GUANGZHOU FUTURES RESEARCH1请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明期货研究报告年度视野2020年白银：夯实“破茧”基础，蜕壳成蝶2020年白银期货投资策略研究所 金属研究2019-12-15GUANGZHOU FUTURES RESEARCH1请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明table_main 行 业 深 度 模 板期 货 研 究 报 告 · 年 度 视 野白 银 ： 2020 年 国 际 经 济 平 稳 下 的 蜕 壳 成 蝶市 场 回 顾 ： 2019 年 整 年 度 的 白 银 有 “ 破 茧 ” 的 试 探 行 为 。我 们 说 过 ， 2019 年 的 白 银 很 难 再 延 续 2018 年 的 下 跌 趋 势 ， 但 考 虑到 2019 年 全 年 仍 停 留 在 宏 观 政 策 的 硬 性 要 求 的 阴 影 范 围 内 ， 去 产 能 、 去库 存 、 去 杠 杆 对 白 银 的 工 业 以 及 避 险 需 求 的 影 响 犹 在 。 行 情 上 ， 白 银 确实 从 2019 年 1 月 到 5 月 一 直 在 平 盘 震 荡 ， 5 月 从 3500元 直 接 尝 试 上 冲4800元 附 近 ， 9月 后 再 震 荡 至 4000元 上 方 。行 情 展 望 :2020年 白 银 夯 实 “ 破 茧 ” 基 础 ， 将 蜕 壳 成 蝶 。展 望 2020年 ， 从 大 的 政 策 趋 势 上 可 以 说 是 不 同 以 往 的 。 2019 年 弥漫 整 个 经 济 的 中 美 贸 易 战 ， 随 着 美 国 的 选 举 和 双 方 的 磨 合 ， 结 议 上 必 然有 个 落 幕 。 将 会 促 使 政 策 重 心 再 度 放 在 国 内 经 济 进 步 上 ， 加 大 能 源 替 代型 -西 部 光 伏 科 技 领 域 的 投 入 ， 对 外 经 贸 上 ， 也 预 期 会 给 国 内 白 银 关 联 的科 技 产 品 带 来 出 口 上 的 促 进 效 果 ， 加 大 国 内 对 白 银 需 求 的 的 寻 求 量 。策 略 推 荐 ：一 、 建 议 看 空 但 不 做 空 “ 金 银 比 值 ” 趋 势数 据 来 看 ， 2019年 的 白 银 一 直 落 于 8588的 区 间 内 ， 12年 的 时 间周 期 对 于 “ 金 银 比 ” 策 略 并 不 是 非 常 理 想 。 金 银 比 当 前 更 多 是 作 为 市场 指 标 使 用 。 考 虑 这 是 一 个 超 长 期 策 略 ， 历 程 可 能 比 想 象 中 漫 长 得 多 。（ 不 建 议 近 期 去 尝 试 做 空 “ 金 银 比 ” ， 耐 心 等 待 合 适 时 机 为 主 ）二 、 季 节 性 行 情 机 会“ 白 银 的 季 节 性 策 略 ， 2-4月 、 7-9月 这 些 月 份 进 入 需 求 季 ， 一 般 来说 都 伴 随 着 较 明 显 的 反 弹 行 情 。 ” 这 是 我 们 针 对 2019年 的 策 略 ， 今 年 来看 ， 仍 能 继 续 使 用 此 策 略 。 另 外 ， 我 们 预 计 2020年 的 白 银 随 着 光 伏 等 白银 需 求 产 业 的 发 展 ， 白 银 的 价 格 表 现 会 比 2019年 更 突 出 。林德斌从业资格证号：F0263093投资咨询证号：Z0012783发布日期：2019 年 12 月 15 日table_indusname白 银目录目 录.1图表目录.3摘要.5一、 市场回顾.11、2019 年白银全年经历一次级别反弹（幅度 27%左右）：国际利率与银价.1二、 市场分析.2三、 宏观因素分析.41、美国经济表现不稳，乐观的美新增就业存在隐患.42、分流贵金属避险需求的国际债市收益率下降.73、新一年美联储议息对利空银价的作用料将淡化.9四、 白银的供需平衡状况. 111、 供需平衡分析：2018 年度全球白银的需求量大于供给量的局面明显化.112、 供给端： 矿山产银以及再生银均下降，对后市银价压力下降.123、 需求端： 全球的制造业需求保持平稳，中国工业需求增长可期.174、 库存分析：当白银上涨时，国内库存显高.205、 白银 ETF 助推银价上涨效果明显.21五、 白银的潜在市场焦点. 231、发达国家的就业目前良好，但各国的负债可能引发避险需求. 232、中国经济转型长期利多白银.263、美国股市泡沫极速膨胀.28六、 展望与策略.301、银价走势的展望.302、同样关注季节反弹行情.31图表目录图表 1：沪银指数月 K 线图. 1图表 2：美国 ISHARES SILVER TRUST基金白银的日成交量和价格对比图.2图表 3：上期所白银的日成交量和价格对比图.3图表 4：上海金交所白银的日成交量和价格对比图.3图表 5：美新增就业情况与白银价格表现.4图表 6：美非农就业人数与白银价格.5图表 7：美国制造业/非制造业 PMI.6图表 8：美国房建指数.7图表 9：美国主流的国债收益率与上期所白银价格走势图. 7图表 10：中国 10 年国债收益率与上期所白银价格走势图.8图表 11：欧洲国家 10 年期国债收益率与 COMEX 白银价格走势图.8图表 12：美国主流国债收益率与 COMEX 白银的相关系数. 9图表 13：其他国家 10 年期国债收益率与 COMEX 白银的相关系数.9图表 14：美元指数与 COMEX 白银的价格对比.9图表 15：FED 议息一览表.10图表 16：白银供需平衡表.12图表 17：全球白银供给量.12图表 18：全球白银储量.13图表 19：全球再生白银产量.14图表 20：中国进口银砂矿.14图表 21：中国白银月度产量与主要生产企业的月度产量.15图表 22：中国白银产量累计同比.15图表 23：全球白银的制造业需求.17图表 24：中国工业用银需求（百万盎司）.18图表 25：中国集成电路生产与电子产品产量.18图表 26：中国太阳光伏容量与世界总量对比图.19图表 27：上期所库存.20图表 28：上金所库存.20图表 29：COMEX 交易所库存.21图表 30：白银 ETF 增幅下降.22图表 31：欧元区失业率.23图表 32：欧元区 19 国就业人数. 23图表 33：欧元区 PMI.24图表 34：欧元区景气情况.24图表 35：欧洲央行的负债.25图表 36：日韩央行的负债.25图表 37：中国 PMI 采购指数.26图表 38：中国房地产行业.27图表 39：中国主要市场领域.27图表 40：美元和美国股市.28图表 41：沪银指数的价格走势图.30摘要2019 年，中美贸易战还在延续，两国的会议接触和磋商也在延续。2018 年 7 月 20 日、8 月 21 日，特朗普呛声美联储，罕见的表达对加息不满的举措得到回应。2019 年末美联储经过 3 次利率下调后，利率水平定在 1.75 左右，已经低于美联储 2%的理想水平，2020 年美政府和美联储将很难相互让步，议息会议对白银价格压制的影响将会淡化，并在新一年中得到体现。国际银价随着利率环境的好转，2019 年全球白银产量和储量的下降已得到验证，白银的总体需求已经明显超越了供给总量，一旦持续成型将是很难逆转的供需从紧趋势。国际上，无论是欧美国家的国债收益率下降的现象还是美股机构过于集中，价格过高的局面，都是刺激贵金属（白银）避险需求增长的风险点所在。国际 ETF 对白银的长期持有信心毋庸置疑，而国内的主动型经济转型也为白银的长期利多夯实基础，特别是光伏、集成电路以及首饰的增长需求更能坚定后期投资者的信心。可以展望的是，2020 新一年以及后期的白银价格，将能在今年白银试探反弹的基础上，作出更进一步的试探支撑以及价格上扬的新动作！1请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明一、 市场回顾1、2019年白银全年经历一次级别反弹（幅度27%左右）：国际利率与银价图表 1：沪银指数月 K 线图数据来源：文华财经白银行情从 2012 年上市以来，大致分为三段：第一阶段：2012 年 11 月2015 年 12 月，国际政经局面稳定，欧美经济转稳致避险需求下滑。对应的是贸易全球一体化的良好环境，大国之间相处和谐。我们可以看到这个时期的美国经济数据，无论非农就业，还是“美房建”等数据，出现一定的好转，世界经济对全面复苏也怀有信心。地域冲突减少，巴以地区签署停火协议，良好的国际政治经济环境，良性地推动国际股市开始上升。这时期恰逢全球白银矿山供给历史高位，因为供给高企、避险需求较弱，打击了贵金属（包括白银）ETF 及类似产品需求，因而贵金属价格走势低迷。第二阶段：2015 年 12 月2016 年 12 月，这段时间“英国退欧公投”促使避险需求上升。从趋势的时间上来看，这阶段是事件型刺激使然，因而白银上涨时间很短暂，不足一年。虽然构不成趋势，但力度2请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明也很强。第三阶段：2016 年 12 月-至今，美联储开始密集加息促美股上扬，国际贵金属避险需求下降。分析来看，美联储 2018 年的加息迅速使得利率水平到达了 2.5%，但是 2019 年特朗普的敦促下，美联储今年经过 3 次降息，利率水平降到 1.75%。我们可以遇见的是，2020 年美国的货币环境，大概率是在美联储的“略从紧”和特朗普的“偏宽松”的双推下，保持这段时期的微妙平衡。国际银价，则会跟随“内在工业需求、国际范围的可控贸易战-中美贸易战的反复刺激”，出现一段“脱蛹蜕壳”的始端上涨行情。二、 市场分析无论从纽约金属交易所 COMEX 白银成交量和价格对比还是美国 iShares Silver Trust 基金的量价来看，成交量同步或先于价格走势做出反应，国内白银市场成交量表现出明显的对价格的支持的特征。图表 2：美国 iShares Silver Trust 基金白银的日成交量和价格对比图数据来源：WIND3请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明图表 3：上期所白银的日成交量和价格对比图数据来源：WIND图表 4：上海金交所白银的日成交量和价格对比图数据来源：WIND统计的上海期货交易所的白银期货（T+D)情况来看，截至 2019 年 12 月 9 日，白银期货的日均成交量达到 200.16 万手（1 手为 15 千克），对比去年同期的 28.7188 万手，和前年的 27.5892 万手大增，高于 2016 年 12 月 13 日（86.9153 万手）以来的水平。目前国内白银价格是 4082 元/公斤，在短暂的时间