证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报告 家用电器 行业深度研究报告 推荐 （ 维持 ） 塑 造颜值经济 的美容小家电 行业仍处快速发展期，未来市场前景广阔 。 近年来随着人们生活水平的提高，女性用户对自身颜值愈发关注，叠加线上渠道的崛起，我国美容小家电市场规模加速扩张 。 根据 wind 数据显示， 2019 年 1-10 月我国美容美体仪器线上 销售额 116 亿元， 仍维持较快的 同比 增速（ +22.0%）， 或受国产品牌入局且行业竞争愈发激烈影响，美容小家电客单价有所走低 （ 1-10 月销售均价 169 元） 。竞争格局方面 ： 根据今年天猫双十一美容 仪器 TOP10 榜单来看， 前十品牌分别为雅萌、 dr.arrivo、 Tripollar、 Ulike、 notime、 NUFACE、慕金、 FOREO、silkn 和飞利浦 。我国美容小家电 行业 兴起相对较晚，根据皮肤护理的顺序，细分品类中洁面仪普及先行于美容仪。目前我国美容小家电普及率相对较低，未来 市场前景广阔 ， 1）经济发展促进品质生活，人们美容需求逐年增长； 2）抗衰老意识逐步渗透，年轻用户抗老需求释放，或助推美容电器的需求进一步释放； 3） 小红书等新兴媒体崛起，衍生种草 安利 模式，拓展产品营销渠道。 技术筑就海外品牌优势 ，未来国产或有破局可能 。 从细分品类市场来看， 洁面仪： 京东热销前十以海外品牌为主，国产品牌占据四席 ，其中 海外品牌FOREO 掌握 T-SONIC 垂直透肤声波脉动技术 ， 注重研发投入， 保持每年拓展1 个重要新品类的节奏 ； 脱毛仪： 京东 热销前十均采用脉冲光技术，且全部为海外品牌 ，其中韩国品牌 Ulike 连续四年蝉联 双十一全网销量第一 ， 已拥有专利近十余项，研发创新产品 6 项 ； 美容仪： 京东热销美容仪前十均为海外品牌 ，国产品牌缺位明显，其中 雅萌 位居 今年双十一天猫美容仪 器 类榜首 ，在日本市场同样占据重要地位。雅萌 已拥有百项专利技术和多项知识产权 ，凭借强大的技术储备和持续的产品推新， 2019 财年收入超 270 亿日元 （按财年 平均即期汇率 100 日元兑 人民币 为 6.0662 换算，约 16.5 亿元人民币 ） 。 借鉴细分品类龙头经验， 1） 洁面仪或成重要破局品类 ； 2） 加强技术储备，提升产品研发能力 ； 3） 借助新兴渠道，拓展品牌营销 方式 ， 国产品牌或有破局可能。 投资策略 ： 随着企业减税落地、后续交房预期回暖，以及消费政策的试点推行，家电行业有望受益回暖；另外 MSCI 纳入因子逐步提升，北上资金料将持续流入，看好行业中长期配置价值，行业评级维持“推荐”。重点推荐确定性 较高以及预期改善品种： 1）高壁垒、低估值以及未来发展值得期待的龙头公司：格力电器 、美的集团 和海尔智家 ； 2）受益于竣工预期改善的厨电龙头公司：老板电器和华帝股份 ； 3）抗周期性强的小家电龙头公司： 苏泊尔、 九阳股份和新宝股份 。 风险提示 ： 宏观经济下行；终端需求不及预期；新品拓展不及预期。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E PB 评级 格力电器 56.72 4.8 5.28 5.83 11.82 10.74 9.73 3.74 强推 美的集团 55.73 3.46 3.91 4.45 16.11 14.25 12.52 4.67 强推 海尔智家 17.61 1.44 1.48 1.58 12.23 11.9 11.15 2.91 强推 老板电器 30.5 1.7 1.88 2.08 17.94 16.22 14.66 4.79 强推 华帝股份 11.65 0.89 1.03 1.18 13.09 11.31 9.87 3.92 强推 苏泊尔 74.43 2.43 2.87 3.3 30.63 25.93 22.55 10.35 强推 九阳股份 22.43 1.11 1.27 1.44 20.21 17.66 15.58 4.52 强推 新宝股份 15.95 0.84 0.98 1.1 18.99 16.28 14.5 3.28 强推 浙江美大 13.6 0.7 0.83 1.0 19.43 16.39 13.6 6.44 强推 三花智控 15.43 0.49 0.57 0.66 31.49 27.07 23.38 4.95 强推 海信家电 10.15 1.18 1.28 1.38 8.6 7.93 7.36 1.88 强推 飞科电器 36.22 1.78 1.84 1.95 20.35 19.68 18.57 6.06 推荐 小熊电器 62.07 2.05 2.62 3.35 30.28 23.69 18.53 16.2 推荐 莱克电气 22.5 1.18 1.3 1.43 19.07 17.31 15.73 3.24 推荐 资 料 来源： Wind，华创证券预测 注：股价为 2019 年 11 月 22 日 收盘价 证券分析师：龚源月 电话： 021-20572560 邮箱： gongyuanyuehcyjs 执业编号： S0360519060003 占比 % 股票家数 (只 ) 59 1.58 总市值 (亿元 ) 12,502.43 2.05 流通市值 (亿元 ) 11,652.57 2.6 % 1M 6M 12M 绝对表现 0.88 7.18 36.32 相对表现 1.42 -0.24 13.85 家用电器行业 2020 年度投资策略：效率升级，品牌制胜 家电渠道深度研究 2019-11-06 家用电器行业深度研究报告：白电线上表现优异，厨电龙头回暖明显 电商渠道 2019 年 10月数据分析及总结 2019-11-08 家用电器行业周报（ 20191111-20191117）：策略会交流总结：家电渠道变革之时，龙头布局蓄势待发 2019-11-17 -6%13%31%50%18/11 19/01 19/03 19/05 19/07 19/092018-11-26 2019-11-22沪深 300 家用电器相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 家用电器 2019 年 11 月 24 日 家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 2 目 录 一、行业仍处快速发展期，未来市场前景广阔 . 5 （一）行业规模持续扩张，线上渠道维持较快增速 . 5 （二）多维度驱动需求释放，未来市场前景广阔 . 8 1、经济发展促进品质生活，消费者美容需求增长 . 8 2、抗衰老意识逐步渗透，年轻用户抗老需求释放 . 9 3、小红书等新兴媒体崛起，拓展产品营销渠道 . 10 二、技术筑就海外品牌优势，未来国产或有破局可能 . 12 （一）洁面仪： FOREO 等海外品牌优势明显 . 12 （二）脱毛仪：脉冲光技术成主流脱毛方式 . 14 （三）美容仪：日系产品为主导，国产品牌缺位 . 16 （四）他山之石：未来国产品牌或有破局可能 . 19 1、洁面仪或成重要破局品类 . 19 2、加强技术储备，提升产品研发能力 . 19 3、借助新兴渠道，拓展品牌营销方式 . 20 三、风险提示 . 20 家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 3 图表目录 图表 1 2016-2017 年我国美容类电器产业规模及同比 . 5 图表 2 我国洁面仪市场规模及复合增速 . 5 图表 3 2015-2019 年美容美体仪器线上销售量同比 . 5 图表 4 2015-2019 年美容美体仪器线上销售额同比 . 5 图表 5 美容美体仪器线上销售均价走势 . 6 图表 6 护肤类和美容电器 类细分产品需求释放具备一定顺序性 . 7 图表 7 热销美容电器品牌（海外品牌）进入中国市场时间梳理 . 7 图表 8 2019 双十一天猫美容仪器类销售额前十榜单 . 8 图表 9 2010-2018 年我国城镇居民家庭人均可支配收入及实际同比（元） . 8 图表 10 2010-2018 年美容医院业务收入及同比（亿元） . 8 图表 11 2016 年至今医美百度搜索指数走高 . 9 图表 12 2011 年电视剧我可能不会爱你将初老概念带入大众视野内 . 9 图表 13 2017 年抗皱类产品中 16-25 用户占比达 14.8% . 10 图表 14 2017 年天猫平台家用美容仪器用户画像 . 10 图表 15 19 年 7 月小红书用户数突破 3 亿 . 11 图表 16 19 年 6 月泛娱乐行业月人均使用时长及同比 . 11 图表 17 小红书及抖音等新媒体渠道中各类用户推荐及测评 . 11 图表 18 京东销量前十大洁面仪型号及特征（截至 2019 年 11 月 23 日） . 12 图表 19 FOREO 掌握 T-SONIC 垂直透肤声波脉动技术 . 13 图表 20 科莱丽拥有 176 赫兹净肤声波专利 . 13 图表 21 FOREO 发展历史梳理 . 13 图表 22 inFACE 声波洁面仪 . 14 图表 23 FOREO LUNA mini3. 14 图表 24 京东销 量前十大脱毛仪器型号及特征（截至 2019 年 11 月 23 日） . 14 图表 25 飞科脱毛仪工作原理 . 15 图表 26 飞利浦脉冲光技术 . 15 图表 27 Ulike 发展历史梳理 . 15 图表 28 京东销量前十大美容仪型号及特征（截至 2019 年 11 月 23 日） . 16 图表 29 射频类工作原理 . 17 图表 30 单极射频、双极射频及 RF 多极射频 . 17 图表 31 高脉冲导入技术 . 17 图表 32 EMS 肌电刺激技术 . 17 图表 33 雅萌发展历史梳理 . 18 家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 4 图表 34 2015F-2019F 雅萌收入规模及同比 . 18 图表 35 2015F-2019F 雅萌归母净利率走势 . 18 图表 36 2017F-2019F 雅萌海外收入占比逐年提升 . 19 图表 37 2019F 雅萌分部门收入占比 . 19 图表 38 京东热销洁 面仪 MEK 品牌带有 “抖音同款 ”字样 . 20 图表 39 京东热销洁面仪 SKG 品牌带有 “抖音同款 ”字样 . 20 家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 5 一、 行业 仍处 快速 发展期 ， 未来市场 前景广阔 （一）行业规模 持续 扩张， 线上渠道维持较快增速 美容小家电行业 持续 扩 张 。 根据天猫国际数据显示， 2019 年双十一 当天，天猫平台出售美容仪器超 25 万件，成交额同比增长 44%，其中 dr.arrivo、 Tripollar、雅萌、 Ulike 等各品牌均表现亮眼，雅萌 更是连续四年蝉联天猫 双十一美容仪器品类第一 。近年来随着人们生活水平的提高 ，女性用户对自身颜值愈发关注，叠加线上渠道的崛起，我国美容小家电市场规模 稳步 扩张。根据 IBISWorld 数据显示， 2017 年我国美容类家电制造产业规模 达 102 亿美元，同比增长 6.9%，在 2013 年 -2017 年期间行业年均复合增长率达 9.2%，其中内销市场年均复合增长率 11.1%。 且根据IBISWorld 预测， 2018 年 -2022 年期间我国美容类电器年均 销量 复合增长率仍维持较快水平（ 7.8%） 。 此外，根据欧睿国际数据显示， 美容电器细分品类洁面仪的市场规模从 2014 年的 12.7 亿元增长至 2017 年的 24 亿元，复合增速达 23.6%，且欧睿预计 2022 年洁面仪规模将超过 30 亿元。 图表 1 2016-2017 年 我国美容类电器产业规模及同比 图表 2 我国洁面仪市场规模及复合增速 资料来源： IBISWorld，中国家电网， 华创证券 资料来源： 欧睿国际，界面新闻 ，华创证券 美容 小家电 线上 维持较快增速 。 与大家电产品相比，小家电产品体积小，安装属性弱、客单价较低、更新换代周期短等特点鲜明， 线上渠道成为主导 。根据 2018 年中国家电行业年度报告数据显示， 2018 年小家电线上零售额份额高达 59.1%，远超白电及厨电各品类。美容小家电兼具 美妆及小家电属性， 与线上渠道 的 购物 及营销 方式更加契合 。 根据 wind 数据显示， 近年来我国美容美体仪器线上 规模高速增长， 2018 年起逐步放缓但仍 维持 较快增速 ， 2019年 1-10 月我国美容美体仪器线上销售量达 6,850 万件，累计同比增长 56.5%，销售额 116 亿元，累计同比增长 22.0%。 图表 3 2015-2019 年美容美体仪器线上销售 量 同比 图表 4 2015-2019 年美容美体仪器线上销售额同比 资料来源： wind，数据威， 华创证券 ；备注： 19 年为 1-10 月累计 资料来源： wind，数据威，华创证券；备注： 19 年为 1-10 月累计 0%1%2%3%4%5%6%7%8%929496981001021042016 2017美容类电器产业规模（亿美元） 同比0%5%10%15%20%25%051015202530352014 2017 2022E洁面仪规模（亿元） 复合增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002015 2016 2017 2018 2019销售量 :美容美体仪器（万件） 同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0204060801001201402015 2016 2017 2018 2019销售额 :美容美体仪器（亿元） 同比家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 6 美容小家电线上 销售均价不超过 304 元。 根据 wind 数据显示，我国美容美体仪器线上销售均价在 135-304 元区间内波动， 2019 年 1-10 月累计数据显示销售均价仅 169 元，自 2017 年以来年均客单价持续走低。美容美体仪器主要包括脱毛器、洁面仪、电动牙刷、美容仪、美眼仪等多个品类，或受国产品牌入局且行业竞争愈发激烈影响，美容小家电客单价有所走低。 图表 5 美容美体仪器线上销售均价走势 资料来源： wind， 数据威， 华创证券 美容 小家电 在天猫及京东等主流电商平台均表现强劲。 京东： 根据京东大数据显示， 2017 年京东平台 美容器销售相较 2015 年增长超过 10 倍 ，在 2018 年 618 期间美容器销售额同比增长 300%； 天猫： 2017 年 8 月天猫将美容仪器变更 为 一级类目，且与美妆人群深度绑定运营， 2018 年天猫平台美容仪器销售额超过 100 亿元，其中 618 期间销售额同比增长 8 倍。 行业兴起晚于日美等发达国家，目前尚处发展期。 相较于日本、美国等发达国家，我国美容电器行业兴起较晚，产品普及率相对较低。 根据 中国家电网数据显示，我国美健（个护）电器（含美容电器）的保有量仅 30 台 /百户，与美国（ 354 台 /百户）和日本（ 126 台 /百户）相比仍有较大差距。美容电器作为美健（个护）电器内的新兴品类，我们预计其实际保有量水平将低于美健 平均保有水平。 美容小家电细分品类中洁面仪先行 普及 。 根据生活经验总结，我们认为用户在日常 皮肤护理 过程中具备明显的 层层递进的 顺序，通常 顺序为 ： 1）清洁类，即以日常清洗等为主，产品包括洁面乳、卸妆乳等； 2）基础护肤类，即以基础护理和保养为主，产品主要包括爽肤水、乳液、面霜等； 3）进阶护肤类，即在 基础 护理外追求美白、去皱等 额外需求，产品主要包括各类精华液、眼霜等 。 我们认为美容小家电兼具美妆属性， 需求或受 皮肤护理 产品使用顺序的影响 ，细分品类中洁面仪的普及将先于美容仪 。从美容电器 热销 品牌 （海外品牌） 进入中国市场的时间来看 也可得到一定印证。 科莱丽及 FOREO 等以洁面仪为主导产品的品牌先行进入中国市场，而从 2014 年开始 Ulike（明星产品为脱毛仪）、 Tripollar、雅萌及 dr.arrivo 等以美容仪为主导的品牌陆续进入中国市场。 05010015020025030035015/01 15/04 15/07 15/10 16/01 16/04 16/07 16/10 17/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01 19/04 19/07 19/10销售均价 :美容美体仪器（元）家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 7 图表 6 护肤类和美容电器类 细分 产品 需求释放具备一定顺序性 资料来源： 京东， 华创证券 图表 7 热销 美容电器品牌（海外品牌）进入中国市场时间梳理 资料来源： 京东 ，华创证券 目前行业格局以海外品牌为主导。 根据天猫数据统计显示， 2019 年双十一（截止 11 月 11 日 24 时）美容仪器类销售额前十品牌分别为 雅萌、 dr.arrivo、 Tripollar、 Ulike、 notime、 NUFACE、 慕金 、 FOREO、 silkn 和 飞利浦 ，其中雅萌 已连续四年蝉联双十一美容仪 器 品类第一 。 2019 年双十一美容仪器 TOP10 榜单中，国产品牌缺位，前十品牌全部来自于海外，其中日系占据两席位，且位居行业前列，以色列品牌同样占据两席位，其余品牌 则 来自于韩国、法国、英国等。 家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 8 图表 8 2019 双十一天猫美容仪器类销售额前十榜单 序号 品牌 序号 品牌 1 雅萌（日本） 6 NUFACE（美国） 2 dr.arrivo（ 日本 ） 7 慕金 （英国） 3 Tripollar（以色列） 8 FOREO（瑞典） 4 Ulike（韩国） 9 Silkn（以色列） 5 notime（法国） 10 飞利浦 （荷兰） 资料来源： 天猫 ，华创证券 （ 二 ）多维度驱动 需求释放 ， 未来市场 前景广阔 1、 经济 发展 促进品质生活 ，消费者 美容需求增长 人民生活水平提高，消费者愈发关注颜值 。 随着我国经济发展，人均可支配收入 保持稳健增长态势，城镇居民家庭人均可支配收入从 2010 年的 1.91 万元提升至 2018 年的 4.00 万元 ， 人民生活水平提升明显。 消费者追求品质生活，愈发注重自身颜值， 美容需求持续增长。 在护肤美妆用品外， 消费者 积极寻求医疗等手段 进行容貌的维护或改善 ，美容 医院的 业务收入 得以 迅速提升， 2018 年已经超过 122.5 亿元，同比增速仍维持高位（ 37.9%）。此外， 2016 年至今百度搜索指数中“医美”的搜索热度也明显走高。 图表 9 2010-2018 年 我国 城镇居民家庭人均可支配收入及实际同比（元） 图表 10 2010-2018 年美容医院业务收入及同比（亿元） 资料来源： wind， 华创证券 ；备注： 2016-2018 年规模 根据 名义同比测算 资料来源： wind，华创证券 0%2%4%6%8%10%12%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018城镇居民家庭 :人均年可支配收入（元） 实际同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0204060801001201402010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018美容医院业务收入（亿元） 同比家用电器 行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（ 2009） 1210 号 9 图表 11 2016 年至今医美百度搜索指数走高 资料来源： 百度搜索指数 美容小家电便捷性