东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 策略报告 【行业 ·证券研究报告】 传媒行业 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 2020 年传媒行业策略报告 核心观点 2019 年板块回顾：业绩下行 收窄 ，艰难磨底 。 2019 年年初至今（ 11 月 12 日），传媒板块持续调整，传媒（中信）指数涨跌幅 10.8%，跑输沪深 300指数 20.4pct。基金三季报 板块超配比例 0.6%初见回升，持仓持续向优质公司集中。 自 2018年 Q4 以来各子行业业绩 大幅下挫但降幅逐步收窄 ， 行业处于 艰难磨底 阶段 。 娱乐消费 供需两侧正在发生积极变化。 传媒行业的需求由社会经济水平和人群结构两大因素决定，具体表现形式可以总结为消费意愿和消费力度两个维度；供给受政策环境扰动，并最终由技术驱动内容形态创新周期 。 站在当前时点 ，我们认为 行业供需两侧正在发生积极变化。 （ 1）供给侧： 一方面， 5G 驱动的新一轮内容创新周期即将启动；另一方面，各产业主体对政策影响的消化逐步完成，酝酿底部反转可能。 （ 2）需求侧： 对用户需求深度运营的尝试 已 被证明有助于 推动消费意愿和消费力度的 增强 ，企业有望 提高 变现效率。 三条主线寻找细分行业潜力个股。 （ 1） 5G 促进视频产业链升级， 2020 年关注一大“指标”、三大“入口” ： 5G 时代具有 技术水平上高速度、低时延，应用范围上万物互联两方面的特征 ， 为 多样化视频内容的大发展奠定坚实基础，视频这一优质赛道重要性进一步提升 。 在行业 进入用户趋于平稳、多头并存发展阶段 的大环境下，头部企业自制战略深化将有效降低内容成本比，重点关注网络、屏幕、内容三大 入口 变化 对行业的 推动 。 （ 2） 监管常态化、供给格局边际改善， 多维度筛选影视板块底部品种 ： 一方面 ， 2019 年上游制作产能整体下降明显，部分老牌公司顺利扛过政策监管和采购战略调整带来的业绩冲击 ； 2020 年下游平台 排播有序放开将推动行业整体去库存，内容需求逐步释放，制作方业绩有望迎来拐点；从 2020 年项目储备情况及账面资金情况结合筛选底部优质标的。另一方面， 2019 年电影市场新增银幕系数大幅降低，2020 年银幕净增速预计将回落到 5%中枢； 2020 年票房预计迎来开门红，春节档或创同期票房新纪录，院线板块各公司 2019 年业绩触底后有望逐步迎来季度反弹 。 （ 3） 出版行业渐具板块效应， 渠道变革 加速业绩分化 ： 2019 年 1-9 月大众出版整体零售码洋 同比增长 12.78%，少儿类、社科类码洋比重持续提升 ； 线上渠道持续高增长伴随折扣力度提升，渠道变革中线上话语权增强，出版公司面临折扣和规模的权衡；上市公司收入增速分化持续，能够获取新的渠道红利、具备更强渠道运营能力的出版公司将拥有成长优势 。 教育出版板块维持稳健，宏观利率下行期高分红优质个股更加凸显配置价值 。 投资建议与投资标的 基于供给侧与需求侧的变化，从三条主线出发，判断行业景气度并精选个股 ：（ 1） 视频 赛道 受益 5G 产业链升级，重点关注头部玩家： 芒果超媒 (300413，增持 )、爱奇艺 （ IQ.O，买入 ） 。 （ 2） 影视板块艰难磨底， 剧集龙头业绩拐点将至，电影公司基本面触底， 建议关注底部标的 ： 万达电影 (002739，买入 )、中国电影 (600977，买入 )、 光线传媒 (300251，未评级 )、 华策影视 (300133，未评级 )、欢瑞世纪 (000892，未评级 )。 （ 3） 出版行业渐具板块效应， 建议 关注具备稳健成长性的优质个股： 中信出版 (300788，未评级 )、新经典 (603096，增持 )、中国出版 (601949，未评级 )、 中南传媒 (601098，未评级 )。 风险提示 政策监管风险；优质内容供应不足风险；经济增长放缓风险 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中国 行业 传媒行业 报告发布日期 2019年 11 月 25日 行业表现 资料来源： WIND、东方证券研究所 证券分析师 邓文慧 021-63325888-7041 dengwenhuiorientsec 执业证书编号： S0860517100002 联系人 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanpingorientsec 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 2 目 录 1. 2019 年传媒互联网板块回顾 . 7 1.1 市场回顾 . 7 1.2 传媒行业财务数据回顾 . 8 2. 投资框架梳理：见微知著、拥抱变化，三条主线精选个股 . 10 3. 5G 促进视频产业链升级，关注新渠道、新内容 . 11 3.1 5G 时代，视频仍是重要赛道 . 11 3.1.1 5G 的特征：高速度、低时延，万物互联 11 3.1.2 5G 时代视频仍将占据绝对流量比重 12 3.2 2020 年关注视频业态一大 “指标 ”、 三大 “入口 ” . 13 3.2.1 内容成本比指标：自制战略深化，提价 &控成本双向驱动内容成本比下降 15 3.2.2 网络入口：电信运营商获取内容资源，发挥网络入口价值 17 3.2.3 屏幕入口： 智能电视用户基础形成，视频消费升级即将启动 18 3.2.4 内容入口： 5G 有望推动内容本身升级迭代，互动视频蓄势待发 19 4. 多维度寻找影视板块底部品种 . 20 4.1 剧集行业： 2020 年内容有序排播可期，关注头部公司业绩拐点 . 20 4.1.1 影响行业业绩和估值的两大变量变化了么？ 20 4.1.2 内容供给格局发生变化了么？ 22 4.2 电影：艰难磨底，左侧布局低估值龙头 . 23 4.2.1 市场回顾 ： 票房 “先抑后扬 ”增长延续 ， 银幕存量拐点仍需等待 23 4.2.2 上市公司业绩回顾：基本面触底，减费提效度过寒冬 26 4.2.3 市场展望 28 5 出版：渐具板块效应，兼具稳健成长性 . 29 5.1 大众出版：个股增长持续分化，渠道运营能力重要性提升 . 29 5.2 教育出版：板块维持稳健，内部提效已见效 . 33 投资建议 . 34 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 3 风险提示 . 35 附录 . 36 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 4 图表目录 图 1： 2019 年年初至今传媒（中信）指数涨跌幅 . 7 图 2： 2019 年年初至今传媒各子行业涨跌幅 . 7 图 3：传媒板块基金配置比例及超配比例 . 8 图 4：传媒行业前十大重仓股 . 8 图 5：传媒行业收入及归母净利润增速（ %） . 9 图 6：传媒行业单季度收入及归母净利润增速（ %） . 9 图 7：传媒行业供需框架梳理 . 11 图 8： 5G的主要特征 . 12 图 9：视频行业市场规模（单位：亿元） . 12 图 10：各类应用消耗移动流量的年复合增长率 . 13 图 11：主要视频平台月独立设备数（百万） . 14 图 12：主要视频平台会员付费会员数（单位：百万） . 14 图 13：爱奇艺季度广告服务收入及增速（单位：百万元） . 15 图 14：爱奇艺内容成本及营收占比情况 . 15 图 15：爱奇艺自制内容账面净值（百万元） . 16 图 16：视频平台招商会披露剧集来源占比 . 16 图 17： 2017 年以来 Netflix北美地区完成两轮提价 . 16 图 18： 2016-2019H1 视频网站上新数量 . 17 图 19：家庭大屏激活用户数 （单位：亿） . 19 图 20： 5G时代智慧屏将成为 “家庭 IOT”入口 . 19 图 21：国内视频平台试水互动视频 . 20 图 22：国产电视剧发行数量（部） . 22 图 23：国产电视剧备案公示数量（部） . 22 图 24： 2019Q4 及 2020 年将播出剧集数量 . 22 图 25： 2018、 2019 年 1-10 月票房情况（亿元） . 24 图 26：历年 10 月单月票房及增速（亿元） . 24 图 27： 1-10 月一至五线城市票房及增速（亿元） . 25 图 28： 1-9 月一至五线城市票房及增速（亿元） . 25 图 29：主要上 市公司季度收入（亿元） . 27 图 30：主要上市公司季度归母净利润（亿元） . 27 图 31：主要上市公司季度收入增速 . 27 图 32：主要上市公司季度归母净利润增速 . 27 图 33：主要上市公司季度毛利率 . 28 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 5 图 34：主要上市公司季度净利率 . 28 图 35：全国图书零售码洋增速 . 29 图 36：新书品种数（万） . 29 图 37： 2019年 1-9 月细分品类码洋比重 . 30 图 38： 2019年 1-9 月细分品类码洋比重同比变动（ pct） . 30 图 39：零售市场新书码洋贡献 . 30 图 40： 2019年 1-9 月零售市场销售 Top10 . 30 图 41： 2019年 1-6 月细分品类线下渠道同比增长率 . 31 图 42： 2019年 1-6 月细分品类线上渠道同比增长率 . 31 图 43：零售市场新书定价（元） . 31 图 44：零售市场网店折扣率 . 31 图 45：大众出版业务营收增速情况 . 32 图 46：大众出版少儿类营收增速情况 . 32 图 47：大众出版业务毛利率情况 . 32 图 48：新经典少儿类与文学类毛利率情况 . 32 图 49：主要教材教辅出版 公司收入增速 . 33 图 50：主要教材教辅出版公司归母净利润增速 . 33 图 51：主要教育出版公司毛利率（ %） . 33 表 1：时代华纳业务构成 . 17 表 2：近两年影视行业政策监管方向 . 21 表 3：主要上市电视剧公司 2020 年储备项目情况 . 23 表 4：电影市场核心数据跟踪 . 24 表 5： 2019 年 1-10 月 TOP10 影投票房（亿元）及市场份额 . 25 表 6： 2018、 2019 年影院新开与关闭对比 . 26 表 7：上市公司 2018 年全年、 2019年 1-9 月新增银幕地区分布 . 28 表 8：出版公司分红率及现金情况（上市时间不足三年的按上市时间算） . 34 表 9：重点标的盈利预测表 . 35 表 10： 2020 年 Q1 定档影片 . 36 表 11：芒果 TV2020 年自制综艺一览 . 37 表 12：芒果 TV 2020 年版权综艺一览 . 38 表 13：芒果 TV 2020 年影视剧一览 . 38 表 14：爱奇艺 2019Q4-2020Q3 综艺一览 . 38 表 15：爱奇艺 2019Q4-2020Q4 影视剧一览 . 39 表 16：腾讯视频 2020 年综艺一览 . 39 表 17：腾讯视频 2020 年影视剧一览 . 39 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 6 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 7 1. 2019 年传媒互联网板块回顾 1.1 市场回顾 2019 年年初至今（ 11 月 12 日），传媒板块持续调整，传媒（中信）指数涨跌幅 10.8%，跑输沪深 300 指数 20.4pct。传媒各子行业中，互联网涨幅最大（ 21.6%），平面媒体和整合营销指数分别上涨 1.7%和 10.5%，电影动画下跌 16.3%。 图 1： 2019 年年初至今传媒（中信）指数涨跌幅 资料来源： Wind，东方证券研究所 图 2： 2019 年年初至今传媒各子行业涨跌幅 资料来源： Wind，东方证券研究所 年初至今传媒板块上涨个股共 91 只，其中涨幅前五的个股分别为中潜股份（ 334.13%）、人民网（ 180.01%）、中信出版（ 138.54%）、双象股份（ 131.12%）及新媒股份（ 124.08%）；跌幅前五的个股为 印纪退 （ -91.26%）、 *ST 东网 （ -57.23%）、 *ST 游久 （ -57.05%）、 ST 天润 （ -50.13%）和中昌数据（ -48.58%）。 表 1：年初至今传媒板块涨跌幅前 十（截止 11 月 12 日） 年初至今 涨幅前 十 年初至今 跌幅前 十 公司名称 涨跌幅 公司名称 涨跌幅 中潜股份 334.13% 印纪退 -91.26% 人民网 180.01% *ST东网 -57.23% 中信出版 138.54% *ST游久 -57.05% 双象股份 131.12% ST天润 -50.13% 新媒股份 124.08% 中昌数据 -48.58% 安妮股份 98.25% 暴风集团 -47.84% 三七互娱 96.90% 紫天科技 -47.57% 每日互动 93.37% 天神娱乐 -47.33% 吉比特 86.88% 八菱科技 -44.44% -10%0%10%20%30%40%50%沪深 300涨跌幅 传媒（中信）涨跌幅1.7%13.9%-16.3%21.6%10.5%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%平面媒体 广播电视 电影动画 互联网 整合营销有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 8 众应互联 85.69% 聚力文化 -41.85% 资料来源： Wind，东方证券研究所 板块配置比例 19Q3初见回升，持仓持续向优质公司集中。 2019Q3传媒板块超配比例回升至 0.6%，主要由游戏、新媒体等龙头公司驱动。前五大机构重仓股及持股数量分别为东方财富（ 6.79 亿）、芒果超媒（ 3.34 亿）、分众传媒（ 76.84 亿）、三七互娱（ 3.88 亿）、完美世界（ 6.77 亿），机构持股持续向板块内优质龙头公司集中。 图 3： 传媒板块基金配置比例及超配比例 资料来源： Wind，东方证券研究所 图 4： 传媒行业前十大重仓股 名称 持股机构数 持股数量 (万股 ) 占流通股比例(%) 东方财富 196 67,930 12.50 芒果超媒 87 33,407 68.09 分众传媒 87 768,378 52.35 三七互娱 84 38,812 29.44 完美世界 73 67,654 58.32 吉比特 59 1,457 35.06 光线传媒 29 183,191 65.80 凤凰传媒 28 203,896 80.12 上海钢联 28 6,684 43.75 中南传媒 24 148,335 82.59 资料来源： Wind，东方证券研究所 1.2 传媒行业财务数据回顾 2019 年前三季度行业基本面仍在下行，降幅正逐步缩窄。 以传媒（中信）成分股为样本，从收入-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%2014-32014-62014-92014-122015-32015-62015-92015-122016-32016-62016-92016-122017-32017-62017-92017-122018-32018-62018-92018-122019-32019-62019-9传媒基金超配比例 (%) 传媒配置比例（ %）有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒行业策略报告 见微知著，拥抱娱乐消费供需新变化 9 数据看， 2019 年 前三季度 传媒行业共实现收入 4,505.91 亿元，同比增长 1.09%，增速较 2018 年营收增速下降 8.81pct；同时，传媒行业 前三季度 共实现归母净利润 291.22 亿元，同比下滑 47.25%，利润下滑幅度较 2018 年归母净利润增速（ -134.76%）有所好转。从单季度看，营收增速 2019 年第一季度（ 4.93%）、第二季度 (0.4%)、第三季度（ 2.32%） 有所回升，但幅度 相对较小 ； 归母净利润增速 2019 年第一季度（ -23.54%）、第二季度 (-86.78%)、第三季度（ -5.17%），下滑幅度正逐步收窄。 图 5： 传媒行业收入及归母净利润增速（ %） 资料来源： Wind，东方证券研究所 图 6： 传媒行业单季度收入及归母净利润增速（ %） 资料来源： Wind，东方证券研究所（上图剔除了 18Q4 异常值） 多个子行业 持续大幅杀业绩， 艰难磨底 。 2019 年前三季度，广播电视及电影动画营收增速分别为-10.7%和 -14.8%，归母净利润增速分别为 -22.9%和 -72.1%，收入利润同时出现下滑。 互联网行业受乐视网等个股净利润大幅下降影响， 前三季度 净利润增速 -81.0%，严重 偏离营收增速 6.9%。整合营销行业前三季度营收增速 3.2%，归母净利润增速 -51.0%，处于历史低位。平面媒体 板块 前三季度营收增速和归母净利润增速分别为 1.1%和