平均利差分别为 31BP、 27BP、 28BP、 29BP、28BP、 30BP 和 36BP， 专项 债券平均发行利率分别为 3.16%、 3.12%、 3.31%、 3.48%、 3.51%、 3.8%和 3.9%，平均利差分别为 35BP、 29BP、 27BP、 28BP、 31BP、 29BP 和 30BP。 表 2 2019 年 上半年 一般债券与专项债券关键期限平均发行利率和利差 2 年期 3 年期 5 年期 7 年期 10 年期 15 年期 20 年期 一般 债券 平均发行利率 （ %） 2.89 3.16 3.30 3.47 3.45 3.84 3.94 平均利差 31 27 28 29 28 30 36 专项债券 平均发行利率（ %） 3.16 3.12 3.31 3.48 3.51 3.80 3.90 平均利差（ %） 35 29 27 28 31 29 30 注：平均发行利率为同 期限地方债 发行利率的算术平均值，利差为 地方债 发行利率与同期 限发行日中债 国债 到期收益率 的差值。 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 4、辽宁、黑龙江等地地方债平均发行利率较高，北京、上海等地平均发行利率较低 。 上半年 ，地方债发行人平均利率最高的为辽宁，为 3.77%，其次为黑龙江，为 3.76%，再者为 广西，为 3.6%；平均利率最低的为北京，为 3.27%，其次西藏，为 3.3%，再者江苏，为 3.31%。地方债发行人平均利差最高的为辽宁，为1如果是含赎回或回售选择权债券，采用的是行权期限 2如果是含赎回或回售选择权债券，采用的是行权期限 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 6 36BP，其次为新疆，为 34BP，再者为云南，为 33BP；平均利差最低的为重庆，为 20BP，其次为山西，为23BP，再者为宁波，为 34BP。 总体而言，北京、上海、浙江、江苏经济发达地区发行利率和平均利差均较低，而辽宁、黑龙江等省份目前仍然较高。 图 8 2019 年上半年地方债 发行人平均利率和平均利差 情况 资料来源： wind 资讯 中证 鹏元整理 三 、 2019 年 上半年 地方政府债券政策梳理 2019 年上半年地方债相关政策文件主要有三个，分别为 关于开展通过商业银行柜台市场发行地方政府债券工作的通知（财库 2019 11 号） 、 关于做好地方政府债券发行工作的意见（财库 201923 号） 和 关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 ， 分别从拓宽发行渠道、做好 2019年地方债发行工作以及对专项债券提出新的要求做了相关规定。 首先， 财库 2019 11 号 文提出，地方政府公开发行的一般债券和专项债券 可通过商业银行柜台市场在本地区范围内（计划单列市政府债券在本省范围内）发行 ，这 既拓宽了地方债发行渠道，也 降低了个人投资者投资地方政府债券门槛 。 全国 首批 试点省市分别为宁波市、浙江省、四川省、陕西省、山东省、北京市 六个 。 其次， 财库 2019 23 号 文主要是对 2019 年地方债发行工作做出安排和要求，该文件除了继续对 地方债券发行定价、期限 管理 、信息披露、资金拨付管理 等 方面 提出要求外，最突出的一点是要求“ 切实加快债券发行进度， 2019 年 6 月底前完成提前下达新增债券额度的发行，争取在 9 月底前完成全年新增债券发行 ” ，显 示出面对经济下行压力，加快地方债发行以稳增长的意图 。 再者， 关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 是由 中共中央办公厅 和 国务院办公厅 联合印发，而不是由财政部出台，规格 显 然 较高。 从文件内容看， 文件突出之点：一是，强调 疏堵结合 ， 在严控地方政府隐性债务（以下简称隐性债务）、坚决遏制隐性债务增量、坚决不走无序举债搞建3. 8 3. 8 3. 6 3. 6 3. 6 3. 6 3. 6 3. 6 3. 5 3. 5 3. 5 3. 5 3. 5 3. 5 3. 5 3. 5 3. 5 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 4 3. 3 3. 3 3. 3 3. 3 3. 3 3. 3 36 31 28 34 30 30 27 27 33 32 27 31 27 31 31 28 20 24 33 31 31 29 25 28 26 27 27 24 30 29 28 23 26 24 29 29 0102030400 . 01 . 02 . 03 . 04 . 0辽宁黑龙江广西新疆湖南吉林甘肃贵州安徽河北广东福建内蒙古陕西四川海南重庆湖北云南河南宁夏青岛大连青海江西浙江厦门宁波天津山东深圳山西上海江苏西藏北京(BP）（%）平均利率（左轴） 平均利差（右轴）专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 7 设之路的同时，加大逆周期调节力度，厘清政府和市场边界，鼓励依法依规市场化融资，增加有效投资，既要强化宏观政策逆周期调节，主动预调微调，也要坚持稳中求进工作总基调，精准把握宏观调控的度，稳定和提振市场预期。 二是， 精准聚焦重点领域和重大项目，积极鼓励金融机构提供配套融资支持，允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。 三是， 完善专项债券管理及配套措施，包括大力做好专项债券项目推介、保障专项债券项目融资与偿债能力相匹配、强化信用评级和差别定价、提升地方政府债券发行定价市场化程度、丰富地方政府债券投资群体、合理提高 长期专项债券期限比例、加快专项债券发行使用进度 。总体而言， 面对经济下行压力， 这三个文件 均突出显示了发挥地方债稳增长的重大作用。 表 3 2019 年 上半年 地方债政策一览 文件名 出台时间 政策主要内容 关于开展通过商业银行柜台市场发行地方政府债券工作的通知 （财库 201911 号） 2019 年 2 月 27 日 地方政府公开发行的一般债券和专项债券，可通过商业银行柜台市场在本地区范围内（计划单列市政府债券在本省范围内）发行， 同时，规范商业银行柜台市场发行地方政府债券 有关工作事宜。 关于做好地方政府债券发行工作的意见 （财库 201923 号） 2019 年 4 月 25 日 一方面，要求各地合理把握发行节奏，切实加快债券发行进度， 2019 年 6 月底前完成提前下达新增债券额度的发行，争取在 9 月底前完成全年新增债券 发行；另一方面，对地方债发行定价市场化、信息披露等方面做了 具体 要求 。 关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 2019 年 6 月 10 日 支持做好专项债券项目融资工作；进一步完善专项债券管理及配套措施；依法合规推进重大项目融资；加强组织保障 。 资料来源： 中证 鹏元整理 四 、 地方 债 信用资质 分析 2019 年 上半年， 651 只地方债均为公募发行，评级 均为 AAA 级，没有发生级别调整的情况。 从 19 年 上半年已公布的 各省 GDP 来看， 各 省 GDP 均保持增长，但与 去年同期 增速相比，下降省份 为 19个， 上升省份 为 8 个 。 就地区 来看， 东部地区 除河北和天津经济增速比去年同期回升外，其他省份均有所下滑， 广东省 GDP 突破 5 万亿元，继续居全国第一位， GDP 增速最高的为福建省，同比增长 8.1%， GDP 增速最低的为天津市，同比增长 4.6%， GDP 增速回落最显著的为山东省，增速比去年回落 1.2 个百分点 ；中部地区除山西和湖北经济增速比去年同期回升外，其他省份均有所下滑， GDP 增速最高的为江西省，同比增长8.6%， GDP 增速最低的为湖南省和山西省，同比增长 7.2%， GDP 增速回落最显著的为湖南省，增速比去年回落 0.6 个百分点 ； 西部地区除 内蒙古、甘肃 经济增速比去年同期回升 、云南同比持平 外，其他省份均有所下滑， GDP 增速最高的为贵州省，同比增长 9%，继续均全国首位， GDP 增速最低的为 陕西 省，同比增长 5.4%，专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 8 GDP 增速回落最显著的为 陕西 省，增速比去年回落 3.2 个百分点 ；东北地区，目前仅辽宁省公布了 GDP 数据 ,同 比增长 5.8%，增速比去年回升 0.2 个百分点。总体而言，东部地区经济实力仍然较强，天津、山西、内蒙古和辽宁等省份经济正在回升。 从 2019 年 上半年 已公布的各省地方公共财政收入来看， 财政收入同比下滑的省份明显增多， 北京、重庆、贵州、甘肃、海南、新疆 均出现了财政收入减少，这与经济增速下滑有关，比如北京、贵州，同时也受到了减税降费因素的影响，比如甘肃、新疆等西部省份 。具体来看， 19 年 上半年 地方公共财政收入规模排在前三位的省份仍然为广东、江苏和上海，分别为 6855.9 亿元 、 4875.8 亿元 、 4480.5 亿元 ，排在最 后三位的省份为青海、宁夏、 甘肃 ，分别为 138.5 亿元、 229.1 亿元 、 442.8 亿元。地方公共财政收入增速排在前三位的省份为山西、 河北 和浙江，分别为 12.9 %、 12.7 %和 10.3%，增速排在最后三位的省份为 重庆 、贵州 和 新疆 ，分别为 -7.8%、 -5.4%和 -3.8%。 2019 年 上半年 ，受房地产调控影响，土地出让收入增速 继续 下降。 上半年 全国政府性基金预算收入达到 31781 亿元，同比增长 1.7%，增速比 2018 年 同期回落 34.3 个百分点。其中， 国有土地使用权出让收入下降 0.8%，增速比 2018 年 同期 下降 43.8 个百分点。 总而言之， 2019 年 上半年受经济增长下行影响，经济增速下滑和财政收入减少 省份 明显增多 ， 反映出目前经济形势仍然不太乐观，并对地方财政构成了一定的压力。当然，部分省份经济仍处于回升中， 像 山西 等部分 资源丰富省份 ，财政收入也有所好转 。从信用基本面来看，各省地方政府债券信用资质仍然保持稳定。 表 4 2019 年 上半年 各省 GDP 及财政收入情况 省份 19 年上半年GDP（亿元） 19 年上半年GDP 增速（ %） 与上年同期GDP 增速相比（ %） 19 年上半年公共财政收入（亿元） 19 年上半年公共财政收入增速（ %） 18 年地方债余额（亿元） 18 年债务限额（亿元） 广东 50501.2 6.5 -0.6 6855.9 5.1 10007.8 12093.0 江苏 48582.7 6.5 -0.5 4875.8 5.0 13285.6 14768.3 山东 41823.3 5.4 -1.2 - - 11436.9 12547.8 浙江 28256.3 7.1 -0.5 4366.5 10.3 10794.4 13667.0 河南 24203.8 7.7 -0.1 2147.5 6.3 6543.2 8284.5 四川 20517.2 7.9 -0.3 - - 9298.0 10280.0 湖北 19895.8 8.0 0.2 1963.7 2.3 6675.7 7011.5 湖南 17784.6 7.2 -0.6 1530.6 0.2 8708.2 8727.3 河北 17700.0 7.1 0.6 2207.5 12.7 7278.3 8521.0 福建 16640.2 8.1 -0.1 1711.6 2.9 6056.7 6791.3 专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 9 省份 19 年上半年GDP（亿元） 19 年上半年GDP 增速（ %） 与上年同期GDP 增速相比（ %） 19 年上半年公共财政收入（亿元） 19 年上半年公共财政收入增速（ %） 18 年地方债余额（亿元） 18 年债务限额（亿元） 上海 16409.9 5.9 -1.0 4480.5 0.1 5034.9 7703.5 安徽 15664.0 8.0 -0.3 1782.5 6.3 6704.7 7629.1 北京 15212.5 6.3 -0.5 3170.9 -2.5 4248.9 8302.4 辽宁 12043.4 5.8 0.2 1438.2 3.4 8596.3 9717.7 陕西 11625.6 5.4 -3.2 1303.1 6.0 5886.9 6464.8 江西 10757.2 8.6 -0.4 1483.5 5.1 4779.4 5491.2 天津 10371.2 4.6 1.2 1159.2 0.4 4078.0 4159.0 重庆 10334.8 6.2 -0.3 1185.9 -7.8 4690.6 5093.4 广西 8906.9 5.9 -0.3 949.6 9.2 5489.0 5975.8 山西 8357.7 7.2 0.4 1393.4 12.9 2963.7 3186.8 内蒙古 8266.7 5.5 0.6 - - 6358.6 6874.5 云南 7957.4 9.2 0.0 1059.3 4.1 7139.8 8204.1 贵州 7212.9 9.0 -1.0 915.2 -5.4 8834.2 9361.5 甘肃 3771.8 6.0 1.0 442.8 -2.0 2499.1 2745.5 海南 2669.0 5.3 -0.5 446.1 -3.1 1934.0 2091.3 宁夏 1742.6 6.5 -1.2 229.1 6.1 1388.5 1585.0 青海 1278.2 5.7 -0.2 138.5 0.0 1763.2 1937.9 新疆 - - - 660.1 -3.8 3856.8 4161.5 吉林 - - - - - 3709.9 4170.7 黑龙江 - - - - - 4116.5 4293.0 西藏 - - - - - 134.8 198.3 注： “ -”表示数据尚未公开 资料来源： wind 资讯、地方债信息披露文件， 中证 鹏元整理 五 、 2019 年下半年 展望 展望 2019 年下半年，地方债市场或将呈现出如下特征： 1、 下 半年地方债发行量 或 将比上半年 减少 由于上半年 地方债发行进度较快， 新增债券已经发行完全年的 70.6%，下半年仅剩 9035 亿元 。上半年地方债到期偿还量为 6756.31 亿元 ， 再融资债券发行 6492.77 亿元 ， 占比 96.1%，下半年到期偿还量 6395.56亿元，如果按照上半年的比例发行再融资债券，则再融资债券发行额为 6146.09 亿元 ， 如果按照 100%的比例发行再融资债券，则为 6395.56 亿元 。考虑到目前还有 3151 亿元 非政府债券地方债务， 虽然 未来继续 置专题研究 请务必阅读正文之后的免责声明 10 换的可能性 已经 较少，但 即便 全部置换， 加上 新增债券 和按上半年比例发行 再融资 债券规模 也只有 18332.09亿元 ， 即使按照 100%比例发行再融资债券整个规模也只有 18581.56 亿元 ， 比上半年发行量将会大幅减少 。截至 2018 年末， 我国 专项债剩余额度超过 1 万亿 ， 北京、上海、广东等经济发达地区 剩余 发债 额度较多 ，天津、宁夏等省份剩余额度较少， 考虑到目前经济下行压力仍然很大 ，出于稳增长目的充分利用这些专项债券剩余额度，下半年地方债发行规模 才会 与上半年 发行规模 接近 ，但实际上出于偿债的考虑部分省份剩余额度未必会充分利用。 另外，个别省份今年专项债额度到目前已用完或所剩不多， 即使市场有 提议提高这些省份 专项债 额度 ， 但 也 面临着较大的法律障碍 。 2、 下半年地方债发行利率或仍将下行 受益于宽松的货币 环境 ， 以及 财政部指导利率下调影响， 地方债融资成本 今年来继续 走低 。 考虑到 目前 的经济形势， 货币政策仍将会 延续稳健，流动性保持合理 ， 尤其是美联储降息进一步推动了全球低利率货币环境，为地方债发行利率继续下行营造了良好外部环境。同时，地方债下半年发行将会减少，也有利于改善地方债供需状况。虽然今年上半年受到食品价格上涨影响，物价有所走高，但 这主要是受到食品供求平衡打破的影响，物价并没有可持续性上涨基础，尤其是在目前经济疲弱的情况下，因而 也 难以对市场利率形成重大扰动。 综合来看，地方债发行利率或仍将下行。 3、 专项债券的作用将会更加凸显 地方政府 专项债券 发行不 纳入财政赤字 ，能够针对具体项目进行融资，同时，专项债券中项目收益专项 债券 还具有融资自求平衡、信息公开透明 、易于管理 的特点，这决定了地方政府专项债券在推动项目建设中 发挥 重要作用。今年 中共中央办公厅 和 国务院办公厅印发 的 关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知 提出，“ 更好发挥地方政府专项债券的重要作用，着力加大对重点领域和薄弱环节的支持力度，增加有效投资、优化经济结构、稳定总需求，保持经济持续健康发展 ”。因而，地方政府专项债券的作用将会更加显著。