证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 【 债券深度报告 】 （ 2019-12-20） 揭秘 日央行：回溯二十载量化宽松变革 ， 展望二零年 货币政策 走向 灼识海外系列报告 通胀 持续 走低， 日央行超宽松的 QQE 货币政策将如何推进？灼识海外系列报告第三篇，我们梳理了日央行的发展历史、组织结构、货币政策框架和工具，研究 QQE 政策的演变过程，分析未来日央行 QQE 政策可能走向。 1882 年，日本银行条例指导下的日本中央银行正式成立。 经历二战、泡沫经济的动荡与变革，日本政府重新颁布日本银行法取代日本银行条例，并于 1997 年对其大幅修改，沿用至今。改革后的“新法”明确了日央行相对于政府的独立性。 整体架构上，日央行由政策委员会、总行、 32 个分行、 14 个地方事务所和 7个海外代表事务所构成。 货币政策制定上， 政策委员会 是日央行的最高决策机构，由 1 名主席， 2 名副主席， 6 名委员共 9 人组成，主席由委员会内部投票决定， 委员全部由众议院和参议院同意，内阁任命，任期 5 年，任期内不得被任意解雇。 政策 委员会定期举办货币政策会议，讨论制定日央行的货币政策，包括基本贷款利率、存款准备金率、货币市场操作等。会议每年举行八次，每次为期两天，会议决定须经 9 名政策委员会成员多数票通过。 日央行的货币政策以“实现物价稳定”为原则，政策框架由“收益率曲线控制”和“通胀超调承诺”两部分组成。 收益率曲线方面，短端利率为负，控制商业银行在央行经常账户存款利率为 -0.1%，长端利率接近零，维持 10 年期国债在 0 水平附近。通胀承诺方面，日央行承诺将继续扩大基础货币规模，直至 CPI 同比增幅稳定超过 2%。 日央行主要的货币政策工具是公开市场操作和经常性融资便利。 日央行常用的公开市场包括资金供给型抵押贷款和购买国债，旨在调整市场流动性，调控利率水平。经常性融资便利包括补充贷款便利和补充存款便利，二者分别构成无抵押隔夜拆借利率的上下限。 2001 年日央行首创 QE 政策以来， QE 向 QQE 逐步演变，宽松力度一路加码。货币政策目标由价格型转变为价格型和数量型双管齐下，从无担保隔夜拆借利率修改为基础货币量和收益率曲线；货币工具类型增加，先后引入补充贷款便利、购买 ETFs 和 J-REITs 等一系列市场操作；货币供应持续扩张，每年新增基础货币量 上调至 80 万亿日元；资产购买规模和期限范围不断扩大，资产购买计划从“设定到期期限”向“开放式”转变，同时国债购买规模一路上升至80 万亿日元，持有国债的平均期限限制逐步放宽最后取消；通胀目标由 1%增长至 2%，意味着日央行量化宽松政策的退出时间将进一步延后。 展望未来，日本 2%通胀目标恐难达到 。 日本核心 CPI 今年 4 月以来一路走低，与 2%通胀目标相距甚远，现行经济环境和政策框架下 ， 通胀上涨动力有限，日央行距离实现通胀目标还有很长的路要走。 配合安倍政府的财政政策，日央行可能在 2020 年加大货币政策宽松力度。 （ 1）在内需不足，自然灾害，全球经济不确定性增强等多重冲击下，日本经济前景堪忧，日央行短期内退出宽松的可能性几乎为零；（ 2）黑田东彦在推行货币政策方面向来与安倍政府保持步调一致，日本政府 近期 宣布了 13.2 万亿财政刺激计划，为配合财政政策，货币政策或也将加大宽松力度；（ 3）黑田东彦不断强调如果经济 将失去动能，无法实现 2%通胀目标的风险上升，将毫不犹豫地放松政策。 从具体政策实施来看，收窄长期国债收益率目标波动范围空间，调低负利率， 加大 ETFs 购买力度 都是日央行进一步加大宽松的可能选项。 总结而言，从日本央行近二十年来的货币政策运行以及当前经济疲软和通胀走低趋势来看，日央行大概率延续宽松的货币政策操作，短期内退出宽松的可能性较低，甚至可能在明年加大刺激力度，并且可能进一步降低利率。对于国内债市而言，明年全球负利率可能继续深化，国内货币政策延续降成本操作，也有进一步降息空间，货币政策大环境构成债市利好。 风险提示： 考虑 到负利率对金融体系的副作用， 日央行 谨慎 放慢宽松 。 证券分析师：周冠南 电话： 010-66500918 邮箱： zhouguannanhcyjs 执业编号： S0360517090002 联系人：陈静 电话： 010-66500862 邮箱： chenjing1hcyjs 2020 年利率债供给压力及其对货币政策的影响分析 华创债券 12 月流动性月报 2019-12-02 山东：新旧动能转换期的“思变” 华创债券城投全景系列之二 2019-12-04 新会计准则影响银行投资行为么？ 华创债券 2019 年银行三季度分析报告 2019-12-05 东旭光电、贵人鸟、刚泰控股、金贵银业违约分析 华创债券 11 月信用观察月报 2019-12-09 江苏：南北实力分化明显，县域园区模式成熟 华创债券城投全景系列之三 20191217 2019-12-17 相关研究报告 华创证券研究所 债券 研究 债券深度报告 2019 年 12 月 20 日 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、从日本银行条例到新日本银行法的百年变革 . 4 （一）从日本银行条例到日本银行法 . 4 （二）面临 “失落的十年 ”， “新法 ”替代 “旧法 ” . 4 二、日央行的组织结构：局限的独立性，全面的透明性 . 5 （一）日央行的整体架构：层级分明，各司其职 . 5 （二）新法框架下的日央行强调独立性与透明性 . 5 三、收益率曲线控制和通胀超调承诺：日央行的货币政策框架 . 6 （一）日央行最高决策机构：政策委员会 . 6 （二）日央行货币政策框架和货币政策工具 . 8 四、日央行 QE 二十年，宽松力 度一路加码 . 9 （一）日央行首次 QE，开创全球先河 . 9 （二）金融危机席卷全球，日央行重启 QE . 10 （三）通缩加剧，日央行推进 QQE . 11 五、黑田东彦：超宽松的日央行货币政策将何去何从 . 13 （一）未兑现的承诺：目标 CPI . 13 （二）黑田东彦带领下日央行 QQE 的未来展望 . 14 六、风险提示 . 17 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 日本银行法的前世今生 . 4 图表 2 日央行货币政策会议相关信息发布时间 . 5 图表 3 日央行货币政策会议决议事项 . 6 图表 4 日央行货币政策委员会成员关于货币政策的公开讲话 . 6 图表 5 日央行市场操作 . 9 图表 6 日央行经常账户余额目标不断上调 . 10 图表 7 2008 年金融危机后日央行第一阶段货币政策 . 10 图表 8 日央行资产购买计划规模持续扩张 . 11 图表 9 日央行三级利率体系 . 12 图表 10 日央行 QE 进程 . 13 图表 11 日本核心 CPI 增速与 2%通胀目标相距甚远 . 14 图表 12 日本财政刺激计划对经济作用有限 . 14 图表 13 2019 年日债收益率波动区间有所放大 . 15 图表 14 黑田东彦关于货币政策的公开讲话 . 15 图表 15 日本基础货币量（ M1）明显增加 . 16 图表 16 日央行资产规 模不断扩张 . 16 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 受 日韩贸易摩擦、今年 10 月 消费税上调以及国内台风灾害影响， 近期 日本经济 数据 持续疲软，通胀也距离政策目标越来越远 ，对此，日央行行长黑田东彦表示 日央行的负利率政策是合适的 ，若 无法实现 2%通胀目标的风险上升，将毫不犹豫地放松政策 。 在此情况下 ， 后续 日本 货币政策会 发生何种变化 ？灼识海外系列报告第 三 篇，我们从 日 央行的组织结构、货币政策制定框架和货币政策工具出发，对 日 央行 货币政策 进行 系统 梳理 ，分析未来政策走向 。 一、 从 日本银行 条例 到新日本银行法 的百年变革 （一） 从 日本银行条例 到 日本银行法 为解决通货膨胀，日本银行条例指导下的日本中央银行成立于 1882 年。 1877 年，日本西南战争爆发，政府为筹措军费大肆发行纸币，导致国内通货膨胀愈演愈烈，货币制度混乱，社会经济遭受重创。 1882 年 6 月，日本政府采纳大藏大臣松方正义“ 创立日本银行之建议 ”颁布日本银行条例，同年 10 月设立日本中央银行（下简称“日央行”），资本金 1000 万日元，许可经营 30 年。自此，日本货币制度得以规范，日央行稳步发展，资本金分别于 1887、 1895、 1910 年突破 2000 万、 3000 万、 6000 万日元关口，并于 1910 年获取 原有基础上递延 30 年的经营许可 。 1942 年，日本政府 颁布日本银行法以取代日本银行条例， 以“稳定发挥国家经济总力，依据国家政策，调节通胀，调整金融” 为目标， 日央行资本金达到 1 亿日元。 彼时正处世界第二次大战，日央行经营许可到期后，日本政府参考德国央行法案制定日本银行法 （下简称“旧法”） 以适应战时经济的需要。一方面，法案规定“日本银行为法人”，且“专门以实现国家目的为使命进行经营”，日央行不属于政府机构，但具有浓厚的国家管制色彩，极大程度上受制于大藏省 （大藏省 是日本 当时的中央政府财政机关，主管日本财政、金融、税收） ； 另一方面，当时 日央行的民间投资者 出资占比 45%，但根据法案，他们 不享有参与决策、自由转让证券等股东权利，无法影响日央行日常决策，出资占比 55%的政府才是日央行 事务 管理、决策和执行的绝对影响者。 （二） 面临 “失落的十年”， “新法”替代“旧法” 数十年过去，日本的经济社会经历了数次变革，但日央行一直沿用战时设立的“旧法”，除 1949 年设立政策委员会以外，并未对“旧法”进行任何实质性修订， 民众对修改“旧法”的呼声日益高涨。 1957 年，大藏省金融制度调查会就日央行制度问题开展了为期三年的讨论，关于日央行和 日本政府关系的探讨产生极大意见分歧，一方支持日本政府的主导权， 另一方 则 认为日央行应享有政策制定的独立权，双方意见无法协调，最终不了了之。 经历 “失去的十年”，日本政府于 1997 年重新颁布日本银行法（下简称“新法”），全面改革中央银行制度。 1985 年 “广场协议”后，日元大幅升值，日央行在日本政府的干预下长期施行宽松的货币政策，造成流动性过剩，促使形成泡沫经济。 1990 年，日本泡沫经济破灭，金融市场、房地产市场和实体经济受到重创，经济衰退，通货紧缩，陷入“失去的十年”。修改战时“旧法”，重建金融体系，确保中央银行独立性成为共识。在此背景下，全新的日本银行法 应运而生。 相比“旧法”，“新法”明确了日央行“维持物价稳定” 宗旨，强调金融政策制定的独立性和透明性。 图表 1 日本银行法 的 前世今生 时间 进程 1882 年 颁布日本银行条例，以 1000 万日元 资本金 设立日本中央银行，许可经营 30 年 1910 年 日央行资本金为 6000 万日元，延长经营许可 30 年 1945 年 颁布日本银行法（旧法） ，日央行资本金为 1 亿日元 1949 年 设立政策委员会 1997 年 颁布日本银行法（新法），日央行资本金为 1 亿日元，沿用至今 资料来源： 日央行官网， 华创证券 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 二 、 日央行的 组织结构 ：局限的独立性，全面的透明性 （一） 日央行的 整体架构 ： 层级 分明 ，各司其职 日央行由政策委员会、总行、 32 个分行、 14 个地方事务所和 7 个海外代表事务所构成。 政策委员会是日央行的最高决策 机构，由 1 名行长， 2 名副行长， 6 名政策委员会委员构成 ，主要负责货币政策制定和日央行管理决策 ；总行位于东京，包括政策委员会秘书处、内部审计事务所、货币发行部等 12 个部门， 2 个事务所和 1 个研究所；分行遍布全国， 主要提供 货币发行业务 和银行业务 ，包括纸币 发行、流通、维护，纸币和硬币的支付 /接收和检查 ， 票据贴现、贷款展期、存款账户服务、国库资金相关服务等 ，此外还负责 评估地区金融机构概况，发布地区研究报告等 ；地方事务所 设置在分行以外的其他 14 个城市， 负责总行和分行的部分 业务 ， 其中 计算机中心 位于东京 都 府中 市 ，操作银行的计算机系统，货币运营 中心 位于 埼 玉县户田市， 处理总部 货币相关事务 。 海外代表处分别位于纽约、华盛顿、伦敦、巴黎、法兰克福、香港和北京 ， 履行联络职能， 并开展 信息 收集和 研究 工作 。 （二） 新法框架下的日央行强调 独立性与透明性 改革后的“新法”明确了日央行相对于政府的独立性，规定“应尊重日本银行在货币和货币管制方面的自主权”。考虑到货币政策是通过银行业务活动来执行的，“新法”还规定“在执行本法时，应适当考虑日本银行业务活动的自主性”。具体来看，政策委员会是日央行的最高决策机构，负责制定货币政策，包括行长在内的成员任期均为五年，且不得因与政府有不同意见而被违背其意愿解雇；日央行开支预算不得超过内阁规定，提交至财政部审批；日央行被禁止直接向政府提供信贷 。 相对美联储和欧央行而言，日央行的独立性有其局限性 。 为确保银行的货币政策与政府经济政策的基本立场相一致，“新法”规定，银行应“始终与政府保持密切联系，充分交换意见”，必要时政府代表可 以出席货币政策委员会，政府代表没有投票权，但享有发言、提案和要求委员会将提案表决推迟到下一次委员会会议的权利，可以从一定程度上影响货币政策制定。 日央行通过官方网站、刊物等多个渠道及时向公众披露信息，以确保货币政策制定和日常运营的透明性。货币政策方面， “新法”规 定“应向公民披露其关于货币和货币控制的决策内容及过程”。日央行 于 每次货币政策会议（ MPMs） 下午 14 点 30 分召开新闻发布会， 次日公布 展望报告 （ 全称为“经济与价格的展望和风险评估” ），评估未来两年经济活动和价格走势的风险因素，发表对未来货币政策的看 法 ，此后公布 MPM 意见摘要和会议纪要，时间不固定，但 未来 12 个月的 MPMs 日程安排 会 于每年 6 月及 12 月公布。 日常经营和财务方面， 日央行 定期公布每日市场运行数据、结算统计数据、经常账户余额等数据；发布 货币政策会议 月度报告，公布各项日常决策；每年披露财务报表和营业活动概要。 其他方面， 日央行编制并发布 Tankan（日本企业短期经济调查）、企业商品价格指数等统计数据，金融和经济统计月报、价格指数季报等统计出版物，金融市场报告、金融系统报告、支付结算系统报告等各类报告，以及“短期货币市场利率”、“外汇汇率”等市场指标。 图表 2 日央行货币政策会议相关信息发布时间 MPM 发布信息 展望报告 （ Outlook Report） 意见摘要 （ Summary of Opinions） 会议 纪要 （ MPM Minutes） 每年 8 次 每次 2 天 每季度公布 ， 时间通常为 1 月、 4 月、7 月和 10 月，也有可能在上述月份之后的下一个月初 公布 。 “日央行观点”部分在相关 MPM 之后立即公布，全文资料来源：华创证券 在 次 日下午 2:00公布。 MPM 之后 1-2 周左右公布，公布时间为上午 8:50。 MPM 之后两个月左右公布，公布时间为上午 8:50。 资料来源： 日央行官网， 华创证券 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 三 、 收益率曲线控制和通胀超调承诺：日央行的货币政策 框架 （一） 日央行最高决策机构： 政策委员会 政策委员会是日央行的最高决策机构 ， 决定货币政策的方针，制定银行运作的基本原则，并监察银行高管（不包括审计委员会及顾问）的履职情况。 政策委员会 由 1 名 主席 ， 2 名副主席 ， 6 名委员共 9 人组成 ， 主席由委员会内部投票决定（ 1998 年至今，该职一直由行长担任）， 9 名委员全部由众议院和参议院同意，内阁任命，任期 5 年，任期内不得被任意解雇。有关日央行业务经营的重要事项，经政策委员会会议（常规会议，每两周一次）讨论后，以多数票决定。 政策委员会定期举办货币政策会议（ MPMs），讨论制定日央行的货币政策，包括基本贷款利率、存款准备金率、货币市场操作等 。 MPMs 每年举行八次 （当货币委员会主席或超过三分之一现任委员认为必要时，可以举办日程安排以外的 MPMs） ，每次为期两天，会议决定须经 9 名政策委员会成员多数 票通过。在货币政策委员会上，政策委员会成员讨论经济和金融形势， 决定货币市场运作的指导方针和近期货币政策立场，央行基于此确定货币市场日常操作量，选择操作工具类型，并在市场上提供和吸 纳资金。如前文所述 ， MPMs 的会议内容以会议概要和文字抄本的形式及时公布；必要时，政府代表可以出席 MPMs 并发表意见，提交提案，或要求推迟董事会对提案的表决。 图表 3 日央行货币政策会议决议事项 货币政策相关事项 其他事项 基本贷款利率 金融系统相关问题，如专项贷款 存款准备金率 国际金融业务，如向外国央行提供信贷 货币市场操作指引 内部管理，如预算和组织 货币政策工具 报告和 规章 ，如向国会呈递报告 日央行对经济金融发展的观点 其他重要事项 资料来源： 日央行官网， 华创证券 本届 日央行政策委员会整体偏向“鸽派”，但部分委员货币政策态度存在分歧。 政策委员会现任 9 名成员分别为行长黑田东彦，副行长雨宫正佳和 若 田部昌澄，以及原田泰、布野幸利、樱井真、政井贵子、铃木人司和片冈刚士。 行长黑田东彦自上任以来一直秉持着超宽松的货币政策态度，大力推行 QQE。 片冈刚士是政策委员会中立场最坚定的“鸽派”，他坚持在货币政策委员会上对收益率曲线控制政策以及“ 2%CPI”的前瞻性指引投反对票，认为“维持 10 年期国债收益率在 0 左右”这一目标难以有效提振通胀，央行应采取更宽松的货币政策，继续购买国债，刺激长期国债收益率进一步下降，而当前政策和经济形势下 CPI 同比变化朝 2%增长的可能性较低。值得注意的是，原田泰也坚持对收益率控制政策投反对 票，认为允许长期收益率在某种程度上波动作为市场操作的方针指引太过模糊。副行长若田部昌澄是著名的“再通胀学派”经济学家，认为日央行超宽松的货币政策利大于弊。但超宽松货币政策持续推行，部分委员担忧日本银行体系和金融机构面临风险，樱井真和铃木人司多次公开强调应关注长期宽松货币政策带来的副作用，对货币刺激政策保持谨慎态度。 图表 4 日央行货币政策委员会 成员关于货币政策的 公开讲话 人员 政策态度 时间 内容 黑田东彦 鸽派 2019 年 11 月 29 日 近期一连串自然灾害以及海外成长放缓可能冲击日本经济，这些挑战应该可以通过政府的财政政策和结构性政策更好地给予应对。如果搭配超宽松货币政策，财政支出在刺激经济方面的效果可望增强。但这并不意味着日本央行将持续印钞以支撑公共债务。 2019 年 11 月 7 日 将继续实施大规模货币宽松措施，以实现 2%的通胀率目标，但需要时间达成这个目标。 2019 年 10 月 21 日 日本央行若需要放宽政策，就“一定”会调降中短期利率，表明进一步调低负利率将是其对抗海外风险升高的主要工具。日本央行已经拥有了一个灵活的框架，可以使其在市债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 场波动时加快购买 ETF。 2019 年 10 月 11 日 央行仍有工具实现 2%的通胀目标，有多种手段放松政策，但央行会仔细权衡每一步行动的利弊。不应只看短期政策目标去判断央行是否有足够工具可用。 2019 年 9 月 6 日 将利率在负值区域进一步调降一直是选项之一。日本经济达成央行 2%通胀目标的动能还在持续，但围绕海外经济的风险正在升高。我们可以做的事情很多，例如把各种工具组合起来、或者是加以强化。 雨宫正佳 鸽派 2019 年 10 月 18 日 目前，日本央行认为经济活动和物价的下行风险最需要予以关注，主要是关于全球经济形势的发展，如果经济可能失去实现央行 2%物价目标的动能，我们将毫不犹豫地采取更多宽松举措；在一段时间内出口和产出将仍疲弱，内需恐怕也会暂时减慢，不过从长期看仍将保持韧性。 2019 年 8 月 1 日 虽然日本央行已经采取大量宽松，但并不意味着下一步放松政策举措将有限或力度较小。不认为日本央行的宽松政策工具已经枯竭。若需要追加宽松政策，可能结合多种措施，降息、增加购债和加快基本货币扩张都在选项中。但在具体实施时，需要考虑金融机构盈利能力下降等副作用。采取一种或几种组合的手段，稳妥扩大宽松。 2019 年 7 月 5 日 日本央行的基本情境假设仍是日本经济将继续温和扩张，通胀将向 2%目标靠拢。若达成物价目标的动能被扰乱，日本央行将毫不犹豫地放松政策。我们意识到了下行风险强烈。 2019 年 5 月 23 日 需要继续实行宽松政策。 2019 年 4 月 17 日 若金融危机可能导致日本银行系统不稳，日央行已准备好动用货币政策工具。日本央行必须考虑到经济和物价面临的潜在风险，包括金融失衡风险。 若田部昌澄 鸽派 2019 年 10 月 4 日 在理想世界中，我们希望达到 2%的通胀目标，我们希望尽快结束负利率政策。这并不意味着我们急于退出宽松，但显然，我们不想长期维持低利率，从而变成永久低利率。如果有必要，我们仍然有其他选项。 2019 年 6 月 27 日 货币政策无法“正常化”，除非经济、物价重回正常情况。 2019 年 5 月 23 日 日本长端与短端收益率之差有限；日本央行在研究退出宽松政策对自身收益的影响，还未到讨论退出宽松政策的时候；实现物价稳定目标还需要时间。 2019 年 5 月 16 日 日本央行宽松政策的益处要大于付出的代价。达成物价稳定是日本央行最大的使命。 原田泰 鸽派 2019 年 12 月 5 日 鉴于当前低利率部分归因于过去推行的通缩货币政策，唯一的出路是维持当前宽松货币政策以实现经济活动持续扩张，直到我们看到物价和利率上升 2019 年 5 月 22 日 低利率正在给金融机构带来影响是事实，但这并不意味着如果改变低利率，一切问题都将被解决；若经济恶化，日本央行必须毫不犹豫加强政策宽松。 2019 年 3 月 6 日 存在这样一种风险，即目前观察到的价格疲弱可能外溢至通胀预期，从而进一步推迟通胀。如果这些风险成为现实，我认为有必要通过定量、定性和利率政策措施，毫不拖延地实施额外货币宽松政策。直到去年，人们还在就金融失衡和潜在泡沫展开辩论。然而，由于自那以来股价已大幅下跌，称股市目前存在金融失衡是相当不合理的。 布野幸利 鸽派 2019 年 10 月 3 日 需要更密切地关注价格趋势的风险；日本央行应坚持实施宽松政策；宽松举措有各种可能性。 2019 年 7 月 3 日 日央行并未改变预期，依然认为日本经济会在今年下半年复苏；目前没有必要加码宽松措施；假如通胀动能消失，则有必要采取行动；需求激增之后将会出现温和下降；个人认为经济和通胀预期同三个月前相比没有变化。 樱井真 鹰派 2019 年 11 月 27 日 日央行应该为未来的意外冲击做好准备，但在围绕长期低利率副作用的担忧升温之际，必须避免过早放松货币政策。日央行需额外关注其超低利率政策的副作用，眼下银行正债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 在艰难应对贷款利润率下滑带来的影响。 2019 年 5 月 30 日 经济的下行风险正在上升；若有需要，日本央行必须考虑采取措施以缓和宽松政策带来的负面影响；必须仔细观察对银行业的副作用；不排除会采取政策框架以外措施的可能性。 2018 年 10 月 11 日 保护主义贸易政策的盛行，导致全球经济的不确定性，日本经济可能达不到央行的增长预测。日本央行目前应继续采取强有力的货币刺激政策，同时关注长期宽松政策带来的副作用。 政井贵子 中立 2019 年 9 月 25 日 应继续施行适当的货币政策，以实现稳定物价稳定的目标，同时还要从各角度考虑到所有可能的利弊影响。 2018 年 11 月 29 日 海外经济的不确定性增加，央行必须从不同角度检视政策的成本及效益。必须维持目前极度宽松政策，以确保不影响物价回升的趋势。虽然经济扩张，但物价走势仍然疲弱。货币宽松确实刺激经济，但长期低利率可能对债市运作等产生副作用。 2018 年 7 月 5 日 面对持续的通缩心态，可能需要一段时间才能实现 2%的稳定通胀目标。继续以可持续的方式实施有力的货币宽松政策是合适的，但日本央行在评估经济、物价和金融形势时需要比以往任何时候都要小心。 铃木人司 鹰派 2019 年 8 月 29 日 日本央行在引导货币政策时，需要更加注意日本银行体系的健康情况。预计货币宽松政策还会持续一段时间，目前允许 10 年期日本国债收益率升至 0.2%左右是适宜的。 2019 年 2 月 28 日 距离实现通胀目标仍十分遥远；现在没有必要实施更多宽松措施，进一步放松政策可能带来更多副作用；经济增长面临的不确定性增加；不认为 ETF 购买可以永远持续下去； 片冈刚士 鸽派 2019 年 9 月 4 日 进一步降低负利率是合适的