Ji 要 点 前言：本文 聚 焦 2019 年 19 月贵州 省 平台 企业 债券 发行 及 2019 年 16 月财 务 指 标变化 情况 ， 从 发 行和 财 务两个 维度 总 结 2019 年以来 贵州 省平 台企 业的 整体 变化 情况， 以此 来判断 后续 面 临的 债 务压 力 及 风险 状况 。 经济 及财政情况：2019 年 上半年 贵州 省各 地区 GDP 均呈增 长趋 势；2019 年 18 月贵州 省一 般公共 预 算收 入除遵 义市 和毕 节市 小幅 上升外 ， 其余 地市 均 有 所 下降 。 发行情况： 整体 回升， 但 经 济较弱 地区 依然疲乏 ， 发 行资质向更高等级迁 移 。 2019 年 19 月 ，虽 然融 资环 境 有所改 善， 但受 益较 明显 的主要 是经 济实 力较 强的 贵阳 市、 六盘 水市 及遵 义市 ， 毕 节市 、 黔 西南 州和 铜仁 市 融资态势 依 然疲 乏 ； 贵州省新 发平台 债长期期限占比 下降，或 意味着投资者对 长期债券 认可度的下降； 债券发 行资质 整体 向更 高等 级迁 移， 但 仍以 AA 等级 为主 ， AA - 平台 受担 保政 策影 响融 资 形势 依 然不乐观 ，且采 取担保措 施的 债券 比例大 幅提升 ； 公司债发行大幅 增加， 其中 AA 及 AA + 信 用等 级 平台为 主要 发行 方， 且多 以私募 方式 发行 。 发行成 本及利差：发行成本整体 下降 但 仍居于全国之首， 分化态度延续 ；发行利 差 整体走阔， 各信用等级 及地区 分化明显。 从 发行 成本来 看，2019 年 19 月， 贵 州 省整 体发行成本有所 下降，但 仍居全国之首 ； 信用等级 较高的平台企业 发行成 本下降 幅度 较大；短期 债券回落 幅度最大 ，公司 债成本较 高且下降幅度最 小，中 期票据 发行成本不降反 升 ；经济 实力较强的地区 发行成本 回落幅度较为明 显 。从 发行利 差来 看 ，2019 年 19 月，贵州 省 整体 发行 利 差呈走 阔趋 势 ； 各 信用 等 级及 各 地区 信用 利差 分化 明显 ，信用 等级 级别 、经 济实 力与信 用利 差呈 负相 关关 系。 财务指 标变化情况： 整体 债务规 模扩大，债务 结构变差；各 地区 财务指 标分化明 显。2019 年上 半年 贵州 省 平台企 业有 息债 务较 同期 有所增加 ， 货币 资金 对短 期债 务的覆 盖能 力弱 化 ， 非 标 融资比 例 仍 处于 高位 ， 债 务结构 恶化 。 分地区 来 看， 贵州 省各 地区 财务指标 分化明显， 贵州省、 贵阳 市和 遵义市 有息债务规模 较大 ；经 济 财政 实力较弱的地区 面临较大 的短期债务压 力 。受益于 隐性债务化解 的影响， 各 地区回款 情况 转 好， 盈 利情 况改善， 大部分 地区 经 营活 动净现 金流 缺口 有所 收 窄 。 债 券到 期情 况 ： 从各地区 债务 情况来看 ，经济实力高的地区平台 债务偿还压力 越 大 ； 从各 地区 债务 到期 分 布来看 ， 贵州 省级 、 贵安 新 区、 遵义 市和 贵阳 市债 务 分布 较为集 中 。 结论 及展望 ： 受 益于 整体 融资环 境的 改善 及政 策利 好 ，2019 年 19 月， 贵州省 平 台企业 债券发行 回暖， 政府性回 款增加，盈利情 况有所改 善，但债务 风险 依然不 小，且 各地 分化 趋势 凸显 。 ccxi 贵州省平台企业2019 年 以来市场运行及财务表现 政府与公共融资评级部（武汉 ） 张逸菲、周依、旋云昊 组 中诚信 国际 一、 贵 州省经 济及 财政概 况 2019 年 上半年贵州 省各地区 GDP 均呈增长趋势 ；2019 年 18 月贵州省一般 公共 预算收入除遵义市和毕节市小幅 上升外， 其余地市均 有所下降 2019 年 16 月 ， 贵州 省 完 成地区 生产 总值 7,212.94 亿元， 增速 达到 9.0% ，保持 较快 增长。分 地区 来看 ， 贵阳 市 、 遵义 市和 毕节 市 的 地 区生产 总值 已突 破 千 亿 ， 分别 为 1,785.67 亿元 、1,475.59 亿元 和 1,037.38 亿 元； 安顺 市 及 铜仁 市的地 区生 产总 值规模 相 对较小 ， 尚未 超过 500 亿元， 分 别为 406.99 亿 元和 485.56 亿 元 。 增 速 方面 ，2019 年 16 月 ， 贵州省 各地 市 地区 生产 总值 增速 保持 在 7.0% 以上 ， 其中 增速 最 快的地区 为 黔西 南州 ， 高达 10.5% ； 铜仁 市 增速 相对 较慢 ，为 7.1% ，但 仍 保持 较高 水平 。 一般公 共预 算收 入 方 面，2019 年 18 月， 贵州 省一 般公共 预算 收入 累计 完成 1,147.7 亿元， 减收 40.27 亿 元， 下 降 3.4% 。 其 中， 省 本级 完 成 260.41 亿元， 增收 23.15 亿元 ， 增 长 9.8% ； 市 县级 完 成 887.29 亿元， 减收 63.42 亿 元， 下 降 6.7% 。2019 年 18 月， 贵州省 实现 税收收 入 821.21 亿元 ， 受 增值税 税率 下调 、 个 人所 得税政 策变 更等 影响 ， 下 降 7.1% ； 非税 收入 为 326.49 亿元 ，增长 7.5% 。 分区域 来看 ，2019 年 18 月， 贵阳 市、 遵义 市 和 毕节市 分别 完成 一般 公共 预算收 入 267.35 亿元 、 175.05 亿元和 91.29 亿 元 ， 占 市县 级一 般公共 预算 收入 总额 的 60.15% ； 经 济实 力 相对 薄弱 的 黔 东南 州 、 铜仁市 及安 顺市 分别 完成 40.74 亿元 、 44.39 亿元和 47.52 亿 元 。 增 速 方面 ， 遵义 市和 毕节 市 呈小幅 增加 ， 分别 为 0.9% 和 0.2% ； 除此 以外 ， 其余 地市均 出现 不 同程度 的下降 ， 其中 六盘 水市 、 黔东 南州 、铜 仁市 和 安顺 市的 降幅 超 过 10% 。 图 1 ：2019 年 16 月贵州省各地市 地区生产总 值 及 增速 情况 数据来源 ： 贵州 省统计 局 ，中 诚信 国际整理 1,785.67 747.72 1,475.59 406.99 1,037.38 485.56 599.73 511.38 592.33 9.1 10.1 9.3 9.5 9.7 7.1 10.5 8.3 9.1 0.0 3.0 6.0 9.0 12.0 0.00 400.00 800.00 1,200.00 1,600.00 2,000.00 贵 阳 市 六盘水市 遵 义 市 安 顺 市 毕 节 市 铜 仁 市 黔西南州 黔东南州 黔 南 州 地区生产总值（亿元） 地区生产总值增速（% ）二 、2019 年 19 月 贵州 省 平 台债运 行情 况 1、发行情况： 整体回升，但经济较弱 地区 依然疲乏 ，发行资质向更高等级迁移 2019 年前三季度， 贵州 省 平台债发行情况波动 较大 ，但整体 有所回暖 ，6 月 迎来高峰 期 。 期间， 贵州 省 平 台债 共计发行 479.73 亿 元， 同 比大幅 上升 180.22% 。 从 月度趋 势来 看， 2019 年 1 月， 发行 量较 上 月末 略 有下 降 ；2 月受 春 节因素 影响 ， 发行 规模 有 所减少 ；3 月份 以来 受 交易 所申 报条 件的 放松等 利好 政策 ， 发 行规 模明显 提升 ， 并于 6 月达到 高峰 期 ； 下半 年， 发行 规模 相 比上 半年 显著减 少， 但在 兑付 压力 驱动及 资金 面继 续宽 松的 背景下 ，79 月 贵州省 平台 债发 行持续 攀 升。 从净融资额来看， 月 度走势 与发 行规 模大体 一 致， 除 7 月份 出 现融资 净流出 情况 ， 其余月 份 均 为 净 流 入 ，19 月 净 融 资 额 共 计 451.73 亿 元 ， 同 比 提 升 244.31% 。 图 3 ：2018 年至今 贵州省 平台债月发行规模及 净融 资情况 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 贵州省新 发 平 台 债长 期 期限 占 比 下 降 ， 私募 债 发 行增 加 明 显 ； 经 济 实力 较 弱 地区以及 AA - 信用等级平台融资 依 然疲乏； 债券发行资质 整体 向更高等级迁移 ， 但仍以 AA 等级为主； 采取担保措施的比例 大幅 提升 从发行期限来看 ，1 年以 内 （ 含 1 年） 的发 行数 量 为 5 只 ， 比重 为 9.62% ， 同比 略 有上 升 ；1 至 5 年 （含 5 年 ） 发 行数量 为 27 只 ， 比 重为 51.92% ， 较 同期 上升 18.68 个百分 点 ；5 -2 0 2 4 6 8 10 -50 0 50 100 发行额（亿元） 净融资额（亿元） 发行只数 图 2 ：2019 年 19 月贵州省各地市 一般公共预 算 收 入及增速 情况 数据来源 ： 贵州 省统计 局 ， 中 诚信 国际整理 267.35 75.16 175.05 47.52 91.29 44.39 75.08 40.74 70.72 -4.3 -21.9 0.9 -10.5 0.2 -14.6 -5.5 -21.2 -4.9 -25.0 -20.0 -15.0 -10.0 -5.0 0.0 5.0 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 贵 阳 市 六盘水市 遵 义 市 安 顺 市 毕 节 市 铜 仁 市 黔西南州 黔东南州 黔 南 州 一般公共预算收入（亿元 ） 一般公共预算收入增速（% ） 亿元 年以上 发行 数量 为 20 只 ， 占比 为 38.46% ， 同比 下降 23.08 个百 分点 。 长 期债 券 占比的 下降 或意味 着投 资人 对对 长期 债券的 认可 度下 降； 从债 券主体信用等级来看 ， 以 AA 企 业为 主， 且同比 提 升 1.56 个 百分 点 ，占 比 54.17% ，AA + 企 业 占比 29.17% ，同 比提 升 9.38 个 百分 点， 此外， 受信 用风 险事 件冲 击 及担保 政策 的影 响， AA - 企 业占比 回落 至 10.42% ， 同 比下 降 21.88 个百分 点； 从债券种类来 看 ， 受公 司债 发行 政策 放 松的影 响， 公司 债占比 同 比提 升 28.21 个 百分点 至 48.08% ， 其中 AA 及 AA + 信 用等 级平 台分 别贡献 44% 和 36% ，同 比 分别增加 164 个百分点和下降 28 个 百分 点 。对应下，企业债 、短 期 融 资 券 和 定向工具 占比 分 别 下 降 至 28.85% 、5.77% 和 1.92% ， 企业债 下降 幅度 较为 明显 ，同比 减少 34.07 个百 分 点； 从发行方 式来看 ， 由于 2019 年 19 月的公 司债 均以 私募 方式 发行 ， 公募 和私 募占 比由 2018 年 19 月 的 68.75:31.25 调 整为 2019 年 19 月的 44.23:55.77 ， 私募 债发 行同 比大幅 提升 78.46 个 百分 点 ，其 中 AA 及 AA + 信 用 等级平 台分 别贡 献 45% 和 34% ， 同比 分别 上升 12 个 百分点 和 72 个百分 点 。 考 虑到私 募债 发行 、 信 息披 露要求 较公 募债更 为宽 松且 不占 用发 行额度 ， 近年 来 贵州省 平台 对私 募债 青睐 度有所 提高 。 从是否采取 增信措施来看 ， 在 2019 年 19 月 发行 的 52 只 债券 中， 采取 担保 措施 的债券 共 计 17 只 ， 占 比 为 32.69% ， 较去 年同 期大 幅增 长 423.04% ； 其中， 公募 债券 8 只 ， 私 募债 券 9 只 ， 担 保方 式包 括保证 担保 及抵 押担 保； 担保人 方面 ， 除 贵州金 凤凰 产业 投资 有限 公司发 行的 “19 金凤 凰/19 金凤凰 债” 由重 庆三 峡融 资担保 集团 股 份有限 公司 进行 担保 ，其 余担保 人均 为当 地平 台企 业 。 分 区域 分析 ， 从债券发行 来看， 虽然 整体 融资 环境 有所改 善， 但受 益明 显的 主要是 经济 实力相对 较 强的 贵阳 市、 六盘水 市及 遵义 市 ， 债券 发行只 数分 别增长 5 只 、5 只和 12 只。 相比之 下， 毕节 市、 黔西 南州和 铜仁 市 融 资依 然疲 乏； 从债券主体发行等级 来看， 贵州 省发 图 4 ：2019 年 19 月发行期限对比 图 5 ：2019 年 19 月债券主体信用等级 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 图 6 ：2019 年 19 月发行品种对比 图 7 ：2019 年 19 月发行方式对比 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% (0,1 (1,3 (3,5 (5,7 (7,10 18 年19 月 19 年19 月 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% AA- AA AA+ AAA 18年19 月 19年19 月 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 18 年19 月 19年19 月 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 18 年19 月 19年19 月 公募 私募债主体 等级 仍以 AA 级别 为主，AA 级 别主 体发 行 只数占 整体 比例 提高 1.56 个百分 点， 为 54.17% ， 其中 贵阳 市 和 安顺 分别 同比 增 长 25.00 个 百分点 和 56.25 个百 分点 ， 而 AA + 及以上 级别主 体发 行只 数占 整体 比例提 高 6.25 个 百分 点， 债券发 行资 质 整 体向 更高 等级迁 移； 从 发行方式来看 ， 除贵 州省 级、 毕 节市 以及 黔西 南州 的平台 全部 发行 公 募 债， 随着债 务兑 付高 峰期的 到来 ， 贵州省 多地 增加私 募债 发行 量 ， 尤其 遵义市 私募 债发 行占 比显著 提高 。 受经济 实力 及 融资 环境 的综 合影 响， 近 年来 私募 债发 行成 为 铜仁 市及 黔东 南州 的唯 一选择 。 2、发行成本 ：发行成本整体下降 但仍居于全国 之首 2019 年 19 月， 贵州省整 体发行成本有所下降 ，但 仍居 全国之首，其中 发行 成本超过 7.00% 的债券占比为 86.54% ；信用等级较高的平台 企业发行成本下降较 大； 短期债券回落 幅度最大， 公司债成本较 高且下降幅度最小 ， 中期 票据发行成本不降 反 升； 经济实力较强的 地区 发行成本回落幅 度 较 为明显 图 8 ：2019 年 19 月分 地区发行只数对比 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 图 9 ：2019 年 19 月 AA 等级发行占比 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 图 10 ：2019 年 19 月分地区 发行方式对比 （私 募债 数量占比 ） 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 0 5 10 15 20 省级 贵安新区 安顺市 毕节市 贵阳市 六盘水市 黔东南州 黔南州 黔西南州 铜仁市 遵义市 18 年19 月 19 年19 月 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 省级 贵安新区 安顺市 毕节市 贵阳市 六盘水市 黔东南州 黔南州 黔西南州 铜仁市 遵义市 18年19 月 19年19 月 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 省级 贵安新区 安顺市 毕节市 贵阳市 六盘水市 黔东南州 黔南州 黔西南州 铜仁市 遵义市 18 年19 月 19年19 月从全国 来看 ，2019 年 19 月，除 吉林 省外 ，全 国其 他各省 份的 发行 成本 均有 所回落 。 其中 ， 贵 州省 平台 企业 平 均发行 成本 较 2018 年下 降 30bp ， 低于 全国 平均 回 落情况 （75bp）， 且发行 成本 居全 国首位 。 从贵州 省内 来看 ， 发 行成 本超 过 7.00% 的 债券 占比 为 86.54% ， 成本 最高达 到 8.50% 。 从信用等级来看， 各 信 用 等级发 行成 本明 显分 化，AA 及 以上 信用 等级 的发 行 成本均 较 2018 年有 所回 落， 其中 AAA 回 落幅 度较 大， 平均 利 率下 降 86bp ， AA + 和 AA 发行成 本回 落 较小， 不超 过 30bp ， 而 AA - 发行 成本 小幅 上升 8bp ； 从债券种类来看，资 产 证券化 为 2019 年 19 月 新增 ， 中 期票 据 发行成 本 较 去年 同期 上 升 21bp， 其余 各券 种发 行成 本均有 不同 程 度 回落 ， 其中 短融 （ 含超 短融 ） 回 落幅 度最 大 ， 降 幅超 过 140bp ， 公 司债 发 行成本 较高 且 下 降幅度最小； 分 地区来看， 发行成本最高 的 前 三 位 地 区 分别为 黔南州(8.07%) 、 黔东南州 (8.00%) 、铜 仁市(7.80%) 和 毕节 市(7.80%) 。除 黔东 南州 为 2019 年 19 月 新 增发行 外， 铜 仁市发 行成 本 维 持去 年同 期水平 ， 其余 各 地区 发行 成本均 较去 年同 期有所 回 落， 其中 省级 平 台回落 较快 ，下 降幅 度 为 131bp ，其次 为 贵阳 市及 遵 义市 ， 分别 回落 60bp 和 31bp ， 黔南 州 下降幅 度最 低， 不超 过 3bp 。 图 11 ：20162019.9 全国平台债发行成本情况 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 图 12：2019 年 19 月各信 用等级发行成本 【】 【】 【】 （） 图 13 ：2019 年 19 月分券 种发行成本 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 贵州省 辽宁省 黑龙江省 吉林省 湖南省 重庆市 安徽省 四川省 山东省 云南省 江西省 甘肃省 湖北省 江苏省 新疆 广西 全国平均 内蒙古 陕西省 河南省 浙江省 山西省 河北省 天津市 西藏 青海省 福建省 宁夏 上海市 北京市 广东省 2016 2017 2018 2019 年19 月 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 AA- AA AA+ AAA 18年19 月 19年19 月 % 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 18年19 月 19年19 月 % % 图 14 ：2019 年 19 月分地区 发行成本对比 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 3、发行利差：整体走阔，各信用等级及地区 分化明显 2019 年 19 月， 贵州省 整 体发行利差呈走阔趋 势 ； 各信用等级及各 地区 信用 利差分化明 显，信用等级级别、 经济 实力与信用利差呈负 相关 关系 。 从整体看， 贵 州省 平台 企 业信用 利差 呈走 阔趋 势， 3 月上扬 明显 ； 从 信用 等级 来看， 各等 级信用 级别 分化 明显 ， 全部 信用 等级 利差 均有 扩大 ， 尤 其 AA - 信 用等 级最 为 明显。 此外 ， 信 用等级 越低 ， 信 用利 差越 高； 分 地区 来看 ， 贵 州省 各 地区 均呈 走阔 趋势 ， 各 地区的 信用 利差 从高到 低依 次排 列为 ： 黔 东南 州 483bp、 铜仁 市 104bp、 六 盘水 市 63bp、 黔西 南州 56bp、 黔 南州 55bp、 安顺 市 53bp 、 遵义 市 44bp 、 毕节市 26bp 、 贵安 新 区 9bp 、 贵 阳市-7bp 以及 省级 -69bp，整体 来看 经济 实力 越弱， 信用 利差 走阔 越明 显。 图 17 ：2019 年 19 月 各地区 发行成本利差 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 省级 贵安新区 安顺市 毕节市 贵阳市 六盘水市 黔东南州 黔南州 黔西南州 铜仁市 遵义市 18 年19 月 19年19 月 % 0 100 200 300 400 500 600 2018年19 月 2019 年19 月 图 15 ：2019 年 1-9 月各信 用等级发行利差 图 16：各信用等级发行利 差 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 0 100 200 300 400 500 350 400 450 500 AA- AA AA+ 2018年19 月 2019年19 月 BP BP 4、信用风险：到期及回售压力仍然较大 2020 年 及 2021 年 回售及到期债券压力仍然较大，到期 债券 主体以 AA 为主， 品 种上主要以 公司债为主。 从 地区来看， 遵义市 和贵安新区规模最大； 2019 年 19 月 ， 新 发行债券中含权债比例上升 。 虽然隐性 债务置 换缓解 了 短期偿债 压力， 但 随着偿 债高峰的 到来， 贵 州省 平 台债后 期及回售 压力整 体仍然 较 大，其中 2019 年 1012 月、2020 年及 2021 年面 临到期及 回 售 1 的平台 债券金 额分别 为 52.50 亿元 、295.89 亿 元和 237.05 亿元。此 处 以 2020 年及 2021 年到 期债券 进行分 析， 从主体 信用等 级看， 面临到期 的债券 主体集 中 在 AA 和 AA + 上，其中 AA 占比 57.14% ；从 债券发 行方式 上看 ，以 私募 债为主 ，占比 57.14% ；从债 券类型来看，公司债 到期 及回售规模居首，占 比 为 42.86% ，其次为企业债 ，占比均为 22.45%；分 地区 来看，2020 年 及 2021 年 到期债 券 中， 遵义市 和贵安 新区 规 模最大， 分 别为 106.28 亿元 和 73.75 亿元。 从债券特 殊条款 设置来看，2019 年 19 月新发 债 券中内含 特殊条 款债券 占 比达到 84.13% ，较上 年同期 增 长 69.84 个百分 点。 图 20：2020 年 及 2021 年各地区到期债务规模 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 1此处 假 设平 台债 首次 按 70% 回售 ， 次年 按 30%回售 。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 图 18 ：到期 及回售债券发 行方式 图 19 ：到期及回售 债券信 用等级 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 公募 私募 AA AA+ AAA三 、2019 年 16 月 贵州 省平 台债财 务指 标变化 情况 随着 2019 年到期债务偿还 压力的增大及融资环 境的 改善， 2019 年上半年 贵州 省 平台 企 业 有息债务较 2018 年 同期有所扩大 ， 货币资金 对短 期债务的覆盖能力弱 化， 非标融资比例 仍处于较高水平， 债务结 构 恶化。 受益于 政府债务 置换和隐性债务化解 的推 进， 政府 性 回款 有所 增加，但经营活 动现 金流仍呈净流出 态势 从 贵州省 整体来 看，2019 年上半年 ， 贵州 省 平台 企 业有息债 务较 2018 年上 半年增 长 5.70% ， 长 短期 债务 比 较 2018 年 同期 有所 上升 ， 非标 融资 较 2018 年 同期 减少 11.83% ， 债务 规模扩 大且 结构 有所 恶化 。由于 贵州 省 各 平台 2019 年进入 偿债 高峰 期， 从而 推动 平 台企 业 融资规 模增 加 。 而受 贵州 省 政府 债务 置换 和隐 性债 务化解 的政 策影 响， 应收 类账款 占 总 资产 的比重 为 16.05%，较 2018 年同期 下 降 0.65 个 百分 点 ， 回 款情 况有所 转好。 由于各 地区 协调 金融资源的能力及融资成本不同，非标融资 整体 有所增加，长期应付款 2 占总债务的比重 较 2018 年 同期 略有 下降 但仍 处于较 高水 平 ， 贵州 省 9 个地市 中约 有 2/3 的地市 较去年 同期 非 标融资 增加 。 此 外， 由于 贵州省 平台 2019 年 到期 债 务规模 较大 ， 相 较于 2018 年上半 年， 货 币资金/ 短期 债务 为 77.86% ，较 2018 年 同期 下降 54.41 个百 分点 ，短 期债 务/ 长 期债务 上升 4.50 个 百分 点， 货币 资金 对短期 债务 的覆 盖能 力弱 化，短 期偿 债压 力仍 较大 。 2此处 用 长期 应付 款/ 总 债务 比例 来近 似反映 非标 融资 占比 变化 情况 图 21：2019 年上半年 贵州 省 平台有息债务 及总资产情况 图 22 ：2019 年上半年 贵州 省 长短期债务 比及货币资金/ 短期债务 （X ） 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 图 23 ：2019 年上半年 贵州 省 平台长期应付 款/ 总债务 及应收类款项/ 总资产情况 图 24 ：2019 年上半年 贵州 省 销售商品、 提供劳务收到的现金 平均 值和经营活动 产生的现金流量净额 平均 值（亿元） 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 0 10000 20000 30000 40000 50000 2018.6 2019.6 有息债务( 亿元) 总资产（亿元） 0 0.5 1 1.5 2 2018.6 2019.6 长短期债务比 货币资金/ 短期债务 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 2018.6 2019.6 长期应付款/ 总债务 应收类款项/ 总资产 -5 0 5 10 15 2018.6 2019.6 销售商品、提供劳务收到的现金平均 值 经营活动产生的现金流量净额平均值2019 年上半年， 贵 州省各 地区 分化明显， 贵州 省级 、贵阳市和遵义市 有 息债 务规模较 大； 但受政府回款和隐性 债务化解的影响， 大部分 地区 营业收入较去年 同期 有所增加， 盈利 情况改善， 但各地区 短期 偿债压力依然较大 分 地市来 看，2019 年上半 年， 贵州 省除 毕节市 资产 负债率平 均值 略有下 降， 其余地市 资产负 债率 平均 值 均 有所 上升 ； 此 外， 除 黔 东南 州 和黔南 州 外 ， 其余 各 地区 净资产 规模 平均 值 均有所 上升 ，资本 实力 较去年同 期有 所增加 。2019 年上 半年， 贵州 省 资产 负债率平 均值 高于 55% 的 主要 分布 在贵州 省 本 级 、 遵 义市 和黔 西 南州 ， 主 要是 由于 承担 了 较多的 基础 设施 建设和 土地 整治 业务 ， 投 资规 模 较大 ， 融 资渠 道较 为畅通 ， 融 资规 模较 高， 总体资 产负 债率 水平较 高 。 表 1 ：贵州省 各 地市 资产 负债率和净资产平均 值情 况 所在 地 区 2018.06 2019.06 资 产负债率 平均值 （% ） 净 资产平均 值( 亿 元) 资 产负债率 平均值 （% ） 净 资产平均 值（亿 元） 贵州 省 60.16 397.70 61.04 431.31 贵安新区 40.09 742.57 40.09 744.05 贵阳市 45.09 223.38 48.56 228.84 遵义市 54.31 174.65 56.60 192.22 毕节市 48.89 100.33 45.18 154.61 六盘水市 46.87 92.56 49.34 96.23 黔南州 42.83 129.28 47.43 121.67 黔西南州 54.06 57.22 57.05 58.00 黔东南州 49.39 116.54 49.76 115.16 铜仁市 44.09 92.45 48.59 99.89 安顺市 42.49 120.93 43.26 124.13 资料来 源：choice ，中 诚信 国际 整理 从 2019 年 上半 年贵州 省 各 地市的 营业 收入 和利 润平 均值情 况来 看 ， 贵 州省 除贵 安新区 、 安顺市 、黔 东南 州和 黔西 南州 营 业收 入平 均值 均较 2018 年 同期 有所 减少 外 ， 其余地 区均 呈 图 25 ：2019 年上半年贵州 省各地区长期应 付款 占总 债务的比重及变化情 况 数据来 源：Choice, 中 诚信 国际 整理 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 长期应付款占总债务的比例（截至2019年6 月末） 长期应付款占总债务的比例净增加（截至2019年6 月末）上升趋 势 ； 从净 利润 平均 值来看 ，除 上述 四个 区域 外，遵 义市 2019 年上 半年 净利润 平均 值 亦 较去 年同 期有所 减少 。 表 2 ： 贵州省 2019 年上半 年营业收入和利润平 均值 情况 所 在区域 2018.06 2019.06 营 业收入平 均值（ 亿 元） 净 利润平均 值（亿 元） 营 业收入平 均值（ 亿 元） 净 利润平均 值（亿 元） 贵州 省 55.41 2.27 61.86 3.15 贵安新区 14.57 -0.59 3.82 -0.75 贵阳市 4.54 0.31 4.62 0.58 遵义市 5.97 0.30 6.22 0.15 毕节市 3.23 0.46 4.81 0.77 六盘水市 11.97 0.89 14.21 1.09 黔南州 4.40 0.47 6.35 0.47 黔西南州 1.39 0.48 1.33 0.14 黔东南州 5.23 0.16 4.79 0.02 铜仁市 1.84 0.32 2.95 0.76 安顺市 3.58 0.27 3.49 0.17 资料来 源：choice ，中 诚信 国际 整理 从债务规 模和 债务结 构来 看，2019 年 上半年 ， 除黔 东南 州 、 黔南 州和黔 西南 州 有息 债 务规模 同比有 所减少 外， 其余地 市 地区 有息债 务规 模同比 均有所 增加， 其中 ， 贵州 省本级 、 贵安新 区 和 遵义 市平 台 有 息债务 增加 额 最 大， 其次 为遵义 市 、 贵 阳市和 六盘 水市 ， 铜仁 市和 安顺市 增加 额 最 少。 从债 务结构 来看 ，2019 年 上半 年， 除 贵州 省和 铜仁 市 短 期债务/ 长期 债 务较 2018 年同 期有 所减少，其余 地市 均 有 所减 少， 债务结 构有 所恶化 。 图 26 ：2019 年上半年 贵州 省各地市 平台有息债 务及 变动情况（亿元） 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 0 1000 2000 3000 4000 2018年6 月末有息债务（小口径） 2019年6 月末有息债务规模（小口径） 2018年6 月末有息债务（小口径）净增加额2019 年上半年，贵州 省 经 济财政实力较弱的地区 及 部分短期债务压力大 的地区 非标融 资上升； 应收类款项 占总 资产的比重整体呈下滑 趋势 ， 政府回款情况 较 2018 年同期有所好 转 ，大部分 地区经营 活动 净现金流缺口有所收 窄 2019 年上 半年， 贵州 省各 地区 中 贵安 新区 、 贵 阳市 、 安顺 市 和 黔南 州 长 期应 付款 3 占当 期有息 债务 的比 重 较 2018 年 同期 的增 幅均 大 于 20% ， 毕 节市 、 六 盘水 和铜 仁市增 幅次 之 ， 其余地区 长 期应 付款 占有 息债务 的比 重 较 2018 年 同 期有所 下降 。 2019 年部 分 地区债 务偿 还 压力较 大 ， 2019 年， 贵安 新区和 贵阳 市 到 期债 务规 模较高 ， 导致 非标 融资 规 模上升 。 安顺 市 和黔南 州 主 要系 财力 较弱 ， 经济 产业 发展 较慢， 政府 可以调 配的 金融 资源 有限 及区域 融资 环 境较差 ，非 标融 资规模 显 著上升 。 2019 年上 半年 ，贵州 省 应 收类款 项占 总资 产的 比重 较 2018 年上 半年 有所 下 降，毕节3考虑到数据的可获取性 ，本文以长期应付款占有息债务的比重 代替非标融资占有息债务的比重 。 图 27 ：2019 年上半年贵州 省各地市 平台长短期 债务 比及变动情况 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 图 28 ：2018 年上半年和 2019 年上半年贵州省各地 市 平台长期应付款占 总债 务的比重变 化情况 数据来源 ：Choice ，中 诚信国 际整 理 -0.10 0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 2018年上半年长短期债务比 2019年上半年长短期债务比 2019年上半年长短期债务比同比净增加额 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 2018年上半 年长期 应付款 占比 2019年上半 年长期 应付款 占比 长期应付款占比同比净增 加市、黔 南州 应收 类款 项占 总资产 的比 重下 滑 幅 度较 大 ，主 要系 2019 年为 偿债 高峰， 政府 回 款情况 较 2018 年 同期 明显 好转 。 从现 金流 来看 ， 除 贵安新 区、 六盘 水市 、黔 东南州 和黔 南 州 较 2018 年同 期减少 ， 其余地区 2019 年上 半年 销售商 品提 供劳 务收 到的 现金较 去年 同期 增加 。 综 合来 看， 贵州 省 2019 年 回款 情况 转好 。 从 经 营活动 净现 金流 来看 ， 2019 年上 半年 ， 贵州 省 本级 、 黔西南 州 、 黔东南 州和铜 仁市 为 净流 入 ，其 余地区 经营活 动净 现金流 均为负， 黔东南 州 和 铜仁 市 经 营活 动净现 金流 平均 值较 2018 年同期 由负 转正 ，相 对于 2018 年