家电行业出口专题（2）：行业格局改善，龙头盈利提升.pdf
<p> 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 28 本报告联系人：王朝宁 021-60750604 wangchaoninggf 专题研究 |家用电器 2018 年 03 月 11 日 证券研究报告 Tabl e_Title 家用电器行业 家电行业出口专题（ 2） ： 行业格局改善，龙头盈利提升 Table_Aut horHorizontal 分析师： 曾 婵 S0260517050002 分析师： 袁雨辰 S0260517110001 0755-82771936 021-60750604 zengchangf yuanyuchengf Table_Summary 我国是全球家电最大生产国， 行业出口竞争格局持续改善 中国生产了全球 50%以上的家电，是全球最大生产国。 韩国电子信息通信产业振兴会发布的家电产业现状和展望报告书显示， 2017 年主要家电产品的全球生产量为 75284 万台，其中中国制造的产品多达 42318 万台，占比达 56.2%。 海关数据显示， 2017 年家电出口额达到 625 亿美元；大家电各品类外销收入均破 30 亿美元，其中电视机和空调突破 100 亿美元；吸尘器、微波炉、电炉类（含电烤箱、电磁炉、其他电炉）、咖啡机和保温杯等多个小家电细分品类外销收入均突破 10 亿美元。 大家电出口竞争格局较为稳定，小家电龙头地位持续提升。 根据产业在线 数据，大家电 自 2008 年起，空调、冰箱、洗衣机、电视的市场集中度持续提升，提升幅度约 13pct-35pct；小家电中 优秀的细分品类龙头 莱克电气市场地位 稳固， 新宝股份、哈尔斯 市场份额 持续 提升。 竞争力提升 +外部 压力，内外结合促进行业集中度的提升 内生原因： 龙头企业 的 研发、 制造能力持续 加强 ， 产品性能、成本方面的 竞争力 显著提升，从而对海外客户的粘性和吸引力也在加强。 外生原因：影响出口业务的因素主要有全球需求、原材料价格、汇率等因素 ， 外部环境压力大时，小企业将逐步淘汰出局，当外部环境趋于平稳后，龙头企业的份额将快速提升。 白电集中度提升最快的两个时期是2008-2010 年和 2014-2016 年，均是人民币升值后恢复平稳的时期。 近期人民币升值、原材料涨价对 出口 企业 造成 巨大压力， 若汇率恢复到相对稳定状态后，我们认为， 龙头企业 的份额有望再一次提升。 竞争格局的改善将带来 龙头 盈利能力的提升 外销毛利率随出口竞争格局的改善而提升。 Wind 数据 显示， 竞争格局改善 后 ， A 股 白电 板块自 2011 年 起外销毛利率 提升 12.5pct、黑电板块 自 2012 年 起 提升 1.7pct；小家电 板块 龙头地位提升， 自 2011 年 起， 外销毛利率提升幅度 9.1pct。 行业层面：汇率负面影响不改长期趋势； 未来 竞争格局好的板块，盈利能力改善更为显著。 黑电行业整体竞争格局劣于白电，整体出口毛利率的改善程度也弱于白电 ； 小家电板块市场集中度虽然 较 低，但是龙头地位稳固，毛利率提升显著。 公司层面： 龙 头实力增强， 未来 盈利能力 有望继续提升 。 白电板块龙头企业具有全产 业链控制能力，出口业务也是强者恒强； 优秀 的 小家电 出口龙头 盈利能力 较行业均值也提升明显。 投资建议 白电板块龙头 已 具备国际竞争力， 持续 推荐 格力电器 、 美的集团 、 青岛海尔 ；人民币升值后小家电行业的竞争格局有望进一步优化，优秀的出口型龙头企业业绩将有望迎来大幅改善，建议关注西式厨房小家电龙头 新宝股份 、清洁家居小家电龙头 莱克电气 、保温杯龙头 哈尔斯 。 风险提示 ： 原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动；出口竞争格局恶化 ； 海外市场需求趋弱 。 Table_Report 相关研究 ： 家用电器行业 :小米家电专题研究：差异化获取新领域竞争优势 2018-03-03 家用电器行业 :家电行业出口专题：人民币升值对出口企业的影响 2018-01-27 家用电器行业 :家电行业 ROE 专题分析：行业格局 >毛利率 >ROE 2018-01-15 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 28 专题研究 |家用电器 目录索引 1、我国是全球最大家电生产国 . 5 2、出口行业格局改善，集中度持续提升 . 6 2.1 大家电：外销市场集中度持续提升，竞争格局改善 . 6 2.2 小家电：龙头市场份额提升，竞争力加强 . 7 3、竞争力提升 +外部压力，共同促进行业集中度的提升 . 12 3.1 内生原因：龙头企业制造能力持续提升，竞争力加强 . 12 3.2 外生原因：外部环境压力大，汰弱留强，强者更强 . 13 4、竞争格局的改善将带来盈利能力的提升 . 20 4.1 外销毛利率随出口竞争格局的改善而提升 . 20 4.2 行业层面：汇率负面影响不改长期趋势；竞争格局好的板块，盈利能力改善更为显著 . 22 4.3 公司层面：龙头实力增强，市场份额提升，带来盈利能力增强 . 24 5 投资建议 . 26 6 风险提示 . 27 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 28 专题研究 |家用电器 图表索引 图 1： 2017 年家电行业细分品类外销量（亿台）和外销收入（亿美元）：诸多品类外销收入突破 10 亿美元 . 5 图 2：空调 TOP2 外销市占率（ %）：出口集中度持续提升 . 7 图 3：冰箱 TOP3 外销市占率（ %）：出口集中度持续提升 . 7 图 4：洗衣机 TOP3 外销市占率（ %）：出口集中度持续提升 . 7 图 5： LCD 电视机 TOP3 外销市占率（ %）：出口集中度持续提升 . 7 图 6： 2011-2017 年小家电行业外销收入（亿美元）： 2014-2017 年出口销量复合增速 2% . 8 图 7：吸尘器出口销量（万台）和同比增速（ %）： 2015-2017 年复合增长 7% . 8 图 8：割草机出口销量（万台）和同比增速（ %）： 2014-2016 年复合增长 -3% . 8 图 9：保温杯出口销量（亿只）和同比增速（ %）： 2015-2017 年复合增长 48% . 9 图 10：咖啡机出口销量（亿台）和同比增速（ %）： 2015-2017 年出口销量维持不变 . 9 图 11：搅拌器出口销量（万台）和同比增速（ %）： 2015-2017 年复合增长 3% . 9 图 12：面包机出口销量（万台）和同比增速（ %）： 2015-2017 年复合增长 8% . 9 图 13：新宝股份 2016 年营业收入构成：电水壶、咖啡机等为主 . 10 图 14：新宝电热咖啡机出口销量市场份额（ %）： 2013 年以来市场份额提升 . 10 图 15：新宝搅拌器出口销量市场份额（ %）： 2013 年以来市场份额提升 . 10 图 16：新宝面包机出口销量市场份额（ %）： 2013 年以 来市场份额提升 . 10 图 17：莱克电气 2016 年外销收入构成：吸尘器与割草机为主 . 11 图 18：吸尘器出口销量市场份额（ %）：市场份额略有下降 . 11 图 19：割草机出口销量市场份额（ %）： 2012-2016 年外销份额提升 7.0pct . 11 图 20：保温杯行业 TOP10 外销金额市场集中度（ %）：竞争格局较差 . 12 图 21：膳魔师（中国）、虎生电子、哈尔斯、雄泰集团外销份额（ %）： 哈尔斯稳步提升 . 12 图 22：家电行业 2012 年 2016 年总研发费用（亿元）及同比：稳步增长 . 13 图 23：家电各子行业 2016/2012 年研发费用的提升幅度：白电研发费用提升幅度最明显 . 13 图 24： 2008-2016 年美国 GDP（万亿美元）： 2009 年后美国 GDP 增速平稳 . 14 图 25：家电行业主要原材料价格变化的四阶段 . 15 图 26： LCD 面板价格变化（美元）： 2012-2015 年面板价格基本保持平稳 . 15 图 27：人民币兑美元汇率四阶段 . 16 图 28：空调 TOP2 外销市场集中度（ %）与汇率对比： 2008-2010 年市场集中度提升迅速 . 17 图 29：冰箱 TOP3 外销市场集中度（ %）与汇率对比：人民币升值结束后市场集中度提升明显 . 17 图 30：洗衣机 TOP3 外销市场集中度（ %）与汇率对比：人民币升值结束后市场集中度提升明显 . 17 图 31： LCD 电视机 TOP3 外销市场集中度（ %）与汇率对比：人民币升值结束后 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 28 专题研究 |家用电器 市场集中度提升明显 . 18 图 32： LCD 电视机 TOP6 销量（万台）变化： 2012 年以后优秀企业出口销量开始分化 . 18 图 33：小家电板块各企业外销收入（亿元）变化： 2012 年以后优秀企业外销收入显著增长 . 18 图 34：新宝咖啡机出口销量市场份额（ %）与汇率变化： 2013 年以后外销份额显著提升 . 19 图 35：新宝面包机出口销量市场份额（ %）与汇率变化： 2013 年以后外销份额显著提升 . 19 图 36：新宝搅拌器出口销量市场份额（ %）与汇率变化： 2013 年以后外销份额显著提升 . 19 图 37：哈尔斯保温杯出口销量市场份额（ %）与汇率变化： 2015 年以后外销份额显著提升 . 19 图 38：哈尔斯 2009-2016 年外销收入（亿元）： 2013 年以后外销收入提升明显. 20 图 39：白电板块平均外销毛利率（ %）与竞争格局变化：竞争格局改善，毛利率提升最大 . 21 图 40：黑 电板块平均外销毛利率（ %）与竞争格局变化：集中度提升，毛利率略有提升 . 21 图 41：小家电平均外销毛利率（ %）：毛利率提升幅度大 . 21 图 42：汇率升值仅影响行业短期盈利能力，市场集中度提升后，白电行业平均外销毛利率持续上行 . 22 图 43：汇率升值仅影响行业短期盈利能力，市场集中度提升后，黑电行业平均外销毛利率整体呈上升态势 . 23 图 44：汇率升值仅影响行业短期盈利能力， 2012 年后小家电行业平均外销毛利率持续上行 . 23 图 45：黑电行业整体出口毛利率的改善程度弱于白电、小家电 . 24 图 46：小家电细分品类龙头（哈尔斯、莱克电气、新宝股份）海外业务合作伙伴：多为国际家电巨头 . 24 图 47：格力、美的、海尔、奥马电器外销毛利率（ %）：板块竞争格局较好，龙头企业毛利率水平稳步提高 . 25 图 48：哈尔斯、荣泰健康、莱克电气、新宝股份外销毛利率（ %）：优秀小家电企业盈利能力提升上行 . 25 图 49：乐金健康、德豪润达、德奥通航外销毛利率（ %）：外销毛利率下行 . 26 表 1：重点公司盈利预测及估值（单位：元） . 27 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 28 专题研究 |家用电器 1、 我国是全球最大家电生产 国 全球 50%以上的家电在中国生产。 韩国电子信息通信产业振兴会发布的家电产业现状和展望报告书显示， 2017年主要家电产品的全球生产量为 75284万台，其中中国制造的产品多达 42318万台，占比达 56.2%。 海关数据显示， 2017年我国家电产品出口额达到 624.5亿美元。 分品类来看， 据 产业 在线 和 中国海关总署信息中心 统计， 我国已成为全球最大的白电生产基地， 2017年白电、黑电各细分品类外销收入均破 30亿 美 元 ，其中电视机和空调突破 100亿美元 ； 吸尘器、微波炉、电炉类（含电烤箱、电磁炉、其他电炉）、咖啡机和保温杯等多个小家电细分品类外销收入均突破 10亿 美 元。 图 1： 2017年家电行业细分品类外销量（亿台）和外销收入（亿美元）：诸多品类外销收入突破 10亿美元 数据来源： 产业在线， 中国海关总署信息中心， 广发证券发展研究中心 注：吸尘器的数据为编码 85081100和编码 85081900合并后的数据；咖啡机的数据为编码 84217110、 85167120和 85167130合并后的数据；电炉类的数据为编码 85166050和 85166090合并后的数据。 139 65 30 102 40 17 27 11 26 02040608010012014016000.511.522.533.54电视机 冰箱 洗衣机 空调 吸尘器 保温杯 微波炉 咖啡机 电炉类 出口量（亿台） 出口金额（亿美元） -右轴 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 28 专题研究 |家用电器 2、 出口行业格局改善，集中度持续提升 整体 家电外销规模 ： 在 2014年 以后保持平稳。 中国海关总署信息中心数据统计，2011-2014年我国家电行业外销规模从 472亿稳步提升至 581亿 美 元， 2014年以后基本维持稳定，复合增速为 2%。 2.1 大家电： 外销 市场集中度持续提升，竞争格局改善 出口 集中度持续提升 。 据产业在线数据显示， 自 2008年起，空调、 冰箱、洗衣机、电视 的市场集中度持续提升，提升幅度约 13pct-35pct， 竞争格局持续改善 。其中，2008-2010年和 2014-2016年间市场集中度提升最明显，竞 争格局逐步 改善。 分板块 来看 ： 空调： 据产业在线数据显示， 自 2008年起，空调板块以格力、美的为龙头的出口格局已经形成，占据出口份额的 34%； 2008-2010年后 ， TOP2的市场份额进一步提升 至 52%，达到较高水平， 之后保持平稳 。 冰箱： 据产业在线数据显示， 冰箱 出口销量的 TOP3分别为美的、 海信科龙 和 奥马；相较空调板块，冰箱的 市场集中度相对较低，在 2014-2016年 市场集中度提升速度加快 ， CR3从 33%提升 至 46%。 洗衣机： 据产业在线数据显示， 洗衣机出口销量的 TOP3分别为美的、海尔和惠而浦， 2008-2017年 ,CR3从 19%提升至 32%。 电视机： 据产业在线数据显示， LCD电视机出口 竞争格局 不稳定， TOP3除 TCL、海信外、创维、长虹、兆驰等三家企业曾交替进入前三。 2010-2012年 和2014-2016年 LCD电视机 TOP3的市场集中度 均有较快 提升， CR3提升幅度分别为 15pct和 10pct。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 28 专题研究 |家用电器 图 2： 空调 TOP2外销市占率（ %）： 出口 集中度持续提升 图 3： 冰箱 TOP3外销市占率（ %）： 出口 集中度持续提升 数据来源：产业在线，广发证券发展研究中心 数据来源：产业在线，广发证券发展研究中心 图 4： 洗衣机 TOP3外销市占率（ %）： 出口 集中度持续提升 图 5： LCD电视机 TOP3外销市占率（ %）： 出口 集中度持续提升 数据来源：产业在线，广发证券发展研究中心 数据来源：产业在线，广发证券发展研究中心 2.2 小家电： 龙头 市场份额提升， 竞争力 加 强 据 海关 数据显示， 近四年 ，小家电 外销 规模保持平稳， 2017年小 家电外销市场规模达 274.4亿元 。 小家电 品类众多， 2014-2017年， 小家电外销规模复合增速为 2%，略快于大家电 。 2011-2014年我国小家电行业外销规模从 200亿波动提升 37%至 274亿美元。 由于 小家电品类 众多，集中度数据 缺失 ，我们主要 以 小家电 出口 型 上市 公司 所涉及 的 部分 品类，即以 新宝股份、莱克电气、哈尔斯三家公司所涉及的西式厨房小家电、 清洁 类 小 家电 、保温杯为例进行分析。 我们 以 部分出口金额高于 10亿 美 元 的 小 家电品类 吸尘器、割草机、 部分 西式厨房小 家电和保温杯为例进行分析发现， 清洁类 小家电以及西式厨房小家电 海外 市场0%10%20%30%40%50%60%70%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017CR2（ 格力、美的） 市场集中度提升 11pct 0%10%20%30%40%50%60%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017CR3（ 海信科龙、奥马、美的） 市场集中度提升 21pct 市场集中度提升 13pct 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017CR3（ 海尔、美的系、惠而浦） 市场集中度提升 4pct 市场集中度提升 9pct 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017CR3（ 海信、 TCL、 创维 /兆驰 /长虹） 市场集中度提升 15pct 市场集中度提升 10pct 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 28 专题研究 |家用电器 普及率较高， 2014年 以后出口市场保持平稳， 而 保温杯 市场增长较快 。 图 6： 2011-2017年 小 家电行业外销收入（亿美元）： 2014-2017年出口销量复合增速 2% 数据来源： 中国海关总署信息中心，中国家用电器协会，广发证券发展研究中心 清 洁小家电 ： 据 海关 数据显示， 吸尘器 2017年出口销量 1.2亿台， 2015-2017年复合增速 7%；割草机 2016年出口销量 536万台， 2014-2016年复合增速 -3%；总体变化不大。 保温杯： 据 海关 数据显示， 2017年全国保温杯出口 4亿只， 2015-2017年复合增速 48%，增长较快。 西式厨房小家电： 据 海关 数据显示， 咖啡机、搅拌器、面包机 2017年 分别 出口6277万台、 17570万台和 5388万台， 2015-2017年复合增速分别为 0%、 3%和8%，基本保持平稳。 图 7： 吸尘器出口 销量 （万台） 和 同比增速 （ %）：2015-2017年复合增长 7% 图 8： 割草机出口销量（万台）和同比增速（ %）：2014-2016年复合增长 -3% 数据来源： 中国海关总署信息中心， 广发证券发展研究中心 注： 吸尘器的数据为编码 85081100和编码 85081900合并后的数据 。 数据来源： 莱克电气招股书、年报 ， 广发证券发展研究中心 0.050.0100.0150.0200.0250.0300.02011 2012 2013 2014 2015 2016 20172014-2017年 复合增速 2% 5% 10% 0% 3% 13% 0%10%20%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002012 2013 2014 2015 2016 2017吸尘器出口销量（万台） 同比增速（ %） 2015-2017年 复合增速 7% 2% -6% -7% -8% 30% 2% -6% -20%-10%0%10%20%30%40%01002003004005006007002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016割草机出口销量（万台） 同比增速（ %） 2014-2016年 复合增速 -3% 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 28 专题研究 |家用电器 图 9： 保温杯出口销量（亿只 ）和同比增速（ %）：2015-2017年复合增长 48% 图 10： 咖啡机出口销量（亿台）和同比增速（ %） ： 2015-2017年出口销量维持不变 数据来源： 中国海关总署信息中心， 广发证券发展研究中心 数据来源： 中国海关总署信息中心， 广发证券发展研究中心 注： 咖啡机的数据为编码 84217130、 85167120和 85167110合并后的数据。 图 11： 搅拌器出口销量（万台）和同比增速（ %）：2015-2017年复合增 长 3% 图 12： 面包机出口销量（万台）和同比增速（ %）：2015-2017年复合增长 8% 数据来源：中国海关总署信息中心，广发证券发展研究中心 数据来源：中国海关总署信息中心，广发证券发展研究中心 注：面包机的数据为编码 85167210和 85167220合并后的数据。 优秀 的细分品类 龙头 市场份额提升 。 我们选取上述品类中 外销市场 份额 最 高的龙头公司： 西式厨房小 家电 龙头 新宝股份、 清洁小家电龙头莱克电气、 保温杯 龙头哈尔斯 进行 分析 ： 西式厨房小家电 龙头 新宝股份： 新宝股份年报表示， 2016年 公司已成为中国最大的 电热水壶、电热咖啡机、搅拌器、多士炉、面包机等五类产品的出口商； 据 中国海关 的数据 以及我们的预测 ， 2016年 相比 2013年，新宝股份的电热咖啡机、搅拌器和面包机的市场份额分别提升 约 4.5pct、 1.0pct、 4.1pct。由于 2013年 6月， 电水壶海关统计口径发生改变， 故 不讨论电水壶市场份额情况。 60% 22% 0%10%20%30%40%50%60%70%0123452015 2016 2017保温杯出口销量（亿只） 同比增速（ %） 2015-2017年 复合增速 48% 1% -2% -10%0%10%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002015 2016 2017咖啡机出口销量（万台） 同比增速（ %） 2015-2017年 复合增速 0% -2% 8% -10%0%10%04,0008,00012,00016,00020,0002015 2016 2017搅拌器出口销量（万台） 同比增速（ %） 2015-2017年 复合增速 3% -8% 30% -20%-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002015 2016 2017面包机出口销量（万台） 同比增速（ %） 2015-2017年 复合增速 8% 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 28 专题研究 |家用电器 图 13：新宝股份 2016年营业 收入构成： 电热类 为主 图 14： 新宝 电热咖啡机出口销量市场份额（ %）： 2013年 以来市场份额提升 数据来源： Wind， 新宝股份年报， 广发证券发展研究中心 注：电热类包含电热咖啡机、电热水壶、多士炉、面包机、电烤箱、油炸炉和三文治炉；电动类包含搅拌机、打蛋机和果汁机；家具电器包含吸尘器、电熨斗和空气清新机。 数据来源：中国海关总署信息中心，广发证券发展研究中心 图 15： 新宝 搅拌器出口销量市场份额（ %）： 2013年 以来市场份额提升 图 16： 新宝 面包机出口销量市场份额（ %）： 2013年 以来市场份额提升 数据来源：中国海关总署信息中心，广发证券发展研究中心 数据来源：中国海关总署信息中心，广发证券发展研究中心 注 ： 面包机（自动面包机）、多士炉（片式面包机）：都属于面包机，合并统计。 室内外 清洁小家电 出口 龙头 莱克电气： 市场地位 稳固 ， 稳居第一 。 主要出口品类割草机、吸尘器稳居 出口 市场第一位， 近几年 ，市场份额有所下滑， 主要 原因： 1）莱克定位高端，客户相对集中， 这几年海外市场 需求 低迷 ， 莱克的 客户销售情况较差 ； 2） 莱克 不愿降低定位去大规模接受中低端订单 ， 所以市场份额略有下降。 莱克电气年报显示： 2016年，吸尘器与割草机分别占公司总外销收入的 67%和 12%； 2012-2016年， 根据 年报， 公司吸尘器与割草机两个品类 出口 销量稳居国内生53% 25% 13% 电热类厨房电器 电动类厨房电器 家居电器 0%5%10%15%20%25%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016电热咖啡机 市场份额 提升 4.5pct E E E E 0%5%10%15%20%25%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016搅拌器（含搅拌机、打蛋机） 市场份额 提升 1.0pct E E E E 0%5%10%15%20%25%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016面包机（含多士炉）</p>
