汽车和汽车零部件行业 2020 年度策略报告 冬尤在 ， 寻存量王者 行业年度策略报告 行业报告 汽车和汽车零部件 2019 年 12 月 15 日 请务必阅读正文后免责条款 中性 （ 维持 ） 行情走势图 相关研究报告 行业点评 *汽车和汽车零部件 *坚定下一个 15 年、推动产业链及核心技术发展 2019-12-04 行业动态跟踪报告 *汽车和汽车零部件 *光束汽车项目批复、长城宝马联手共赢 2019-11-25 行业专题报告 *汽车和汽车零部件 *汽车经销商行业全景图 行业变革 +多元化业务发展，经销商有望从量变到质变 2019-11-18 行业快评 *汽车和汽车零部件 *二手车出口政策打通、促进汽车全球流通 2019-10-31 行业动态跟踪报告 *汽车和汽车零部件 *行业周期底部、边际改善明显 2019-10-21 证券分析师 王德安 投资咨询资格编号 S1060511010006 021-38638428 WANGDEAN002PINGAN 曹群海 投资咨询资格编号 S1060518100001 021-38630860 CAOQUNHAI345PINGAN 研究助理 李鹞 一般从业资格编号 S1060119070028 LIYAO157PINGAN 2019 寒流涌动，结构提升： 2Q18 年 行业零售快速下滑， 2019 年国五国六切换叠加消费信心不足给车市带来巨大冲击， 2019 年 二季度行业量、价、利均行至底部。低端车萎缩、尾部企业停产、大量品牌淘汰；乘用车零售价中枢上移，消费升级趋势明显 ； 二手车年交易额增幅明显高于新车 。 2020 冬尤在，汽车业处“平台期”： 预计 2019/2020 汽车销量下滑8.6%/0.6%，中期看行业将处于“平台期”，乘用车的日德系处强势产品周期，一线自主有望恢复元气。长期看我国汽车千人保有量仍有望达300-400 台。随低端产能去化，产业链风险增加，配件企业应收账款周转变慢，坏账风险增加。政策是汽车业指挥棒 ， 短期我们认为限购限行区域性放松将带动部分需求 ； 中长期看全面的消费刺激政策或将不再出现，未来汽车业政策总体原则是更开放、更市场化、更环保，企业将处于一个竞争加剧的行业环境。 亮点一：寻存量王者、龙头时代 来临。 新车市场增速放缓，较长时间处于存量博弈阶段，与过去十年的行业调整不同的是，此次景气度调整周期的长度和深度超出预期，低端产能将不断被淘汰。随低端产能被淘汰，二三线车企跟不上产品迭代周期，行业集中度将不断提高，市场份额越来越向龙头集中。具有以下特质的企业胜算机率更大：能快速抓住行业历次出现的新机遇；发展过程中遇到问题，纠错能力极强；具备开放的视野，较早开始全球化布局，既“引进来”又“走出去”；不断追求产品高端化、不跟随行业出现的短期泡沫化机遇 。 亮点二：汽车电动化进入高质量发展阶段。 全球政策背景：欧洲补贴 标准超预期提高，比如德国提高电动汽车补贴标准，提高 50%并延长至 2025年底。中国政策背景：国内补贴持续退坡，但是退坡幅度、牌照容量、运营车辆电动化进程具有不确性。乘用车补贴向高续航里程车型及 A00 级低续航里程引导， A 级车型补贴幅度降幅较大。 2020 年起电动车行业销量底部复苏，长期看电动车渗透率将不断提升：大众 +特斯拉双巨头 2020 年进击新能源市场，倒逼全球车企加快新能源产品投放进度，传统豪华品牌2021 年决战特斯拉。 2021-2023 年电动车逐步进入与燃油车的平价时代，电动车份额将会不断扩大。 亮点三：顺 应整车发展趋势，积极融入全球供应链。 在更开放更市场化的大背景下，各外资巨头本地化加速，倒逼本土企业快速降本提质，淘汰落后产能，各环节盈利能力将逐步趋于合理区间。同时，随着我国双积分、欧洲碳排放考核趋严，特斯拉、大众等巨头电动化加速， 2021 年各主流车企电动化平台投产，未来两年逾 50 款全新电动车型推出，迎来电动车产业链高质量发展机遇期。优选在 OEM 所占份额较高，技术壁垒较高的零部件，避免利润被降价侵蚀。选择单车 ASP 可以不断提升的零部件，用高景气细分行业赛道抵御降价压力。 -10%0%10%20%30%40%Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19沪深 300汽车和汽车零部件证券研究报告 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 38 投资建议： 2019 年二季度是行业底部，中期看行业将处于“平台期”，乘用车的日德系处强势产品周期，一线自主有望恢复元气。未来新车市场增速放缓，较长时间处于存量博弈阶段，存量市场抓住细分行业红利，产品升级 、 ASP 提升同时扩大品牌效应的公司具有持续的增长潜力，推荐长城汽车、宇通客车和潍柴动力。汽车电动化进入高质量发展阶段，推荐受益于电动化的上游零部件企业，如宁德时代、宏发股份、当升科技、璞泰来和新宙邦，关注三花智控。全球化进程中零部件企业具有重要机遇，推荐有技术实力和全球客户的企业，如 星宇股份、 银轮股份、中鼎股份、福耀玻璃等。 风险提示： 1）宏观经济持续下行。如果宏观经济持续下行，将影响汽车销量，未来几年汽车行业销量可能存在较长时间的平台期； 2）尾部企业产能利用率低。行业低迷期，整车企业产能利用率下降，部分企业的产能利用率不足 5%； 3）汽车行业重资产属性，销量下滑导致固定成本增加，车市低迷时企业降价促销，使利润的下滑幅度大于销量和营收的风险； 4）整车厂财务压力会传导至一级零部件企业，进而传导至二级供应商和更上游的企业，零部件企业的应收账款天数增加，进而增加了财务风险。 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2019/12/13 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 星宇股份 601799 87.07 2.21 2.67 3.35 4.22 39.4 32.6 26.0 20.7 强烈推荐 长城汽车 601633 8.90 0.57 0.55 0.94 1.27 15.6 16.1 9.4 7.0 推荐 中鼎股份 000887 8.20 0.91 0.55 0.64 0.72 9.0 14.9 12.9 11.4 推荐 宇通客车 600066 14.71 1.04 1.10 1.17 1.31 14.2 13.3 12.5 11.3 推荐 广汽集团 601238 11.71 1.06 0.81 1.11 1.12 11.0 14.4 10.6 10.4 推荐 上汽集团 600104 23.70 3.08 2.48 2.60 2.75 7.7 9.5 9.1 8.6 推荐 银轮股份 002126 7.17 0.44 0.50 0.60 0.73 16.3 14.3 12.0 9.9 推荐 威孚高科 000581 19.04 2.37 2.22 2.44 2.66 8.0 8.6 7.8 7.2 推荐 福耀玻璃 600660 22.93 1.64 1.46 1.75 1.90 14.0 15.7 13.1 12.1 推荐 宏发股份 600885 29.65 0.94 1.05 1.23 1.51 31.5 28.2 24.1 19.6 推荐 潍柴动力 000338 14.30 1.09 1.07 1.19 1.26 13.1 13.4 12.0 11.4 推荐 三花智控 * 002050 16.13 0.61 0.51 0.60 0.69 26.4 31.6 26.9 23.4 - 注： *为 wind 一致预期 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 38 正文目录 一、 2019 寒流涌动、 2020 冬犹在 . 7 1.1 回顾： 2019 寒流涌动、结构提升 . 7 1.2 需求展望： 汽车消费处于平台期 . 12 1.3 风险展望：低端产能去化、产业链风险增加 . 15 1.4 政策展望：更开放、更市场化 . 17 二、 亮点一：寻存量王者、龙头时代来临 . 20 2.1 敏锐 捕捉行业历次新机遇 、 产品不断高端化 . 21 2.2 纠错能力极强 、化风险为机遇 . 24 2.3 主动全球化、既 “引进来 ”又 “走出去 ” . 24 三、 亮点二：汽车电动化进入高质量发展阶段 . 25 3.1 政策背景：欧洲碳 排放加严、国内双积分调节供给 . 26 3.2 需求端：出租车电动化、网约车和个人消费者均有需求 . 27 3.3 供给端：欧系车企 +特斯拉发力倒逼全球车企加快电动化 . 27 3.4 成本端 :预计 2023 年将迎来纯电动平价时代 . 29 四、 亮点三：顺应整车发展趋势，积极融入全球供应链 . 29 4.1 全球新能源汽车销量 2025 年有望达到 1370 万辆 . 30 4.2 动力电池相关领域：海外客户配套， LG 供应链机会 . 30 4.3 热管理领域：汽车电动化给热管理零部件带来变化 . 31 4.4 高压继电器单车价值量高，市场规模大 . 32 4.5 传统零部件龙头积极融入全球供应链 . 33 五、 投资建议 . 36 六、 风险提示 . 37 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 38 图表 目录 图表 1 2020 年汽车行业投资策略逻辑图 . 7 图表 2 我国汽车季度销量同比增速周期 . 8 图表 3 我国汽车销量历次周期底部 . 8 图表 4 2019 年汽车行业利润降幅较大 . 8 图表 5 2019 年 1-10 月工业增加值同比降 0.2%. 8 图表 6 汽车重点企业利税总额同比下滑 20% . 9 图表 7 2019 年 1-10 月汽车零售额同比下降 1% . 9 图表 8 我国汽车销量结构变化：交叉型乘用车萎缩趋势明显 . 10 图表 9 我国乘用车品牌结构分化：日系、德系强劲增长 . 10 图表 10 乘用车零售价格中枢上移 单位：万元 . 10 图表 11 2019 年 1-9 月各细分乘用车销量同比增速 . 10 图表 12 我国新能源乘用车单车补贴（单位：万元） . 11 图表 13 新能源乘用车按级别销量（单位：万辆） . 11 图表 14 中国二 手车交易量增幅明显高于新车 单位：万辆 . 11 图表 15 预测 2020 年中国汽车销量同比下滑 0.6%为 2554 万辆 单位：万辆 . 12 图表 16 预测 2019/2020 新能源客车销量为 8.8 万台 /9.3 万台 单位：辆 . 13 图表 17 巴西历年乘用车产量 单位：万辆 . 13 图表 18 巴西乘用车产量与人均 GDP 增速 单位： %（人均 GDP 增速为右轴） . 14 图表 19 巴西乘用车产量与人均 GDP 复合增速 . 14 图表 20 主要国家汽车千人保有量变化 . 14 图表 21 我国汽车保有量及年销量长期空间预测：内销有望至 4000-5000 万台 /年 . 14 图表 22 2019 年 1-10 月乘用车累计产量规模分布 单位：个 . 15 图表 23 汽车业产能利用率 单位： % . 15 图表 24 国内主要乘用车企业收入与净利润增速 . 15 图表 25 整车企业 2019 年 1-9 月营收和利润同比增速 . 15 图表 26 国内主要零部件企业收入与净利润增速 . 16 图表 27 主要零部件 企业应收账款周转天数 单位：天 . 16 图表 28 动力电池装机企业数量 单位：家 . 16 图表 29 新能源汽车 3 年保值率 . 16 图表 30 汽车行业主要政策 . 17 图表 31 2019 前 11 月国内动力电池装机量 单位： Gwh . 18 图表 32 2018 全球动力电池装机格局 单位： Gwh . 18 图表 33 历年新能源乘用车国家里程补贴标准变化 单位：万元 . 19 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 38 图表 34 2019 前三季度 TOP30 乘用车企份额及销量增速显示车企两极分化加剧 . 20 图表 35 销量两极分化加剧、行业淘汰赛加剧 . 20 图表 36 日系、德系、自主一线车企份额提升明显 单位：辆 . 21 图表 37 龙头的产品进化之旅 . 21 图表 38 长城汽车历年皮卡销量 单位：万辆 . 22 图表 39 长城 SUV 规模效应明显 单位：万辆 . 22 图表 40 长城汽车研发费用及费用率 单位：亿元 . 22 图表 41 长城汽车 单车均价持续提升 单位：万元 . 22 图表 42 宇通座 位客车市占率逐年提升 单位：万辆 . 23 图表 43 宇通新能源客车市占率逐年提升 单位：万辆 . 23 图表 44 宇通客车研发费用及费用率 单位：亿元 . 23 图表 45 宇通客 车 单车均价持续提升 单位：万元 . 23 图表 46 潍柴动力大排量发动机和发动机总销量 单位：万台 . 24 图表 47 潍柴、宇通、长城的海外收入占比 . 25 图表 48 欧盟满足碳排放法规需额外增加成本 单位：欧元 . 26 图表 49 欧盟新车碳排放要求 单位： g/km . 26 图表 50 国内新能源 汽车销量预测 单位：万辆 . 26 图表 51 预计我国新能源车 2019/2020 销量为 120 万台 /180 万台 单位：万台 . 27 图表 52 朗逸纯电个人需求占比较低 . 27 图表 53 新能源乘用车需求种类 单位 :万台 . 27 图表 54 美国豪华车市场 2019 年上半年销量 单位：万辆 . 28 图表 55 主要车企新能源汽车规划 . 28 图表 56 新能源汽车和燃油汽车成本预测 单位：万元 . 29 图表 57 全 球主要国家和地区新能源汽车销量预测 单位：万辆 . 30 图表 58 主要电池企业的配套客户 . 31 图表 59 LG 化学供货车型 . 31 图表 60 全球热管理领域市场规模 单位 ：亿元 . 31 图表 61 热管理国内主要企业 . 31 图表 62 电动车热管理价值量较传统车翻番 单位：元 . 32 图表 63 全球高压继电器市场空间 单位：亿元 . 32 图表 64 高压继电器零部件价值量拆分 单位：元 . 32 图表 65 高压继电器全球份额分布 . 33 图表 66 部分供应商典型客户 . 33 图表 67 国内主要零部件企业主要营运指标 . 34 图表 68 国内主要零部件企业海外业务占比 . 34 图表 69 敏实集团 2019 年 H1 按地区营收 . 35 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 6 / 38 图表 70 敏实集团 2019 年 H1 按业务营收 . 35 图表 71 敏实集团国内生 产工厂布局 . 35 图表 72 敏实集团全球工厂布局 . 35 图表 73 中鼎股份在欧洲的布局 . 36 图表 74 中鼎股份在美洲的布局 . 36 图表 75 银轮股份全球布局 . 36 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 7 / 38 2019 年受内外部影响，行业处于周期底部。购置税优惠政策前期透支、国五国六切换、宏观经济下行、消费者消费意愿不足等多重因素导致 2019 年销量下滑。品牌继续分化，日系德系份额上升，美/韩 /法系份额下降，一线车企份额提升。消费升级趋势明显，低端车占比降低， SUV 份额提升。多维度政策影响行业发展，未来双积分是重点， 行业电动化加速，看好小型车 +豪华品牌市场 +自主品牌崛起，看好电动车供应链。行业进入低增速时代，关注存量时期王者。 图表 1 2020 年汽车行业投资策略逻辑图 资料来源 :平安证券研究所 一、 2019 寒流涌动、 2020 冬犹在 1.1 回顾： 2019 寒流涌动 、结构提升 2010 年之后我国汽车市场进入增速中枢逐步下移阶段。 2009-2010 年汽车下乡 +购置税减半极大刺激了汽车消费， 2011-2012 年车市低迷消化之前的透支； 2015 年三季度车市下滑严重，新一轮购置税优惠政策启动，叠加新能源政策刺激，车市重启上升通道， 2018 年二季度开始渠道库存高企，价格战此起彼伏，行业进入下行通道 。 2019 年 乘用车的 国五国六切换叠加消费信心不足给车市带来了巨大冲击 ， 2019 年第二季度汽车 行业 产销量、终端售价、行业利润 均 行至底部。 多重因素致本轮行业低迷： 自 2018 年第二季度开始 汽车 零售量 快速下滑 ，库存高企。原因有： 1） 2018 年 起购置税优惠政策完全退出，从以往经验看，需要 2 年左右时间消化前期透支 。 2）经济下行叠加 经济结构调整导致中低等收入人群的收入增速放缓，影响了购买力，居民储蓄增长快，消费 观望情绪浓。 3）部分低端车型消费群体转移至二手车领域 ， 近年来二手车年交易量近 1400 万台，且增速较高。 3） 据国家信息中心，购车主力主要分布在 20-40 岁，但此年龄段的乘用车千人保有量已超过 300，处于相对饱和状态。 汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 8 / 38 图表 2 我国 汽车 季度 销量 同比 增速周期 资料来源 ;中汽协， 平安证券研究所 图表 3 我 国汽车 销量 历次周期底部 历次低点 销量同比增幅 时间间隔 1Q05 -0.8% 4Q08 -8.2% 距离上次 14 个季度 1Q12 -3.9% 距离上次 12 个季度 3Q15 -2.4% 距离上次 13 个季度 2Q19 -13.5% 距离上次 15 个季度 资料来源 : 中汽协，国家统计局， 平安证券研究所 图表 4 2019 年 汽车行业利润 降幅 较大 图表 5 2019 年 1-10 月 工业增加值同比 降 0.2% 资料来源 : 国家统计局 、 平安证券研究所 资料来源 : 国家统计局 、 平安证券研究所 -13.5%-20%0%20%40%60%80%100%-11.0%-4.5%-19.0%-40%-20%0%20%40%60%80%销量增幅 收入增幅 利润总额增幅-10-50510152025工业增加值 :汽车制造业 :当月同比工业增加值 :汽车制造业 :累计同比汽车和汽车零部件 · 行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 9 / 38 图表 6 汽车重点企业利 税 总额同比下滑 20% 图表 7 2019 年 1-10 月汽车零售额同比下降 1% 资料来源 : 中汽协， 平安证券研究所 资料来源 : 国家统计局 ，平安证券研究所 2019 年乘用车切换至国六排放标准给行业带来很大冲击 2019 年 7 月国五提前切换国六，由于多地国六提前实施的政策明确时间较晚，部分城市和地区在2019 年 4 月才明确 7 月 1 日切换国六，这给行业参与者准备的时间大大缩短，同时，技术上升级难度大，部分整车厂没有准备好国六车型。因此企业不得不 大幅 降价销售国五车型，导致企业利润下滑，同时 5 月和 6 月的集中热销透支 汽车消费。 近年来我国车型结构发生了很大变化， 低端车萎缩、消费升级趋势明显 乘用车中交叉型乘用车及 MPV 主要被 SUV 逐步替代， 部分转向二手车消费； 轿车规模逐年下降，SUV 规模 总体 较为稳定。商用车总规模较稳定。 乘用车分品牌看，日系德系上升： 2019 年日系、德系乘用车品牌由于新品周期等原因，市场占表现依旧强劲。美、韩、法系由于新品脱节或品牌力边缘化等原因份额损失严重。近年来随着合资下沉及自主向上突破，二者不再泾渭分明，自主一线车企和合资一线车企共同构成行业第一梯队，具备较强的竞争力（龙头企业市占率进一步，大众、吉利、长城、本田和丰田的市占率总和较 2018 年提升 4.