证券研究报告 三大维度 12量化指标，光大物业选股框架模型 物业服务行业 2020年投资策略 作者：何缅南 执业证书 编号： S0930518060006 作者：黄帅斌 2019年 11月 30日 请务必参阅正文之后的重要声明 行业： 政策：市场化导向；需求：服务性消费，特别是家庭服务支出高增速 供给：三步骤进化 +四大边际趋势 展望：规模增长确定性强，利润率有支撑 公司： 三维度 12项指标（资源禀赋、基本面、成长性） 投资建议 ：推荐碧桂园服务、雅生活服务、永升生活服务、新城悦服务、绿城服务 风险提示 ：关联方依赖风险、外包风险、人工成本风险、增值服务拓展风险 核心观点 2 1、 变革之际：物业服务业快速进化 2、主流企业前景展望 3、三大维度， 12个量化指标建立选股框架 4、量化选股与投资建议 5、风险提示 请务必参阅正文之后的重要声明 2014-2017 年 上市 5家 ， 2018-2019 年 上市 15家，多家排队。 2018年初至 2019年 11月底，市值从 324亿元至 1875亿元人民币，增加 478%。 资本市场热度迅速提升 4 图 ：物业服务行业上市进度 （ 截止 2019年 11月底 ） 资料来源 ： Wind、光大 证券 研究所。注：灰色为提交申请待上市 2 0 1 4 / 1 / 1 2 0 1 5 / 1 / 1 2 0 1 6 / 1 / 1 2 0 1 7 / 1 / 1 2 0 1 8 / 1 / 1 2 0 1 9 / 1 / 1彩生活中海物中奥到绿城服祈福生浦江中南都物雅生活服务碧桂园服务佳兆业美好永升生活滨江服务和泓服务鑫苑物业蓝光嘉宝新大正保利物业银城生活时代邻里宝龙商业开元物业新城悦服务奥园健康请务必参阅正文之后的重要声明 市场化导向：放开物业服务收费（ 2014）、取消物业管理师注册资格（ 2016）、取消物业服务企业资质管理（ 2017-2018） 背后的原因：政策端 5 图 ：物业服务行业的政策历程 资料来源 ：中国政府网、光大证券研究所整理 1981 物业管理条例 物业服务收费管理办法 中华人民共和国物权法 第一家物业管理公司（深圳市物业管理公司）2003 2007 2008 中华人民共和国劳动合同法 服务业发展十二五规划 2012 2014 关于放开部分服务价格意见的通知 智慧社区建设指南 （试行） 加快发展生活性服务业促进消费结构升级的指导意见 2015 2017取消物业管理师注册执业资格认定；不再设定以及物业服务企业资质有效期2016取消物业服务企业二级以下资质认定规范性政策 鼓励性政策关于废止 物业服务企业资质管理办法 的决定2018请务必参阅正文之后的重要声明 6 资质取消：门槛降低，市场化竞争加剧，无效产能出清 放开物业费政府定价：物业费涨幅明显扩大 背后的原因：政策端 图 ：全国物业服务企业数量 资料来源 ：中国指数研究院、光大证券研究所 图 ： 36城平均住宅物业费 资料来源 ： Wind、光大证券研究所；单位：元 /平米 ·月； 2012年政府集中调价，涨幅 37% 0%1%2%3%4%5%6%7%8%0.000.200.400.600.801.001.2036城市服务价格 :物业服务费 :普通住宅 :年度 YoY7.1 7.1 10.5 11.8 12.7 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%024681012142012 2013 2014 2017 2018企业数量（万家） YoY（ 右） 请务必参阅正文之后的重要声明 2018年，全国人均服务性消费 8781元，同比 +12.5%，占消费支出提升 1.6pc至44.2%。 家庭服务支出、医疗服务支出分别同比 +32.1%、 + 20.5%。 背后的原因：需求端 7 图 ：服务性消费崛起 ， 家庭服务支出同比增加 32.1% 资料来源 ： Wind、光大证券研究所 42.6% 44.2% 42%42%43%43%44%44%45%72007400760078008000820084008600880090002017 2018服务性消费（元） 服务性消费占消费支出 +12.5% 32.1% 20.5% 14.9% 家庭服务支出 医疗服务支出 其他服务支出 请务必参阅正文之后的重要声明 供给侧进化 8 图 ：物业服务行业分析框架 资料来源：光大证券研究所 政策端 需求端 供给端进化 市场化导向 价格 放开 资质 取消 消费升级 城镇 化与收入水平 服务性 消费崛起 专业 分工细化，外包程度提升 科技 赋能，管理水平升级 全面 挖掘管理业态 马太效应 显现，集中度迅速提升 物业从房企独立， 成本中心转向利润中心 对接居民服务消费， 增值服务广阔蓝海 1 2 3 请务必参阅正文之后的重要声明 9 运营平台化 四大边际趋势 图 ：近年来基础服务外包率稳步提升阶段 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 19%24%29%34%39%44%49%54%59%2015 2016 2017 2018绿化 秩序维护 清洁 设备维护 图 ： 2018年物业服务基础业务外包率 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 图 ：百强企业智能化投入 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 图 ：人均效能明显提高 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 43.3% 24.9% 60.4% 37.0% 0%10%20%30%40%50%60%70%绿化 秩序维护 清洁 设备维护 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01002003004005006007008002014 2015 2016 2017智能化投入（万元） 增长率 运行科技化 05101520010002000300040005000600070002014 2015 2016 2017 2018人均在管面积（平米） 人均产值（万元）（右轴） 请务必参阅正文之后的重要声明 10 管理全业态化 四大边际趋势 图 ： 2018年不同业态物业管理收费水平与收缴率 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 图 ： 2016-2018百强企业基础服务收入业态占比 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 图 ：不同规模层级市场表现 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 图 ： TOP10和 TOP100市场份额 资料来源 ：中国指数研究院、光大 证券研究所 份额集中化 88%90%92%94%96%98%100%0123456789平均物业费（元 /m2/月） 缴费率 57.8% 59.7% 45.8% 14.8% 14.4% 19.9% -10.0%10.0%30.0%50.0%70.0%90.0%110.0%2016 2017 2018住宅物业 办公物业 其他物业 产业园区物业 商业物业 学校物业 医院物业 公众物业 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%01000020000300004000050000净利润均值（万元） 净利润增速 净利润率 28.4% 29.4% 32.4% 38.9% 7.6% 10.2% 11.1% 11.4% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2015 2016 2017 2018市场份额（ TOP100) 市场份额（ TOP10)