本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料 sxzqyjfzbi618。客户应全面理解本报告结尾处的 “免责声明 “。 传媒行业 报告原因 ： 定期报告 行业 2020 年 投资 策略 维持评级 调整中孕育生机， 内容产业 正在 迈向高质量发展 中性 2019 年 12 月 31 日 行业 研究 /深度 报告 传媒 板块近一年市场表现 报告要点 ： 2019 年传媒板块二级市场有所回暖 。 截至 12 月 27 日年涨幅 18.34%，动漫、互联网、游戏、报业、营销、影视、广电、出版发行、院线、数字阅读细分板涨跌幅分别为 47.1%、 40%、 29.53%、 25.93%、 16.92%、 10.85%、 9.23%、 4.1%、-2.17%、 -8.11%； 95 家上市公司累计收涨。传媒板块整体市盈率 28.65 倍，较2019 年年初 19.14 倍估值已有明显修复，但仍处于近年来估值中值与底部区间位置。出版发行、游戏板块的估值处于行业相对低位。 2019 年传媒行业逐渐进入调整的后半程，在政策收紧、用户红利的衰退的影响下行业加速洗牌，推动了内容产业的供给侧改革。 1） 2020 年行业在监管政策稳定、用户粘性竞争加剧以及新技术发展的推动下有望迎来更多发展机会：在版号重启、新游戏供给增加、出海加速等驱动因素下，游戏行业景气度回升已得到验证，总量控制与未成年防护等监管政策也已基本落地，而二次元、女性向、电竞等细分市场的潜力还尚未充分挖掘， 5G 云游戏及 VR/AR 等新技术应用落地有望为游戏产业带来新的商业模式和竞争赛道。 2） 电影市场在上半年沉寂后迎来回暖，尤其是重要档期的市场容量在优质影片的拉动观影下有所扩充；头部影片的超预期发挥以及国内外高口碑影片呈现出的多元化均表明我国电影市场培育已逐渐走 向成熟，未来有望向垂直细分领域精细化发展。随着银幕下沉建设的不断深入，院线及影院扩张的脚步或将放慢，转而向淘汰低效影院，提升运营效率、非票收入、会员业务等多元化业务发展。 3） 在内容监管收紧、投资趋于理性、采购与排播趋于谨慎、观众对内容品质要求不断提升的市场环境下，剧集市场整体呈现出提质减量的发展趋势，台网剧、网络剧不仅内容上符合监管底线且呈现类型的多元化，更在口碑上获得提升，剧集市场在经历量价的调整过程中也迈向更加健康可持续发展的道路。 投资建议 关注四条主线 。 1）游戏及出版发行：行业景气度维持上行，业绩稳健或 增长确定，估值较低； 2）电影及院线：行业景气度回暖，行业进入稳定增长区间，春节档有望迎来 2020 年票房开门红； 3）剧集内容：量价调整与成本控制趋向平稳，政策边际放松有望为公司业绩及估值带来改善。 4） 5G、 AI、VR/AR 等新技术落地有望受益的应用行业，短期催化提振板块表现，长期来看有望形成新的细分赛道，包括游戏、视频及广电板块等。标的方面，建议关注细分领域在具有头部优势的龙头公司，游戏板块：完美世界、三七互娱、游族网络、吉比特、世纪华通等；电影及院线：光线传媒、北京文化、万达电影、中国电影、横店影视等；剧集 &在线视频：芒果超媒、华策影视、完美世界、慈文传媒等；出版发行：中信出版、新经典、中南传媒、凤凰传媒、山东出版等。 风险提示 ： 政策变动及监管对行业发展趋势转变的风险；市场竞争加剧风险；盗版侵权及知识产权纠纷风险；单个文化产品收益波 动性；商誉减值风险 等。 分析师：徐雪洁 执业证书编号： S0760516010001 电话： 0351-8686801 邮箱： xuxuejiesxzq 联系人：徐雪洁 电话： 0351-8686801 邮箱： xuxuejiesxzq 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 山西证券股份有限公司 i618 - 1 0 . 0 0 %-5. 00%0 . 0 0 %5 . 0 0 %1 0 . 0 0 %1 5 . 0 0 %2 0 . 0 0 %2 5 . 0 0 %3 0 . 0 0 %3 5 . 0 0 %4 0 . 0 0 %4 5 . 0 0 %19-01 19-02 19-03 19-04 19-05 19-06 19-07 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12传媒 (中信 ) 上证指数证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 目录 一传媒行业 2019 年市场综述 . 5 二行业驱动因素分析 . 11 1. 用户 ：总量增长有限，用户竞争将围绕时长及付费率等粘性指标 . 11 2. 政策：监管常态化，符合监管要求应为底线 . 13 3. 技术：下游应用受益技术发展推动 . 15 三 游戏行业：产业发展迈向成熟，细分赛道仍具 发展机遇 . 16 四 影视行业：政策与用户需求推动内容产业面向 高质量发展 . 26 1. 电影行业：优质影片推动市场稳定增长 . 26 2. 剧集行业：内容提质减量，渠道差异化发展 . 34 五 投资建议 . 43 六 风险提示 . 45 图表目录 图 1： 2019 年前三季度行业业绩情况 . 5 图 2： 2019 年行业单季度业绩情况 . 5 图 3： 2019 年前三季行业毛利及费用率 . 6 图 4： 2019 年前三 季行业其他财务数据情况 . 6 表 1： 2019 年前三季度细分子行业业绩情况 . 6 表 2： 2019 年前三季度传媒行业商誉情况 . 7 表 3： 2018Q1-2019Q3 传媒行业机构持股变动情况 . 7 表 4： 2018Q1-2019Q3 传媒上市公司机构持股变动情况（统计 TOP15） . 8 图 5：截至 2019 年 12 月 27 日全行业涨跌幅 . 8 图 6： 2016-2019 年传媒行业年涨跌幅 . 8 图 7：细分子行业 2019 年内区间涨跌幅 . 9 图 8：细分子行业 2018 年内区间涨跌幅 . 9 图 9：截至 19.12.27 上市公司涨跌幅分布 . 9 表 5： 2019.12.27 年涨幅及跌幅 TOP10 公司 . 9 图 10：传媒板块近五年市盈率 TTM（整体法，剔除均值） . 10 图 11： 2019 年细分板块估值变动（一） . 10 图 12： 2019 细分板块估值变动（二） . 10 图 13： 2019 年 H1 中国网民规模及增速 . 11 图 14： 2019 年 H1 中国手机网民规模及增速 . 11 图 15：移动互联网月活用户及人均单日时长 . 11 图 16：下沉市场月活用户及人均单日时长 . 11 图 17：细分市场用户使用时长增长情况（分钟） . 12 图 18：移动互联网用户安装 APP 数量分布 . 12 图 19：我国居民人均教育文化娱乐花费 . 12 图 20： 2019H1 各泛娱乐行业付费用户占比情况 . 12 图 21：我国各线城市居民消费增速情况 . 13 表 6： 2019 年内容监管政策梳理 . 13 图 22：移动互联网用户月均使用流量与资费 . 15 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 图 23：中国移动互联网典型行业总使用时长变化 . 15 图 24： 2015-2019 年中国游戏市场规模 . 16 图 25： 2015-2019 年中国游戏市场用户规模 . 16 图 26： 2019 年游戏版号审批数量 . 16 图 27： 2019 年中国游戏市场结构 . 16 图 28： 2015-2019 年中国移动游戏市场规模 . 17 图 29： 2015-2019 年中国移动游戏市场用户规模 . 17 图 30： 2019 年中国移动游戏流水 TOP10 . 17 图 31：近三年 TOP250 游戏上线时间流水分布 . 17 图 32： 2019 年流水 TOP100 游戏类型数量占比 . 18 图 33： 2019 年 流水 TOP100 游戏类型流水分布 . 18 图 34： 2019 流水 TOP100 移动游戏各类型游戏分布 . 18 图 35： 2019 年 IP 游戏流水增长情况 . 18 图 36： 2019 年女性及二次元游戏市场规模 . 19 图 37： 2019 年女性及二次元用户规模 . 19 图 38： 2019 年国产自研游戏海外市场实际销售规模 . 19 图 39： 2019 年各市场流水 TOP100 国产游戏数量 . 19 图 40： 2019 年各市场 TOP100 流水增速对比 . 20 图 41： 2019 年流水 TOP100 国产游戏类型流水分布 . 20 图 42： 2019 国内及海外市场流入 TOP5 游戏对比 . 20 图 43： 2015-2019 年中国电竞游戏市场规模 . 21 图 44： 2015-2019 年中国电竞游戏用户规模 . 21 图 45： 2019 年中国电竞游产业结构 . 22 图 46： 2019 年中国电竞游戏品类收入占比 . 22 表 7： 2019 年以来政府部门对电竞产业扶持政策 . 22 图 43：云游戏处理过程 . 24 图 44：中国云游戏用户规模预测 . 24 图 45：中国云游戏市场规模预测 . 24 图 46：云游戏产业链 . 25 图 47：腾讯与网易（右）上线的云游戏平台 . 25 图 48： 2019 年中国 VR/AR 游戏用户规模 . 26 图 49： 2019 年中国 VR/AR 游戏市场规模 . 26 图 50：近五年中国电影票房增长情况 . 27 图 51： 2019 年市场单月电影票房情况 . 27 图 52： 2019 年电影档期票房情况 . 27 图 53：近五年中国电影观影人次增长情况 . 28 图 54：近五年电影平均票价对比 . 28 图 55：近五年中国电影市场银幕总量增长情况 . 28 图 56：近五年电影单银幕票房产出对比 . 28 图 57：城市票房占比变动情况 . 29 图 58： 2015-2019 年内地电影市场上映影片数量 . 29 图 59： 2015-2019 年国产及进口影片票房贡献对比 . 29 表 8：截至 2019 年 12 月 20 日年度票房 TOP10 影片 . 30 图 60： 2019 年票房过 5000 万元影片票房分布 . 30 证券研究报告：行业研究 /深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 4 图 61： 2019 年电影 TOP5/10/20 票房占比 . 30 图 62： 2015-2019 年春节档电影票房及占比 . 31 图 63： 2015-2019 年春节档观影人次及场均人次 . 31 表 9：预计 2020 年春节档上映的影片 . 32 表 10：部分系列电影票房比较 .